Hausse ou baisse des taux ? La Fed pousse le marché à la « schizophrénie »

Les contrats à terme sur les taux parient sur une hausse des taux de la Fed au début de l'automne, tandis que Citigroup prévoit une baisse en octobre, et Bank of America va jusqu'à annoncer trois hausses sur l'année. Les stratèges avertissent qu'en l'absence d'ancrage des attentes officielles, le marché devra à chaque réunion de la Fed parier à parts égales sur une hausse ou une baisse des taux.

Actuellement, la difficulté de prévoir la politique de la Fed a considérablement augmenté, et les opinions à Wall Street sont gravement divisées.

Les transactions sur les contrats à terme sur les taux montrent que la Fed augmentera ses taux au moins une fois au début de l'automne et une autre l'année prochaine. Mais de nombreux gestionnaires d'actifs ont des opinions radicalement opposées. Ils estiment qu'avec la baisse des prix internationaux du pétrole et l'affaiblissement progressif du marché du travail au second semestre 2026, les pressions inflationnistes s'atténueront naturellement, et la Fed maintiendra probablement ses taux inchangés, voire entamera un cycle de baisse des taux.

Byron Anderson, responsable des titres à revenu fixe chez Laffer Tengler Investments, déclare sans détour : « Les paris du marché sur une hausse des taux sont trop agressifs, surestimant la persistance de la transmission de la hausse des prix du pétrole aux produits alimentaires et à toutes les catégories de biens. »

Selon lui, la hausse actuelle de l'inflation est principalement due aux perturbations des prix de l'énergie, et les pressions à la hausse s'atténueront rapidement une fois que l'offre de pétrole brut sera revenue à la normale. Combiné au ralentissement de la croissance des salaires et au refroidissement du marché immobilier, les forces déflationnistes reprendront le dessus dans les mois à venir, et la Fed n'a absolument pas besoin de relever ses taux.

Le président de la Fed, Kevin Warsh, a précédemment fait une série de déclarations hawkish, remodelant directement la forme de la courbe des rendements du Trésor américain. L'écart entre les rendements à court et à long terme se réduit continuellement, la courbe s'aplatit fortement, inversant complètement la logique de trading qui misait sur un aplatissement de la courbe avant l'entrée en fonction de Warsh fin mai.

La vitesse de hausse des rendements à court terme dépasse largement celle des rendements à long terme. Derrière cet aplatissement de la courbe se trouve un consensus du marché : la persistance de l'inflation est difficile à éliminer rapidement, la Fed ne réduira pas ses taux à court terme, et il existe même une possibilité de nouvelle hausse.

Chip Hughey, directeur général des titres à revenu fixe chez Trust Wealth, interprète les signaux de la courbe : « La courbe des rendements reflète pleinement la position ferme de Warsh de ramener l'inflation à l'objectif à long terme de 2 %. Les rendements à court terme resteront à leur niveau actuel élevé plus longtemps. »

La divergence des anticipations de taux entre les grandes banques d'investissement atteint son paroxysme. Citigroup prévoit que la prochaine action de la Fed sera une baisse des taux, une réduction de 25 points de base dès octobre. Bank of America prédit plutôt trois hausses de 25 points de base cumulées sur l'année.

Les institutions indiquent que la fracture des attentes affectera profondément la logique de trading des obligations du Trésor américain. Le renforcement des anticipations de hausse des taux a déjà directement poussé les rendements des obligations à court terme à la hausse. Si la Fed reste inactive pendant longtemps et ne commence à baisser les taux qu'à long terme, les obligations à moyen et long terme offriront des opportunités de revalorisation.

Les tendances historiques des cycles de baisse des taux montrent : au début d'une baisse des taux, les rendements à court terme baissent en premier, les fonds allongent activement la duration pour verrouiller des rendements élevés, et dans un environnement de baisse des taux, les obligations à long terme surpassent constamment les obligations à court terme.

Sous l'impact des déclarations hawkish de la Fed la semaine dernière, les investisseurs obligataires se sont généralement tournés vers des positions neutres. Selon la dernière enquête de JPMorgan sur les clients du Trésor américain, la proportion de clients actifs détenant des positions neutres est passée à 56 %, un sommet depuis fin mars.

Maintenir une position neutre signifie faire correspondre la duration du portefeuille avec celle de l'indice de référence. Par exemple, si la duration de l'indice de référence est de cinq ans, une stratégie neutre devrait détenir des titres à revenu fixe d'une duration de cinq ans ou proche de cinq ans.

Lori Heinel, directrice mondiale des investissements chez State Street Global Advisors, penche pour la logique de baisse des taux, prévoyant que la Fed commencera à baisser ses taux au début de 2027 et maintiendra ses taux inchangés cette année :

« En regardant les chocs pétroliers passés, le véritable risque central n'a jamais été l'inflation, mais une pression significative sur la croissance économique. Notre scénario de base est un affaiblissement continu de la croissance américaine au second semestre. »
La Fed abandonne des indications prospectives claires, la prime de terme augmente et amplifie la volatilité du marché

Les ajustements structurels du cadre politique poussés par Warsh sont en train de modifier fondamentalement la logique de tarification des obligations du Trésor américain : la Fed abandonne progressivement ses indications prospectives claires antérieures, ne donnant plus de signaux sur la trajectoire des taux à l'avance.

Selon l'analyse d'Amrut Nashikkar, directeur général de la stratégie dérivés chez Barclays, en l'absence d'indications officielles claires, le marché doit à chaque réunion de la Fed parier à parts égales sur une baisse ou une hausse des taux. L'incertitude avant et après la mise en œuvre de la politique augmente considérablement, et la volatilité des actifs augmente en même temps.

Dans le passé, des indications prospectives claires pouvaient ancrer les attentes du marché, réduire la volatilité et la prime de terme. Maintenant que les indications sont affaiblies, les investisseurs exigent une compensation de risque plus élevée pour détenir des obligations à long terme, c'est-à-dire une prime de terme plus élevée. Même si l'inflation baisse par la suite, les rendements à long terme auront du mal à baisser rapidement.

Guneet Dhingra, responsable de la stratégie taux américains chez BNP Paribas, explique la logique sous-jacente de la réforme de Warsh : « Warsh a clairement déclaré que si le marché suit complètement les anticipations de la Fed, cela réduirait l'efficacité de la tarification du marché. En théorie, après avoir supprimé les contraintes des indications, le marché peut se baser uniquement sur les données économiques pour fixer lui-même la trajectoire politique. Mais en réalité, cette auto-tarification a un coût : augmentation de la prime de risque, probabilité accrue d'événements extrêmes, et hausse permanente du niveau de volatilité du marché. »