Intel est à quelle distance d'une capitalisation boursière de 1000 milliards ?

Auteur : Su Yang, Tencent Technology

"Je vais corriger les erreurs du passé."

Il y a 14 mois, Chen Liwu a déclaré lors de l'Intel Vision 2025, sa première apparition en tant que PDG d'Intel, alors qu'il avait 65 ans.

Au cours des 14 derniers mois, Chen Liwu a complètement « reconstruit » Intel et a obtenu des retours « de haute qualité » du marché des capitaux.

Fin juin 2026, le cours de l'action Intel est passé d'environ 20,7 dollars au début du mandat de Chen Liwu à plus de 132 dollars, soit une augmentation cumulative de plus de 530 %. La capitalisation boursière de l'entreprise est passée de moins de 100 milliards de dollars à la mi-2025 à plus de 660 milliards de dollars aujourd'hui.

Je résume ses méthodes de « correction des erreurs » en : licenciements, restructuration des capitaux propres, paris sur le procédé 18A, etc.

Le légendaire PDG d'Intel, Andy Grove, avait un dicton célèbre : « Seuls les paranoïaques survivent ». Ce géant vieux de près de 60 ans a toujours appliqué cette méthodologie par le passé.

Mais aujourd'hui, Intel commence à tourner son regard vers l'extérieur.

Si vous parcourez le Twitter de Chen Liwu, vous constaterez un style étonnamment cohérent — il est devenu un « accro aux selfies », ses publications sont toutes des photos avec des partenaires, ce qui reflète qu'Intel, sous la direction de Chen Liwu, suit une voie complètement différente de celle du passé.

Chen Liwu, « l'accro aux selfies » et son cercle d'amis

Chen Liwu, surnommé par beaucoup le « parrain de l'investissement dans les semi-conducteurs en Chine », utilise constamment ses ressources dans l'industrie des semi-conducteurs pour trouver des opportunités de coopération pour l'entreprise. Ses tweets en sont la meilleure illustration.

Une personne bien informée a déclaré que Chen Liwu prenait jusqu'à quatre dîners d'affaires par jour, le plus tôt commençant à 16 heures, pour décrire l'état de travail de cet homme de 66 ans.

« 7106,5 », de 7h à 22h, 6,5 jours de travail par semaine. Une autre source a révélé : « Je ne me souviens pas de l'heure exacte, mais il travaille dur, comparable à notre '996'. »

Il y a peu, il est apparu pour la première fois en public dans un podcast vidéo externe, disant qu'il visait un retour sur investissement de 10 fois pour les actionnaires d'Intel au cours des 5 à 10 prochaines années. Si l'on remonte 14 mois en arrière, cette affirmation paraissait incroyable, et en 2024, début 2025, la réponse était absolument impossible. Mais aujourd'hui, l'objectif de 10 fois le retour est déjà atteint à près de 60 %.

Je pense que c'est aussi pour cette raison que Chen Liwu a décidé de dire quelque chose devant la caméra du podcast, pour parler de ce qu'il a fait en tant que PDG d'Intel, ou plutôt de ses réalisations. Cela peut aussi être lié à son origine asiatique discrète et réservée — tant qu'on n'a pas fait quelque chose de notable, on ne peut pas vraiment parler.

Licenciements et réduction des coûts pour améliorer l'efficacité

Parmi les nombreuses méthodes de « correction », les licenciements sont les plus directs et le moyen le plus rapide d'améliorer la situation financière de l'entreprise.

Selon les dernières données divulguées par Intel, le nombre d'employés a atteint son plus bas niveau depuis 2012, passant de 120 400 (consolidé) à la fin du troisième trimestre 2024 à 83 200 au premier trimestre 2026, soit une réduction nette de 37 200 personnes, soit une baisse d'environ 30,9 %.

Au deuxième trimestre 2025, les licenciements ont entraîné des charges de restructuration de 1,9 milliard de dollars, et selon les normes comptables GAAP, la perte trimestrielle était de 2,9 milliards de dollars. Au premier trimestre de cette année, selon les mêmes normes, la perte était de 3,7 milliards de dollars, mais la majeure partie provenait de la dépréciation du goodwill de Mobileye. Cela signifie que la douleur ponctuelle des licenciements et l'impact négatif des coûts de main-d'œuvre sur les résultats s'estompent progressivement.

Si l'on regarde selon les normes non-GAAP, au premier trimestre, le bénéfice d'Intel a atteint 1,5 milliard de dollars, l'effet des licenciements étant immédiat. Une estimation grossière montre qu'une réduction de 30 % des effectifs permet d'économiser près de 10 milliards de dollars par an.

Je connais beaucoup de personnes chez Intel. Travaillant dans une entreprise étrangère, leurs prénoms anglais sont souvent Mary, Lily, tous avec un 'y', mais beaucoup ont quitté l'entreprise lors de cette vague de licenciements. Quand je discute de ce sujet avec des collègues, je dis toujours : « Ce 'y' que je connais est parti. »

L'impact des réductions d'effectifs peut être ressenti directement dans de nombreuses activités.

En octobre 2025, Intel a invité de nombreux collègues chinois à visiter leur usine de wafers Fab 52 en Arizona pour assister à une étape importante de la production de masse du procédé 18A, mais avant même le début de l'événement, un responsable a soudainement « quitté » l'entreprise.

En raison de la réduction rapide de la taille, de nombreuses activités peuvent subir des chocs similaires. Un exemple simple : si un employé d'un poste prend des congés, le fonctionnement de ce poste peut être perturbé, voire même un prêt de personnel interrégional peut être nécessaire.

Sur le plan de la structure organisationnelle, les entreprises de semi-conducteurs semblent apprécier la gestion plate.

Le livre « Le cœur de Nvidia » a révélé que près de 40 cadres de Nvidia rendent directement compte à Jensen Huang. Chen Liwu fait de même chez Intel, mais il est encore plus « radical » que Huang : il exige que tous les ingénieurs lui rendent compte directement. Force est de constater que Chen Liwu, 66 ans, est aussi un maître de la gestion du temps débordant d'énergie.

« Dès le premier jour, j'ai décidé que toutes les équipes d'ingénierie me rapporteraient directement », a déclaré Chen Liwu dans une interview podcast. « Je suis trop habitué à la culture des start-up, ce rythme de progression à la vitesse de la lumière. »

Un bon environnement externe

La restructuration organisationnelle a créé un bon environnement interne, mais l'environnement externe est également crucial.

« Ce qui m'a le plus surpris, c'est que dans mon parcours professionnel et les formations auxquelles j'ai participé, je n'ai jamais appris à gérer cela : un matin, Trump m'a demandé de démissionner, invoquant un conflit d'intérêts », a déclaré Chen Liwu dans l'interview à propos du « défi » lancé par Trump.

L'affaire a commencé avec un message de Trump.

Le 7 août 2025, Trump a publié sur sa plateforme sociale un message très court, ferme, et avec son style caractéristique de majuscules soulignées : « Le PDG d'Intel a un conflit d'intérêts élevé et doit démissionner immédiatement. Il n'y a pas d'autre solution à ce problème. Merci à tous de votre attention sur ce sujet ! »

Beaucoup pensaient que le « conflit d'intérêts » était lié au statut de « parrain de l'investissement dans les semi-conducteurs en Chine » de Chen Liwu, mais ce n'était qu'une apparence. Ce qui a vraiment touché un nerf chez Trump et le gouvernement américain, c'était la rumeur selon laquelle « Intel suspendait l'expansion de son activité de fonderie de wafers ».

Fin juillet 2025, Reuters et Fortune ont successivement divulgué une lettre interne de Chen Liwu. Fortune, en particulier, a cité très directement les propos de Chen Liwu : « Il n'y a plus de chèques en blanc. »

Selon le rapport, Chen Liwu a souligné dans la lettre interne que chaque investissement doit être économiquement viable, et qu'à l'avenir, il briserait la logique traditionnelle de fabrication de wafers qui consiste à « construire une usine coûteuse d'abord, qu'il y ait ou non des commandes », tout en ralentissant davantage la construction de l'usine de wafers de 28 milliards de dollars dans l'Ohio.

Il faut savoir qu'Intel, un an plus tôt (26 novembre 2024), avait obtenu près de 8 milliards de dollars de subventions à la fabrication du gouvernement américain dans le cadre du CHIPS Act. Si vous dites soudainement que vous n'allez pas vous développer, que la construction de l'usine de wafers est suspendue, c'est comme mettre « MAGA » sur le feu : comment concrétiser le rêve du « retour de la fabrication avancée aux États-Unis » ?

Par la suite, les déclarations d'Intel ont également pu expliquer plus ou moins la situation.

À l'époque, Intel avait déclaré publiquement que l'entreprise réalisait des investissements majeurs aux États-Unis, en accord avec l'agenda « America First » de Trump. De toute évidence, cette déclaration visait à éteindre le feu, à dire au gouvernement américain qu'Intel ne sortirait pas du cadre narratif de « MAGA ».

Mais en raison de l'effet de sujet et de trafic, beaucoup de gens préfèrent croire que la « colère » de Trump provenait des récits américain et chinois.

Ainsi, dans le podcast, Chen Liwu a dit qu'il avait accepté Intel parce que c'est une entreprise emblématique, essentielle à l'écosystème des semi-conducteurs et cruciale pour les États-Unis.

À propos du défi de Trump, Chen Liwu a raconté : « Il a écouté mon explication — je suis né en Malaisie, j'ai grandi à Singapour, je suis allé au MIT, j'ai toujours vécu aux États-Unis, et je n'ai jamais vécu en dehors des États-Unis. Je lui ai tout dit, il a semblé écouter attentivement, puis il m'a donné cette opportunité. »

Les souvenirs de Chen Liwu correspondent exactement à la déclaration d'Intel à l'époque, insistant tous deux sur « America First ». Ce sont ces deux déclarations qui ont permis à Intel d'obtenir un environnement externe relativement détendu.

En fait, pour créer un environnement externe, tout le secteur technologique de la Silicon Valley s'est déjà « incliné ».

En comparant les deux cérémonies d'investiture de Trump, vous constaterez que son second mandat est un véritable spectacle — Musk, le « premier frère », Cook, Bezos, ces géants de la Silicon Valley étaient presque tous présents, même Zuckerberg, que Trump critiquait constamment, était là. Mais lors du premier mandat, aucun document public n'a enregistré la présence de ces titans.

Réforme mixte et cessions

Sous le mandat de Chen Liwu, Intel a attiré une grande quantité de capitaux externes, réalisant la plus grande restructuration de capitaux propres de l'histoire de l'entreprise. En raison de la participation du gouvernement américain, cette opération financière a également été appelée la version américaine de « réforme mixte ».

Selon des données publiques, depuis la seconde moitié de 2025, Intel a levé directement un total de 15,9 milliards de dollars en espèces auprès du gouvernement américain et de géants technologiques mondiaux, par le biais d'émissions d'actions nouvelles et d'introduction de consortiums stratégiques externes.

Tout d'abord, le gouvernement américain, en s'appuyant sur le CHIPS Act, a converti des subventions en actions, valorisées à 8,9 milliards de dollars (dont 3,2 milliards de dollars attribués dans le cadre du projet « enclave sécurisée »), obtenant 433,3 millions d'actions ordinaires d'Intel, soit près de 10 % du capital, devenant ainsi le premier actionnaire. Ensuite, le géant des puces AI, Nvidia, a investi 5 milliards de dollars (environ 4 % du capital), et SoftBank Group a également investi 2 milliards de dollars (environ 2 % du capital), devenant le cinquième actionnaire.

Grâce à cette restructuration des capitaux propres, Intel a obtenu un total de 15,9 milliards de dollars en espèces.

Pour renforcer davantage ses munitions et adopter une stratégie « légère », Intel a entrepris une série de cessions d'actifs au cours de la même période, récupérant 5,2 milliards de dollars en espèces en cédant des filiales non essentielles. Une fois les deux flux de trésorerie principaux combinés, Intel a obtenu un total de 21,1 milliards de dollars.

Avant cela, Intel était plongé dans la crise de liquidité la plus grave depuis 30 ans — pertes massives, endettement écrasant, grave saignement.

Pour l'ensemble de l'année 2024, selon les normes comptables GAAP, Intel a enregistré une perte nette de 18,756 milliards de dollars. Parmi cela, l'activité de fonderie de wafers, sur laquelle on fondait de grands espoirs, a affiché des pertes d'exploitation trimestrielles comprises entre 2 et 3 milliards de dollars de 2024 à début 2025.

Parallèlement, les dépenses d'investissement annuelles d'Intel (construction de nouvelles usines de wafers, achat de machines de lithographie ASML) se situaient entre 18 et 25 milliards de dollars, et le passif total a grimpé à 91,453 milliards de dollars. Ce « brûlage d'argent » lié aux actifs lourds a fait que les 8,2 milliards de dollars de flux de trésorerie générés par les activités d'exploitation sur l'année ne pouvaient pas couvrir les dépenses d'investissement de l'ordre de plusieurs dizaines de milliards. Après déduction des intérêts élevés et du principal de la dette, le flux de trésorerie disponible avec effet de levier était de -11,575 milliards de dollars, soit un grave déficit.

Les 21,1 milliards de dollars obtenus par la réforme mixte et les cessions d'actifs ont été une véritable « bouée de sauvetage » pour Intel, sans intérêts et sans remboursement. Son ampleur est proche de 84 % de la première émission obligataire de 25 milliards de dollars de SpaceX après son introduction en bourse.

En discutant avec un initié du récent « boom de la mémoire », nous avons mentionné l'activité de mémoire cédée par Intel.

De 2021 à mars 2025, Intel a vendu en deux phases ses activités de NAND flash et de SSD (y compris l'usine de wafers de Dalian, en Chine) à SK Hynix pour près de 9 milliards de dollars.

Avec le recul, si Intel n'avait pas vendu son activité de mémoire à l'époque, quelle aurait été l'ampleur de sa capitalisation boursière ?

La réalité ne comporte pas de « si ».

Après tout, à l'époque, il était dans le bourbier. Sans une telle cession d'actifs, Intel n'existerait peut-être plus.

18A, en attendant le vent

Lei Jun a dit : « Debout dans le vent, même un cochon peut voler. » Aujourd'hui, Intel se trouve exactement au sommet du vent des agents.

C'est pourquoi beaucoup plaisantent en classant Intel comme une « action de petit agent », pour souligner son potentiel sur le marché de l'IA.

L'accent mis sur le fait qu'Intel se trouve au sommet du vent des agents réside dans la valeur du CPU pour les agents — lorsqu'un utilisateur utilise un agent, il utilise essentiellement l'agent pour appeler divers outils afin de traiter des tâches : appeler l'API du navigateur pour consulter des pages web, appeler le système de fichiers de l'OS pour lire et écrire des documents, appeler la base de données pour stocker et récupérer des données.

Chaque appel à un outil externe nécessite que le CPU effectue un traitement d'interruption système en millisecondes et une commutation de contexte, car l'exécution sous-jacente de toutes les API externes, l'encapsulation de la pile de protocoles réseau et le contrôle central et la planification de la gestion du bus mémoire sont entièrement entre les mains du CPU.

C'est pourquoi, ces derniers mois, des pionniers des semi-conducteurs comme Chen Liwu et Su Zifeng n'ont cessé de souligner la valeur des CPU, en actualisant constamment le ratio de demande CPU:GPU.

La dernière fois que Chen Liwu a abordé ce sujet, c'était lors de la 54e conférence annuelle mondiale de JPMorgan sur la technologie, les médias et les communications : « Le ratio de configuration CPU/GPU passe de 1:8 à 1:1, et pourrait même être inversé. »

En tant que vache à lait la plus importante d'Intel, l'activité CPU a contribué en moyenne plus de 10 milliards de dollars de revenus au cours des huit derniers trimestres. Au premier trimestre 2026, les activités de client computing et de centre de données ont totalisé 12,8 milliards de dollars, représentant plus de 94 % du chiffre d'affaires total.

Les agents sont naturellement favorables aux CPU, et Intel tente également d'élargir son récit de « l'IA côté terminal » — en intégrant les grands modèles et les agents dans les NAS, dans les voitures.

Lors de la chaîne d'approvisionnement de cette année, Intel a dévoilé le concept de « cerveau domestique AI », en déployant localement de petits modèles pour contrôler les appareils IoT. En intégrant cinq petits modèles totalisant 140 millions de paramètres, dont LLM (raisonnement cérébral), ASR (reconnaissance vocale), TTS (synthèse vocale), dans un seul appareil, le soi-disant « cerveau domestique AI » peut comprendre le langage, voir les images et comprendre les intentions.

Les performances de l'IA côté terminal du Core Ultra ci-dessus ne peuvent se passer du support du procédé 18A.

En tant que procédé de fabrication avancé le plus crucial pour Intel, la validation interne du 18A est le facteur déterminant pour que l'activité de fonderie d'Intel sorte du bourbier — la qualité de l'application sur Core Ultra influencera directement le choix des clients externes futurs.

Un initié d'Intel a également souligné que le gain du 18A pour le déploiement local de modèles sur la plateforme Core Ultra de troisième génération se manifeste dans la consommation d'énergie : « Le nœud de procédé actuellement utilisé sur le tile CPU du 18A offre le plus grand avantage en termes de rendement énergétique. Il permet à l'AIPC d'avoir une excellente autonomie lors de l'exécution de modèles locaux. »

De plus, comme le Core Ultra utilise une architecture mémoire indépendante et que le procédé 18A prend en charge une bande passante de bus physique LPDDR5X-9600 MT/s, avec une bande passante suffisante, il offre une plus grande flexibilité de capacité par rapport à l'architecture mémoire unifiée (mémoire directement encapsulée sur le substrat de la puce) — dans les formes côté terminal comme les Mini PC et les AI NAS, la mémoire peut être étendue à 96 Go, voire plus de 128 Go.

En ce qui concerne la taille spécifique des modèles, Intel indique qu'il prend en charge le déploiement de modèles principaux de 4B à 35B.

« 35B n'est pas une limite ; avec une mémoire plus grande, on peut adapter des modèles plus grands. Cependant, du point de vue de l'équilibre entre coût et capacité, 35B est le point idéal pour le déploiement local de modèles », a souligné l'initié.

Revenons au procédé 18A. Intel ne divulgue pas de données précises sur les taux de rendement. Lors de la dernière conférence téléphonique, Chen Liwu a déclaré : « Pour le procédé 18A, la bonne nouvelle est que la situation est bien meilleure que lorsque j'ai pris les rênes. Je peux observer une amélioration du rendement de 7 % par mois, et les progrès sont déjà en avance sur notre objectif (fin 2026). »

Nous ne pouvons donc trouver des réponses que de manière indirecte à partir de certaines données.

Au quatrième trimestre 2025, Intel prévoyait une marge brute de 34,5 % pour le premier trimestre 2026, mais la valeur réelle était de 41,0 %, soit 650 points de base de mieux que prévu. Considérant que le 18A a augmenté en volume sur le Core Ultra au premier trimestre de cette année, cela reflète dans une certaine mesure le rythme de montée en puissance du rendement du 18A.

Au début de l'année, la banque d'investissement américaine KeyBanc a clairement indiqué dans un rapport de suivi que le rendement du 18A d'Intel avait dépassé 60 %. Récemment, l'analyste des technologies étrangères de GF Securities, Jeff Pu, a même indiqué sur Twitter que le rendement du 18A atteignait environ 80 %.

Début juin, Intel a également publié le CPU serveur Xeon 6+ basé sur le procédé 18A, ce qui équivaut à avoir un nouveau client en plus du Core Ultra. Jeff Pu a également souligné qu'à partir du troisième trimestre, la capacité de production principale du 18A sera officiellement orientée vers la puce Xeon 6+ côté serveur.

Un rendement plus élevé, davantage de validations de commandes internes, le vent pour le nœud de procédé 18A devient de plus en plus fort.

Lors de la conférence mondiale TMT 2025 de Citi à la fin de l'année dernière, le CFO d'Intel, David Zinsner, a souligné que le 18A est un nœud à long terme, avec de plus en plus de clients à venir. Alors que TSMC augmente ses frais de fonderie de 5 à 10 % pour les procédés avancés de 7 nm et moins, Intel pourrait bénéficier de cet ajustement, à condition de disposer d'une capacité suffisante.

À la fin de l'année dernière, nous avons estimé la capacité du 18A. La capacité mensuelle de la Fab 52 d'Intel devrait être de 20 000 wafers.

Sur un wafer de 12 pouces, on peut théoriquement découper 640 tiles CPU de 100 mm². En utilisant le rendement « environ 80 % » divulgué par Jeff Pu, avec une capacité de 20 000 wafers, sur une année entière, on ne peut produire que 123 millions de CPU au maximum. Si la capacité mensuelle atteint 30 000 wafers, cela suffit à peine à satisfaire la « liberté de capacité » d'Intel elle-même.

Dans son rapport de suivi, Jeff Pu a divulgué que l'objectif d'Intel est de doubler sa capacité d'ici fin 2028 (par rapport à fin 2026).

« Nous avons considérablement réduit nos dépenses en espace d'usine et allouons davantage de dollars à l'achat d'équipements. Pour résoudre la pénurie actuelle d'approvisionnement, nos dépenses d'équipement en 2026 ont connu une augmentation assez significative par rapport à 2025. Ces dépenses soutiendront fortement la demande pour 2027 et au-delà », a déclaré David Zinsner lors de la conférence téléphonique sur les résultats du quatrième trimestre 2025.

Le manque de capacité oblige à augmenter les achats d'équipements, ce qui semble être un boomerang envoyé à la lettre interne de 2025 de Chen Liwu : « Il n'y a plus de chèques en blanc », et une manière de rattraper le retard en brisant la convention de « construire une usine coûteuse d'abord, qu'il y ait ou non des commandes ».

Mais nous ne pouvons pas considérer les choses isolément en dehors des conditions historiques spécifiques.

À l'époque, compte tenu de la situation financière et technique d'Intel, il fallait d'abord penser à survivre, sans pouvoir avoir un « si » qui voudrait tout à la fois. Mais aujourd'hui, alors que le vent attend le nœud 18A, si Intel peut franchir le cap de la capacité, il aura l'opportunité de viser une capitalisation boursière de 1 000 milliards de dollars, se rapprochant de l'objectif à long terme d'un rendement de 10 fois pour les actionnaires.