Valorisation élevée des actions américaines et accumulation de multiples risques

I. Introduction : un événement emblématique

Le 12 juin 2026, SpaceX a officiellement été cotée au Nasdaq sous le code SPCX, avec un prix d'introduction en bourse de 135 dollars et une clôture à 160,95 dollars le premier jour, pour une capitalisation boursière totale de plus de 2,1 billions de dollars. Cet événement en lui-même n'est peut-être pas surprenant – après tout, le marché attendait depuis longtemps l'entrée en bourse de cette société d'exploration spatiale fondée par Elon Musk. Ce qui mérite vraiment d'être examiné, c'est que cette société a enregistré une perte nette de 4,276 milliards de dollars au trimestre précédant son introduction en bourse, une perte cumulée d'environ 41,3 milliards de dollars depuis sa création en 2002, et n'a réalisé un bénéfice qu'en 2024.

Estimé sur la base d'un chiffre d'affaires annualisé de 20 milliards de dollars, le ratio prix/ventes (P/S) de SpaceX est proche de 90 fois, supérieur à celui de toute entreprise du S&P 500. Certaines analyses indiquent que son ratio P/S dépasse déjà 112 fois, bien au-dessus des 15 fois de Tesla et des près de 20 fois de Nvidia. Une entreprise qui continue d'enregistrer des pertes massives, dont les actions en circulation représentent moins de 5 % du capital total, obtient une valorisation boursière de plus de 2 billions de dollars – s'agit-il d'une tarification visionnaire pour les étoiles, ou d'une nouvelle note de l'euphorie irrationnelle du marché ?

II. Valorisation globale : plusieurs indicateurs pointent vers des niveaux extrêmes

SpaceX n'est pas un phénomène isolé. À la mi-2026, la valorisation globale du marché boursier américain se situe à des niveaux historiquement extrêmes.

Le ratio CAPE (Cyclically Adjusted Price-to-Earnings) de Shiller est l'un des indicateurs de valorisation à long terme les plus convaincants. En juin 2026, le ratio CAPE du S&P 500 est monté à environ 39,5 à 41,7 fois, atteignant son plus haut niveau depuis 25 ans, juste en dessous du pic d'environ 44 fois lors du sommet de la bulle Internet en 1999. Certaines données montrent que cet indicateur est d'environ 42 fois, tandis que la médiane historique sur 155 ans est d'environ 16 fois – c'est la troisième fois depuis 1871 que la valorisation dépasse le seuil de 40 fois. Le rendement futur implicite du marché basé sur le ratio CAPE est tombé à environ 1,3 %.

L'indicateur Buffett (capitalisation boursière totale des actions américaines rapportée au PIB des États-Unis) émet également un signal d'alarme fort. De mai à juin 2026, cet indicateur a grimpé à une fourchette de 227 % à 238 %, atteignant un record historique centenaire, bien au-dessus du pic de la bulle Internet de 2000 d'environ 175 % et du sommet de 2021 d'environ 190 %. Sur la base des niveaux de valorisation actuels, certaines estimations suggèrent que le rendement annualisé des actions américaines au cours des 8 prochaines années ne sera que d'environ 1,1 % à 1,2 %.

En ce qui concerne le ratio PE forward, le S&P 500 se situe à environ 21 à 22 fois, tandis que la moyenne historique sur 25 ans est d'environ 16 à 17 fois, soit une prime d'environ 25 % à 30 %. L'indice S&P 500 a enregistré 23 records historiques depuis le début de l'année 2026.

Ces trois indicateurs indépendants mènent à la même conclusion : la valorisation actuelle des actions américaines s'est considérablement écartée de sa moyenne historique. Ceux qui soutiennent le discours du « nouveau paradigme » doivent expliquer en quoi cette fois-ci diffère des performances du marché après chaque valorisation extrême dans l'histoire – et les records historiques ne sont pas de leur côté.

III. Bulle de l'IA : le décalage entre la frénésie d'investissement et la réalité des rendements

Le récit central de l'expansion actuelle de la valorisation du marché est l'intelligence artificielle. Le concept d'IA a propulsé la hausse continue des géants technologiques liés aux semi-conducteurs, au cloud computing et aux infrastructures d'IA, quelques grandes valeurs technologiques représentant la majeure partie de la hausse du S&P 500.

Cependant, la réalité des investissements dans l'IA est confrontée à de sérieuses épreuves.

Le déséquilibre entre les dépenses d'investissement et les rendements devient de plus en plus évident. Le célèbre vendeur à découvert Jim Chanos souligne qu'il existe un énorme « déséquilibre financier » dans la chaîne industrielle actuelle de l'IA. Il révèle que, même dans l'environnement actuel de pénurie de GPU et de demande excédentaire de centres de données, le rendement du capital avant impôt (ROIC) des transactions associées n'est que de 5 % à 8 %. Si même en période de pénurie d'offre, seuls des rendements à un seul chiffre peuvent être réalisés, une fois que l'offre et la demande s'inversent, le modèle commercial aura encore plus de mal à soutenir des valorisations élevées.

La construction de centres de données rencontre des résistances concrètes. Au premier trimestre 2026, la valeur totale des projets de centres de données bloqués ou retardés aux États-Unis a atteint environ 130 milliards de dollars, soit à peu près l'équivalent du total de l'année 2025. Un rapport de JPMorgan indique que plus de 60 % des projets de centres de données prévus pour être achevés en 2027 n'ont pas encore commencé la construction. Les principales raisons incluent le goulot d'étranglement de l'alimentation électrique – les centres de données représentent actuellement 5 % de la demande d'électricité américaine, ce qui pourrait tripler d'ici 2035 – ainsi que la prolifération des groupes d'opposition citoyenne.

Les neuf principaux fournisseurs de services cloud mondiaux ont relevé leurs dépenses d'investissement à 830 milliards de dollars pour 2026, mais la question de savoir si un investissement aussi massif pourra générer des rendements correspondants reste en suspens. La dépréciation rapide des centres de données d'IA, leur consommation énergétique continue et l'incertitude des voies de commercialisation rendent les bases de cette frénésie d'investissement bien plus fragiles qu'il n'y paraît.

IV. Choc géopolitique : immunité du marché ou réaction différée ?

Le 28 février 2026, les États-Unis et Israël ont mené une frappe aérienne conjointe contre l'Iran, et le Corps des Gardiens de la révolution islamique a immédiatement annoncé la fermeture du détroit d'Ormuz. Cette « gorge énergétique », qui transporte environ un cinquième de l'approvisionnement mondial en pétrole et en gaz naturel liquéfié, a été bloquée pendant 110 jours.

Pendant le blocus, les expéditions de pétrole brut depuis les ports du golfe Persique ont chuté de 95 %, et les transporteurs de gaz naturel liquéfié ont diminué de 99 %. Les prix internationaux du pétrole ont grimpé en flèche : le Brent est passé de 70 dollars à un sommet de 119 dollars, soit une hausse de plus de 70 %. Un rapport de l'Agence internationale de l'énergie indique que la fermeture du détroit a entraîné une baisse de la production quotidienne de pétrole des pays du Golfe de 14,4 millions de barils par rapport au niveau d'avant-guerre, et que l'offre mondiale de pétrole a diminué de plus de 1,2 milliard de barils au cours des 100 derniers jours.

Cependant, le marché boursier américain n'a pas connu de baisse significative pendant cette période, mais a plutôt atteint de nouveaux records historiques. Ce phénomène d'« immunité du marché » suscite deux interprétations : d'une part, le marché estime que l'impact du conflit géopolitique est temporaire et contrôlable ; d'autre part, le marché pourrait connaître une hausse motivée par des facteurs non fondamentaux.

Certaines analyses suggèrent que la hausse du marché boursier américain pendant la guerre en Iran pourrait provenir en partie de l'effet de « gamma squeeze » – les investisseurs achètent massivement des options d'achat, obligeant les teneurs de marché à acheter des actions au comptant pour couvrir leur risque, créant ainsi un cycle de hausse auto-renforçant. Après l'introduction en bourse de SpaceX, son marché d'options a également été soupçonné de pouvoir déclencher un gamma squeeze. Si ce type de comportement de transaction mécanique domine la tarification du marché, une fois que la demande d'options s'estompe, le marché pourrait connaître un retournement rapide.

Le 18 juin, les États-Unis et l'Iran ont signé un mémorandum d'entente, et le détroit d'Ormuz a officiellement rouvert. Le Brent est redescendu aux alentours de 80 dollars. Mais le blocus de 110 jours a déjà eu des conséquences économiques irréversibles – l'inflation s'est propagée au Japon, en Corée du Sud et dans les pays d'Asie du Sud-Est, et même si les prix du pétrole ont baissé, les prix locaux n'ont pas diminué. Les conséquences ultérieures de ce choc géopolitique sont loin d'être pleinement reflétées dans les prix des actifs.

V. Or et argent : pourquoi les actifs refuges ne fonctionnent-ils pas ?

En théorie, les conflits géopolitiques, les craintes d'inflation et les anticipations de dévaluation monétaire devraient faire grimper le prix des actifs refuges comme l'or et l'argent. Cependant, la réalité présente un tableau différent.

Le 23 juin 2026, l'or au comptant a perdu le seuil de 4100 dollars l'once, tombant à son plus bas niveau en près de deux semaines, avec une baisse de 2,35 % sur la journée ; l'argent au comptant est passé sous les 62 dollars, en baisse de 4,80 %. En Chine, plusieurs valeurs du secteur des métaux précieux (actions A) ont touché le seuil de baisse maximale.

Plusieurs grandes banques internationales sont récemment baissières sur l'or à court terme. Goldman Sachs a fortement réduit son objectif de prix pour l'or à fin 2026 à 4900 dollars l'once, soit une réduction de 500 dollars, en raison de l'absence de perspective de baisse des taux de la Fed cette année. Citibank prévoit que le prix de l'or atteindra 4300 dollars l'once dans les 0 à 3 mois à venir. Morgan Stanley a revu à la baisse son objectif de prix pour l'or au second semestre 2026 à 5200 dollars l'once.

Plusieurs banques chinoises ont augmenté de manière intensive en juin les ratios de marge pour les transactions sur métaux précieux, certains contrats passant de 100 % à 120 %-140 %. Des initiés du secteur indiquent que le marché international des métaux précieux a récemment connu des fluctuations violentes, avec des amplitudes quotidiennes dépassant les 100 dollars devenant la norme.

L'or n'a pas joué son rôle traditionnel de valeur refuge à court terme, ce qui peut s'expliquer par plusieurs raisons : les signaux hawkish de la Fed faisant monter les taux d'intérêt réels ; la vente d'or par certains pays pour obtenir des liquidités en dollars ; et les ventes généralisées dues au resserrement de la liquidité du marché en temps de guerre. Cependant, d'un point de vue à plus long terme, la tendance à la dédollarisation des banques centrales mondiales, la crise de confiance déclenchée par le gel des actifs russes par les États-Unis, et l'incertitude géopolitique persistante constituent toujours un soutien fondamental pour la hausse à long terme de l'or.

VI. Intervention directe de l'État : du régulateur à l'actionnaire

Un changement institutionnel remarquable est que le gouvernement américain passe du statut de régulateur et d'acheteur du marché à celui d'actionnaire direct de plusieurs entreprises privées.

Depuis janvier 2025, les agences fédérales ont investi près de 21 milliards de dollars dans 17 entreprises, achetant des actions et des participations. Les fonds sont principalement allés à deux secteurs : les semi-conducteurs (52,4 %) et les minéraux critiques (42,5 %).

L'investissement le plus important est celui d'Intel. En août 2025, le gouvernement américain a accepté d'acheter 433,3 millions d'actions à 20,47 dollars pièce, soit une participation de 9,9 %, devenant ainsi l'un des principaux actionnaires d'Intel. À la mi-juin 2026, le gain latent du gouvernement dépassait les 43 milliards de dollars, et le cours de l'action Intel a augmenté de 440 % depuis l'investissement. Un analyste technologique senior de Morningstar note que l'intervention et la participation du gouvernement ont aidé l'action à décoller en 2026.

En outre, des hauts responsables du gouvernement américain ont eu des discussions préliminaires avec les grandes entreprises d'IA américaines pour explorer la possibilité que le gouvernement prenne des participations dans ces entreprises.

Cette tendance soulève de profondes questions institutionnelles. Lorsque le gouvernement joue simultanément les rôles de régulateur du marché, de décideur de politique industrielle et d'actionnaire d'entreprises, les conflits d'intérêts sont presque inévitables. Les entreprises dans lesquelles le gouvernement détient des participations bénéficient d'une « garantie gouvernementale » de facto, et la hausse de leur cours de bourse reflète en partie cette prime politique plutôt qu'une valeur purement commerciale. Ce qui est encore plus inquiétant, c'est que si le gouvernement peut soutenir des actions spécifiques, voire l'ensemble du marché, par une intervention directe, la fonction de découverte des prix du mécanisme de tarification du marché sera gravement faussée.

VII. Conclusion : un marché aux multiples déséquilibres

Le marché boursier américain actuel est confronté à une superposition de multiples déséquilibres : une valorisation à des niveaux historiquement extrêmes (ratio CAPE de 41 fois, indicateur Buffett supérieur à 230 %) ; la frénésie d'investissement dans l'IA confrontée à une double difficulté de faibles rendements du capital (5 %-8 %) et d'obstacles à la construction d'infrastructures (130 milliards de dollars de projets bloqués) ; les conséquences à long terme des conflits géopolitiques qui ne sont pas encore pleinement intégrées dans les prix ; et l'intervention directe de l'État qui brouille la frontière entre le marché et la politique.

L'expérience historique montre que la force de retour à la moyenne du marché est comme la gravité – elle peut être temporairement annulée, mais pas éliminée définitivement. Le ratio CAPE de Shiller a dépassé 40 fois seulement trois fois en 155 ans d'histoire ; le niveau actuel de l'indicateur Buffett est bien supérieur aux pics de 2000 et 2021. Ces lectures extrêmes en elles-mêmes ne prédisent pas le moment précis d'un effondrement, mais elles pointent clairement vers une conclusion : le rendement attendu à long terme a été considérablement comprimé.

L'irrationalité du marché peut durer longtemps – le CAPE était déjà élevé en 2024, et le marché a encore augmenté de plus de 30 %. Mais « longtemps » n'est pas égal à « pour toujours ». Lorsque quatre moteurs fument en même temps et que l'altitude de vol ne cesse de grimper, quelle que soit la confiance du pilote, la gravité finira par agir. La question n'a jamais été de savoir « si le retour à la moyenne aura lieu », mais « quand et de quelle manière il se produira » – et plus l'attente est longue, plus le processus de retour est souvent violent.