Où va l'indice du dollar américain au second semestre ?

核心观点

La liquidité mondiale a atteint une zone de resserrement. L'inflation provoquée par les conflits géopolitiques au Moyen-Orient est devenue le moteur du changement de cap des politiques monétaires des banques centrales mondiales. Sous la pression inflationniste importée par les facteurs géopolitiques, les politiques de resserrement de l'Europe et du Japon ont déjà été mises en œuvre, et un regain de hausse des taux aux États-Unis est devenu l'attente dominante du marché. L'indice de suivi de la politique monétaire mondiale du CFR couvre 54 économies mondiales et mesure la position globale de la politique monétaire de manière pondérée. Selon l'indice de suivi de la politique monétaire mondiale du CFR, de nombreuses banques centrales du monde resserrent progressivement leurs liquidités. Au deuxième trimestre de cette année, l'indice de suivi de la politique monétaire mondiale a légèrement franchi le seuil de zéro, atteignant la zone de resserrement.

Pendant les périodes de hausse des taux aux États-Unis, l'indice du dollar américain entre rarement dans une tendance unidirectionnelle continue. En examinant les cycles récents de hausse des taux de la Réserve fédérale, nous constatons que, durant ces cycles, l'indice du dollar américain entre rarement dans une tendance unidirectionnelle continue, mais tend plutôt à fluctuer. Seule la hausse des taux préventive inattendue de 1994-1995 a fait sortir l'indice du dollar américain d'une tendance unidirectionnelle à la baisse. Au cours des trois cycles de hausse des taux suivants, l'indice du dollar américain a plutôt été marqué par des fluctuations. En 2004-2006, l'indice du dollar américain a connu une fluctuation en forme de N inversé ; en 2015-2018, il a connu une fluctuation en forme de W inversé ; en 2022-2023, avec des hausses massives des taux, l'indice du dollar américain a d'abord augmenté, puis a atteint un sommet et a baissé.

Au second semestre, l'indice du dollar américain pourrait entrer dans une phase de fluctuations à large amplitude. Les attentes de resserrement actuelles proviennent principalement de l'impact des conflits géopolitiques sur l'inflation. Par rapport à février, avant le déclenchement des conflits, l'indice PCE a augmenté de 1,2 point de pourcentage, dont plus de 80 % proviennent de l'énergie. Cependant, cette forte dynamique de resserrement pourrait bientôt s'atténuer. La situation au Moyen-Orient a connu une détente marginale substantielle, et le prix du pétrole est redescendu près de son niveau d'avant le conflit entre les États-Unis et l'Iran. Si la pression inflationniste liée aux conflits géopolitiques s'atténue en conséquence, nous pensons que la motivation de la Fed à augmenter les taux pourrait diminuer, et une hausse des taux pourrait être encore reportée. Au second semestre, l'indice du dollar américain entrera probablement dans une phase de fluctuations à large amplitude, avec un centre de gravité fluctuant, à mesure que les tensions géopolitiques s'apaisent.

Texte principal

I. La liquidité mondiale a atteint une zone de resserrement

L'inflation provoquée par les conflits géopolitiques au Moyen-Orient est devenue le moteur du changement de cap des politiques monétaires des banques centrales mondiales. Sous la pression inflationniste importée par les facteurs géopolitiques, les politiques de resserrement de l'Europe et du Japon ont déjà été mises en œuvre, et un regain de hausse des taux aux États-Unis est devenu l'attente dominante du marché, ce qui pourrait signifier que l'assouplissement mondial des liquidités touche officiellement à sa fin.

À la fin juin, les orientations des taux directeurs des principales banques centrales étrangères ont commencé à diverger. En mai de cette année, parmi les 49 banques centrales des économies développées et émergentes suivies par la Banque des règlements internationaux (BRI), 3 ont augmenté leurs taux et 2 les ont réduits. En juin, les banques centrales des marchés développés comme la BCE et le Japon, ainsi que celles des marchés émergents comme l'Indonésie et l'Afrique du Sud, se sont orientées vers un resserrement. Parmi elles, la Banque du Japon a relevé ses taux à 1 % et a annoncé qu'elle suspendrait la réduction de ses achats d'obligations à partir de l'année prochaine, tandis que la BCE a également repris ses hausses de taux.

Les banques centrales mondiales passent du cycle précédent de baisse des taux à un nouveau resserrement, et le cycle mondial d'assouplissement des liquidités pourrait toucher à sa fin. L'indice de suivi de la politique monétaire mondiale du CFR couvre 54 économies mondiales et mesure la position globale de la politique monétaire de manière pondérée. L'indice varie de -10 à 10, avec des valeurs supérieures à 0 indiquant une zone de resserrement et inférieures à 0 une zone d'assouplissement. Selon l'indice de suivi de la politique monétaire mondiale du CFR, de nombreuses banques centrales du monde resserrent progressivement leurs liquidités. Au deuxième trimestre de cette année, l'indice de suivi de la politique monétaire mondiale a légèrement franchi le seuil de zéro, atteignant la zone de resserrement, et de nombreuses banques centrales sont entrées dans une phase de resserrement marginal.

II. Performance de l'indice du dollar américain lors des cycles de resserrement passés aux États-Unis

Ce qui détermine la hausse ou la baisse de l'indice du dollar américain, ce n'est pas la hausse des taux de la Fed elle-même, mais la force économique relative et les écarts d'attentes. En théorie, une hausse des taux de la Fed est souvent favorable à l'indice du dollar américain. En pratique, pendant les périodes de hausse des taux aux États-Unis, l'indice du dollar américain entre rarement dans une tendance unidirectionnelle continue. L'indice du dollar américain est calculé en pondérant le dollar par rapport à six principales devises des pays développés (euro, yen, livre sterling, dollar canadien, couronne suédoise, franc suisse). Par conséquent, ce qui détermine la hausse ou la baisse de l'indice du dollar américain, ce n'est pas la hausse des taux de la Fed elle-même, mais la force économique relative et les écarts d'attentes.

1. Plus l'économie américaine est forte par rapport aux économies non américaines, plus l'indice du dollar américain a tendance à augmenter. La hausse ou la baisse de l'indice du dollar américain ne dépend pas de la qualité absolue des données économiques américaines, mais de l'avantage relatif des États-Unis par rapport à leurs principaux concurrents non américains (comme l'Europe et le Japon) en termes de dynamique de croissance. Lorsque l'économie américaine se distingue, un emploi solide et une reprise s'accompagnent souvent d'une pression inflationniste accrue. Cela donne à la Fed suffisamment de confiance pour maintenir des taux élevés, voire les augmenter continuellement. Parallèlement, si les économies non américaines (comme l'Europe et le Japon) sont faibles, leurs banques centrales sont contraintes de maintenir des taux bas, voire de les réduire pour stimuler l'économie. Si les États-Unis augmentent leurs taux, mais que l'Europe et le Japon les augmentent encore plus, le dollar américain pourrait plutôt baisser.

2. Pour que l'indice du dollar américain continue d'augmenter, de nouveaux écarts d'attentes positifs sont nécessaires. Dans le cadre de la gestion des attentes de la Fed moderne, le cœur du jeu de marché réside dans la vitesse et le niveau des hausses de taux. Si, avant la première hausse de taux, le marché a déjà anticipé la trajectoire future des taux, alors lorsque la décision est effectivement prise, en l'absence de nouveaux écarts d'attentes, aucun capital étranger supplémentaire ne sera attiré pour acheter des dollars, et l'indice du dollar américain aura du mal à continuer d'augmenter. À ce moment-là, si les capitaux existants réalisent des profits et clôturent leurs positions, l'indice du dollar américain pourrait au contraire baisser. À l'inverse, si de nouveaux écarts d'attentes (écarts positifs ou négatifs) se créent, l'indice du dollar américain évoluera dans la direction de cet écart.

En examinant les cycles récents de hausse des taux de la Réserve fédérale, nous constatons que, durant ces cycles, l'indice du dollar américain entre rarement dans une tendance unidirectionnelle, mais tend plutôt à fluctuer.

(1) 1994-1995 : Une hausse des taux préventive inattendue a fait sortir l'indice du dollar américain d'une tendance unidirectionnelle à la baisse. À l'époque, les États-Unis sortaient tout juste de la récession de 1990-1991, avec un IPC de base bas et un taux de chômage encore relativement élevé. Mais la Fed a choisi d'augmenter les taux pour prévenir l'inflation (le taux directeur est passé progressivement de 3 % à 6 %). En raison du manque de mécanismes de gestion des attentes à l'époque, le marché n'avait pas intégré les attentes de hausse des taux. Après la mise en œuvre de la hausse, un écart d'attentes négatif a provoqué des turbulences sur les marchés financiers, et les obligations d'État à long terme ont été vendues. Les capitaux mondiaux, craignant que des taux élevés n'étouffent la reprise économique naissante des États-Unis, ont accéléré leur sortie du pays par peur et à la recherche de rendements élevés. De plus, la vigueur des fondamentaux économiques européens a détourné les capitaux mondiaux, et l'indice du dollar américain n'a pas augmenté mais a plutôt baissé, s'affaiblissant continuellement.

(2) 2004-2006 : Des hausses de taux progressives bien anticipées, l'indice du dollar américain a connu une fluctuation en forme de N inversé (baisse-hausse-baisse). Grâce à une communication préalable suffisante de la Fed, la première hausse de taux a été intégrée par le marché à l'avance. Après l'annonce, la bonne nouvelle ayant été épuisée, combinée à la croissance des économies émergentes entraînées par la Chine, les capitaux existants américains ont été détournés, et l'indice du dollar américain a baissé. En 2005, alors que les États-Unis augmentaient leurs taux, les économies européenne et japonaise étaient relativement faibles, et les banques centrales européenne et japonaise maintenaient des taux bas sans relâche. L'avantage relatif des États-Unis en termes d'économie et de taux a conduit à un afflux massif de capitaux vers les États-Unis. Fin 2005, en raison de la flambée des matières premières (or, pétrole), l'Europe et le Japon ont subi une grave inflation importée, et la BCE et la Banque du Japon ont été contraintes de suivre un resserrement plus important que prévu, ce qui a fait atteindre un sommet à l'avantage relatif de l'indice du dollar américain, qui est ensuite entré dans une tendance unidirectionnelle à la baisse.

(3) 2015-2018 : Des hausses de taux progressives, l'indice du dollar américain a connu une fluctuation en forme de W. Avant la première hausse de taux fin 2015, le marché avait anticipé, et l'indice du dollar américain avait déjà augmenté de 80 à 100 plus d'un an à l'avance. Lorsque la première hausse de taux a été mise en œuvre, le marché est entré dans une phase d'épuisement des bonnes nouvelles. Au premier semestre 2016, le marché a constaté que le rythme des hausses était très lent, la Fed n'ayant pas bougé lors de plusieurs réunions consécutives, le rythme réel étant moins hawkish que prévu, ce qui a creusé le premier creux du W. Au second semestre 2016, la victoire de Trump a déclenché des transactions de réinflation, et les capitaux mondiaux ont anticipé un afflux vers le dollar. Par la suite, l'économie européenne, le principal concurrent, a connu une reprise surprise en 2017, avec des attentes que la BCE quitte également son QE plus tôt et commence à augmenter ses taux, tandis que la Fed augmentait ses taux de manière régulière sans nouveau écart d'attentes. Les capitaux ont été détournés du dollar vers l'euro, creusant le deuxième creux du W. En 2018, après l'entrée en vigueur de la loi de réduction d'impôts de Trump, l'économie américaine s'est montrée relativement forte, tandis que l'Europe et les marchés émergents, affectés par les tensions commerciales et l'épuisement de leur propre dynamique, sont entrés en récession. Les capitaux sont revenus aux États-Unis, poussant l'indice du dollar américain à la hausse de manière régulière.

(4) 2022-2023 : Des hausses massives des taux pour lutter contre une inflation élevée, l'indice du dollar américain a d'abord augmenté, puis a atteint un sommet et a baissé. En 2022, après que l'inflation américaine est devenue incontrôlable, la Fed a mis en œuvre sa première hausse de taux, puis le rythme des hausses a dépassé les attentes du marché. Combiné à la récession de l'économie européenne due à la crise énergétique, un écart d'attentes positif et une force économique relative ont attiré des capitaux pour acheter des dollars, poussant l'indice du dollar américain à un sommet historique de 114,78. Fin 2022, la crise énergétique européenne s'est atténuée, l'économie n'a pas plongé, et la BCE a entamé des hausses de taux agressives. À ce moment-là, la Fed a commencé à ralentir le rythme de ses hausses de taux en raison du pic de l'inflation, et les avantages des écarts d'attentes se sont épuisés, entraînant une baisse unidirectionnelle de l'indice du dollar américain en 2023.

III. Au second semestre, l'indice du dollar américain pourrait entrer dans une phase de fluctuations à large amplitude

Les attentes de resserrement actuelles proviennent principalement de l'impact des conflits géopolitiques sur l'inflation. Au premier trimestre de cette année, le marché avait encore des attentes de baisse des taux de la Fed, mais au deuxième trimestre, elles se sont transformées en attentes de hausse. Ce revirement est dû à la pression inflationniste provoquée par les conflits géopolitiques au Moyen-Orient. Par rapport à février, avant le déclenchement des conflits, l'indice PCE a augmenté de 1,2 point de pourcentage, dont l'élément énergétique du PCE a contribué pour 1 point, soit plus de 80 %. Ainsi, plus de 80 % de ce rebond de l'inflation américaine provient de l'énergie.

Cependant, cette forte dynamique de resserrement pourrait bientôt s'atténuer. Bien que la Fed ait émis un signal de possible hausse des taux dans l'année grâce à son diagramme en points hawkish de juin, cela reflète essentiellement l'inflation géopolitique antérieure. En fait, mi-juin, les États-Unis ont signé un mémorandum d'accord avec l'Iran, selon lequel les deux pays se sont engagés à négocier et à parvenir à un accord final dans un délai maximum de 60 jours. La situation au Moyen-Orient a connu une détente marginale substantielle. Au 25 juin, le prix du pétrole est redescendu près de son niveau d'avant le conflit entre les États-Unis et l'Iran. Le prix moyen du pétrole en juin était d'environ 87 dollars, soit une augmentation d'environ 25 % sur un an, la plus faible depuis mars de cette année. Sur cette base, nous pensons que l'indice PCE américain de juin pourrait suivre la baisse de l'inflation énergétique et diminuer.

Si le prix du pétrole revient à son niveau d'avant le conflit, la pression inflationniste liée aux conflits géopolitiques pourrait s'atténuer en conséquence. Dans ce scénario, nous pensons que la motivation de la Fed à augmenter les taux pourrait diminuer, et une hausse des taux pourrait être encore reportée. Au second semestre, l'indice du dollar américain entrera probablement dans une phase de fluctuations à large amplitude, avec un centre de gravité fluctuant, à mesure que les tensions géopolitiques s'apaisent.

Cet article provient de : Macro Parlance de Cinda Securities

Avertissement sur les risques et clause de non-responsabilité

Le marché comporte des risques, l'investissement doit être prudent. Cet article ne constitue pas un conseil d'investissement personnel et ne tient pas compte des objectifs d'investissement, de la situation financière ou des besoins particuliers de certains utilisateurs. Les utilisateurs doivent déterminer si les opinions, points de vue ou conclusions de cet article correspondent à leur situation particulière. Investir en conséquence engage votre propre responsabilité.