Les conditions qui ont contribué au choc de marché d'août 2024, notamment un carry trade sur le yen bondé, des valorisations technologiques tendues et un levier élevé, commencent à réapparaître. La croissance rapide des ETF à effet de levier a introduit une source de risque de marché relativement nouvelle qui peut amplifier mécaniquement à la fois les rallyes et les ventes massives. Les investisseurs doivent surveiller le rapport sur l'emploi, la force du yen et les mesures de volatilité pour détecter les signes d'un début de désendettement. Lors d'une récente promenade le long du front de mer près de chez moi, j'ai remarqué un yacht dans la marina portant le nom "Leverage", un rappel peu subtil que de nombreuses fortunes sont bâties sur l'argent emprunté, la main-d'œuvre et la technologie. Ce n'est pas toujours un billet aller simple vers le succès cependant. Les investisseurs utilisent l'effet de levier pour amplifier les rendements, mais cela peut aussi augmenter les pertes. Lorsqu'un effet de levier trop important s'accumule sur un marché particulier, il peut créer des fluctuations volatiles des prix si cet effet de levier est rapidement dénoué. De plus, un tel dénouement sur un marché peut avoir des répercussions sur d'autres, un effet papillon qui peut s'étendre de Tokyo à New York. Nous avons assisté à un tel dénouement début août 2024. Des signaux similaires observés dans les semaines précédant cet événement refont surface aujourd'hui, signe que les marchés sont plus vulnérables qu'à l'ordinaire à une dislocation de marché. Le 5 août 2024, l'indice Nikkei 225 du Japon a chuté de 12,4 %, sa pire chute en une journée depuis le "Lundi noir" de 1987, suite au dénouement de positions à effet de levier et de carry trades. Ce krach éclair a eu des répercussions sur les marchés américains. L'indice de volatilité Cboe (VIX), souvent utilisé pour mesurer les niveaux de peur du marché, a bondi à plus de 65, des niveaux inédits depuis la vente massive liée à la pandémie de Covid-19. L'indice S&P 500 a chuté de 3 %, sa pire journée depuis septembre 2022. Un carry trade est une stratégie d'investissement dans laquelle un investisseur emprunte des fonds à un taux d'intérêt bas dans une devise, dans ce cas le yen, et utilise le produit pour investir dans des actifs censés générer un taux de rendement plus élevé. Il peut s'agir de bons du Trésor américain ou d'actifs plus risqués comme les valeurs technologiques américaines ou même les crypto-monnaies. Lorsque l'une ou les deux jambes de cette opération évoluent défavorablement pour les investisseurs de manière rapide, soit une forte appréciation du yen, soit une vente massive des actifs à rendement attendu plus élevé, ils peuvent être tenus de fournir davantage de garanties pour l'opération ou faire face à une liquidation. La Banque des règlements internationaux (BRI) a analysé les déclencheurs qui ont conduit au dénouement, dont beaucoup sont présents sur les marchés aujourd'hui. La tendance à long terme d'un yen en dépréciation s'est rapidement inversée en juillet 2024 après une hausse hawkish des taux d'intérêt de la Banque du Japon et des rumeurs d'intervention monétaire. L'USD/JPY est passé de sommets proches de 161 à moins de 153 à la fin du mois. JPY= ALL mountain USD/JPY Aujourd'hui, le yen se négocie près de ses plus bas niveaux en 40 ans face au dollar américain, la Banque du Japon vient de relever ses taux à 1 %, le plus haut niveau depuis 1995, tandis que la ministre japonaise des Finances Satsuki Katayama a récemment tenu une réunion en ligne avec le secrétaire au Trésor américain Scott Bessent concernant une éventuelle intervention monétaire. Les États-Unis sont intervenus pour la dernière fois sur les marchés des changes en 2011 dans le cadre d'un effort coordonné des pays du G7 après l'accident nucléaire de Fukushima. Bien que les États-Unis ne soient peut-être pas disposés à intervenir en situation non urgente, une intervention importante de la Banque du Japon accompagnée d'une intention communiquée d'intervention supplémentaire avec un signalement de la Banque qu'elle est prête à relever davantage les taux d'intérêt pourrait conduire à une appréciation rapide du yen. De plus, le rapport hebdomadaire des engagements des traders (COT) de la Commodity Futures Trading Commission (CFTC) publié vendredi a montré que les traders spéculatifs sont short de plus de 146 000 contrats à terme sur le yen, soit le deuxième niveau le plus short depuis juillet 2024. Un éventuel short covering est une autre voie vers une appréciation rapide du yen. Levier caché La BRI a également mentionné les valorisations et la forte dynamique des prix des actions IA et technologiques comme catalyseur de la vente massive de 2024. En 2026, l'indice PHLX des semi-conducteurs (SOX) est en hausse de plus de 80 % par rapport à une augmentation d'environ 8 % du S&P 500 large. Le secteur technologique du S&P 500 se négocie à près de 10 fois le ratio cours/chiffre d'affaires, un multiple élevé historiquement. Ces mouvements ont été alimentés en partie par l'effet de levier, une partie apparente et une autre cachée. Les traders particuliers n'utilisent plus seulement la marge pour obtenir un effet de levier, mais aussi les ETF à effet de levier. Les effets de ces produits sur la fragilité du marché ne sont pas encore bien compris. Dans une note récente, Michael Cembalest de JPMorgan Asset Management a expliqué l'impact potentiel de ces produits sur les marchés. "Pour fournir des rendements à effet de levier chaque jour, les fournisseurs de ces produits achètent lors des rallyes et vendent lors des baisses, amplifiant ainsi toute dynamique de prix en cours", a-t-il déclaré. "L'impact sur les marchés boursiers mondiaux du rééquilibrage des ETF à effet de levier sur les semi-conducteurs a été multiplié par 5 depuis début 2024", a remarqué Cembalest. Dans une note distincte, Nikolaos Panigirtzoglou, stratège des marchés mondiaux chez JPMorgan, a déclaré : "Après avoir atteint des niveaux extrêmes plus tôt cette année, il y a actuellement des signes de repli de l'effet de levier des investisseurs particuliers tant sur les options que sur les comptes sur marge, ce qui représente un frein potentiel pour les valeurs technologiques à l'avenir." Ajoutez à cela la marge sur marge qui a bondi de 54 % en glissement annuel jusqu'en mai, selon Paul Ciana, stratège technique de Bank of America, qui a écrit dans une note récente que "bien que pas encore à des extrêmes de fin de cycle au-dessus de +60 %. De tels extrêmes ont précédé les sommets du SPX en 2000, 2007 et 2021. Si la tendance actuelle de la marge sur marge se maintient, le risque d'une expansion rapide de la volatilité et d'une correction considérable des actifs risqués devient plus probable." L'effet de levier ne se limite pas au carry trade sur le yen et aux valeurs technologiques. Un récent tweet du trader et philanthrope John Arnold note les multiples couches de levier actuellement dans l'écosystème des crypto-monnaies : "La finance moderne : Vous pouvez obtenir un effet de levier via la marge pour acheter un ETF à effet de levier 2x sur MSTR, qui est lui-même un pari à effet de levier sur BTC, en partie via un titre novateur dont le coût du capital augmente à mesure que son prix baisse, augmentant encore l'effet de levier à mesure qu'il décline. Cela fonctionne très bien dans un marché haussier", a-t-il déclaré. Ces transactions sont toutes liées et peuvent s'accumuler lors d'un dénouement. La BRI a noté les pertes d'environ 20 % à la fois du Bitcoin et de l'Ethereum lors du dénouement de 2024, suggérant "que les traders particuliers ont été confrontés à des appels de marge et ont peut-être été contraints de fermer des positions même sur des actifs apparemment non liés." Une hausse de la volatilité attendue peut entraîner une réduction supplémentaire des risques, car les fonds institutionnels resserrent leurs contrôles des risques et les bourses resserrent leurs exigences de marge. Catalyseur soudain Le catalyseur d'un tel dénouement peut souvent être une nouvelle apparemment mineure. Un rapport mensuel sur les salaires non agricoles plus faible que prévu a déclenché la vente massive de 2024, la BRI notant : "Cette réaction excessive du marché à une seule publication de données suggère un rôle clé des facteurs d'amplification, notamment les pressions de désendettement dans des marchés peu liquides (comme c'est courant en août). La véhémence du mouvement reflète en partie la phase prolongée précédente de prise de risque dans un contexte de volatilité inhabituellement basse." Les marchés sont confrontés à une situation analogue ce jeudi avec la publication du rapport sur l'emploi de juin avant un week-end férié de trois jours qui pourrait voir une liquidité réduite alors que les traders quittent le bureau plus tôt pour la plage et d'autres destinations de vacances. Les marchés financiers présentent bon nombre des mêmes caractéristiques liées à l'effet de levier qui ont précédé la vente massive d'août 2024, avec un positionnement élevé sur les devises, les actions et les crypto-monnaies augmentant le potentiel d'une réaction en chaîne de liquidations forcées si le sentiment se retourne. Les investisseurs doivent garder un œil sur le rapport sur l'emploi de jeudi ainsi que sur les niveaux du yen et du VIX pour détecter les signes d'un éventuel dénouement. CE CONTENU EST FOURNI À TITRE D'INFORMATION UNIQUEMENT ET NE CONSTITUE PAS UN AVIS FINANCIER, D'INVESTISSEMENT, FISCAL OU JURIDIQUE, NI UNE RECOMMANDATION D'ACHAT DE QUELQUE TITRE OU AUTRE ACTIF FINANCIER QUE CE SOIT. LE CONTENU EST DE NATURE GÉNÉRALE ET NE REFLÈTE PAS LES CIRCONSTANCES PERSONNELLES UNIQUES D'UN INDIVIDU. LE CONTENU CI-DESSUS POURRAIT NE PAS CONVENIR À VOTRE SITUATION PARTICULIÈRE. AVANT DE PRENDRE TOUTE DÉCISION FINANCIÈRE, VOUS DEVRIEZ FORTEMENT ENVISAGER DE DEMANDER L'AVIS DE VOTRE PROPRE CONSEILLER FINANCIER OU EN INVESTISSEMENT. Cliquez ici pour l'avertissement complet.

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