Circle deviendra-t-il le principal bénéficiaire de RWA ? Analyse du rapport de 300 milliards de dollars de Grayscale et du modèle commercial de USDC

Au début de mai 2026, Grayscale a publié un rapport d’étude approfondie qui a suscité une large attention dans l’industrie de la cryptographie. Le rapport propose une hypothèse très imaginative : environ 300 000 milliards de dollars du marché des valeurs mobilières mondiales ainsi que d’autres classes d’actifs comme l’immobilier, migreront progressivement vers la chaîne, la tokenisation étant une « macro-tendance » qui définira l’industrie cryptographique pour la prochaine décennie.

Ce rapport mérite une attention particulière, non seulement en raison de sa narration valorisante à grande échelle, mais aussi parce qu’il établit une modélisation logique claire de la structure actuelle du marché de la tokenisation, du paysage concurrentiel des protocoles et des trajectoires d’évolution. Par ailleurs, la montée continue du secteur des actifs tokenisés (RWA) attire également l’attention d’un certain nombre d’entreprises cotées profondément impliquées, parmi lesquelles Circle est l’une des cibles les plus dignes d’étude.

Contexte macroéconomique : une migration structurelle partant de 0,01%

Le rapport de Grayscale indique qu’actuellement, la valeur totale des actifs tokenisés dans le monde est d’environ 30 milliards de dollars, tandis que la taille totale des marchés boursiers et obligataires mondiaux approche 300 000 milliards de dollars. Le ratio entre les deux n’est que d’environ 0,01 %, ce qui signifie qu’en capturant seulement 1 % de la part du marché traditionnel des valeurs mobilières, le potentiel du secteur RWA pourrait atteindre environ 3 000 milliards de dollars, soit près de 100 fois la taille actuelle.

Selon les données de croissance, la tendance s’accélère : le marché des actifs tokenisés a connu une croissance annuelle de 217 %, dominée par les bons du Trésor américain (environ 15 milliards de dollars) et les matières premières (environ 5 milliards de dollars), tandis que les crédits privés, fonds et actions en sont encore à leurs premiers stades d’expansion. Une autre série de données provenant d’organismes tiers montre qu’entre janvier 2025 et avril 2026, le marché RWA tokenisé est passé d’environ 5,8 milliards de dollars à plus de 30,8 milliards de dollars, soit une augmentation de 431 %.

Zach Pandl, directeur de la recherche chez Grayscale, et l’analyste Will Ogden Moore ont écrit dans le rapport : « Nous pensons qu’avec le temps, environ 300 000 milliards de dollars du marché des valeurs mobilières mondiales, ainsi que d’autres classes d’actifs comme l’immobilier, migreront finalement vers la chaîne. »

« 300 000 milliards de dollars » n’est pas une estimation précise du total tokenisable, mais plutôt un cadre d’évaluation directionnel basé sur la taille globale des marchés financiers mondiaux. Selon les sources citées dans le rapport (SIFMA, Savills, World Gold Council, etc.), la répartition approximative des principales classes d’actifs pouvant être tokenisées est la suivante :

Immobilier résidentiel : environ 280 000 milliards de dollars

Titres à revenu fixe : environ 140 000 milliards de dollars

Marché mondial des actions : environ 120 000 milliards de dollars

Dérivés cotés : environ 20 000 milliards de dollars

Immobilier commercial : environ 35 000 milliards de dollars

Terres agricoles : environ 10 000 milliards de dollars

Or d’investissement : environ 3 000 milliards de dollars

(Note : Les données ci-dessus sont des estimations provenant de sources telles que SIFMA, Savills, World Gold Council, avec des périodes allant de 2022 à 2025 ; la méthodologie précise est celle du rapport de Grayscale.)

Parmi celles-ci, une étude immobilière mondiale publiée début 2025 par Savills indique que la valeur totale de l’immobilier mondial a déjà atteint 393,3 000 milliards de dollars, établissant ainsi l’immobilier comme la plus grande classe d’actifs de stockage de richesse au monde. Ce graphique en escalier révèle une logique centrale : le plafond de la tokenisation dépasse largement celui des valeurs mobilières. L’immobilier — la classe d’actifs la plus importante à l’échelle mondiale — une fois qu’elle trouvera une voie conforme et techniquement faisable, ouvrira un espace de marché des dizaines de fois supérieur à celui actuel pour le secteur RWA.

Cadre central du rapport de Grayscale : six protocoles majeurs et une division multi-chaînes

Dans le rapport, Grayscale identifie six protocoles blockchain qui ont le plus de chances de bénéficier de la tendance de tokenisation : Ethereum, Solana, Canton, Avalanche, BNB Chain et Chainlink.

Sur le plan des données, le positionnement actuel de chaque protocole dans l’écosystème RWA est le suivant :

Canton détient actuellement 93,8 % de la valeur totale des RWA sur la chaîne, avec plus de 39 milliards de dollars d’actifs tokenisés en garde, ce qui en fait le réseau écologique avec la plus grande capacité financière dans tout le secteur. Son mécanisme de conception par défaut axé sur la protection de la vie privée répond fortement aux exigences de conformité et de confidentialité des institutions financières traditionnelles, ce qui en fait une option privilégiée pour ces dernières.

Ethereum détient plus de 54 % de la part de marché des RWA distribués, avec environ 16 milliards de dollars d’actifs tokenisés en garde, et une capacité totale de verrouillage (TVL) dans la finance décentralisée (DeFi) d’environ 50 milliards de dollars. Grayscale considère qu’Ethereum continue de dominer en termes de capitalisation, d’activité des développeurs et de nombre d’applications, bénéficiant d’un effet de réseau écologique très fort.

Solana possède une valeur d’actifs tokenisés dépassant 2 milliards de dollars, avec une capacité de transaction dépassant 1 000 transactions par seconde, et ses faibles coûts en font un concurrent différencié pour des scénarios de détail (par exemple, la négociation d’actions sur la chaîne).

Chainlink est positionné par Grayscale comme une « infrastructure clé » dans le thème de la tokenisation, fournissant des services middleware pour les données de prix, la vérification des réserves, l’interopérabilité, etc., suivant une logique de « vendeur de pelles ».

Le cadre de division multi-chaînes de Grayscale implique une logique temporelle : à court terme, Canton, avec sa compatibilité institutionnelle, mène la course ; à long terme, Ethereum et Solana, grâce à leurs effets de réseau et à leur capacité de distribution au détail, accueilleront un marché plus vaste.

Si la taille des actifs tokenisés passe de 30 milliards de dollars à plus de 300 milliards de dollars, les blockchains sous-jacentes et leurs tokens d’écosystème, qui soutiennent cette croissance, bénéficieront d’un « surcroît de narration » et d’une valorisation accrue. Mais ce processus ne sera pas linéaire — la répartition des fonds entre les réseaux institutionnels (Canton et autres réseaux privacy) et les blockchains publiques (Ethereum, Solana) pourrait connaître des oscillations à moyen terme.

Où se situe la limite de 300 000 milliards de dollars ?

Le cadre d’évaluation de 300 000 milliards de dollars proposé par Grayscale a un impact puissant dans la narration sectorielle, mais il est également important de clarifier certains points clés :

Premièrement, 300 000 milliards de dollars représentent « la totalité des actifs pouvant être tokenisés », et non « la quantité précise qui sera mise en chaîne ». Le marché mondial des valeurs mobilières de 300 000 milliards de dollars comprend divers types d’actions, d’obligations et de dérivés, dont une grande partie, en raison de contraintes réglementaires, de besoins de liquidité ou de compatibilité technique, sera difficile à transférer entièrement sur la chaîne dans un avenir proche. Grayscale ne fournit pas de calendrier précis ni de taux de conversion déterminé, mais insiste simplement sur la direction : « nous pensons que… migreront progressivement ».

Deuxièmement, la structure des actifs RWA sur la chaîne est actuellement très concentrée. Les obligations représentent environ 60,2 % de la valeur totale des RWA sur la chaîne, les métaux précieux environ 21,6 %, et le crédit privé environ 9,9 %, pour un total supérieur à 92 %. Cela indique que la pratique actuelle de la tokenisation dépend fortement de produits financiers traditionnels avec des revenus clairs, une évaluation transparente et une liquidité, et n’a pas encore massivement couvert des actifs plus complexes comme l’immobilier ou les actions.

Troisièmement, le taux de pénétration de 0,01 % est à la fois une limite et une source d’incertitude. Ce chiffre montre que le secteur est encore à ses débuts, mais il dépend également du moment où l’on libérera la croissance, ainsi que du rythme auquel elle se produira, ce qui est influencé par le cadre réglementaire, l’adoption institutionnelle et l’évolution des infrastructures technologiques. La prévision optimiste de Grayscale repose sur la supposition que « l’infrastructure s’améliorera continuellement et que la réglementation deviendra plus claire ».

Analyse de la valeur d’investissement de Circle : comment USDC peut devenir un actif bénéficiaire de la RWA

En cohérence avec la tendance macro de la tokenisation décrite dans le rapport de Grayscale, Circle est l’une des sociétés cotées les plus étroitement liées au thème RWA. Son activité principale, USDC, consiste essentiellement à créer un produit tokenisé entièrement soutenu par des actifs du monde réel (bons du Trésor américain et équivalents de trésorerie) sur la chaîne.

Structure des revenus de Circle

Circle est coté à la Bourse de New York depuis le 5 juin 2025, sous le symbole CRCL. Son prix d’émission était de 31 dollars, et le premier jour, le cours a atteint 83,23 dollars, soit une hausse d’environ 168 %, avec une capitalisation boursière atteignant brièvement 18 à 21 milliards de dollars.

Selon le rapport financier du premier trimestre publié le 11 mai 2026 (données de marché de Gate au 18 mai 2026) :

Revenus et revenus de réserve : 694 millions de dollars, en hausse de 20 % (en baisse par rapport à 770 millions de dollars au Q4 2025)

Revenus de réserve : 653 millions de dollars, en hausse de 17 %, étant la principale source de revenus

Autres revenus (abonnements, services et transactions) : 42 millions de dollars, en hausse d’environ 100 %

EBITDA ajusté : 151 millions de dollars, en hausse de 24 %

Bénéfice net GAAP : 55 millions de dollars, en baisse de 15 %

Volume de circulation USDC : 77 milliards de dollars, en hausse de 28 %

Volume de transactions sur la chaîne USDC : 21,5 trillions de dollars, en hausse de 263 %

Réserves de la plateforme USDC : 13,7 milliards de dollars, en hausse de 3,5 fois, représentant 18 % du total en circulation

(Toutes ces données proviennent du rapport financier du premier trimestre 2026 publié par Circle)

Logique interne de la structure de revenus de Circle

Les revenus de Circle dépendent fortement des intérêts générés par les réserves USDC. Ces réserves sont composées de liquidités et de bons du Trésor américain à court terme, ce qui signifie que le taux d’intérêt de la Réserve fédérale détermine directement leur base de revenus. Le taux de rendement des réserves au Q1 était de 3,5 %, en baisse de 66 points de base par rapport à l’année précédente, reflétant la baisse du taux de financement overnight garanti.

Dans un environnement de taux d’intérêt élevés, la capacité de profit de Circle, en mode « impression de monnaie », est significative. La croissance de 28 % du volume USDC, combinée à un rendement élevé des bons du Trésor, constitue le moteur principal de la croissance de 20 % du chiffre d’affaires au Q1. Cependant, le bénéfice net a diminué de 15 %, en raison de deux pressions : d’une part, une augmentation importante des coûts liés aux incitations en actions (les coûts opérationnels ont augmenté de 76 %, atteignant 242 millions de dollars) ; d’autre part, des coûts de distribution toujours élevés.

Il est également notable que le poste « autres revenus » du rapport du Q1 a doublé pour atteindre 42 millions de dollars, ce qui indique une transition initiale de Circle d’un modèle basé uniquement sur les intérêts de réserve vers une structure de revenus plus diversifiée.

Position stratégique de Circle dans la vague RWA

La connexion de Circle avec la tendance de tokenisation RWA se manifeste à trois niveaux.

Premier, USDC est l’un des plus grands actifs RWA tokenisés. Avec un volume en circulation de 770 milliards de dollars, la réserve en bons du Trésor américain derrière USDC constitue en soi un « actif du monde réel » sur la chaîne.

Deuxièmement, Circle étend ses infrastructures d’émission RWA via le protocole de transfert cross-chain (CCTP). Au Q1, le volume de transactions CCTP a approché 50 milliards de dollars, et le CEO Jeremy Allaire a indiqué qu’il ouvrirait l’accès à d’autres émetteurs d’actifs.

Troisièmement, Circle joue un rôle central dans le réseau Canton. Fin mars 2026, Circle a annoncé être devenu un nœud de validation super sur Canton, intégrant directement le plus grand écosystème RWA institutionnel actuel. Canton a attiré des géants financiers traditionnels comme Goldman Sachs, Nasdaq, JPMorgan, Visa, qui ont transféré leurs activités réelles sur la chaîne. En tant que fournisseur d’infrastructure pour la stablecoin dans ce réseau, Circle possède une valeur claire en tant que « fournisseur de pipelines ».

Performance sur le marché secondaire de CRCL

Au 12 mai 2026, le prix de l’action CRCL était de 123,65 dollars, avec une capitalisation d’environ 23,5 milliards de dollars. Selon les analystes, le bénéfice par action (EPS) prévu pour 2026 est d’environ 0,80 dollar, avec un prix cible médian d’environ 135 dollars. Le sommet sur 52 semaines était de 298,99 dollars, et le prix actuel a reculé d’environ 58,6 % par rapport à ce sommet.

Analyse de l’impact sectoriel

La validation croisée entre le rapport de Grayscale et les données de revenus de Circle indique plusieurs directions ayant un impact structurel sur l’industrie cryptographique.

La tendance de la tokenisation passe de « narration » à « validation des revenus ». La limite de 300 000 milliards de dollars d’évaluation fournie par le rapport de Grayscale, combinée aux 694 millions de dollars de revenus du trimestre de Circle, constitue un point d’ancrage narratif pour le thème RWA : d’un côté, un espace de marché lointain en termes de potentiel, de l’autre, une capacité commerciale vérifiable. Cette structure de « valorisation à long terme + revenus à court terme » facilite la double allocation de fonds, provenant à la fois de capitaux cryptographiques natifs et d’investisseurs institutionnels traditionnels.

Le paysage concurrentiel des blockchains évolue structurellement avec l’expansion du RWA. La vague de tokenisation offre aux blockchains une seconde courbe de croissance au-delà des applications DeFi et NFT. Ethereum, Solana, Canton, etc., rivalisent pour « accueillir plus d’actifs institutionnels ». Dans cette compétition, la conformité, la technologie de confidentialité et la capacité à se connecter au secteur financier traditionnel deviennent aussi importantes que la TPS ou les frais de gaz.

Les émetteurs de stablecoins et d’actifs RWA voient leurs frontières s’estomper. Circle ouvre CCTP à d’autres émetteurs, BlackRock lance le fonds BUIDL, Ondo Finance et d’autres protocoles continuent d’étendre l’émission de bons du Trésor tokenisés — ces mouvements indiquent une boucle vertueuse : plus d’actifs RWA en chaîne génèrent plus de transactions, ce qui augmente la circulation de USDC, alimentant à son tour la réserve de Circle.

Conclusion

L’hypothèse de Grayscale selon laquelle « 300 000 milliards de dollars » constitue une tendance macroéconomique repose essentiellement sur une vision à long terme de la migration des infrastructures du marché mondial des capitaux. Il ne s’agit pas d’un pari sur la direction des prix à court terme, mais d’une observation stratégique sur l’évolution des logiques financières fondamentales.

Entre une pénétration de 0,01 % et une possibilité de 100 %, le secteur de la tokenisation laisse au marché un espace narratif à mesurer en dizaines d’années. En tant que connecteur clé entre actifs réels et écosystèmes chainés, Circle, quelle que soit la vitesse à laquelle cette histoire de tokenisation se déploie, mérite une attention continue pour sa position de valeur.