STRC n'a aucune raison de revenir à 100 dollars.

Auteur : 100y.eth Source : X, @100y_eth Traduction : Shan Ouba, Jinse Finance

Du point de vue fondamental actuel, STRC ne dispose d'aucun support logique pour remonter à 100 $.

Le mécanisme logique initialement utilisé pour soutenir le prix de STRC et le stabiliser autour de 100 $ est le suivant :

1. Si le prix de marché de STRC tombe en dessous de 100 $, la baisse du prix augmentera le rendement du dividende, et MicroStrategy (ci-après dénommé Strategy) pourrait augmenter le taux de dividende nominal à plus de 11,5 % ;

2. Strategy a le droit de racheter MSTR à 101 $ par action ; une fois que le prix dépasse ce seuil, la marge de hausse sera limitée ;

3. Si Strategy déclare faillite, les détenteurs de STRC ont droit à une liquidation d'actifs de 100 $ par action plus les dividendes accumulés non versés.

Pour que STRC revienne à 100 $, l'ensemble du mécanisme ci-dessus doit fonctionner de manière complète et efficace, mais la réalité ne remplit pas les conditions.

I. L'ajustement du taux de dividende ne peut pas fondamentalement soutenir le prix

Augmenter le taux de dividende a du mal à avoir un effet de relance substantiel, pour deux raisons principales : premièrement, augmenter le dividende alourdira la charge financière de Strategy elle-même, ce qui pourrait aggraver les flux de trésorerie de l'entreprise. Du point de vue des investisseurs, forcer une augmentation des dividendes alors que l'entreprise est sous pression opérationnelle enverrait également un signal négatif au marché. Deuxièmement, l'ajustement et le versement des dividendes ne sont pas une obligation de paiement rigide correspondant à STRC, ils sont entièrement décidés par le conseil d'administration de l'entreprise, ce qui représente une grande incertitude pour les investisseurs.

STRC adopte un modèle de dividende fixe par action, plutôt qu'un dividende proportionnel au capital investi. La conception initiale du produit était d'éviter aux investisseurs axés sur les revenus de dividendes de trop s'inquiéter de la perte de capital. Mais même ainsi, le marché ne peut pas déterminer si Strategy peut maintenir le niveau actuel de dividendes à long terme.

Certes, avec ses réserves de trésorerie en dollars, l'entreprise peut couvrir les intérêts obligataires et les dividendes des actions privilégiées pendant 9,8 mois ; si elle vendait ses bitcoins détenus, les flux de trésorerie de dividendes pourraient théoriquement soutenir environ 30 ans. Mais cela n'élimine pas l'incertitude à long terme des dividendes.

Une période tampon de trésorerie de 9,8 mois n'est pas très longue. Pour prolonger le cycle de dividendes grâce aux réserves de trésorerie, l'entreprise ne peut qu'émettre continuellement des actions MSTR via l'ATM. Et en émettant continuellement au niveau actuel de la valeur nette ajustée par action, cela diluera inévitablement la valeur comptable par action, ce modèle n'est pas du tout durable.

Même si la trésorerie en dollars est épuisée, l'entreprise qui dépend de la vente de bitcoins pour survivre et maintenir sa propre existence ainsi que celle de STRC va complètement à l'encontre du positionnement et de la valeur fondamentale de MicroStrategy établie à l'origine. Cette action affaiblira l'attrait d'investissement des deux produits STRC et MSTR, déclenchant ainsi un cycle négatif de baisse continue des prix des actions.

II. Sans mécanisme de rachat, le droit de liquidation de 100 $ par action est illusoire

Se fier uniquement à l'ajustement des dividendes pour guider le prix, la ligne de base de 100 $ n'a aucun sens pratique. La conviction initiale du marché que le prix de STRC pouvait s'ancrer à 100 $ reposait sur l'idée qu'en cas de faillite de MicroStrategy, les détenteurs de STRC pouvaient réclamer le droit de liquidation des actifs restants de 100 $ par action plus les dividendes accumulés.

Pour être direct, le prix actuel du marché de STRC est de 75 $, ce qui semble être une décote de 25 % par rapport à la référence de 100 $, avec un excellent rapport qualité-prix, mais ce n'est pas le cas. La différence clé est que STRC n'est pas une obligation, c'est une action privilégiée. Les obligations ont une date d'échéance fixe ; si c'était un produit obligataire, l'investisseur pourrait récupérer intégralement 100 $ à l'échéance, et une telle décote importante ne se produirait jamais.

À moins que MicroStrategy ne publie un plan de rachat spécifique pour STRC, la seule voie pour les investisseurs de récupérer l'intégralité du capital est d'attendre la liquidation de la société en cas de faillite. Et cette voie comporte elle-même deux défauts majeurs.

Premièrement, contrairement à la perception générale du marché, il est très difficile pour MicroStrategy d'aller jusqu'à la faillite. Le ratio de levier net de l'entreprise n'est que de 11 %, et le multiplicateur des obligations + actions privilégiées par rapport aux réserves de bitcoins n'est que de 44 %. Pour que son système de levier s'effondre complètement, le prix du bitcoin devrait chuter à 11 % de son prix actuel, soit environ 6 600 $. Même en tenant compte de la baisse due aux ventes massives, la probabilité de ce scénario est extrêmement faible.

Deuxièmement, même si l'on arrive à une liquidation en faillite, les droits des investisseurs ne sont toujours pas garantis. Le déclenchement de la faillite signifie que même le faible levier de 11 % a été complètement anéanti. Dans des conditions de marché aussi extrêmes, STRC, en tant qu'action privilégiée dont le rang de liquidation est inférieur à celui des détenteurs d'obligations, il sera difficile pour les investisseurs de récupérer la totalité des actifs restants.

En bref, pour que les investisseurs obtiennent le montant total de liquidation de 100 $ par action, deux conditions doivent être remplies simultanément : ① MicroStrategy déclare faillite ; ② les actifs restants après la liquidation en faillite sont suffisants pour payer intégralement 100 $ par action, et la deuxième condition est fondamentalement difficile à réaliser.

III. Les multiples risques se superposent, STRC n'a pas de logique pour se stabiliser à 100 $

MicroStrategy a initialement fixé le prix à 100 $ avec un taux de dividende de base de 11,50 %, mais le prix réel de STRC est entièrement déterminé par le jeu du marché. Dans des conditions de marché extrêmes, la protection du droit de liquidation de 100 $ par action est insuffisante, et la durabilité à long terme de la politique de dividende est également douteuse.

Le prix actuel du marché de STRC est de 75 $, ce qui correspond à un rendement de dividende effectif annualisé de 15,3 %. Par rapport au rendement de base initial de 11,5 %, les investisseurs exigent une prime de risque supplémentaire de 3,8 % pour compenser les pertes potentielles telles que le risque de faillite et l'incertitude des dividendes.

Si les investisseurs du marché, après avoir évalué de manière exhaustive les différents risques, estiment qu'un rendement annualisé de 20 % correspond au niveau de risque de STRC, le prix raisonnable correspondant ne serait que de 57,5 $. Le prix équitable dépend de l'incertitude du marché et de l'appétit au risque des investisseurs, il n'y a pas de réponse standard unique.

En combinant tous les fondamentaux actuels, STRC n'a aucun facteur de soutien pour que le prix revienne à 100 $, et son prix finira par converger vers le prix de risque raisonnable reconnu par le marché.