« Ambiguïté stratégique », « Piloté par les données » ! Walsh veut devenir Greenspan ? Alors, faut-il apprendre l'option de vente ?

Nouveau président de la Réserve fédérale, Kevin Warsh, tient Alan Greenspan comme modèle de référence. Lors de son investiture et de sa première conférence de presse, il a cité à plusieurs reprises ses idées, se positionnant activement comme un émule de sa politique monétaire. Le décès de Greenspan cette semaine suscite non seulement des souvenirs sur l'héritage du « maître », mais aussi un débat profond sur la capacité de l'ère Warsh à reproduire ses succès et comment éviter ses erreurs.

Lors de la conférence de presse après la première réunion de politique monétaire du 17 juin, Warsh a refusé de fournir des indications prospectives et n'a pas rempli le « dot plot » des prévisions trimestrielles des taux des responsables, indiquant clairement qu'il souhaitait que le marché réagisse directement aux données économiques plutôt que de se fier au filtre des prévisions de la Fed. Il a également rejeté le récit traditionnel d'un « choix cruel » entre emploi et inflation, affirmant qu'un faible taux de chômage et une croissance robuste n'ont pas à se faire au prix d'une inflation plus élevée. Ces déclarations ont largement associé le style de Warsh à la « stratégie ambiguë » de Greenspan et à sa pensée axée sur l'offre.

Pour le marché, ce changement de position est profond. Si Warsh parvient à reproduire le récit de prospérité tiré par la productivité de l'ère Greenspan, cela remodelera les anticipations du marché sur les hausses de taux, offrant un espace plus souple pour la tarification des actifs risqués. Pendant près de deux décennies de Greenspan à la tête de la Fed, l'indice S&P 500 a augmenté de 290 %.

Cependant, les analystes avertissent également que l'héritage de Greenspan n'est pas sans écueils. Ce qu'on appelle le « put de Greenspan » — l'attente de longue date du marché selon laquelle la Fed soutiendrait les marchés boursiers — ainsi que les leçons historiques des bulles d'actifs alimentées par des taux bas, constituent les défis politiques les plus épineux que Warsh doit résoudre de manière proactive.

Retour de la « stratégie ambiguë » : Warsh se réfère délibérément à Greenspan

Greenspan est décédé cette semaine à l'âge de 100 ans. Il a dirigé la Fed pendant près de deux décennies (1987-2006), traversant plusieurs événements majeurs du marché : le krach boursier de 1987, la crise du peso mexicain de 1994, la faillite du fonds LTCM en 1998 et l'éclatement de la bulle Internet en 2000. Grâce à sa politique flexible et perspicace, il a gagné le titre de « maître », créant sous son mandat une croissance économique supérieure à la tendance, une forte croissance de l'emploi et une stabilité des prix.

Lors de son investiture, Warsh a cité à plusieurs reprises Greenspan, et lors de sa première conférence de presse le 17 juin, il a clairement vanté sa philosophie de politique monétaire, la positionnant comme un cadre de référence pour sa propre gestion. Historiquement, Greenspan n'a jamais publié de prévisions prospectives détaillées à long terme, étant connu pour maintenir délibérément le marché dans l'incertitude — c'est la « stratégie ambiguë ».

Warsh semble clairement l'imiter : la déclaration de cette réunion de la Fed n'était accompagnée d'aucune prévision prospective, et Warsh lui-même a refusé de remplir le « dot plot », indiquant explicitement qu'il souhaitait que le marché réagisse directement aux données économiques plutôt que de recevoir des signaux filtrés et prévus par les gouverneurs de la Fed.

Sur le plan de l'orientation par les règles, Greenspan, en collaboration avec les gouverneurs de l'époque, utilisait les prix en temps réel des matières premières industrielles et agricoles, la courbe des rendements, le taux de change du dollar et le prix de l'or comme ancres politiques. Warsh a toujours préconisé que la politique devrait être plus réglementée et moins discrétionnaire, et l'on s'attend à ce qu'il utilise un cadre similaire dans une certaine mesure.

Pensée axée sur les données et l'offre : une philosophie politique hautement compatible

Greenspan était un pionnier de la prise de décision fondée sur les données à la Fed. Avant son arrivée, le cadre politique de la Fed était bien moins quantifié qu'aujourd'hui, et Greenspan, fort de son expérience de conseiller économique, a établi la tradition de consulter un large éventail de données multidimensionnelles, une pratique que ses successeurs ont maintenue.

Cependant, la flexibilité de Greenspan allait au-delà du simple suivi des données. Bien qu'il ait globalement respecté l'objectif informel d'inflation de 2 %, il n'en faisait pas un dogme prioritaire, mais s'intéressait largement aux données du marché du travail, des salaires, de la croissance et des affaires. Ce pouvoir discrétionnaire était essentiel à l'accomplissement du double mandat de la Fed en période de tension.

Leur point de vue sur la « courbe de Phillips » était très cohérent. Lors de discours et de témoignages au Congrès dans la seconde moitié des années 1990, Greenspan a souligné à plusieurs reprises que des changements structurels comme l'augmentation de la productivité avaient rendu cette théorie obsolète, refusant d'attribuer l'inflation à une surchauffe de la demande et se concentrant plutôt sur l'expansion de l'offre. Lors de la conférence de presse de juin, Warsh a clairement rejeté l'idée d'un « choix cruel » entre emploi et inflation, soulignant qu'une politique monétaire appropriée pouvait permettre à un faible taux de chômage et à une croissance robuste de coexister sans nécessairement provoquer d'inflation — cette position est en parfaite adéquation avec la logique de l'offre de Greenspan.

La productivité est le pilier central de ce cadre politique. Un article de commentaire de Barron's indique qu'au premier trimestre 2026, la croissance annuelle de la productivité aux États-Unis est passée à 2,8 %, dépassant nettement la moyenne à long terme d'environ 1,4 % après la crise financière, rappelant la période de la fin des années 1990 où l'innovation technologique a propulsé la productivité au-delà de 2,5 %.

L'expérience historique montre qu'une forte augmentation de la productivité est souvent associée à des rendements boursiers élevés — c'est un soutien important pour l'objectif de Warsh d'atteindre simultanément une « faible inflation, forte croissance, faible chômage ».

Angle mort idéologique : l'autre facette de l'héritage de Greenspan

Les échecs de Greenspan ne peuvent être ignorés. Son attachement quasi religieux à la pensée du marché libre a créé des angles morts dans son attention aux données — sa maîtrise experte des microdonnées au niveau des entreprises a occulté une analyse macroéconomique plus rigoureuse et l'a empêché de reconnaître pleinement les risques liés à des conditions de crédit instables et à l'accumulation de déséquilibres financiers.

Les conséquences sont évidentes : les taux bas ont généré un crédit bon marché, comme l'avait prédit William White, conseiller de la Banque des règlements internationaux, créant finalement une bulle majeure lors de la crise financière mondiale. Les déséquilibres mondiaux ont également alimenté les chocs industriels du début des années 2000, frappant durement l'ensemble de l'industrie manufacturière américaine.

Le Financial Times avertit Warsh que s'il revient à une position accommodante comme l'année dernière, il doit élargir la portée des risques de la politique expansionniste au-delà de l'inflation. « Il ne doit pas adopter une position dogmatique sur les questions de marché, ni se laisser séduire par le "veau d'or" de Wall Street et de la Silicon Valley. »

« Le put de Greenspan » : l'héritage le plus épineux

L'héritage le plus complexe laissé par le mandat de Greenspan est peut-être ce qu'on appelle le « put de Greenspan » — l'attente de longue date du marché selon laquelle la Fed soutiendrait les marchés boursiers américains. Cette perception s'est perpétuée sous diverses formes après l'ère Greenspan, et même si le président de la Fed ne partage pas cette position, cela peut avoir des conséquences dangereuses.

Dans le contexte actuel d'euphorie déjà élevée du marché, si cette « illusion de soutien » persiste, elle encouragera davantage la prise de risque excessive. Le Financial Times suggère que Warsh commence dès que possible à dissiper cette attente : cela ne signifie pas ignorer la réaction des marchés boursiers, mais plutôt tenter de dissuader le marché de considérer le niveau des actions comme un objectif politique en soi.

« Greenspan prônait verbalement les idées de libre marché, mais le nouveau président de la Fed doit montrer son engagement envers les paroles de Greenspan, et non envers ses actions. » Pour Warsh, l'héritage le plus digne d'être imité de Greenspan réside dans une prise de décision flexible fondée sur les données et le rejet des dogmes ; ce qu'il doit délibérément éviter, c'est précisément le côté qui considère le niveau des actions comme un objectif politique.

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