C'est la troisième fois, Nomura avertit : cette fois, la « tempête de la dette japonaise » est différente !

Le marché obligataire japonais se remet en mouvement, mais cette fois la nature en est totalement différente.

Selon la plateforme de trading de suivi, le stratégiste de Nomura Securities Naka Matsuzawa a averti dans son dernier rapport que la troisième alerte des vigilantes obligataires (bond vigilantes) concernant la politique économique du Japon présente une différence fondamentale par rapport aux deux précédentes — le déclencheur provient de l’étranger, et la force dominante a été transférée de l’extrémité à long terme vers le rendement des obligations japonaises à 10 ans, qui reflète davantage les anticipations de taux d’intérêt neutre du marché, ce qui signifie que cette vente ne peut plus être simplement qualifiée de panique.

Le taux d’équilibre de l’inflation à 10 ans (BEI) a atteint 2,15 %, et la montée rapide des anticipations d’inflation commence à inquiéter quant à la capacité de la Banque du Japon à maintenir l’inflation proche de l’objectif de 2 %. Par ailleurs, la perspective de baisse des taux par la Réserve fédérale s’est estompée, l’instabilité politique au Royaume-Uni s’est intensifiée, et la guerre entre les États-Unis et l’Iran a fait grimper les prix du pétrole, autant de facteurs étrangers qui poussent les investisseurs étrangers à se retirer du marché obligataire japonais, ces pressions ne pouvant être résolues uniquement par la politique intérieure japonaise.

Le yen s’est déprécié face au dollar jusqu’à la fourchette de 158,0 à 158,5, et le marché boursier japonais fait également face à une pression baissière due à l’instabilité simultanée des obligations et du marché des changes. Matsuzawa souligne que l’effet de relance par la ré-inflation sur les cours boursiers dépend de la tolérance du marché obligataire et des devises à cette politique — et que la chute des actions bancaires, dans un contexte de rendement en forte hausse, envoie déjà un signal de “hausse des taux nuisible”.

Troisième alerte, intensification de la nature

Depuis l’arrivée du gouvernement de Sanae Takaichi, les vigilantes obligataires ont lancé trois avertissements concernant la gestion de la politique économique :

Le premier, en octobre dernier, peu après la prise de fonction du gouvernement,

Le second, en janvier de cette année, lorsque la proposition de réduction de la taxe sur les aliments a été dévoilée,

Le troisième, cette vague de vente principalement menée par des facteurs étrangers.

Le rapport de Nomura indique que la différence clé entre cette vague et les deux précédentes réside en deux points :

Premièrement, le déclencheur provient de l’étranger — la guerre entre les États-Unis et l’Iran a fait monter les prix du pétrole, la perspective de baisse des taux par la Fed a disparu, et l’instabilité politique au Royaume-Uni s’est aggravée, combinant plusieurs facteurs qui poussent les investisseurs étrangers à se retirer des obligations japonaises ;

Deuxièmement, la force dominante de cette vente n’est plus l’extrémité à long terme, généralement plus sensible aux facteurs d’offre et de demande, mais le rendement à 10 ans — qui reflète plus directement les estimations du marché sur le taux d’intérêt neutre.

Matsuzawa met en garde que, compte tenu du récent recours par le ministère des Finances à l’intervention en devises pour stabiliser le marché, les outils politiques disponibles pour stabiliser le marché se sont réduits, et que si le gouvernement qualifie à nouveau cette turbulence de vente panique sans agir, cela serait risqué.

Les inquiétudes fiscales persistent

La cause immédiate de cette vente d’obligations japonaises est une information selon laquelle le gouvernement envisage de préparer un budget supplémentaire. Bien que le gouvernement ait déjà indiqué qu’il fournirait des subventions énergétiques pour faire face à la hausse des prix du pétrole, la mise en place d’un budget supplémentaire semble inévitable, mais le ministre des Finances Satsuki Katayama a récemment nié la nécessité d’un tel budget, ce qui a immédiatement aggravé le sentiment des investisseurs.

Par ailleurs, la discussion sur la réduction de la taxe sur les aliments se poursuit parallèlement, alimentant les inquiétudes du marché quant à une augmentation de l’émission de dette japonaise. La réunion des ministres des Finances du Japon et des États-Unis n’a pas réussi à apaiser les craintes du marché concernant une expansion fiscale ou un retard de la Banque du Japon, ce qui a finalement déclenché une vente capitulatoire.

Anticipations d’inflation en hausse, pression accrue sur la banque centrale

Le rapport de Nomura souligne en particulier que le BEI à 10 ans, qui a atteint 2,15 %, constitue un risque indépendant — le marché commence à douter de la capacité de la Banque du Japon à maintenir l’inflation à 2 %.

Cette inquiétude a directement fait monter les estimations du taux d’intérêt neutre, exerçant une pression à la hausse sur le rendement à 10 ans.

Il est à noter que lors de la réunion de politique monétaire de la semaine dernière, la Banque du Japon n’a pas augmenté ses taux, invoquant la situation au Moyen-Orient, et la pression pour une expansion fiscale via les subventions énergétiques continue de s’accumuler.

Matsuzawa indique que ces facteurs propres au Japon rendent les investisseurs étrangers prudents quant à l’augmentation de leur position en obligations japonaises.

Les capitaux étrangers prudents, les investisseurs japonais se tournent vers

Selon les données hebdomadaires de flux d’investisseurs de Nomura du 4 mai, les investisseurs étrangers ont acheté net des actions et obligations japonaises cette semaine-là, avec un achat net d’actions supérieur à 1 trillion de yens, marquant une deuxième semaine consécutive d’achat net. Depuis le début avril, avec l’accord de cessez-le-feu entre les États-Unis et l’Iran, les investissements étrangers ont globalement été à la hausse, avec un total de 1,0 trillion de yens d’achats nets depuis le début du conflit.

Cependant, leur attitude envers les obligations japonaises est nettement plus prudente, avec un achat net cumulé de seulement 0,9 trillion de yens sur la même période. Selon Matsuzawa, l’inquiétude concernant l’expansion fiscale et le risque que la Banque du Japon reste en retard sur la courbe expliquent en grande partie la réticence des investisseurs étrangers à augmenter massivement leurs positions en obligations japonaises.

Par ailleurs, les investisseurs japonais locaux ont acheté en net des obligations étrangères pour la deuxième semaine consécutive, avec des volumes importants. Nomura note que la tendance de réduction accélérée des investissements étrangers depuis février semble s’être stabilisée, et que les acteurs du marché anticipent qu’un accord de cessez-le-feu pourrait faire baisser les prix du pétrole, ce qui renforcerait la perspective d’une baisse des taux par la Fed.