SpaceX SPCX IPO prix de lancement 135 $ : Q1 perte de 4,28 milliards de dollars, comment justifier une valorisation de 1,75 billion de dollars ?

En juin 2026, une entreprise qui a bouleversé la courbe des coûts de l'industrie spatiale s'apprête à réécrire l'histoire des marchés financiers mondiaux. SpaceX émet environ 555,6 millions d'actions ordinaires de classe A à un prix fixe de 135 dollars par action, levant 75 milliards de dollars, avec une valorisation d'environ 1,75 à 1,77 billion de dollars — ce qui signifie qu'à partir du 12 juin, date de son entrée officielle à la Bourse Nasdaq (symbole SPCX), SpaceX surpassera le record de l'IPO de Saudi Aramco en 2019, qui s'était élevé à 29,9 milliards de dollars, devenant ainsi la plus grande introduction en bourse de tous les temps. Goldman Sachs, Morgan Stanley, Bank of America, Citigroup et JPMorgan Chase agissent en tant que co-chefs de file, avec la participation de 18 autres banques dans la distribution, formant une équipe d’underwriters qui couvre presque toutes les principales banques d’investissement de Wall Street.

Cependant, derrière cette ampleur sans précédent se cache une divergence d’évaluation tout aussi exceptionnelle. Une société qui a enregistré une perte nette de 4,94 milliards de dollars en 2025, avec une perte trimestrielle encore plus grande de 4,28 milliards de dollars au premier trimestre 2026, comment peut-elle justifier une valorisation de 1,75 billion de dollars lors de son IPO ? La capacité de flux de trésorerie de Starlink est-elle suffisante pour compenser la consommation continue des deux géants de l’IA et de Starship ? Que signifie la structure à double action, avec plus de 85 % des droits de vote détenus par Elon Musk, pour les actionnaires minoritaires ?

Aperçu consolidé des finances : croissance rapide, dépenses en capital élevées et pertes massives en superposition

Le document d’enregistrement S-1 a pour la première fois systématiquement dévoilé la situation financière complète de SpaceX après sa fusion avec xAI, révélant trois caractéristiques marquantes.

Revenus en forte croissance, mais pertes également en hausse. De 2023 à 2025, les revenus consolidés de SpaceX ont été respectivement de 10,387 milliards, 14,015 milliards et 18,674 milliards de dollars, avec une croissance annuelle de 33,2 % en 2025. Au premier trimestre 2026, le chiffre d’affaires s’établit à environ 4,69 milliards de dollars, maintenant une tendance de croissance. Cependant, la perte nette de 2025 s’élève à 4,937 milliards de dollars, avec une perte opérationnelle de 2,59 milliards. La période de profit ponctuel de 2024, de 791 millions de dollars, est désormais consommée. Au premier trimestre 2026, la perte nette consolidée s’accroît encore, atteignant environ 4,28 milliards de dollars, approchant le total de la perte annuelle 2025.

L’EBITDA ajusté montre la capacité de génération de trésorerie opérationnelle centrale, mais ne peut masquer le trou noir des dépenses en capital. En 2025, l’EBITDA ajusté annuel s’élève à 6,58 milliards de dollars, indiquant qu’après déduction de certains éléments non monétaires et charges exceptionnelles, la capacité de génération de flux de trésorerie opérationnels de l’activité principale repose sur une base solide. Cependant, au premier trimestre 2026, les dépenses en capital pour le trimestre atteignent 10,107 milliards de dollars, dont 7,723 milliards pour la division IA. Par ailleurs, la dette non remboursée a augmenté de 24,747 milliards à 29,1 milliards de dollars, tandis que la trésorerie et équivalents ont diminué de 15,852 milliards à 11,385 milliards de dollars, SpaceX consommant environ 3 milliards de dollars de trésorerie par trimestre.

Les pertes cumulées constituent un indicateur de risque critique. Le document S-1 indique clairement qu’à la veille de l’IPO, le déficit cumulé s’élève à environ 41,3 milliards de dollars. SpaceX admet également dans son prospectus que la société « a un historique de pertes nettes et pourrait ne pas devenir rentable à l’avenir », anticipant que des dépenses en capital importantes continueront jusqu’à ce que ses produits d’IA atteignent la rentabilité.

Après avoir compris ces chiffres macroéconomiques, il faut se demander : d’où viennent ces pertes ? Quel rôle jouent les trois principales divisions ?

Analyse détaillée des trois divisions : revenus et marges de la fusée, Starlink et xAI

Dans le prospectus, SpaceX divise ses activités en trois segments : Spatial (Space), Connectivité (Connectivity) et IA — correspondant à « le présent (lancement de fusées), le proche (Starlink) et le futur (puissance de calcul IA et modèles) » dans trois dimensions temporelles.

Segment Connectivité (Starlink) : la seule source de profit, représentant environ 69 % des revenus

Starlink est la pierre angulaire financière actuelle de SpaceX, et l’actif le plus vérifiable pour l’évaluation.

Au 31 mars 2026, Starlink compte environ 10,3 millions d’abonnés dans 164 pays, contre 5 millions un an auparavant, soit une croissance de 105 %. En orbite, environ 9 600 satellites en orbite basse, avec plus de 23 000 liens laser inter-satellites. En 2025, le chiffre d’affaires annuel de Starlink s’élève à 11,39 milliards de dollars, représentant environ 61 % du total, avec une croissance annuelle d’environ 50 %.

La qualité de rentabilité est également remarquable. En 2025, le profit opérationnel de Starlink est de 4,423 milliards de dollars, avec une marge opérationnelle d’environ 39 %. Au premier trimestre 2026, il atteint 120 millions de dollars, étant le seul segment à être bénéficiaire. Il est notable que le revenu moyen par utilisateur (ARPU) de Starlink a diminué d’environ 18 % depuis 2023, reflétant une stratégie tarifaire plus agressive pour accélérer la conquête du marché. La question clé reste : comment équilibrer croissance utilisateur et rentabilité à l’avenir ?

La vitesse de téléchargement médiane est de 225 Mbps, la latence médiane d’environ 25 ms, et le taux de disponibilité en ligne moyen de 99,9 %. Les satellites V3 déployés prochainement offriront une bande passante par satellite de 1024 Gbps (10 fois celle des satellites V2), et Starship pourra lancer 60 satellites en une seule fois, augmentant la capacité du réseau d’environ 61 000 Gbps par lancement. Cela signifie que la capacité du réseau Starlink connaîtra une croissance exponentielle dans les 12 à 18 prochains mois, creusant davantage l’écart avec tous ses concurrents.

Au premier trimestre 2026, la division connectivité contribue pour environ 3,26 milliards de dollars, soit environ 69 % du chiffre d’affaires total de SpaceX, constituant la base principale de ses revenus.

Segment Spatial (lancements et R&D Starship) : revenus stables mais investissements en R&D qui rongent la profitabilité

En 2025, SpaceX a effectué environ 170 lancements de la série Falcon, transportant plus de 80 % de la masse orbitale mondiale — contre 45 % en 2021, puis 65 % en 2023. La technologie de réutilisation des fusées est désormais industrialisée : avec 170 lancements par an, seulement environ 8 nouveaux boosters sont fabriqués chaque année.

Les coûts de lancement ont été considérablement réduits : passant d’un prix historique de 18 500 dollars par kilogramme à environ 2 700 dollars pour Falcon 9 et 1 400 dollars pour Falcon Heavy, avec l’objectif de Starship V3 de réduire ces coûts de plus de 99 %.

Cependant, la performance financière de cette division n’est pas brillante. En 2025, le chiffre d’affaires est d’environ 4,1 milliards de dollars (hors clients internes et satellites), avec une croissance de seulement 8 %. La principale problématique réside dans la R&D du Starship, qui a consommé plus de 3 milliards de dollars en 2025, et encore 930 millions au premier trimestre 2026. Cela a fortement érodé la profitabilité opérationnelle, avec une perte d’environ 657 millions de dollars en 2025.

La valeur stratégique de cette division ne réside pas dans sa rentabilité immédiate, mais dans sa capacité à fournir à Starlink et xAI une capacité de déploiement orbital à des coûts bien inférieurs à ceux de la concurrence. Chaque lancement de satellite Starlink, chaque déploiement futur de satellites IA en orbite, repose sur la courbe de coûts de Falcon et Starship.

Segment IA (xAI) : la principale source de pertes, un trou noir en dépenses de capital

Le segment IA est le principal facteur de la situation financière actuelle de SpaceX.

En 2025, ses revenus ne s’élèvent qu’à environ 320 millions de dollars, mais la perte opérationnelle atteint 6,355 milliards de dollars. Au premier trimestre 2026, la perte trimestrielle dépasse 2,5 milliards de dollars, représentant plus de la moitié de la perte nette consolidée de 4,28 milliards. En 2025, les dépenses en capital pour l’IA s’élèvent à 12,727 milliards, et 7,723 milliards ont été investis au premier trimestre 2026, principalement pour la construction de centres de calculs superpuissants et le déploiement de capacités de calcul.

Ces investissements massifs s’appuient sur la vision à long terme d’un « centre de puissance de calcul IA en orbite ». SpaceX a révélé dans son prospectus un marché total adressable (TAM) de 28,5 trillions de dollars, dont 26,5 trillions liés à l’IA.

La capacité de l’IA à devenir rentable dépend de la réalisation à temps de deux grands contrats de location de puissance de calcul.

Premier contrat : en mai, Anthropic a accepté de payer 1,25 milliard de dollars par mois pour louer des milliers de GPU NVIDIA dans le centre de données Colossus, jusqu’en mai 2029, pour une valeur totale d’environ 45 milliards de dollars.

Deuxième contrat : SpaceX a signé un accord de cloud à long terme avec Google, qui versera environ 920 millions de dollars par mois entre octobre 2026 et juin 2029, pour une valeur totale d’environ 30 milliards de dollars.

Ces deux contrats garantissent à SpaceX plus de 2,1 milliards de dollars de revenus récurrents mensuels, soit plus de 25 milliards de dollars par an. Si ces accords sont respectés et génèrent un flux de trésorerie positif, la situation de pertes structurelles dans le secteur IA pourrait s’améliorer considérablement. Cependant, il faut noter que le contrat avec Google ne commencera à produire des résultats qu’en octobre 2026, limitant son impact à court terme.

La logique de flux de trésorerie du modèle commercial réutilisable des fusées : de l’avantage physique à l’avantage financier

La véritable barrière concurrentielle de SpaceX ne réside pas dans une seule innovation technologique, mais dans un cycle commercial éprouvé.

Au niveau physique : en 2025, 170 lancements n’ont utilisé qu’environ 8 nouveaux boosters, avec un coût de lancement de 2 700 dollars par kilogramme pour Falcon 9, soit environ 15 % du prix historique. La réutilisation par atterrissage et remise en état permet de répéter chaque booster, ce qui réduit le coût fixe unitaire à chaque utilisation.

Au niveau commercial : ces coûts de lancement très faibles se traduisent par un avantage concurrentiel en termes de coûts de déploiement pour Starlink, inférieur à celui de tous ses concurrents. Par exemple, pour le déploiement de satellites V3 : un lancement Starship peut mettre en orbite 60 satellites V3, augmentant la capacité du réseau de 61 000 Gbps par lancement, soit environ 20 fois la capacité d’un lancement Falcon 9 avec des satellites V2.

Au niveau financier : en 2025, le profit opérationnel de Starlink de 4,4 milliards de dollars repose presque entièrement sur la capacité de déploiement à faible coût de Falcon 9 et Falcon Heavy. En comparaison, le premier trimestre 2026 montre que les dépenses de R&D pour Starship s’élèvent à 930 millions de dollars, contre un profit opérationnel de 120 millions pour Starlink, illustrant la différence.

Sur le plan du flux de trésorerie, SpaceX utilise essentiellement ses fusées à faible coût pour mettre des satellites en orbite, générant des revenus d’abonnement via Starlink, dont une partie est réinvestie dans la R&D de Starship et xAI, puis récupérée par une augmentation future de l’efficacité du déploiement et des revenus de location de capacité de calcul. Au premier trimestre 2026, la division connectivité génère environ 120 millions de dollars d’EBITDA, la division spatiale enregistre une perte d’environ 660 millions de dollars, et la division IA une perte d’environ 2,5 milliards. SpaceX utilise chaque dollar gagné par Starlink pour subventionner ses deux géants de l’absorption de capitaux, Starship et xAI. Ce modèle de croissance « vache à lait → dépenses en capital → revenus futurs plus élevés → vache à lait plus grande » — en théorie, cohérent, mais non encore vérifié par les chiffres.

La croissance implicite à 135 dollars par action : une estimation de la rationalité

En se basant sur une valorisation de 1,75 trillion de dollars pour 186,74 milliards de dollars de revenus consolidés en 2025, le ratio prix/ventes (P/S) est d’environ 93,7 à 113.

Que signifie cette multiplication ? En comparaison, Apple (AAPL) a un P/S d’environ 30, Amazon (AMZN) d’environ 60, et Tesla (TSLA) d’environ 17. Aucun grand acteur du S&P 500, même avec profit, ne se négocie à plus de 30 fois ses ventes.

Calcul de la croissance implicite inversée

Avec une valorisation de 1,75 trillion de dollars, la croissance implicite du marché peut être estimée par une approche simplifiée.

Supposons quatre paramètres (hypothétiques, pour la logique) :

• Croissance conservatrice des revenus d’ici 2030 : 50 milliards de dollars
• Croissance optimiste d’ici 2030 : 150 milliards de dollars (avec environ 50 millions d’utilisateurs Starlink, forte croissance de l’IA, et déploiement de la fusée)
• Taux d’actualisation : 10 %
• P/E terminal : 25

Scénario conservateur : le bénéfice par action (EPS) en 2030 serait d’environ (500 milliards × 30 % de marge nette) / valorisation, ce qui, actualisé, correspondrait à un ratio P/S actuel d’environ 15, bien inférieur à l’implicite de 95. Pour atteindre la valorisation de 1,75 trillion, il faudrait que le chiffre d’affaires en 2030 atteigne environ 150 milliards de dollars, avec une rentabilité correspondant à un P/E de 25.

Le taux de croissance annuel composé devrait alors atteindre environ 40-50 %, ce qui implique que le nombre d’utilisateurs Starlink passerait de 10,3 millions à 50-80 millions, et que l’IA deviendrait une activité rentable avec plusieurs centaines de millions de dollars de revenus annuels, tout en déployant la fusée Starship à l’échelle commerciale. Sur la base des contraintes physiques de l’industrie spatiale et de la maturité technologique actuelle, cela représente une croissance extrêmement ambitieuse.

Divergences institutionnelles et cadre d’évaluation

Nicolas Owens, analyste chez Morningstar, a estimé une valeur de référence pondérée d’environ 780 milliards de dollars, soit environ 56 % en dessous de l’objectif d’évaluation IPO de 1,75 trillion. Owens a explicitement indiqué : « Nous pensons que la valorisation de cette société est fortement excessive, et que les investisseurs auront l’opportunité d’acheter à un prix plus attractif après l’IPO. »

Les raisons de cette surévaluation incluent : (1) la « barrière » IA xAI à très haute incertitude, Grok n’étant pas un modèle de grande taille, avec des désavantages évidents face à OpenAI ; (2) la longue période de réalisation des projets spatiaux à long terme comme Starship ou le centre de puissance de calcul orbital, avec des investissements continus ; (3) la structure à double action avec plus de 85 % des droits de vote détenus par Musk, pouvant entraîner une faiblesse pour les minoritaires, avec une décote supplémentaire dans l’évaluation.

Comparaison des multiples d’évaluation

En comparant avec l’histoire IPO de Tesla (TSLA), également fondée par Musk : en juin 2010, Tesla a émis ses actions à 17 dollars, avec une valorisation d’environ 1,7 milliard de dollars, et un chiffre d’affaires de 120 millions de dollars, soit un ratio P/S d’environ 14 — alors que Tesla livrait à peine 1 500 Roadsters, et son modèle d’affaires n’était pas encore validé. En revanche, SpaceX, avec un ratio P/S de 93 à 113, est immédiatement devenue la septième ou huitième plus grande capitalisation boursière américaine.

Même selon le cadre PEG (Price/Earnings to Growth), la valorisation actuelle de SpaceX est très agressive. Après un profit ponctuel de 791 millions de dollars en 2024, elle est revenue à une forte perte en 2025 et au premier trimestre 2026. Pour que la valorisation de 1,75 trillion corresponde aux bénéfices actuels, cela dépend fortement des attentes de croissance future. Owens de Morningstar recommande même : « Ne pas participer à cette IPO pour l’instant, attendre un point d’entrée plus bas. » Quoi qu’il en soit, cette divergence constitue déjà un risque majeur pour le marché secondaire.

Risques liés à la répartition de 30 % pour le retail et aperçu des risques

Une particularité de l’IPO SPCX par rapport à une IPO traditionnelle est que SpaceX prévoit de réserver jusqu’à 30 % des actions — potentiellement 225 milliards de dollars — pour les investisseurs particuliers, bien au-delà des 5-10 % habituellement alloués.

| Banquier | Seuil minimum de compte | Mécanisme de distribution | | --- | --- | --- | | Fidelity | 2 000 $ | Allocation proportionnelle / tirage au sort | | Robinhood | 0 $ | Allocation aléatoire | | SoFi | 0 $ | Interdiction aux spéculateurs | | E*Trade | 0 $ | Allocation aléatoire | | Charles Schwab | 100 000 $ | Allocation selon la taille du portefeuille |

Fidelity a abaissé le seuil habituel de 100 000 à 50 000 dollars, voire 2000 dollars, en raison de la forte proportion réservée aux particuliers. Il faut noter que la soumission d’un IOI (Indication d’Intérêt) ne garantit pas une allocation finale, qui sera faite selon une proportion ou un tirage au sort, sans obligation pour les banques de distribuer à tous.

Une contradiction structurelle dans la forte participation des particuliers est que, dans une IPO classique, les investisseurs institutionnels reçoivent des allocations, et ce sont eux qui, en achetant après l’introduction, alimentent la hausse du prix. Si les particuliers reçoivent une allocation trop importante dès l’émission, leur pouvoir d’achat après l’IPO pourrait être déjà épuisé, ce qui rend la première journée très incertaine.

Principaux risques et scénarios

Risque de décalage de valorisation. Avec un ratio P/S de 93 à 113, alors que le profit opérationnel de Starlink est limité (44 milliards de dollars en 2025), et que la R&D de Starship et xAI continue de croître, la demande pour des souscriptions et des capacités de calcul pourrait ne pas suivre. La demande institutionnelle est déjà deux fois supérieure à l’offre, mais une correction de valorisation pourrait être importante si le marché se retourne.

Déséquilibre entre flux de trésorerie générés par la machine à profits et la consommation en cash. En Q1 2026, Starlink génère environ 120 millions de dollars d’EBITDA, tandis que la division IA perd plus de 2,5 milliards de dollars par trimestre. La capacité de Starlink à couvrir à court terme les dépenses en capital de xAI et Starship est limitée. La levée de 75 milliards de dollars, la plus grande de l’histoire, ne suffit pas à couvrir une dépense annuelle de 30 milliards, et la seule dépense en capital de l’IA est déjà de 30 milliards par an.

Risque de gouvernance avec la double action de Musk. Avec plus de 85 % des droits de vote détenus par Musk (actions B à 10 voix, actions A à 1 voix), la majorité des décisions stratégiques, M&A et allocation de capital lui revient, avec peu de pouvoir pour les minoritaires. La structure de gouvernance, déjà critiquée, entraîne une décote supplémentaire dans l’évaluation par des agences comme Morningstar.

De plus, le mécanisme de greenshoe permettrait d’acheter jusqu’à 833 millions d’actions supplémentaires dans les 30 jours, ce qui pourrait augmenter la collecte totale à 857 milliards de dollars. La forte souscription institutionnelle à court terme pourrait aussi influencer l’offre et la demande.

Conclusion

L’IPO SPCX de SpaceX n’est pas une introduction classique — ce n’est pas une vente de parts basées sur des profits historiques, mais une option à long terme sur un monopole de l’infrastructure spatiale.

Physiquement, SpaceX a construit une barrière technologique vérifiable avec la réutilisation des fusées et le déploiement de satellites Starlink. La base d’un million d’utilisateurs et une marge opérationnelle d’environ 39 % prouvent la viabilité d’un modèle commercial grand public. Cependant, les variables futures — contrats de puissance de calcul IA et déploiement en masse de Starship — seront décisives pour la justesse de la valorisation de 1,75 billion de dollars.

Mais les chiffres révèlent aussi une contradiction majeure : deux des trois segments sont déficitaires, avec une perte trimestrielle de 2,5 milliards de dollars dans l’IA, ce qui, combiné à une consommation annuelle de cash d’environ 30 milliards, rend la situation insoutenable à court terme. La levée de fonds de 75 milliards de dollars, si elle est la plus grande de l’histoire, ne couvre qu’environ 30 mois de dépenses à ce rythme, et l’IA doit devenir rentable en environ 2,5 ans.

Une valorisation de 1,75 trillion de dollars suppose une croissance annuelle composée d’environ 40 à 50 % sur 10 à 15 ans. Chaque étape — de la réutilisation des fusées à la croissance des utilisateurs Starlink, en passant par les contrats IA et la commercialisation de Starship — dispose de données vérifiables comme fondement logique. Mais cela ne signifie pas que le risque a disparu — au contraire, cela montre à quel point les attentes optimistes sont déjà intégrées dans le prix.

Pour les investisseurs participant à l’IPO SPCX, la question centrale est : à 135 dollars, achetez-vous une empire commercial déjà vérifié ou une prime de récit sur la fin de l’économie spatiale des années 2030 ?