Le signal contre-intuitif dans le super cycle de la mémoire AI de Samsung : pourquoi la DRAM est-elle plus rentable que la HBM ?

29 avril 2026, Samsung Electronics (005930.KS) a présenté un rapport trimestriel suffisamment marquant pour réécrire l’histoire des entreprises sud-coréennes.

Revenus consolidés de 133,87 billions de won (environ 901 milliards de dollars), en hausse de 69,2 % par rapport à l’année précédente, et en hausse de 42,7 % par rapport au trimestre précédent, battant le record historique de revenus pour un seul trimestre. Le bénéfice opérationnel de 57,23 billions de won (environ 384 milliards de dollars), en augmentation de 756,1 % sur un an, et en hausse de 185,1 % par rapport au trimestre précédent, dépassant non seulement les prévisions internes de l’entreprise, mais aussi la prévision consensuelle du marché de 55,28 billions de won.

Une comparaison plus visuelle : en 2025, le bénéfice opérationnel total de Samsung Electronics s’élevait à 43,6 billions de won. Cela signifie qu’un seul trimestre en 2026 a déjà dépassé le total de l’année précédente.

Dans la structure de profit, le département Solutions d’équipements (DS), responsable des semi-conducteurs, est devenu le moteur absolu de profit. Ce département a enregistré un bénéfice opérationnel de 53,7 billions de won pour le trimestre, représentant environ 93,9 % du bénéfice opérationnel total de l’entreprise, contre seulement environ 1,1 billion de won à la même période l’année dernière. La marge bénéficiaire du département DS est d’environ 65,7 %, ce qui constitue la principale force motrice derrière la hausse de la marge opérationnelle globale de Samsung, qui atteint environ 42,8 %.

Après la conférence de présentation des résultats, plusieurs banques d’investissement internationales ont rapidement relevé leurs objectifs de cours. Goldman Sachs a porté l’objectif de 20,5 millions de won à 26 millions de won, tout en maintenant une recommandation d’achat ; Citigroup, le 12 mai, a fortement relevé l’objectif de 300 000 à 460 000 won, et a lancé une observation de catalyseurs haussiers sur 90 jours ; Nomura, le 18 mai, a porté l’objectif de 340 000 à 590 000 won.

Cependant, ce qui a vraiment fait réfléchir le marché n’est pas ces chiffres financiers déjà bien évalués, mais une phrase lancée par la direction lors de la conférence téléphonique : à ce moment précis, la rentabilité de la DRAM traditionnelle est en réalité supérieure à celle du HBM.

Cette déclaration contredit directement la perception dominante du marché. Dans la narration du « supercycle de mémoire AI », le HBM est considéré comme la voie la plus rentable et la plus barrière d’entrée. Pourquoi la direction aurait-elle lancé un signal aussi « contre-intuitif » lors du meilleur trimestre historique ? La logique commerciale sous-jacente, bien plus complexe que les chiffres financiers eux-mêmes, est à analyser.

Une « structure de profit contre-intuitive »

La rentabilité supérieure de la DRAM traditionnelle par rapport au HBM n’est pas une déclaration isolée de Samsung, mais s’appuie sur des données sectorielles claires.

Selon le dernier rapport publié par l’institut de recherche en semi-conducteurs TrendForce le 27 mai 2026, en raison de mécanismes de négociation annuels, la valeur de production et la marge du wafer pour le HBM ont été dépassées par celles du DDR5 RDIMM au premier trimestre 2026. TrendForce avait déjà indiqué en janvier que le prix unitaire et la marge de profit de la DRAM serveur avaient dépassé celles du HBM, devenant la catégorie la plus rentable.

Plus précisément, la différence structurelle réside dans le cycle de fixation des prix du HBM par rapport à la DRAM standard. Les contrats HBM sont généralement négociés sur une base annuelle, avec une période de verrouillage plus longue, et les ajustements de prix sont en retard par rapport au marché spot ; tandis que la formation des prix de la DRAM traditionnelle (comme le DDR5) est plus sensible, permettant une réaction plus rapide aux fluctuations de l’offre et de la demande.

Les données de prix illustrent cette différence de manière plus intuitive. Au premier trimestre 2026, les contrats de DRAM standard ont vu leurs prix augmenter de 90 à 95 %, tandis que ceux du NAND Flash ont augmenté de 55 à 60 %. Dans un contexte où la capacité est fortement occupée par le HBM, l’offre de DRAM traditionnelle s’est même contractée plus rapidement que la demande, créant une spirale positive où « plus c’est rare, plus c’est cher, et plus c’est cher, plus le profit est élevé ».

Le marché mondial de la DRAM confirme également cette tendance. Selon les données de Counterpoint Research publiées le 27 mai 2026, les revenus mondiaux de la DRAM ont bondi de 80 % par rapport au trimestre précédent, et de 260 % en glissement annuel, atteignant un record de 97 milliards de dollars, à deux doigts du milliard de dollars pour un seul trimestre. Samsung détient une part de marché de 38 %, consolidant sa position de leader mondial en revenus de DRAM.

Ce phénomène de marge inversée repose aussi sur une logique de capacité plus profonde : l’effet de congestion de capacité. La taille des puces HBM est nettement plus grande que celle des DRAM standards de la même génération, consommant beaucoup plus de capacité de wafer. Avec l’augmentation des expéditions de HBM, une grande partie de la capacité de fabrication avancée est occupée, ce qui réduit l’offre effective de DRAM traditionnel. La déséquilibre entre l’offre et la demande, combiné à une mécanique de prix plus flexible, pousse finalement la DRAM traditionnelle à dépasser la rentabilité du HBM, dont la fixation des prix est plus rigide.

La réalité concurrentielle dans la voie HBM : sous le halo

Pour comprendre la inversion de profitabilité entre DRAM traditionnelle et HBM, il faut aussi regarder la dynamique concurrentielle du marché HBM.

Sur la génération clé HBM4, Samsung a été la première à réaliser la production et la livraison mondiales en février 2026, avec une livraison commerciale aux clients. La société prévoit que le chiffre d’affaires global du HBM en 2026 dépassera de plus de trois fois celui de l’année précédente, et que les revenus du HBM4 représenteront plus de la moitié du total dès le troisième trimestre.

En termes d’innovation technologique, Samsung accélère également le développement du HBM4E. Lors de la GTC de mars 2026, Samsung a présenté pour la première fois un échantillon physique de HBM4E, avec une vitesse de 16 Gbps par broche, et une bande passante totale dépassant 4,0 TB/s, soit une amélioration d’environ 21 % par rapport au HBM4. Les premiers échantillons de HBM4E en phase d’ingénierie ont été lancés au deuxième trimestre, avec une priorité de livraison aux principaux clients pour des validations système.

Cependant, les données de parts de marché révèlent une autre réalité. Selon TrendForce, la part de SK Hynix dans le marché HBM en 2026 devrait atteindre environ 50 %, tandis que Micron augmente à 28 %. Le classement mondial des revenus de DRAM publié par Counterpoint Research montre Samsung en tête avec 38 %, suivi de SK Hynix à 29 % et Micron à 22 %.

Si Samsung bénéficie d’un avantage temporel dans la production en volume du HBM4, SK Hynix conserve un avantage en termes de base de partenariat à long terme avec Nvidia, grâce à une collaboration plus ancienne sur le HBM. Ce « barrière du pionnier » n’est pas uniquement déterminé par les paramètres techniques, mais aussi par des cycles de certification prolongés, des validations conjointes historiques et la confiance dans la chaîne d’approvisionnement. La stratégie de rattrapage de Samsung pour atteindre des parts de marché dans le HBM4 et les générations suivantes dépend de sa capacité à maintenir le rythme technologique tout en convertissant son avantage de lancement en une croissance réelle de ses parts de marché auprès des clients.

La bataille pour le pouvoir de fixation des prix : décalage de profit sous accords annuels

Le rapport de TrendForce de mai 2026 révèle la contradiction centrale du mécanisme de fixation des prix du HBM : les contrats HBM pour l’année 2026 utilisent un cadre de prix annuel, avec des prix verrouillés dès la seconde moitié de 2025. Lorsque le marché global de la DRAM a connu une pénurie totale en raison de la demande AI au premier trimestre, les prix des contrats HBM sont restés « figés » à un niveau relativement bas, sans pouvoir suivre la hausse du marché spot.

De plus, l’arrivée de nouveaux fournisseurs dans le marché HBM en 2026 a renforcé l’offre, soutenant la négociation des prix et limitant la hausse à court terme. Ce décalage de prix a déjà provoqué une réaction forte des fournisseurs. TrendForce indique qu’avec le lancement des négociations pour la fourniture de HBM4 en 2027 au deuxième trimestre 2026, les fabricants augmenteront considérablement leurs prix pour refléter le déséquilibre offre/demande et les coûts de fabrication de nouvelle génération. La rentabilité accrue de la DRAM traditionnelle donne aussi aux fournisseurs une meilleure position de négociation — si la rentabilité du HBM reste inférieure à celle de la DRAM, les fabricants n’auront pas d’incitation économique à augmenter leur capacité de production de HBM, ce qui renforcera la dynamique où les acheteurs devront accepter des prix de contrat HBM plus élevés.

La stratégie de SK Hynix diffère. Selon TrendForce, face à la remontée des prix de la RDIMM par rapport au HBM, SK Hynix a clairement indiqué qu’elle « ne poursuivait pas de profit à court terme, mais visait un développement équilibré à long terme entre HBM et DRAM conventionnelle ». Cette déclaration différenciée suggère que Samsung et SK Hynix pourraient suivre des stratégies de capacité différentes : Samsung privilégierait la maximisation des profits à court terme en exploitant la forte rentabilité de la DRAM traditionnelle, tandis que SK Hynix se concentrerait sur la consolidation de sa position à long terme dans le HBM.

La grève de mai 2026 : risque d’approvisionnement dans un supercycle

Dans un contexte de capacité déjà tendue, Samsung Electronics a connu en mai 2026 sa plus grande grève depuis sa création. Le syndicat national de Samsung a annoncé un plan de grève totale de 18 jours. Les revendications portaient sur l’allocation de 15 % du bénéfice opérationnel annuel aux primes de performance, mais la direction n’a accepté que 10 % et a refusé de pérenniser le système de primes.

Le 18 mai, le tribunal de Suwon a partiellement approuvé la demande d’interdiction de grève déposée par Samsung, ordonnant que, pendant la grève, la sécurité et la vigilance soient maintenues, et que la production ne soit pas affectée, sous peine d’une amende de 300 millions de won par jour en cas de violation. Le 20 mai, la médiation entre la direction et le syndicat a échoué, mais un accord salarial provisoire a été finalement conclu à la fin mai. Après vote, 73,7 % des membres du syndicat ont approuvé l’accord, évitant ainsi une grève massive.

La cause profonde de cette grève réside dans un déséquilibre dans la répartition des bénéfices liés au cycle AI. Au premier trimestre, le bénéfice opérationnel de Samsung a explosé de 756 %, mais les employés du département des semi-conducteurs estiment ne pas avoir reçu une contrepartie équitable à cette explosion de profits alimentée par l’IA. Par ailleurs, SK Hynix a déjà conclu un accord avec le syndicat en septembre 2025, supprimant le plafond de bonus (initialement limité à 1 000 % du salaire de base) et intégrant 10 % du bénéfice opérationnel annuel dans un fonds de primes pour tous, pour une durée de dix ans. Selon les estimations, en 2026, le bonus moyen par employé chez SK Hynix pourrait atteindre 6 à 7 milliards de won, alors que chez Samsung, le bonus pour des postes équivalents est inférieur d’au moins un tiers. Ce décalage salarial a déjà conduit à la démission d’environ 200 ingénieurs clés de Samsung pour rejoindre SK Hynix.

Sur le plan industriel, si la grève devait affecter le rythme de production, ses conséquences se propageraient rapidement dans la chaîne d’approvisionnement mondiale des semi-conducteurs. JP Morgan estime qu’une grève massive et prolongée chez Samsung pourrait impacter le bénéfice opérationnel de 2026 d’environ 2,1 à 3,5 billions de won, et réduire le chiffre d’affaires du secteur des semi-conducteurs d’environ 1 à 2 %. KB Securities en Corée prévoit qu’une participation de seulement 30 à 40 % des membres du syndicat pourrait perturber 3 à 4 % de l’offre mondiale de DRAM. Dans un contexte où le déficit d’offre et de demande continue de s’accroître, toute perte de capacité substantielle ferait monter encore le prix des mémoires de stockage.

La structure en trois couches du supercycle

En intégrant ces différentes dimensions, on peut clairement identifier la structure en trois couches du supercycle de mémoire AI actuel :

Première couche : une demande structurelle. Contrairement aux cycles de relance à court terme impulsés par la rotation des appareils électroniques grand public, cette phase de marché du stockage est pilotée par une demande structurelle liée à la formation, à l’inférence AI et à l’expansion des centres de données. Selon une note de recherche de Nomura, à mesure que la demande en semi-conducteurs AI passe de la formation à l’inférence, la demande de mémoire entre dans une phase d’expansion exponentielle. La demande en mémoire KV-cache dans les scénarios d’inférence dépend d’un produit de variables telles que la base d’utilisateurs, la durée d’utilisation, la complexité des tâches AI et la consommation de tokens, ce qui pourrait faire croître la demande de mémoire de plusieurs milliers de fois dans les cinq prochaines années.

Deuxième couche : congestion de capacité et rigidité de l’offre. La forte expansion de la capacité HBM a occupé une grande partie de la capacité de fabrication avancée, comprimant directement l’offre effective de DRAM traditionnel. Après un cycle de baisse, les fabricants de mémoire ont adopté une approche prudente pour les investissements, avec un délai de 12 à 18 mois pour la mise en service de nouvelles capacités. Selon Zhou Zhengang, vice-président d’IDC China, cette période de hausse des prix du stockage pourrait durer jusqu’en 2027 ou 2028.

Troisième couche : redistribution du pouvoir de fixation des prix. Avec la signature de contrats à long terme par les fournisseurs de cloud, verrouillant les prix bas, les prix globaux de la DRAM en 2026 montrent une caractéristique de « hausse facile, baisse difficile ». Par ailleurs, le cadre de prix annuel du HBM est en train d’être fondamentalement révisé, avec des négociations de contrats en 2027 qui devraient voir des hausses de prix bien supérieures aux attentes du marché. TrendForce indique que les fabricants ajusteront dynamiquement leur capacité entre HBM et DRAM traditionnel en fonction de la rentabilité relative.

L’interaction de ces trois couches détermine la nature unique de ce supercycle : il ne s’agit pas seulement d’une prospérité impulsée par la demande, mais aussi d’une « prospérité disciplinée » sous contraintes d’offre rigide — les fabricants, dans leur objectif de maximisation des profits, ont intérêt à maintenir plutôt qu’à briser la structure actuelle de l’offre et de la demande. Cela confère à ce cycle une durabilité et une stabilité qui le distinguent nettement des cycles traditionnels de stockage « prospérité-surplus-crise ».

Conclusion : la tension interne du supercycle

Les résultats financiers du premier trimestre 2026 de Samsung illustrent à la perfection la « supercycle de mémoire AI » — revenus et profits records, croissance exponentielle, expansion triplement supérieure des expéditions HBM. Mais, derrière ces chiffres éclatants, la déclaration selon laquelle la rentabilité de la DRAM traditionnelle dépasse celle du HBM révèle une tension interne souvent ignorée dans la narration du supercycle.

Cette tension se manifeste à plusieurs niveaux : la inversion de la structure de profit entre DRAM traditionnelle et HBM, le décalage de la mécanique de fixation des prix annuelle du HBM face à la révision imminente des contrats, la compétition continue entre Samsung et SK Hynix sur les parts de marché et le rythme technologique, ainsi que le jeu d’intérêts entre la profitabilité explosive de l’IA et la répartition interne des bénéfices. Ces tensions ne remettent pas en cause le supercycle, bien au contraire, elles en constituent la clé pour comprendre sa particularité.

Du point de vue de l’investissement, la valorisation actuelle de 005930 se trouve à une étape cruciale de transition. Après que le marché ait pleinement intégré la croissance explosive du profit total, la prochaine étape portera sur la santé et la durabilité de la structure de profit — la capacité du contrat HBM à rattraper son retard en 2027, la gestion systémique des risques sociaux liés à la main-d’œuvre, et la possibilité d’une percée dans la part de marché du HBM. L’évolution de ces variables déterminera si Samsung peut passer du rôle de « bénéficiaire du cycle » à celui de « leader structurel » dans le supercycle de mémoire AI.