Pourquoi « Acheter le krach » est meilleur que d’acheter la baisse

Dans cet épisode de The Long View, Amit Wadhwaney, gestionnaire de portefeuille et co-fondateur de Moerus Capital Management, parle de la survivabilité, du risque, et de comment les investisseurs en valeur peuvent en sortir gagnants.

Voici quelques extraits de notre conversation avec Wadhwaney.

La valeur de « l’extrême faiblesse »

Amy Arnott : Une chose que vous avez dite en ce qui concerne la recherche d’actifs bon marché et d’entreprises peu coûteuses, c’est que le problème est une opportunité. Pouvez-vous développer pourquoi vous pensez que c’est le cas ?

Amit Wadhwaney : Oui. Maintenant, quelque chose cause cette faiblesse. Des malheurs au niveau d’une entreprise, une bonne entreprise glisse sur une peau de banane. Cela arrive. Cela arrive vraiment. Vous vous retrouvez avec des entreprises qui ont des positions de marché incroyables et de grandes affaires, et plusieurs choses leur arrivent en même temps. Elles convergent, et bien sûr, l’action chute brutalement. Elle s’effondre simplement. Donc ce que nous recherchons, c’est, je veux l’appeler faiblesse extrême. Ce n’est pas tout à fait acheter la baisse. C’est un peu plus comme acheter le crash. Le problème provoque ces choses. D’accord. Ce n’est pas toujours le problème, mais cela nous présente une opportunité. Cela peut être de longues périodes de négligence, de désintérêt, ou d’opérer dans un secteur d’activité que les gens détestent un peu. Les entreprises peuvent faire des erreurs, comme je l’ai mentionné plus tôt. Par exemple, Natura, une entreprise au-delà, qui est une entreprise absolument adorée. C’est une entreprise fabuleuse qui fabrique des produits de beauté au Brésil.

Le Brésil, comme beaucoup d’autres pays d’Amérique latine, dépense énormément en produits de beauté. Permettez-moi d’élargir cela, là où j’irais si je devais commenter la dépense au Brésil, mais en général en Amérique latine. Maintenant, leur modèle d’affaires utilisait historiquement l’achat contre la vente. Et ils ont procédé à… Ils ont fait beaucoup d’argent. Ils ont été très, très réussis pour des produits de prix premium adorés, et ils étaient sensibles à l’environnement. Ils ont fait beaucoup de choses qui plaisaient aux gens et avaient des produits, qui, d’après ce que je comprends, sont assez, assez bons. Ils ont continué à s’étendre, mais avec l’argent qu’ils avaient, ils ont fait une série d’acquisitions. La plupart d’entre elles, mal conçues et malheureuses, donc le bilan de la société est sorti de l’équilibre. L’action a chuté de presque 90 % entre 2022 et 2024. Et cela, c’est un problème. Je veux dire, dans ce problème, nous avons vu une opportunité.

L’opportunité que la société, si elle retrouvait ses esprits, se reconstruirait en se débarrassant essentiellement de tous ces autres débris qu’elle a acquis en cours de route avec… Les idées étaient floues. Le raisonnement était un peu flou. Ils n’ont pas reconnu les limites de leur propre gestion, que ce ne sont pas des entreprises qu’ils pourraient gérer. Je veux dire, ils étaient une entreprise latino-américaine, vente en personne, et ils n’allaient pas gérer des chaînes de magasins physiques à travers le monde ; c’était The Body Shop dont je parle, ce qui a été un désastre. Ils ont acheté Avon à travers le monde, parce qu’ils pensaient que c’était aussi de la vente en personne, mais en vendant dans différentes parties du monde, avec différents produits, en gérant différentes forces de vente — c’est une activité extrêmement laborieuse. Vous ne pouvez pas laisser ces gens faire leur propre truc.

Il faut avoir une certaine, je n’utilise pas « contrôle », mais un certain degré de gestion. C’est une gestion intensive d’une manière qu’ils ne pouvaient pas gérer. Quoi qu’il en soit, Natura a essentiellement éliminé toutes ces choses, et cela commence à se concrétiser. Donc, de mauvaises choses peuvent arriver à de très bonnes entreprises, mais ce n’est pas la seule source d’opportunité, juste pour que vous sachiez que je ne suis pas là à chercher des catastrophes ou des problèmes. Mais le problème, il vous fait effectivement vous redresser et regarder.

Se rendre compte de la valeur alors que les entreprises « sortent de leur déprime »

Ben Johnson : Vous avez évoqué l’activité d’entreprise axée sur la création de valeur. Donc, ventes d’actifs, scissions, rachats d’actions, etc. Est-ce intentionnel, délibéré, que vous recherchez cela ? Pourquoi cela a-t-il été un thème récurrent dans votre portefeuille ? Est-ce quelque chose que vous pouvez même faire intentionnellement, ou est-ce simplement une sorte d’artéfact, presque une manifestation de votre approche ?

Wadhwaney : Vraiment, ce dernier. Ce que nous essayons de faire, c’est acheter une entreprise à bon marché. Bon marché par rapport à ce que quelqu’un dans l’industrie achèterait normalement dans une transaction en espèces. Les entreprises ont généralement plusieurs caractéristiques, qui nous intéressent et potentiellement à quelqu’un d’autre. Premièrement, elles ont des activités qui, au cœur, sont en réalité de bonnes entreprises, qui peuvent, au moment où nous les acquérons, sous-performer ou traverser une sorte de déclin cyclique. Quelque chose comme cela a déprimé la performance et l’impact sur le prix. Souvent, ces entreprises, et parce qu’elles sont bien capitalisées, elles ont généralement un bilan déprimé ; elles pourraient avoir des actifs excédentaires. Vous pouvez faire beaucoup avec ces entreprises. Quand vous les achetez à bon marché, comme je le mesure, notre approche de la faiblesse se concentre sur ce que vous pouvez vendre. Vous pouvez essentiellement… C’est un investissement basé sur les actifs en termes de ce que les entreprises… À quoi pourraient-elles se vendre dans une transaction saine et valorisée, qui inclut les actifs A, B, et C, ici et maintenant, à combien pourriez-vous vendre ces actifs ?

Vous savez, une transaction à distance, pas une transaction en difficulté, mais une transaction à distance — je veux dire, vous achetez une transaction en difficulté, une évaluation en difficulté. Donc, cela nous attire. Si nous avons fait notre travail correctement, cela devrait être, je veux dire, un appât pour un acquéreur, vous savez, un appât pour une prise de contrôle. Maintenant, idéalement, et je dis en fait, parce que nous avons eu quelques malheurs, nous avons eu des prises de contrôle à des prix que j’aimerais beaucoup plus élevés. Nos bonnes entreprises se font racheter à des prix que j’aimerais — nous voulons plus, évidemment. Vous finissez par acheter ces choses, et nous achetons des entreprises à bon marché. Nous aimons les posséder longtemps, pendant que, à mesure que les entreprises sortent de leur déprime, elles s’améliorent de plus en plus. À mesure que les choses se normalisent, elles feront de mieux en mieux, et nous ferons bien à leurs côtés. Évidemment, nous devons avoir une gestion sensée. Il faut avoir, évidemment, les bonnes conditions, qui peuvent prendre du temps à apparaître dans l’environnement dans lequel elles opèrent.

Cela peut prendre du temps à apparaître. En général, avec le temps, les choses se normalisent, pour ainsi dire, et nous faisons OK. Les entreprises surcapitalisées peuvent avoir des actifs excédentaires, et elles peuvent finir par vendre un ou plusieurs de ces actifs. Elles peuvent finir par garder l’argent sur le bilan pour de futures acquisitions, acheter ces actions, ou nous le rendre via des dividendes. Je veux dire, évidemment, en tenant compte de l’efficacité fiscale relative, elles combinent différents degrés d’efficacité fiscale dans ces différentes transactions, mais c’est l’une des façons dont la valeur est réalisée, cristallisée, peut-être retournée vers nous. C’est un sous-produit de ce que nous faisons. Acheter des entreprises raisonnables, décentes, à très bon marché, permet cela.

Compilé par Valentina Djeljosevic.

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