HIP-4, Polymarket et Kalshi : la trilogie et la fusion ultime

Source : Galaxy ; Traduction : Jinse Caijing Claw

La mise à niveau du protocole HIP-4 de Hyperliquid marque l'arrivée du troisième mode principal de marché de prédiction. Parmi les acteurs existants, Polymarket dispose d'une fonction de découverte native orientée grand public, tandis que Kalshi offre un accès réglementé aux bourses américaines. Hyperliquid a annoncé en février cette année le lancement imminent de HIP-4, visant à introduire le marché des résultats dans un « centre financier », et a activé cette proposition sur le réseau principal le 2 mai. Les marchés de prédiction se sont révélés être l’un des outils financiers les plus utiles ces dernières années pour les hedgers et les spéculateurs. Hyperliquid est devenu la norme dans le domaine de l'exécution de contrats à terme perpétuels et de l'infrastructure, et s'engage activement à rivaliser dans le volume d'événements traités.

La base d'utilisateurs d'Hyperliquid diffère de celle de Polymarket ou Kalshi. Ces deux sociétés se sont concentrées depuis des années sur la création de produits destinés à un public non cryptographique. Elles disposent toutes deux d'interfaces utilisateur sophistiquées permettant aux utilisateurs de « naviguer » dans les marchés de prédiction comme sur Amazon. Hyperliquid sert via une interface terminale des traders natifs de cryptomonnaies très actifs. Bien que ce groupe soit plus restreint, ils ont tous une expérience de trading, détiennent majoritairement des stablecoins, et leurs portefeuilles sont déjà configurés. La conception de HIP-4 vise précisément à répondre aux besoins de ce type d'utilisateur.

Au 25 mai, HIP-4 s’est étendu d’un simple marché binaire basé sur le prix du BTC à des marchés d’autorité publiés par des validateurs, couvrant des événements hors chaîne réels. Actuellement, les marchés en temps réel incluent :

1. « Le prix du Bitcoin à la date Y, à l’heure Z, est-il supérieur à X ? » — contrat binaire cyclique quotidien, réinitialisé à 2h du matin heure de l’Est, réglé à la valeur de Bitcoin sur la plateforme HyperCore à l’échéance.

2. « La fourchette de prix du Bitcoin à la date X, à l’heure Y ? » — contrat à résultats multiples lancé quelques jours après la mise en ligne de HIP-4, avec trois résultats (haut, milieu, bas) réglés par le même oracle.

3. Décision de taux d’intérêt de la Fed en juin (augmentation/stabilité), prévue pour le 17 juin.

4. Variation en pourcentage de l’IPC de mai (exactement 4,3% / inférieur à 4,3% / supérieur à 4,3%), avec une publication prévue vers le 10 juin selon les données officielles du BLS.

5. Quatrième match des finales NBA (Knicks / Spurs).

6. Champion NBA 2026 (Knicks / Spurs).

7. Champion de la Coupe du Monde 2026 (France / Espagne / Angleterre / Portugal / Brésil / Argentine / Allemagne / etc.).

Ces produits sont initialement ciblés de manière étroite, ce qui est compréhensible en phase initiale. La question cruciale est de savoir ce que HIP-4 peut réaliser, comment il se compare à Polymarket et Kalshi en termes d’infrastructure, de coûts et de distribution, et ce que l’émergence de cette plateforme signifie dans un domaine où tous les acteurs, partant de points de départ différents, tendent vers un modèle de « tout peut être négocié ».

Cet article explore en profondeur HIP-4 : ses fonctionnalités, sa comparaison avec Polymarket et Kalshi, et sa signification pour la configuration du marché de la prédiction.

Hyperliquid sur le marché en temps réel BTC avec HIP-4.

Résumé exécutif

• HIP-4 a été lancé sur le réseau principal Hyperliquid le 2 mai 2026. La proposition a été annoncée le 2 février, a été déployée en testnet la même semaine, puis officiellement lancée trois mois plus tard. Actuellement, sur HyperCore, le moteur de trading natif d’Hyperliquid, les contrats de résultats partagent le même compte de marge avec les contrats perpétuels et spot.

• Quelques jours après la migration de Polymarket vers le nouveau carnet d’ordres centralisé (CLOB v2) et la stablecoin pUSD, HIP-4 a été lancé. La même semaine, Bloomberg a rapporté que Polymarket cherchait à obtenir l’approbation des régulateurs américains pour déplacer sa plateforme phare aux États-Unis.

• En avril, le volume cumulé des marchés de prédiction a dépassé 150 milliards de dollars. Kalshi a atteint un record de 14,81 milliards de dollars en volume nominal (croissance de 13,3 % en glissement mensuel), dépassant pour la première fois Polymarket en volume nominal, en volume contre contrepartie et en nombre de transactions. Le volume de Polymarket a chuté à 9,01 milliards de dollars (baisse de 14,8 %).

• Ce secteur a connu une baisse mensuelle pour la première fois en sept mois, mais la tendance de croissance à long terme reste forte : en deux ans, le volume mensuel a été multiplié par plus de 17. L’analyste Bernstein prévoit que la taille du marché passera de 51 milliards de dollars en 2025 à 1 000 milliards en 2030.

• HIP-4 peut accéder directement à Hyperliquid HyperCore, le carnet d’ordres on-chain, partageant la couche d’exécution et le compte de marge avec les comptes de contrats perpétuels et spot. La confirmation quasi instantanée, la capacité de traiter environ 200 000 ordres par seconde, et la capacité de combiner plusieurs marges sont des avantages structurels que Polymarket (en transition) et Kalshi (infrastructure centralisée fermée) ne peuvent pas reproduire sans reconstruction complète du produit.

• Au 25e jour, HIP-4 représentait 20,1 % du volume de trading 24h du marché de prédiction BTC de Polymarket (HIP-4 : 2,38 millions USD, Polymarket : 9,46 millions USD).

Au début juin, un échantillon du cadre de marché HIP-4 : contrats binaires BTC, plages de prix, et extensions pour les événements hors chaîne du 25 mai (Décision de la Fed, CPI, événements sportifs).

Situation actuelle des marchés de prédiction

Au cours des 18 derniers mois, les marchés de prédiction ont été l’un des points de croissance les plus remarquables dans le secteur des cryptomonnaies et de la fintech en général. Nous avons déjà écrit à plusieurs reprises sur ces marchés et leurs dérivés, comme les marchés d’impact et de décision. En septembre 2025, le volume mensuel combiné de Polymarket et Kalshi atteignait environ 2 milliards de dollars. En avril 2026, ces deux plateformes ont atteint un volume nominal d’environ 24 milliards de dollars, avec un volume mensuel dépassant 150 milliards de dollars en ce mois-là. En moins de deux ans, le volume mensuel a été multiplié par plus de 17.

En avril, l’avantage de Kalshi a commencé à se structurer.

Kalshi a atteint un volume nominal de 14,81 milliards de dollars en avril, en hausse de 13,3 % par rapport à mars, établissant un nouveau record. Le volume de Polymarket a diminué de 14,8 %, à 9,01 milliards de dollars. L’avance de Kalshi s’est accrue, passant de 2,5 milliards en mars à 5,8 milliards en avril, établissant la plus grande différence mensuelle entre les deux plateformes. Kalshi a également dépassé Polymarket en volume (5,42 milliards contre 1,99 milliard USD) et en nombre de transactions (94,4 millions contre 87,4 millions), inversant la tendance de longue date de Polymarket en matière de nombre de transactions.

Deux facteurs structurels expliquent la montée en puissance de Kalshi. D’abord, la composition des produits. Fin avril, 74,3 % du volume hebdomadaire de Kalshi provenait de contrats sportifs, tandis que les contrats exotiques (Exotics) portaient cette proportion à environ 85 %. Un seul événement, l’Open d’Amérique, a généré 545 millions de dollars en volume nominal, équivalent à celui du Super Bowl sur la plateforme. Kalshi se prépare pour la finale NBA et la Coupe du Monde 2026. Cependant, le marché sportif est plus proche du pari que de la valeur d’un signal d’information géopolitique ou technologique, même s’il existe quelques cas d’utilisation pour le hedging commercial. Le second facteur est la clarté réglementaire. En tant que marché de contrats désignés sous la réglementation de la Commodity Futures Trading Commission (CFTC), Kalshi peut établir des partenariats de distribution et entrer plus rapidement sur le marché de détail américain que Polymarket.

Fin avril, la diversification de la composition des catégories de Polymarket était plus marquée (46 % sport, 27 % politique, 22 % crypto, le reste étant culturel et macroéconomique). Cela confère un avantage structurel en période de turbulence politique ou de fluctuations cycliques dans la crypto, mais devient un inconvénient en période où le contenu sportif, sans catalyseur politique, domine. C’est précisément ce qui s’est produit en avril. Le nombre d’utilisateurs actifs de Polymarket a également diminué, passant d’environ 733 000 en mars à 646 000 en avril.

En excluant le secteur sportif, Polymarket domine généralement le volume hebdomadaire.

« La petite fille demande toujours des rendez-vous, elle veut arnaquer l’argent de Polymarket » — dans la chanson “Shabang” de Drake, dans l’album ICEMAN

Malgré cela, la rentabilité de Polymarket reste solide. En avril, Polymarket a collecté 47,7 millions de dollars de frais. Sa base d’utilisateurs est également bien plus grande que celle de Kalshi, notamment dans le retail implicite. Polymarket possède la gamme la plus riche de marchés non sportifs, ayant annoncé en mars un partenariat officiel avec la Major League Baseball (MLB) et reçu un investissement stratégique de 2 milliards de dollars de l’Intercontinental Exchange (ICE), la maison mère du NYSE. La plateforme a également acquis une bourse réglementée par la CFTC, permettant de lancer un produit limité conforme aux standards américains, et travaille à déplacer sa plateforme phare aux États-Unis (voir ci-dessous). De plus, le 28 avril, Polymarket a effectué une mise à jour infrastructurelle majeure (version CLOB v2 et migration de USDC.e vers leur nouveau jeton de garantie interne pUSD), quatre jours avant le lancement officiel de HIP-4.

En avril, après sept mois consécutifs de records, le volume global des marchés de prédiction a connu une première baisse mensuelle. Est-ce dû à un effet calendaire (absence de Super Bowl, NCAA, NFL en avril) ou à un pic de demande, cela reste à voir en mai.

Au 1er mai, le total des contrats ouverts dans ce secteur s’élevait à 1,11 milliard de dollars, dont 630,7 millions pour Kalshi et 449,9 millions pour Polymarket (environ 98 % au total). Les autres plateformes comme Limitless, predict.fun et Opinion ont moins de 15 millions de contrats ouverts.

« Bien que leurs points de départ soient différents, toutes les principales plateformes évoluent vers le même modèle : un seul compte pour négocier tous les produits. »

Ce qui est vraiment intéressant, c’est la convergence stratégique derrière ces chiffres de volume. Selon les rapports, Kalshi et Polymarket construisent tous deux des contrats à terme perpétuels. Hyperliquid a déjà utilisé HIP-4 pour créer des marchés de résultats. Chaque plateforme majeure évolue vers le même modèle « un seul compte pour tous les produits », mais à partir de points de départ différents.

Mécanisme HIP-4

HIP-4 ajoute des marchés de résultats à HyperCore, le moteur de trading on-chain d’Hyperliquid. Ce sont des outils binaires entièrement garantis, réglés à 0 ou 1 selon qu’un événement du monde réel discret se produit ou non. Leur mécanisme est simple et familier pour les traders de marchés de prédiction : acheter « oui » à un prix P. Si l’événement se produit, le contrat se règle à 1, et vous gagnez (1 – P). Acheter « non » a l’effet inverse. La perte maximale est toujours le coût d’entrée. Pas de levier, pas de liquidation forcée. Selon le protocole AQAv2 de Coinbase/Circle, USDC devient l’actif de cotation unifié pour tous les marchés Hyperliquid ; les marchés de résultats HIP-4 seront réglés en USDC, et le USDH émis par Native Markets sera progressivement éliminé.

Pour déployer un marché, le créateur doit déposer 1 million de HYPE, puis définir le titre de l’événement, le délai de résolution, la source de l’oracle, et une fenêtre optionnelle de contestation. La mise de 1 million de HYPE s’applique à chaque marché déployé par le créateur. Les marchés normés sont publiés directement par un groupe de validateurs, sans dépôt de HYPE par le créateur, leur déploiement et leur règlement étant décidés par vote on-chain des validateurs.

Une enchère de type « one-shot » d’environ 15 minutes, avec un prix de liquidation maximisant le volume, ouvre le marché. Ensuite, des ordres limités ou au marché se succèdent, avec des prix oscillant entre 0,001 et 0,999, jusqu’à l’échéance. Lors de la clôture, l’oracle publie 0 ou 1, USDC est automatiquement payé. La carte de profit ou perte est similaire à celle d’un contrat perpétuel, sauf que le titre indique la question posée par le marché, et la taille de la position est une valeur entre 0 et 1, plutôt que le montant nominal avec levier. En cas de contestation du résultat, la fenêtre de contestation peut retarder la liquidation finale.

Un détail technique notable : chaque marché de résultats contient deux tokens (YES et NO), mais leurs carnets d’ordres sont fusionnés pour partager la liquidité. Acheter YES à P équivaut à vendre NO à 1 – P. Dans le carnet fusionné, la priorité temporelle est donnée à la priorité de prix, ce qui signifie que, pour un même prix fusionné, les ordres de vente ont priorité sur les ordres d’achat. Les utilisateurs avancés peuvent manuellement diviser ou fusionner les soldes du côté principal et du côté secondaire. La majorité des opérations sont abstraites via API, mais cette mécanique permet à HIP-4 d’offrir des spreads faibles même avec une liquidité nominale limitée.

HIP-4 ne facture pas d’ouverture de position. Les frais ne sont appliqués qu’à la clôture, à la destruction ou au règlement (en réalité, durant la phase de test initiale, tous les marchés de résultats ont zéro frais). Pour les traders, prédire l’avenir sur Hyperliquid est beaucoup moins coûteux qu’avec Polymarket ou Kalshi, qui appliquent des frais plus élevés sur les positions gagnantes. De plus, la structure tarifaire de HIP-4 est directement liée à celle d’Hyperliquid (le volume des marchés de résultats est comptabilisé dans le cadre du protocole pour le calcul des frais dégressifs), permettant aux traders actifs de bénéficier de frais de trading en temps réel plus faibles via un compte unique.

Le premier contrat lancé couvre un événement de seuil de prix quotidien du Bitcoin, réinitialisé à 2h du matin heure de l’Est. Il s’agit d’un marché « le Bitcoin à la date Y, à l’heure Z, est-il supérieur à X ? » — essentiellement, « le Bitcoin à la date Y, à l’heure Z, est-il supérieur à X ? » en format oui/non. Quelques jours après le lancement en mainnet, Hyperliquid a ajouté un marché à résultats multiples, en lançant un contrat de plage de prix cyclique quotidien, réglé chaque jour en trois plages (hausse, baisse, intermédiaire). La gamme de catégories à venir inclut la politique, le sport, la macroéconomie, la cryptomonnaie et le divertissement.

Le 25 mai, le cadre de marché normé a été étendu pour inclure des événements hors chaîne. Les validateurs Hyperliquid publient désormais directement des marchés automatisés, intégrant un logiciel de push d’actualités, dans le cadre d’opérations on-chain, avec déploiement et règlement décidés par vote des validateurs. Parmi ces premiers marchés hors chaîne : la décision de la Fed en juin (hausse ou stabilité, règlement prévu vers le 17 juin), l’IPC de mai (quatre résultats, environ 4,3 %, règlement vers le 10 juin, basé sur les données du BLS), et le champion de la Ligue des Champions (Paris Saint-Germain ou Arsenal). La clôture reste en boucle dans Hyperliquid Layer 1 : pas d’oracle externe, pas de couche de contestation optimiste à la UMA (ce qui est la faiblesse de Polymarket), uniquement un vote des validateurs selon des règles prédéfinies et une automatisation.

Il est naturel de confondre HIP-4 avec HIP-3, ce dernier étant le cadre pour déployer des contrats perpétuels par des constructeurs. Les deux impliquent que le créateur dépose des HYPE pour déployer sur HyperCore. Ils partagent le même moteur de matching et le même type d’ordre. Mais ces composants fondamentaux diffèrent structurellement, ce qui détermine leur capacité à traiter certains sous-jacents.

Les contrats perpétuels HIP-3 utilisent un oracle continu, avec une déviation de prix limitée à environ 1 %, adapté à la négociation à effet de levier sur des actifs en découverte de prix continue : actions, devises, matières premières, cryptos — ce que trade.xyz et d’autres déployeurs HIP-3 construisent. Mais ils ne conviennent pas aux événements discrets.

Les contrats perpétuels ne peuvent pas exprimer clairement « La Fed a-t-elle réduit ses taux ? » ou « Trump a-t-il gagné en Oregon ? » — leurs gains ne sont pas continus, ni leurs prévisions, et aucun taux de financement ne peut faire converger le contrat vers une réponse correcte.

HIP-4 adopte un règlement à intervalle fixe, sans levée de fonds ni moteur de liquidation. Les contrats sont limités à leur prime initiale, et dépendent d’un seul prix oracle, plutôt que d’une source de prix en flux continu. C’est pourquoi HIP-4 doit être présenté comme une proposition indépendante, et non comme une sous-fonctionnalité de HIP-3.

La fonctionnalité la plus puissante de HIP-4 pourrait être sa capacité à permettre aux traders d’effectuer plus d’opérations avec leur compte Hyperliquid. La marge unifiée ouvre certains cas d’usage, impossibles à réaliser dans une plateforme de prédiction indépendante sans reconstruction complète du produit.

D’abord, la couverture des événements discrets pour les contrats perpétuels. Historiquement, avant une réunion de la Fed, les traders détenant une position longue sur un contrat perpétuel ETH avaient deux options : réduire leur position ou accepter une exposition binaire. HIP-4 introduit une troisième option : acheter dans le même compte de marge un contrat « oui » ou « non » sur l’événement lui-même. Cette position peut partiellement couvrir le risque directionnel d’un contrat perpétuel sans liquidation. Par exemple, si un trader détient pour 10 000 USD d’ETH en long perp, il peut simultanément acheter pour 1 000 USD d’un contrat « Fed baisse les taux » en négatif. Si la Fed maintient ses taux, le prix de l’ETH baisse, et la position résultat paie (1 – P), compensant partiellement la perte du perp. Si la Fed baisse, l’ETH monte, le trader perd la prime résultat, mais conserve le gain du perp. La position de couverture est dans le même compte de marge, utilisant la même garantie.

Ensuite, la couverture du risque de tail par les market makers. Les market makers delta-neutres sur les contrats perpétuels font face à un risque de queue lié à des événements ponctuels (annonces réglementaires, mises à jour de protocoles, décisions macroéconomiques soudaines), que la couverture en flux continu ne peut pas exprimer clairement. Avant la publication des données CPI, un market maker citant ETH ou BTC perp peut utiliser un contrat HIP-4 pour couvrir ce risque de queue, sans transférer de fonds vers une plateforme parallèle ou exécuter un carnet d’options parallèle. Pour les fournisseurs de liquidité professionnels sur Hyperliquid, c’est une avancée en gestion des risques.

Pour les traders utilisant déjà un même compte pour prédiction et spot, le coût d’entrée dans le marché de prédiction est quasiment nul.

Comparaison HIP-4 avec des produits similaires

HIP-4, Polymarket et Kalshi poursuivent tous le même objectif ultime : une plateforme où un utilisateur peut exprimer une opinion sur n’importe quel événement avec un seul compte.

Mais ils partent de points de départ différents, avec des produits, une infrastructure et une régulation distincts.

Le tableau suivant résume leurs différences structurelles majeures. La section suivante détaille ces aspects.

Expérience utilisateur et exploration

Polymarket et Kalshi ont tous deux construit depuis des années des interfaces grand public, et fonctionnent bien. Mais elles ciblent des publics différents et construisent la profondeur du marché de manière différente.

Kalshi tire sa profondeur d’une génération de marché programmatique, verticale et spécifique. Un match NBA sur Kalshi ne correspond pas à un seul marché, mais à plusieurs : paris sur joueurs, spreads, contrats combinés. Si cette approche était étendue à toutes les ligues sportives majeures, à la météo quotidienne, aux publications économiques et aux cycles macroéconomiques, le nombre de contrats actifs atteindrait des dizaines de milliers. Finalement, Kalshi a atteint une profondeur de marché importante dans des verticales réglementées par la CFTC. L’application est centrée sur le sport (actuellement, événements sportifs, y compris paris spéciaux, représentent environ 85 % du volume hebdomadaire), avec un processus d’inscription très simple. Dépôts en dollars, pas besoin de portefeuille crypto, pas besoin de ponts, totalement réglementé (pourvu que l’utilisateur passe la KYC). Kalshi est intégré à Robinhood et Coinbase, permettant à des millions d’investisseurs de retail qui ne téléchargeraient pas une app dédiée d’accéder aux marchés de prédiction. La combinaison de cette profondeur programmatique, d’un processus d’inscription réglementé, et de canaux de distribution intégrés explique la croissance remarquable du volume en avril.

Polymarket, à l’inverse, mise sur la largeur. Sans restriction par la réglementation américaine sur les matières premières, Polymarket peut lancer des marchés longue traîne que Kalshi ne peut pas légalement couvrir : élections internationales très segmentées, événements diplomatiques, jugements, débats sur Twitter, mises à jour de protocoles crypto, etc. Sa gamme de catégories est la plus large parmi ses pairs : politique (~27 % du volume hebdomadaire), sport (~46 %), crypto (~22 %), culture et macroéconomie (reste). L’interface frontale privilégie la navigation, avec des catégories sélectionnées, des « tendances », une couche sociale (commentaires), permettant aux utilisateurs de discuter des marchés actifs, et un onboarding pour la première transaction. En avril, Polymarket comptait 646 000 utilisateurs actifs mensuels, avec la liquidité la plus élevée hors sport.

Ces produits ont chacun leur focus, et servent des publics différents. Si vous souhaitez trader en intraday sur des données NBA ou des contrats Fed Funds, Kalshi offre une forte capacité programmatique. Si vous souhaitez trader l’élection britannique ou des jugements de célébrités, Polymarket est la seule option. Les deux sont possibles, et à court terme, ils ne se concurrenceront pas directement. La question clé est de savoir lequel pourra mieux attirer des fonds institutionnels. En tant qu’outil de couverture pour les institutions, le marché de prédiction pourrait être la niche la plus lucrative, et Kalshi semble le mieux placé pour cela.

HIP-4 n’a pas du tout ces fonctionnalités. Les marchés de résultats sont cachés dans l’interface Hyperliquid, en parallèle du trading réel et spot. Il n’y a pas de vue « explorer » ou de flux de tendances, pas de couche sociale, pas de partenariat de distribution avec des courtiers retail, ni de génération programmatique de marchés pour le sport ou la macroéconomie. À juste titre, HIP-4 vient tout juste d’être lancé. Sa fonction de découverte (si elle existe) est assurée par des frontends tiers comme Outcomexyz ou Stratium, encore très petits.

C’est une lacune récente.

Le vrai enjeu est de savoir si l’écosystème des constructeurs pourra rapidement combler ce vide, et avoir un impact substantiel. Hyperliquid invite explicitement des tiers à déployer des marchés et à construire des frontends au-dessus de HIP-4, ce qui est la même logique que la croissance des marchés perpétuels HIP-3 sur la plateforme (une seule société, trade.xyz, occupe une grande partie des contrats ouverts HIP-3). Si un écosystème de constructeurs se développe aussi pour les marchés de résultats sur Hyperliquid, la vitesse à laquelle le vide de découverte sera comblé pourrait dépasser les attentes. Sinon, HIP-4 restera probablement une niche pour les traders actifs.

Infrastructure

HyperCore est le point fort de HIP-4, et la plus grande différence avec Polymarket et Kalshi. La couche d’exécution d’Hyperliquid est un carnet d’ordres on-chain, avec une confirmation quasi instantanée, une capacité d’environ 200 000 ordres par seconde, et un moteur de marge unifié capable de gérer des milliards de volume quotidien. HIP-4 peut s’y connecter sans modification. Les marchés de résultats partagent le même moteur de matching, le même type d’ordre, le même portefeuille, et la même garantie que les marchés spot et perpétuels.

Actuellement, Polymarket exploite un nouveau carnet d’ordres centralisé, mais cette infrastructure n’a pas été conçue pour cela.

Polymarket fonctionne sur la couche 2 Ethereum Polygon. La version CLOB v2, déployée le 28 avril, a complètement reconstruit le moteur de matching et migré la garantie interne de USDC.e vers pUSD, une mise à jour majeure. Mais Polymarket reste dépendant de la blockchain. Le vice-président technique Josh Stevens a reconnu publiquement que pour atteindre le niveau de performance nécessaire à une plateforme active, il faut migrer vers une blockchain dédiée. Toute nouvelle initiative infrastructurelle nécessitera plusieurs trimestres de développement, et probablement une migration blockchain. La nouvelle infrastructure CLOB de Polymarket n’a pas été conçue pour cette plateforme.

Kalshi repose sur une infrastructure de bourse centralisée. Rapide, stable, réglementée, fermée. Kalshi ne peut pas négocier nativement avec des produits on-chain, ni offrir une marge croisée avec des positions crypto, ni permettre aux utilisateurs de custodian eux-mêmes leur garantie. Son avantage réside dans la simplicité de trading en dollars et la transparence réglementaire. Pour les institutions réglementées par la CFTC, Kalshi est une infrastructure idéale.

Le classement est le suivant : HyperCore est la couche d’exécution la plus flexible, Polymarket est en transition, et Kalshi est initialement fermée. Mais l’infrastructure seule ne génère pas de volume : elle doit être couplée à un marché, une découverte, et une régulation. C’est là que HIP-4 doit encore faire ses preuves.

Au 25e jour, le marché résultat BTC HIP-4 représentait 20 % du volume de trading 24h du marché BTC de Polymarket (238 000 USD contre 9,46 millions USD).

Oracles

Au lancement en mai, HIP-4 se limitait à la source de prix HyperCore. Il ne pouvait répondre qu’à des questions du type « Quel est le prix du BTC à T ? » Les deux premiers marchés, contrats binaires quotidiens et plages de résultats multiples, portaient sur le prix du BTC. La mise à jour du 25 mai a changé cela. Les validateurs Hyperliquid publient désormais directement des marchés hors chaîne, intégrant un logiciel de push automatique d’actualités, dans le cadre d’opérations on-chain, avec déploiement et règlement par vote des validateurs. L’analyse reste une boucle fermée dans Layer 1, sans oracle externe, ni couche de contestation optimiste à la UMA.

C’est une troisième voie inédite pour un marché de prédiction, qu’il faut clarifier. Polymarket dispose d’un oracle UMA, basé sur un mécanisme de staking et de contestation, permettant d’interpréter tout événement réel. Cet oracle est permissionless et très flexible, permettant à Polymarket d’intégrer tout tweet, élection étrangère, jugement, mise à jour de protocole, etc. Kalshi dispose d’une source d’interprétation agréée par la CFTC, chaque contrat devant faire l’objet d’un dépôt pour approbation. Son oracle est plus lent, plus strict, mais très défendable réglementairement.

Le modèle d’oracle de Hyperliquid est une sélection, non permissionless, ce qui limite sa couverture longue traîne par rapport à UMA. La sélection par le groupe de validateurs doit être volontaire, ce qui garantit la qualité mais limite le débit. Les marchés longue traîne (élections étrangères, jugements, événements controversés) nécessitent une déploiement sans permission en deuxième étape, et une intégration plus large d’oracles. Ces éléments ne sont pas encore déployés. Avant leur arrivée, le catalogue de marchés HIP-4 reste limité à ce que le groupe de validateurs peut interpréter, ce qui limite la croissance du nombre de marchés, même si la couverture par catégorie s’élargit.

Position réglementaire

Ces trois plateformes occupent trois statuts réglementaires très différents, avec une asymétrie qui dépasse largement ce que mon tableau peut illustrer.

Kalshi est une plateforme de contrats désignés sous la réglementation de la CFTC, accessible facilement aux utilisateurs retail américains. C’est cette position qui a permis la distribution via Robinhood et Coinbase. Mais ses contrats sportifs font face à des contestations légales dans plusieurs États, qui revendiquent la compétence sur ces jeux d’argent. Le Massachusetts a publié une injonction, le Wisconsin a intenté une action. Plusieurs procureurs généraux contestent la priorité de la régulation fédérale sur la compétence des États en matière de jeux. La société de capital-risque (et investisseur dans Kalshi) a16z a écrit en avril à la CFTC pour soutenir la priorité fédérale, ce qui constitue une intervention majeure, mais la question reste ouverte. Si la priorité fédérale est confirmée, Kalshi pourra continuer à croître dans sa catégorie principale. Sinon, la majorité des 85 % du volume de avril, issus du secteur sportif, sera répartie entre plusieurs États.

Polymarket cherche à revenir complètement sur le marché américain. Après avoir acquis l’année dernière une plateforme réglementée par la CFTC (QCEX), Polymarket a lancé une version conforme aux standards américains, mais à échelle plus réduite, avec moins de catégories, moins de liquidité, moins de marchés. L’objectif réel est d’introduire la plateforme phare sur le marché américain. Selon des rapports, Polymarket cherche à obtenir l’approbation de la CFTC pour cela, et si c’est le cas, il pourra accéder au marché retail américain, en proposant ses marchés les plus riches et ses catégories les plus diverses, pour la première fois aux traders américains, plutôt que la version limitée qu’il exploite actuellement.

HIP-4 hérite du risque réglementaire plus large d’Hyperliquid, qui évolue dans un espace gris. Des rapports indiquent que CME Group et ICE ont demandé à la CFTC de faire examiner Hyperliquid. Ces deux bourses ont informé la CFTC et les législateurs que l’environnement décentralisé d’Hyperliquid présente des risques de manipulation et d’évasion des sanctions, notamment pour les contrats de matières premières et de pétrole brut en fonctionnement 24/7 sous HIP-3, longtemps dominés par CME et ICE.

L’analyste on-chain ZachXBT a indiqué que la Bourse de New York aurait contesté Hyperliquid, mais pas Polymarket, ICE détenant 2 milliards de dollars dans cette dernière. La participation d’ICE pourrait faire que cette dernière souhaite ralentir l’expansion de Hyperliquid dans la prédiction, plutôt que dans les matières premières sous HIP-3. Certains critiques pensent que cette démarche vise à faire pression pour freiner la croissance rapide de la plateforme concurrente, surtout alors que les deux bourses font face à des enquêtes de la CFTC et du DOJ pour leurs activités pétrolières. Hyperliquid qualifie ces accusations de « sans fondement » et affirme que la blockchain révélera plutôt qu’elle n’encouragera la manipulation. Le jour de la publication de Bloomberg, le prix HYPE a chuté.

Une configuration réglementaire plus large évolue aussi. Le 14 mai, le Sénat a adopté le « CLARITY Act » par un vote bipartite 15-9, pour le soumettre au Sénat dans son ensemble. La loi prévoit un cadre fédéral, classant la majorité des actifs numériques comme des matières premières sous la régulation de la CFTC, étendant ses pouvoirs réglementaires aux dérivés de cryptomonnaies. Elle prévoit aussi une exemption pour les développeurs de logiciels non déposés, dans la section 604 (BRCA, « Blockchain Regulatory Certainty Act »). Bien que cette exemption ait été initialement conçue pour des développeurs poursuivis pour Tornado Cash ou Samourai, Hyperliquid, en tant que plateforme active utilisant la règlementation on-chain, pourrait bénéficier si ses développeurs sont considérés comme des « non contrôleurs » selon la section 604. Mais Hyperliquid doit aussi faire face à la section 301 du chapitre 3 du CLARITY, qui concerne la réglementation des valeurs mobilières et la BSA. Cela inclut une exemption pour les applications de ledger décentralisées, mais si l’application est jugée non décentralisée, la section 301(a)(2)(A) pourrait annuler cette exemption. Si Hyperliquid ne bénéficie pas d’une exemption, et si l’autorité réglementaire la considère comme une plateforme non décentralisée, elle devra respecter les obligations de la BSA selon la section 301(b)(d)(D).

Lors de l’audition du 14 mai, le texte du CLARITY a été modifié, mais la version publique ne reflète pas encore ces changements. Certains amendements concernent le BRCA. La négociation sur la rédaction du CLARITY est toujours en cours, et des questions liées aux activités illicites et au BRCA restent non résolues. Tout cela pourrait évoluer d’ici à la finalisation de la loi.

Au-delà du BRCA et de la BSA, Hyperliquid souhaite aussi que la CFTC couvre l’acceptation des contrats perpétuels on-chain. Ce n’est pas encore le cas, et l’avenir est incertain. Jeff Yan, fondateur d’Hyperliquid, a rencontré des législateurs à Washington la semaine dernière, en mai, avec le Hyperliquid Policy Center.

En résumé : la capacité d’Hyperliquid à reproduire sa domination offshore aux États-Unis reste incertaine, en raison de nombreux enjeux réglementaires.

Ce résumé en quatre points : Polymarket domine en oracle et expérience grand public, Kalshi en distribution réglementée et dans le sport, HIP-4 en infrastructure et profitabilité unifiée, avec une voie réglementaire potentiellement ouverte.

Aucun de ces trois acteurs ne domine dans tous ces aspects. Sur 12-18 mois, leur capacité à s’étendre dans d’autres domaines sera clé pour l’avenir.

Risques

Lancé il y a 25 jours, HIP-4 évolue dans un marché très concurrentiel, et il est évident qu’il ne peut pas devenir un produit réellement précieux. Voici les risques qui pourraient déterminer s’il dépasse ses fonctionnalités de niche pour traders actifs, et atteint une application à grande échelle.

Portée du marché normé

Les limites restantes concernent la couverture plutôt que la catégorie. HIP-4 et Polymarket filtrent tous deux les marchés qui seront listés, ce qui n’est pas une différence entre filtrage et ouverture. La différence réside dans ce que chaque couche d’interprétation peut supporter. L’oracle UMA peut interpréter tout événement réel, donc le filtrage de Polymarket est une sélection de produits, pas une limite technique : il peut lister presque à l’infini des événements longue traîne. La sélection par le groupe de validateurs d’HIP-4 est limitée à ce qu’ils peuvent interpréter clairement. La sélection doit être volontaire, ce qui garantit la qualité mais limite le débit. Les marchés longue traîne (élections étrangères, jugements, événements controversés) nécessitent une déploiement sans permission en deuxième étape, et une intégration plus large d’oracles. Ces éléments ne sont pas encore déployés. Avant leur arrivée, le catalogue de marchés HIP-4 reste limité à ce que le groupe de validateurs peut interpréter, ce qui limite la croissance du nombre de marchés, même si la couverture par catégorie s’élargit.

Lacunes en découverte

Hyperliquid est