Citibank prévoit que les titres tokenisés atteindront 5,5 billions d'ici 2030, l'infrastructure centrale de Wall Street étant entièrement mise en chaîne

Lorsque les sociétés de fiducie dépositaire et de règlement (DTCC) annoncent le lancement de la négociation de titres tokenisés en juillet 2026, Nasdaq construit un cadre institutionnel pour l’émission d’actions blockchain, et l’Intercontinental Exchange planifie la tokenisation d’actions — la tokenisation n’est plus un concept à valider, mais un calendrier déjà en phase d’exécution.

Le rapport de Citibank, « Tokenization 2030 : l’investissement en ligne de Wall Street », publié à l’approche du Proof of Talk de Paris, donne une estimation de cette transformation : la taille actuelle du marché mondial des titres tokenisés est d’environ 170 milliards de dollars, et devrait atteindre 5,5 trillions de dollars d’ici 2030. Selon la vitesse d’adoption, le scénario conservateur prévoit 2,7 trillions de dollars, et le scénario optimiste pourrait atteindre 8,2 trillions de dollars.

Ce pronostic mérite d’être pris au sérieux non pas parce que les chiffres sont déjà énormes, mais parce que les trois moteurs sous-jacents — la transformation des infrastructures financières fondamentales, la montée en puissance des stablecoins conformes comme moyen de règlement, et la progression substantielle de la législation sur les tokens de sécurité au niveau fédéral américain — sont passés de la phase de discussion à celle de l’action au cours des six derniers mois. La tokenisation passe d’un « peut-on faire » à un « qui le fait en premier, comment, à quelle échelle ».

Pourquoi la prévision de 55 000 milliards de dollars repose-t-elle sur la tokenisation des actifs publics

La projection de 55 000 milliards de dollars repose sur une hypothèse structurelle clé : la première vague de massification de la tokenisation se concentrera sur les actifs du marché public, les plus liquides, transparents et à fréquence de règlement la plus élevée — principalement les obligations d’État américaines et les actions cotées, plutôt que sur des actifs alternatifs tels que le private equity, l’immobilier ou les matières premières, qui ont été au centre des discussions précédentes.

Cette hypothèse diverge nettement des récits antérieurs du secteur. Ces dernières années, la tokenisation a surtout été présentée comme un moyen de rendre liquides des actifs peu liquides, en transférant sur la blockchain des actifs comme le crédit privé, le private equity, l’art ou l’immobilier, puis en fragmentant et en négociant en secondaire pour libérer une prime de liquidité. Mais le modèle de Citibank montre que cette voie ne pourra pas connaître de percée à grande échelle avant 2030 — le rapport estime que la tokenisation mondiale du crédit privé et du private equity ne représentera qu’environ 100 milliards de dollars, soit moins de 1/50e de la taille du marché public tokenisé.

Il ne s’agit pas seulement d’un problème de faisabilité technique, mais aussi d’une différence fondamentale dans la microstructure du marché. Les actifs du marché public disposent d’un format d’émission standardisé, d’un mécanisme de tarification mature, d’un réseau de teneurs de marché existant, et d’un cadre juridique clair pour la propriété. La tokenisation de ces actifs consiste principalement en une amélioration de l’efficacité des couches de règlement et de conservation, plutôt qu’en une reconstruction totale des infrastructures de marché. En revanche, la propriété des actifs privés dépend de contrats complexes, leur valorisation repose sur des informations non publiques, et leur négociation nécessite des négociations bilatérales — la simple représentation sur la blockchain ne peut résoudre que la phase d’enregistrement, sans pouvoir traiter automatiquement les contradictions profondes de la mise en relation de liquidité.

La trajectoire quantitative de Citibank est également suffisamment précise : d’ici 2030, 10 % du marché des obligations d’État américains et 3 % du marché des actions cotées seront tokenisés. La demande d’achat de dette américaine par les émetteurs de stablecoins créera environ 1 000 milliards de dollars de nouvelles obligations américaines sur la blockchain, tandis qu’un transfert de 10 % des investisseurs américains vers des plateformes numériques générera environ 2,6 trillions de dollars de demande pour des actions tokenisées. Cette logique montre que la première vague d’augmentation ne viendra pas d’une extension des types d’actifs, mais d’une redistribution entre différentes infrastructures pour le même type d’actifs.

Du point de vue de la structure du marché, cela signifie que l’impact initial de la tokenisation sur le marché des capitaux ne sera pas la création de nouveaux actifs, mais la réorganisation des modes de détention et de circulation des actifs existants. Les obligations d’État et les actions resteront des obligations d’État et des actions, mais leurs cycles de règlement, leurs niveaux de conservation, leur programmabilité et leur efficacité de réutilisation des collatéraux évolueront substantiellement. Pour les intermédiaires qui dépendent de l’arbitrage sur le cycle de règlement, des écarts de taux de conservation ou de la prime de rareté des collatéraux, ces changements toucheront directement leur modèle économique.

L’entrée en scène de DTCC et Nasdaq : pourquoi l’infrastructure du marché devient un tournant

Dans le rapport, Citibank qualifie de « tournant » la contribution de DTCC et de la Bourse de New York à l’introduction de la tokenisation dans le marché des capitaux, ce qui mérite une analyse.

DTCC est l’infrastructure centrale de compensation et de règlement du marché américain, responsable de la conservation centralisée et du traitement post-négociation d’actifs tels que les actions, les obligations d’entreprise, les obligations municipales, et les titres adossés à des prêts hypothécaires, avec un volume annuel de transactions dépassant 2 000 trillions de dollars. En mai 2026, DTCC a annoncé qu’à partir de juillet, elle commencerait à négocier de manière limitée des titres tokenisés, puis lancerait une plateforme complète en octobre. Ce calendrier signifie que les titres tokenisés entreront pour la première fois dans un réseau national de compensation connecté directement aux systèmes de la NYSE, de Nasdaq, et autres, sans dépendre de plateformes de négociation blockchain indépendantes ou de systèmes auto-construits par des courtiers.

L’action de Nasdaq va encore plus loin. La bourse a non seulement construit un cadre institutionnel permettant aux entreprises d’émettre des actions blockchain, mais a également obtenu l’approbation réglementaire pour émettre et négocier certains titres sous forme numérique, avec une première possible dès 2027. La NYSE, filiale de l’Intercontinental Exchange, a aussi annoncé un projet d’émission d’actions tokenisées.

La synchronisation de ces trois acteurs infrastructurels modifie la dynamique concurrentielle de la tokenisation. Jusqu’ici, la tokenisation était principalement portée par des acteurs natifs cryptographiques, avec des négociations confinées à des écosystèmes blockchain fermés, isolés des principales liquidités du marché traditionnel. L’intégration dans les systèmes de DTCC et des bourses signifie qu’un même titre peut coexister dans un système de comptabilité traditionnel et dans un registre blockchain, avec des canaux de compensation et de règlement interopérables. C’est précisément la caractéristique centrale de la phase décrite par Citibank comme « coexistence des anciens et des nouveaux systèmes ».

Citibank compare ce processus à une voie rapide à péage électronique : ce n’est pas une transition immédiate vers la suppression du paiement en espèces, mais une coexistence prolongée de voies en espèces et de voies électroniques, rendant le système plus complexe jusqu’à la transition complète. Pour le marché actuel, la négociation limitée de DTCC, la construction du cadre par Nasdaq, et les projets pilotes des bourses sont tous dans cette phase de « développement de voies parallèles ».

Mais cette complexification crée aussi de nouvelles dimensions concurrentielles. Les banques déposantes capables de gérer simultanément des registres traditionnels et des registres blockchain, les courtiers capables de connecter le système de compensation DTCC à des protocoles de règlement blockchain, et les teneurs de marché pouvant fournir de la liquidité dans ces deux environnements, bénéficieront d’un avantage structurel durant cette période de coexistence. Citibank désigne ces acteurs comme des « coordinateurs structurels ».

La stabilité des stablecoins comme couche de règlement : la synergie entre obligations d’État sur blockchain et stablecoins conformes

La tokenisation des titres, passant de l’enregistrement à la négociation en temps réel, est confrontée à un obstacle clé : ce n’est pas la représentation sur la blockchain qui pose problème, mais le règlement en chaîne. Dans la négociation traditionnelle, le paiement dépend des systèmes interbancaires et des chambres de compensation centrales, avec un cycle de règlement généralement de T+1 ou T+2. Sur la blockchain, si le paiement dépend encore des virements bancaires classiques, l’efficacité de la tokenisation sera totalement neutralisée.

Les stablecoins, en permettant une mise en circulation à grande échelle, résolvent ce problème. Citibank prévoit qu’en 2030, la taille du marché des stablecoins standards atteindra 1,9 trillion de dollars, en synergie avec les dépôts numériques, permettant un échange instantané entre actifs et cash sur la blockchain. Cela signifie que la livraison d’actifs et le règlement de paiement peuvent s’effectuer dans le même bloc, réduisant le délai d’exposition au risque de contrepartie de deux jours à quelques minutes.

Une transformation plus profonde réside dans la relation renforcée entre stablecoins conformes et obligations d’État. Les émetteurs de stablecoins utilisent généralement des actifs liquides comme réserves, principalement des obligations d’État américaines. Avec l’expansion des stablecoins, ces émetteurs devront continuer à acheter des obligations d’État pour maintenir leurs réserves, ce qui pourrait générer environ 1 trillion de dollars de demande supplémentaire pour ces obligations. Par ailleurs, ces obligations achetées peuvent elles-mêmes être tokenisées, sous forme de « obligations d’État sur blockchain » dans le bilan des émetteurs, enrichissant ainsi l’écosystème des collatéraux sur la blockchain.

Ce cycle macroéconomique a une signification importante : la combinaison d’obligations d’État tokenisées et de stablecoins conformes constitue un indice de taux sans risque en dollars, fonctionnant sur la blockchain, avec une efficacité de règlement supérieure à celle du marché interbancaire traditionnel. Pour les petites et moyennes institutions étrangères ou les investisseurs de détail qui n’ont pas accès directement au marché américain des obligations d’État, cette voie réduit les barrières à l’entrée et les coûts de détention, attirant potentiellement de nouveaux flux vers le marché américain, renforçant ainsi la position du dollar dans le système financier numérique mondial.

Du point de vue de la liquidité, la tokenisation des obligations d’État ne se limite pas à une nouvelle demande : elle améliore aussi l’efficacité de la circulation des collatéraux. Dans le marché traditionnel du prêt-repous, une même obligation ne peut circuler que dans une seule chaîne de collatéral à un moment donné. La possibilité de réutiliser de façon atomique un même actif sur plusieurs scénarios grâce à la programmabilité sur la blockchain libère une quantité importante de liquidités actuellement immobilisées dans le système de garantie. Cela aura des effets systémiques sur la gestion des risques des teneurs de marché, la structure du bilan des courtiers, et le coût global du capital.

La loi « Clear Act » et la certitude réglementaire : la dernière étape pour l’entrée institutionnelle

Si l’infrastructure et les outils de règlement ont résolu la faisabilité technique, la certitude réglementaire répond à la question de la conformité. Pour les gestionnaires d’actifs détenant des dizaines de trillions de dollars, la condition préalable à l’entrée dans une nouvelle classe d’actifs est une législation claire et une voie réglementaire définie.

Le 14 mai 2026, le Sénat américain, par un vote bipartisan de 15 contre 9, a adopté le « Clear Act », mettant fin à une impasse de quatre mois et permettant au texte d’être soumis au vote du Sénat dans son ensemble. Une fois adopté, ce cadre juridique fédéral unifiera la réglementation pour l’émission, la conservation, la négociation et la protection des investisseurs en titres numériques.

Ce vote bipartite a une signification plus politique que technique. Depuis plusieurs années, la législation sur les actifs numériques stagne au Congrès américain, le principal obstacle n’étant pas technique mais lié à des divisions partisanes qui ont intégré la question dans un contexte politique plus large. La majorité de 15 voix contre 9, avec des démocrates et républicains votant ensemble, indique que la résistance politique s’affaiblit, du moins dans le domaine des tokens de sécurité, qui restent plus proches du cadre réglementaire traditionnel.

Du point de vue des acteurs institutionnels, cette certitude réglementaire modifie directement le calcul risque/rendement. Dans un environnement réglementaire incertain, même si l’infrastructure est prête, les départements juridiques et de conformité restent prudents, car l’incertitude réglementaire peut se traduire par des risques juridiques et réputationnels difficilement quantifiables. La législation concrétisée transforme cette incertitude en une question de « comment se conformer », avec des voies claires à suivre, permettant aux institutions de définir des standards internes et des processus opérationnels.

Citibank considère la certitude réglementaire comme un moteur clé, car la convergence de la technologie, de l’infrastructure et de la réglementation détermine la vitesse de progression de la tokenisation. Les deux premiers engrenages ont déjà commencé à tourner, celui de la réglementation déterminera la limite supérieure de la vitesse du système.

La réorganisation du marché : liquidité, pouvoir de tarification et l’émergence des « coordinateurs structurels »

En combinant la logique précédente, on peut esquisser une image en train de se former d’une nouvelle architecture du marché.

Premièrement, la couche de compensation et de règlement. L’intégration de DTCC dans la négociation tokenisée et la réalisation de règlements instantanés via stablecoins réduiront progressivement le besoin de marges et l’exposition au risque de contrepartie dans le cadre des cycles de règlement T+1/T+2. Cela profite aux courtiers dans la gestion de leur bilan, mais réduit aussi la marge de profit des intermédiaires qui dépendent de l’arbitrage sur le cycle de règlement ou de la négociation intra-journalière. La hausse de l’efficacité de règlement diminue aussi la valeur ajoutée des services de règlement.

Deuxièmement, la couche d’émission et de syndication. Dès que le cadre d’émission sur la blockchain sera opérationnel, les entreprises pourront, en théorie, contourner une partie des processus traditionnels de syndication et émettre directement sous forme tokenisée à des investisseurs qualifiés. La valeur ajoutée des banques d’investissement dans la phase de syndication se déplacera davantage vers leur réseau de distribution et leur capacité de tarification, plutôt que vers la simple capacité d’émission, ce qui oblige à redéfinir leur position dans la chaîne de valeur.

Troisièmement, la couche de conservation et de gestion d’actifs. Lorsqu’un même titre est présent à la fois dans le système central de DTCC et dans plusieurs registres blockchain, le rôle de l’acteur de conservation évoluera d’un simple dépositaire à un coordinateur inter-systèmes. Les institutions capables d’offrir une interface de conservation unifiée, de gérer la correspondance entre clés privées et identités conformes, ou d’administrer des événements spécifiques à la blockchain (forks, airdrops) auront un avantage concurrentiel.

Plus important encore, le pouvoir de tarification. Sur la blockchain, la circulation plus efficace des collatéraux programmables, la réduction des coûts pour les teneurs de marché, pourraient entraîner une réduction des spreads, une augmentation de la profondeur de marché. La compétition entre fournisseurs de liquidité se déplacera de la taille du capital vers l’efficacité technologique, et ceux qui maîtrisent le mieux la gestion des collatéraux et la circulation inter-systèmes auront un avantage en termes de tarification.

Les « coordinateurs structurels » désignent ces acteurs, souvent de grandes banques ou sociétés d’investissement, qui contrôlent à la fois l’accès aux actifs physiques, les canaux de transfert numérique, et les licences de conservation conformes. Pendant la période de transition où les systèmes traditionnels et blockchain coexistent, ces acteurs pourront créer, régler et conserver des actifs dans leur propre réseau fermé, contrôlant ainsi la répartition du flux et la tarification. Cette vision s’oppose à l’idée d’une disparition des intermédiaires : la tokenisation ne supprime pas les intermédiaires, elle redéfinit leur valeur.

La stabilité des stablecoins comme couche de règlement : la synergie entre obligations d’État sur blockchain et stablecoins conformes

La tokenisation des titres, passant de l’enregistrement à la négociation en temps réel, est confrontée à un obstacle central : ce n’est pas la représentation sur la blockchain qui pose problème, mais le règlement en chaîne. Dans la négociation traditionnelle, le paiement dépend des systèmes interbancaires et des chambres de compensation centrales, avec un cycle de règlement généralement de T+1 ou T+2. Sur la blockchain, si le paiement dépend encore des virements bancaires classiques, l’efficacité de la tokenisation sera totalement neutralisée.

Les stablecoins, en permettant une circulation instantanée des actifs et des liquidités, résolvent ce problème. Citibank prévoit qu’en 2030, la taille du marché des stablecoins standards atteindra 1,9 trillion de dollars, en synergie avec les dépôts numériques, permettant un échange immédiat entre actifs et cash sur la blockchain. Cela permet de réaliser la livraison d’actifs et le règlement dans le même bloc, réduisant le délai d’exposition au risque de contrepartie de deux jours à quelques minutes.

Une transformation plus profonde réside dans la relation renforcée entre stablecoins conformes et obligations d’État. Les émetteurs de stablecoins utilisent généralement des actifs liquides comme réserves, principalement des obligations d’État américaines. Avec l’expansion des stablecoins, ces émetteurs devront continuer à acheter des obligations d’État pour maintenir leurs réserves, ce qui pourrait générer environ 1 trillion de dollars de demande supplémentaire pour ces obligations. Par ailleurs, ces obligations achetées peuvent elles-mêmes être tokenisées, sous forme d’obligations d’État sur blockchain, dans le bilan des émetteurs, enrichissant ainsi l’écosystème des collatéraux.

Ce cycle macroéconomique a une signification importante : la combinaison d’obligations d’État tokenisées et de stablecoins conformes constitue un indice de taux sans risque en dollars, fonctionnant sur la blockchain, avec une efficacité de règlement supérieure à celle du marché interbancaire traditionnel. Pour les petites et moyennes institutions étrangères ou les investisseurs particuliers qui n’ont pas accès directement au marché américain des obligations d’État, cette voie réduit les barrières à l’entrée et les coûts de détention, attirant potentiellement de nouveaux flux vers le marché américain, renforçant ainsi la position du dollar dans le système financier numérique mondial.

Du point de vue de la liquidité, la tokenisation des obligations d’État ne se limite pas à une nouvelle demande : elle améliore aussi l’efficacité de la circulation des collatéraux. Dans le marché traditionnel du prêt-repous, une même obligation ne peut circuler que dans une seule chaîne de collatéral à un moment donné. La possibilité de réutiliser de façon atomique un même actif sur plusieurs scénarios grâce à la programmabilité sur la blockchain libère une quantité importante de liquidités actuellement immobilisées dans le système de garantie. Cela aura des effets systémiques sur la gestion des risques des teneurs de marché, la structure du bilan des courtiers, et le coût global du capital.

La loi « Clear Act » et la certitude réglementaire : la dernière étape pour l’entrée institutionnelle

Si l’infrastructure et les outils de règlement ont résolu la faisabilité technique, la certitude réglementaire répond à la question de la conformité. Pour les gestionnaires d’actifs détenant des dizaines de trillions de dollars, la condition préalable à l’entrée dans une nouvelle classe d’actifs est une législation claire et une voie réglementaire définie.

Le 14 mai 2026, le Sénat américain, par un vote bipartisan de 15 contre 9, a adopté le « Clear Act », mettant fin à une impasse de quatre mois et permettant au texte d’être soumis au vote du Sénat dans son ensemble. Une fois adopté, ce cadre juridique fédéral unifiera la réglementation pour l’émission, la conservation, la négociation et la protection des investisseurs en titres numériques.

Ce vote bipartite a une signification plus politique que technique. Depuis plusieurs années, la législation sur les actifs numériques stagne au Congrès américain, le principal obstacle n’étant pas technique mais lié à des divisions partisanes qui ont intégré la question dans un contexte politique plus large. La majorité de 15 voix contre 9, avec des démocrates et républicains votant ensemble, indique que la résistance politique s’affaiblit, du moins dans le domaine des tokens de sécurité, qui restent plus proches du cadre réglementaire traditionnel.

Du point de vue des acteurs institutionnels, cette certitude réglementaire modifie directement le calcul risque/rendement. Dans un environnement réglementaire incertain, même si l’infrastructure est prête, les départements juridiques et de conformité restent prudents, car l’incertitude réglementaire peut se traduire par des risques juridiques et réputationnels difficilement quantifiables. La législation concrétisée transforme cette incertitude en une question de « comment se conformer », avec des voies claires à suivre, permettant aux institutions de définir des standards internes et des processus opérationnels.

Citibank considère la certitude réglementaire comme un moteur clé, car la convergence de la technologie, de l’infrastructure et de la réglementation détermine la vitesse de progression de la tokenisation. Les deux premiers engrenages ont déjà commencé à tourner, celui de la réglementation déterminera la limite supérieure de la vitesse du système.

La réorganisation du marché : liquidité, pouvoir de tarification et l’émergence des « coordinateurs structurels »

En combinant la logique précédente, on peut esquisser une image en train de se former d’une nouvelle architecture du marché.

Premièrement, la couche de compensation et de règlement. L’intégration de DTCC dans la négociation tokenisée et la réalisation de règlements instantanés via stablecoins réduiront progressivement le besoin de marges et l’exposition au risque de contrepartie dans le cadre des cycles de règlement T+1/T+2. Cela profite aux courtiers dans la gestion de leur bilan, mais réduit aussi la marge de profit des intermédiaires qui dépendent de l’arbitrage sur le cycle de règlement ou de la négociation intra-journalière. La hausse de l’efficacité de règlement diminue aussi la valeur ajoutée des services de règlement.

Deuxièmement, la couche d’émission et de syndication. Dès que le cadre d’émission sur la blockchain sera opérationnel, les entreprises pourront, en théorie, contourner une partie des processus traditionnels de syndication et émettre directement sous forme tokenisée à des investisseurs qualifiés. La valeur ajoutée des banques d’investissement dans la phase de syndication se déplacera davantage vers leur réseau de distribution et leur capacité de tarification, plutôt que vers la simple capacité d’émission, ce qui oblige à redéfinir leur position dans la chaîne de valeur.

Troisièmement, la couche de conservation et de gestion d’actifs. Lorsqu’un même titre est présent à la fois dans le système central de DTCC et dans plusieurs registres blockchain, le rôle de l’acteur de conservation évoluera d’un simple dépositaire à un coordinateur inter-systèmes. Les institutions capables d’offrir une interface de conservation unifiée, de gérer la correspondance entre clés privées et identités conformes, ou d’administrer des événements spécifiques à la blockchain (forks, airdrops) auront un avantage concurrentiel.

Plus important encore, le pouvoir de tarification. Sur la blockchain, la circulation plus efficace des collatéraux programmables, la réduction des coûts pour les teneurs de marché, pourraient entraîner une réduction des spreads, une augmentation de la profondeur de marché. La compétition entre fournisseurs de liquidité se déplacera de la taille du capital vers l’efficacité technologique, et ceux qui maîtrisent le mieux la gestion des collatéraux et la circulation inter-systèmes auront un avantage en termes de tarification.

Les « coordinateurs structurels » désignent ces acteurs, souvent de grandes banques ou sociétés d’investissement, qui contrôlent à la fois l’accès aux actifs physiques, les canaux de transfert numérique, et les licences de conservation conformes. Pendant la période de transition où les systèmes traditionnels et blockchain coexistent, ces acteurs pourront créer, régler et conserver des actifs dans leur propre réseau fermé, contrôlant ainsi la répartition du flux et la tarification. Cette vision s’oppose à l’idée d’une disparition des intermédiaires : la tokenisation ne supprime pas les intermédiaires, elle redéfinit leur valeur.

La stabilité des stablecoins comme couche de règlement : la synergie entre obligations d’État sur blockchain et stablecoins conformes

La tokenisation des titres, passant de l’enregistrement à la négociation en temps réel, est confrontée à un obstacle central : ce n’est pas la représentation sur la blockchain qui pose problème, mais le règlement en chaîne. Dans la négociation traditionnelle, le paiement dépend des systèmes interbancaires et des chambres de compensation centrales, avec un cycle de règlement généralement de T+1 ou T+2. Sur la blockchain, si le paiement dépend encore des virements bancaires classiques, l’efficacité de la tokenisation sera totalement neutralisée.

Les stablecoins, en permettant une circulation instantanée des actifs et des liquidités, résolvent ce problème. Citibank prévoit qu’en 2030, la taille du marché des stablecoins standards atteindra 1,9 trillion de dollars, en synergie avec les dépôts numériques, permettant un échange immédiat entre actifs et cash sur la blockchain. Cela permet de réaliser la livraison d’actifs et le règlement dans le même bloc, réduisant le délai d’exposition au risque de contrepartie de deux jours à quelques minutes.

Une transformation plus profonde réside dans la relation renforcée entre stablecoins conformes et obligations d’État. Les émetteurs de stablecoins utilisent généralement des actifs liquides comme réserves, principalement des obligations d’État américaines. Avec l’expansion des stablecoins, ces émetteurs devront continuer à acheter des obligations d’État pour maintenir leurs réserves, ce qui pourrait générer environ 1 trillion de dollars de demande supplémentaire pour ces obligations. Par ailleurs, ces obligations achetées peuvent elles-mêmes être tokenisées, sous forme d’obligations d’État sur blockchain, dans le bilan des émetteurs, enrichissant ainsi l’écosystème des collatéraux.

Ce cycle macroéconomique a une signification importante : la combinaison d’obligations d’État tokenisées et de stablecoins conformes constitue un indice de taux sans risque en dollars, fonctionnant sur la blockchain, avec une efficacité de règlement supérieure à celle du marché interbancaire traditionnel. Pour les petites et moyennes institutions étrangères ou les investisseurs particuliers qui n’ont pas accès directement au marché américain des obligations d’État, cette voie réduit les barrières à l’entrée et les coûts de détention, attirant potentiellement de nouveaux flux vers le marché américain, renforçant ainsi la position du dollar dans le système financier numérique mondial.

Du point de vue de la liquidité, la tokenisation des obligations d’État ne se limite pas à une nouvelle demande : elle améliore aussi l’efficacité de la circulation des collatéraux. Dans le marché traditionnel du prêt-repous, une même obligation ne peut circuler que dans une seule chaîne de collatéral à un moment donné. La possibilité de réutiliser de façon atomique un même actif sur plusieurs scénarios grâce à la programmabilité sur la blockchain libère une quantité importante de liquidités actuellement immobilisées dans le système de garantie. Cela aura des effets systémiques sur la gestion des risques des teneurs de marché, la structure du bilan des courtiers, et le coût global du capital.

La loi « Clear Act » et la certitude réglementaire : la dernière étape pour l’entrée institutionnelle

Si l’infrastructure et les outils de règlement ont résolu la faisabilité technique, la certitude réglementaire répond à la question de la conformité. Pour les gestionnaires d’actifs détenant des dizaines de trillions de dollars, la condition préalable à l’entrée dans une nouvelle classe d’actifs est une législation claire et une voie réglementaire définie.

Le 14 mai 2026, le Sénat américain, par un vote bipartisan de 15 contre 9, a adopté le « Clear Act », mettant fin à une impasse de quatre mois et permettant au texte d’être soumis au vote du Sénat dans son ensemble. Une fois adopté, ce cadre juridique fédéral unifiera la réglementation pour l’émission, la conservation, la négociation et la protection des investisseurs en titres numériques.

Ce vote bipartite a une signification plus politique que technique. Depuis plusieurs années, la législation sur les actifs numériques stagne au Congrès américain, le principal obstacle n’étant pas technique mais lié à des divisions partisanes qui ont intégré la question dans un contexte politique plus large. La majorité de 15 voix contre 9, avec des démocrates et républicains votant ensemble, indique que la résistance politique s’affaiblit, du moins dans le domaine des tokens de sécurité, qui restent plus proches du cadre réglementaire traditionnel.

Du point de vue des acteurs institutionnels, cette certitude réglementaire modifie directement le calcul risque/rendement. Dans un environnement réglementaire incertain, même si l’infrastructure est prête, les départements juridiques et de conformité restent prudents, car l’incertitude réglementaire peut se traduire par des risques juridiques et réputationnels difficilement quantifiables. La législation concrétisée transforme cette incertitude en une question de « comment se conformer », avec des voies claires à suivre, permettant aux institutions de définir des standards internes et des processus opérationnels.

Citibank considère la certitude réglementaire comme un moteur clé, car la convergence de la technologie, de l’infrastructure et de la réglementation détermine la vitesse de progression de la tokenisation. Les deux premiers engrenages ont déjà commencé à tourner, celui de la réglementation déterminera la limite supérieure de la vitesse du système.

La réorganisation du marché : liquidité, pouvoir de tarification et l’émergence des « coordinateurs structurels »

En combinant la logique précédente, on peut esquisser une image en train de se former d’une nouvelle architecture du marché.

Premièrement, la couche de compensation et de règlement. L’intégration de DTCC dans la négociation tokenisée et la réalisation de règlements instantanés via stablecoins réduiront progressivement le besoin de marges et l’exposition au risque de contrepartie dans le cadre des cycles de règlement T+1/T+2. Cela profite aux courtiers dans la gestion de leur bilan, mais pour les intermédiaires dépendant de l’arbitrage sur le cycle de règlement ou de la négociation intra-journalière, cela réduit leur marge. L’augmentation de l’efficacité de règlement diminue aussi la valeur ajoutée des services de règlement.

Deuxièmement, la couche d’émission et de syndication. Dès que le cadre d’émission sur la blockchain sera opérationnel, les entreprises pourront, en théorie, contourner une partie des processus traditionnels de syndication et émettre directement sous forme tokenisée à des investisseurs qualifiés. La valeur ajoutée des banques d’investissement dans la phase de syndication se déplacera davantage vers leur réseau de distribution et leur capacité de tarification, plutôt que vers leur rôle d’émetteur, ce qui oblige à redéfinir leur position dans la chaîne de valeur.

Troisièmement, la couche de conservation et de gestion d’actifs. Lorsqu’un même titre est présent à la fois dans le système central de DTCC et dans plusieurs registres blockchain, le rôle de l’acteur de conservation évoluera d’un simple dépositaire à un coordinateur inter-systèmes. Les institutions capables d’offrir une interface de conservation unifiée, de gérer la correspondance entre clés privées et identités conformes, ou d’administrer des événements spécifiques à la blockchain (forks, airdrops) auront un avantage concurrentiel.

Plus important encore, le pouvoir de tarification. Sur la blockchain, la circulation plus efficace des collatéraux programmables, la réduction des coûts pour les teneurs de marché, pourraient entraîner une réduction des spreads, une augmentation de la profondeur de marché. La compétition entre fournisseurs de liquidité se déplacera de la taille du capital vers l’efficacité technologique, et ceux qui maîtrisent le mieux la gestion des collatéraux et la circulation inter-systèmes auront un avantage en termes de tarification. Les « coordinateurs structurels » désignent ces acteurs, souvent de grandes banques ou sociétés d’investissement, qui contrôlent à la fois l’accès aux actifs physiques, les canaux de transfert numérique, et les licences de conservation conformes. Pendant la période de transition où les systèmes traditionnels et blockchain coexistent, ces acteurs pourront créer, régler et conserver des actifs dans leur propre réseau fermé, contrôlant ainsi la répartition du flux et la tarification. Cette vision s’oppose à l’idée d’une disparition des intermédiaires : la tokenisation ne supprime pas les intermédiaires, elle redéfinit leur valeur.

La stabilité des stablecoins comme couche de règlement : la synergie entre obligations d’État sur blockchain et stablecoins conformes

La tokenisation des titres, passant de l’enregistrement à la négociation en temps réel, est confrontée à un obstacle central : ce n’est pas la représentation sur la blockchain qui pose problème, mais le règlement en chaîne. Dans la négociation traditionnelle, le paiement dépend des systèmes interbancaires et des chambres de compensation centrales, avec un cycle de règlement généralement de T+1 ou T+2. Sur la blockchain, si le paiement dépend encore des virements bancaires classiques, l’efficacité de la tokenisation sera totalement neutralisée.

Les stablecoins, en permettant une circulation instantanée des actifs et des liquidités, résolvent ce problème. Citibank prévoit qu’en 2030, la taille du marché des stablecoins standards atteindra 1,9 trillion de dollars, en synergie avec les dépôts numériques, permettant un échange immédiat entre actifs et cash sur la blockchain. Cela permet de réaliser la livraison d’actifs et le règlement dans le même bloc, réduisant le délai d’exposition au risque de contrepartie de deux jours à quelques minutes.

Une transformation plus profonde réside dans la relation renforcée entre stablecoins conformes et obligations d’État. Les émetteurs de stablecoins utilisent généralement des actifs liquides comme réserves, principalement des obligations d’État américaines. Avec l’expansion des stablecoins, ces émetteurs devront continuer à acheter des obligations d’État pour maintenir leurs réserves, ce qui pourrait générer environ 1 trillion de dollars de demande supplémentaire pour ces obligations. Par ailleurs, ces obligations achetées peuvent elles-mêmes être tokenisées, sous forme d’obligations d’État sur blockchain, dans le bilan des émetteurs, enrichissant ainsi l’écosystème des collatéraux.

Ce cycle macroéconomique a une signification importante : la combinaison d’obligations d’État tokenisées et de stablecoins conformes constitue un indice de taux sans risque en dollars, fonctionnant sur la blockchain, avec une efficacité de règlement supérieure à celle du marché interbancaire traditionnel. Pour les petites et moyennes institutions étrangères ou les investisseurs particuliers qui n’ont pas accès directement au marché américain des obligations d’État, cette voie réduit les barrières à l’entrée et les coûts de détention, attirant potentiellement de nouveaux flux vers le marché américain, renforçant ainsi la position du dollar dans le système financier numérique mondial.

Du point de vue de la liquidité, la tokenisation des obligations d’État ne se limite pas à une nouvelle demande : elle améliore aussi l’efficacité de la circulation des collatéraux. Dans le marché traditionnel du prêt-repous, une même obligation ne peut circuler que dans une seule chaîne de collatéral à un moment donné. La possibilité de réutiliser de façon atomique un même actif sur plusieurs scénarios grâce à la programmabilité sur la blockchain libère une quantité importante de liquidités actuellement immobilisées dans le système de garantie. Cela aura des effets systémiques sur la gestion des risques des teneurs de marché, la structure du bilan des courtiers, et le coût global du capital.

La loi « Clear Act » et la certitude réglementaire : la dernière étape pour l’entrée institutionnelle

Si l’infrastructure et les outils de règlement ont résolu la faisabilité technique, la certitude réglementaire répond à la question de la conformité. Pour les gestionnaires d’actifs détenant des dizaines de trillions de dollars, la condition préalable à l’entrée dans une nouvelle classe d’actifs est une législation claire et une voie réglementaire définie.

Le 14 mai 2026, le Sénat américain, par un vote bipartisan de 15 contre 9, a adopté le « Clear Act », mettant fin à une impasse de quatre mois et permettant au texte d’être soumis au vote du Sénat dans son ensemble. Une fois adopté, ce cadre juridique fédéral unifiera la réglementation pour l’émission, la conservation, la négociation et la protection des investisseurs en titres numériques.

Ce vote bipartite a une signification plus politique que technique. Depuis plusieurs années, la législation sur les actifs numériques stagne au Congrès américain, le principal obstacle n’étant pas technique mais lié à des divisions partisanes qui ont intégré la question dans un contexte politique plus large. La majorité de 15 voix contre 9, avec des démocrates et républicains votant ensemble, indique que la résistance politique s’affaiblit, du moins dans le domaine des tokens de sécurité, qui restent plus proches du cadre réglementaire traditionnel.

Du point de vue des acteurs institutionnels, cette certitude réglementaire modifie directement le calcul risque/rendement. Dans un environnement réglementaire incertain, même si l’infrastructure est prête, les départements juridiques et de conformité restent prudents, car l’incertitude réglementaire peut se traduire par des risques juridiques et réputationnels difficilement quantifiables. La législation concrétisée transforme cette incertitude en une question de « comment se conformer », avec des voies claires à suivre, permettant aux institutions de définir des standards internes et des processus opérationnels