Cerebras IPO : évaluation de 48,8 milliards de dollars, le « challenger » de Nvidia est-il une bulle ou un nouveau roi ?

Écrire un article : Xiao Hei, Deep Tide TechFlow

Prix fixé le 13 mai, début des négociations le 14 mai, code NASDAQ CBRS.

C’est la plus grande IPO mondiale à ce jour en 2026. La syndication est menée par Morgan Stanley, Citigroup, Barclays, UBS, une configuration qui a permis lors de la phase de roadshow d’obtenir une sursouscription de 20 fois, faisant passer le prix d’émission initial de 115-125 dollars jusqu’à 150-160 dollars, avec une levée de fonds estimée à 4,8 milliards de dollars, correspondant à une valorisation de 48,8 milliards de dollars.

Il y a seulement trois mois, la valorisation secondaire de Cerebras était encore à 23 milliards. Autrement dit, avant l’IPO, la dernière étape, la valeur comptable de l’entreprise a plus que doublé.

Le “point de vente” de l’histoire a déjà été répété des milliers de fois : un challenger d’NVIDIA, des puces au niveau wafer, une vitesse d’inférence 21 fois plus rapide que B200, un contrat de 1 milliard de dollars avec OpenAI au départ, avec une capacité maximale de 20 milliards de dollars. C’est un scénario parfait de “challenger IA”, avec une narration technologique, une narration géopolitique, des clients stars, des commandes massives, chaque pièce s’inscrivant précisément dans la ligne directrice de 2026 de l’infrastructure IA.

Mais en lisant page par page le document S-1, on découvre une chose étrange : tous les reportages publics racontent la même histoire, alors que le prospectus raconte une autre.

Le paradoxe triple

En décomposant le prospectus point par point, Cerebras présente un objet constitué de “trois paradoxes”.

Premier paradoxe : techniquement un Alpha, financièrement une magie comptable.

Le prospectus indique : chiffre d’affaires de 510 millions de dollars en 2025, en hausse de 76 %, bénéfice net selon GAAP de 237,8 millions de dollars. Cela paraît très beau, une entreprise de matériel IA en forte croissance et déjà rentable, ce qui dans le contexte actuel de valorisation est presque “légendaire”. CoreWeave, lors de son IPO en mars cette année, était encore en perte, alors que Cerebras affiche directement une marge nette de 47 %.

Mais ces 237,8 millions de dollars de “bénéfice net” proviennent à hauteur de 363,3 millions d’un ajustement comptable ponctuel, non monétaire, lié à la extinction d’une obligation de contrat à terme (forward contract liability) avec G42, générant un gain fictif. En excluant cet ajustement, et en rajoutant 49,8 millions de dollars d’incitations en actions, la perte nette réelle non-GAAP de 2025 est de 75,7 millions de dollars, soit une dégradation de 247 % par rapport à la perte de 21,8 millions en 2024.

Autrement dit, le marché voit un “IPO profitable + croissance de 76 %”, la fiche de présentation révèle une “entreprise en croissance rapide avec pertes croissantes”. Les deux versions ne sont pas fausses, la différence réside dans celle que le marché choisit de croire.

Deuxième paradoxe : en surface, G42 est évincé, mais en réalité, c’est une boucle imbriquée avec OpenAI.

L’échec de la première IPO de Cerebras en 2024 n’a rien de compliqué : G42, client basé aux Émirats arabes unis, a contribué à 85 % du chiffre d’affaires du premier semestre, mais le dossier a été examiné par le CFIUS, qui a demandé le retrait de la demande.

Un an et demi plus tard, la nouvelle tentative semble plus diversifiée : OpenAI, AWS, et d’autres grands clients. Mais en ouvrant le S-1 de mai 2026, la structure client de 2025 était la suivante :

MBZUAI (Université Mohammed bin Zayed pour l’Intelligence Artificielle) : 62 %

G42 : 24 %

Total : 86 %

G42 n’est qu’un “poids” transféré à MBZUAI, également basé aux Émirats et lié à G42. MBZUAI représente à lui seul 77,9 % des comptes clients.

Quant à la fameuse “ligne de sauvetage” qu’est OpenAI, elle constitue une structure imbriquée. Ce contrat vaut plus de 200 milliards de dollars, OpenAI s’engageant à acheter 750 mégawatts de capacité de calcul. Mais le même document révèle aussi plusieurs autres faits : OpenAI a accordé un prêt de 1 milliard de dollars à Cerebras ; OpenAI a obtenu près de 33 millions d’actions à peu de frais via une option de souscription ; le Master Relationship Agreement d’OpenAI inclut des clauses d’exclusivité limitant Cerebras dans ses ventes à certains “concurrents désignés”.

Autrement dit, OpenAI est à la fois client, prêteur, futur actionnaire, et en quelque sorte, un contrôleur stratégique. Un analyste anonyme a dit dans une analyse sur Medium : lorsque le chiffre d’affaires est cyclique, la valorisation cyclique, et que l’IPO sert à permettre à ceux qui génèrent ces revenus de réaliser une plus-value, ce n’est pas un marché, mais une ingénierie financière.

Les mots sont peut-être un peu durs, mais sur le fond, il est difficile de contester cette réalité.

Troisième paradoxe : en surface, un “challenger” d’NVIDIA, en réalité un “remplaçant étroit” de NVIDIA.

C’est le plus facile à manquer pour le marché.

La technologie de Cerebras est indéniable. WSE-3 comporte 40 000 milliards de transistors, 900 000 cœurs IA, 44 Go de SRAM sur puce, intégrant toute une wafer en un seul chip, évitant ainsi le goulet d’étranglement de communication inter-chip que rencontrent tous les clusters GPU. Des benchmarks indépendants d’Artificial Analysis montrent qu’en inférence, pour le modèle Llama 4 Maverick (400 milliards de paramètres), CS-3 produit plus de 2500 tokens par seconde par utilisateur, contre environ 1000 tokens pour le DGX B200 d’NVIDIA, 549 et 794 pour Groq et SambaNova respectivement.

Les chiffres ne mentent pas : dans le scénario d’inférence spécifique, Cerebras possède un avantage générationnel sur le GPU.

Le mot-clé est “inférence”. Le prospectus de Cerebras indique clairement que sa spécialité est la charge de travail à faible latence, pour l’inférence de grands modèles, sans prétendre concurrencer NVIDIA sur la formation de modèles ou le calcul général. L’écosystème CUDA, qui existe depuis 2007, avec ses outils, sa communauté de développeurs, ses bibliothèques tierces, reste une barrière naturelle pour NVIDIA.

Plus important encore, le marché ne reste pas inactif. La nouvelle architecture Vera Rubin de NVIDIA, annoncée pour GTC 2026, comporte 3 360 milliards de transistors, avec des performances revendiquées cinq fois supérieures à Blackwell ; AMD a lancé MI400 avec 3 200 milliards de transistors ; Google TPU v6, Amazon Trainium 3, Microsoft Maia 2, tous ces grands acteurs développent leurs propres puces. NVIDIA a investi plus de 18 milliards de dollars en R&D en 2025, a acheté pour 20 milliards de dollars en décembre dernier les actifs de Groq, startup spécialisée en inférence IA, et en mars, a investi 4 milliards de dollars dans deux sociétés de photonique.

Donc, une formulation plus précise serait : Cerebras ne cherche pas à remplacer NVIDIA, mais à occuper une niche différenciée dans la “inférence” où NVIDIA est en position de leader. C’est une vraie affaire, mais avec une valorisation de 48,8 milliards de dollars pour un chiffre d’affaires de 510 millions, cela implique un multiple de 95 fois le chiffre d’affaires.

La troisième “vente” d’Andrew Feldman

Au-delà des chiffres, il faut parler de l’âme de cette entreprise.

Andrew Feldman est un “serial entrepreneur” sous-estimé de la Silicon Valley. Il n’est pas un fondateur génial en technologie, ni un diplômé d’élite, mais un diplômé de la Stanford Graduate School of Business. Il a été vice-président marketing chez Riverstone Networks (IPO en 2001), puis vice-président produits chez Force10 Networks (vendu à Dell pour 800 millions de dollars en 2011).

En 2007, avec Gary Lauterbach, il fonde SeaMicro, spécialisé dans les serveurs à haute efficacité énergétique, en empilant de petits processeurs à faible consommation pour former des clusters, en opposition aux serveurs à gros cœurs et haute consommation. L’idée était très avant-gardiste, mais le marché était trop tôt. En 2012, AMD rachète SeaMicro pour 334 millions de dollars, Feldman y devient VP pendant deux ans, puis quitte l’entreprise.

Il fonde ensuite Cerebras.

En regardant le parcours de Feldman, une chose intéressante apparaît : il n’est pas un “chip designer”, mais un “investisseur dans l’infrastructure de calcul” alternatif. SeaMicro était un pari sur “les petits cœurs battent les gros cœurs”, mais il s’est trompé : AMD voulait utiliser la technologie de connectivité Freedom Fabric pour sa propre plateforme de serveurs CPU, mais cela n’a pas abouti, et la marque SeaMicro a disparu. Cerebras, en revanche, parie sur “les gros chips battent les petits”, une idée diamétralement opposée.

En un sens, Feldman fait la même chose : il repère dans l’architecture de calcul ces voies “impossibles” que le marché ignore, mise gros, puis utilise ses talents de vendeur pour les faire adopter. Avec SeaMicro, il a su mobiliser l’équipe commerciale de Force10, et AMD a été attiré par son réseau de vente ; avec Cerebras, la plus grande réussite a été d’obtenir G42, permettant à une société hardware dont 80 % du chiffre d’affaires en 2024 provient d’un seul client du Moyen-Orient, de signer un contrat de 20 milliards de dollars avec OpenAI.

Le point final de cette histoire : Feldman est un CEO orienté produit et vente, pas un visionnaire technologique. Il excelle à vendre des produits “qui semblent fous” à des clients prêts à payer une prime pour la différenciation, c’est son alpha.

Comprendre cela est crucial, car cela détermine directement la valeur d’investissement dans Cerebras.

Alors, CBRS vaut-il la peine d’être acheté ?

En superposant ces trois paradoxes, la réponse est bien plus complexe que “oui” ou “non”.

Si l’objectif est de profiter du pic du premier jour d’IPO, avec une sursouscription de 20 fois, dans le secteur très en vogue du matériel IA, et sans véritable alternative à NVIDIA, CBRS a de fortes chances de monter en flèche dès le premier jour. C’est une opération à court terme, basée sur l’événement, sans besoin de jugement approfondi.

Mais si l’on veut faire une “investissement à long terme”, trois points doivent être clarifiés en priorité :

1. Cerebras vaut-il 95 fois le chiffre d’affaires ?

CoreWeave, IPO en mars, a un multiple d’environ 15. NVIDIA, aujourd’hui, tourne autour de 25. Une société avec un chiffre d’affaires de 510 millions en 2025, une concentration client à 86 %, et encore en perte réelle, valorisée à 95 fois le chiffre d’affaires, doit atteindre 3 à 4 milliards de dollars de revenus dans trois ou quatre ans, tout en étant rentable.

Est-ce réalisable ? Tout dépend de la signature du contrat OpenAI de 20 milliards, qui, selon le prospectus, devrait générer environ 15 % de “remaining performance obligations” en 2026 et 2027, soit environ 3,5 milliards de dollars. Si ce rythme est respecté, Cerebras pourrait atteindre 2 milliards de dollars de chiffre d’affaires en 2027, et le multiple de valorisation pourrait devenir raisonnable. Mais tout retard, toute modification stratégique d’OpenAI, ou perte d’un client, pourrait faire s’effondrer cette valorisation instantanément.

2. Quelle est la véritable barrière concurrentielle de Cerebras ?

L’avantage technologique de WSE-3 est réel, mais combien de temps durera-t-il ? NVIDIA avec Vera Rubin, AMD avec MI400, Google avec TPU v6, Amazon avec Trainium 3, Microsoft avec Maia 2, tous ces grands acteurs développent leurs propres puces. La durée du cycle de renouvellement technologique est de 18 à 24 mois. Si Cerebras prend du retard, ses avantages seront rapidement égalés. Son budget R&D, déjà conséquent, reste inférieur de plusieurs ordres de grandeur à celui des géants.

Plus fondamentalement, la question est : la voie des puces wafer-level, sera-t-elle une voie principale adoptée massivement, ou restera-t-elle une niche “spécialiste” ? La réponse n’est pas certaine. L’optimisme dit que si la part de l’inférence dans la calcul total IA passe de 30 % aujourd’hui à plus de 70 %, la niche Cerebras deviendra le marché principal. Le pessimisme, c’est que NVIDIA, en améliorant la performance d’inférence de Rubin, maintiendra cette niche marginale.

3. La gouvernance et les risques géopolitiques

Le prospectus mentionne deux points souvent négligés mais importants :

• Cerebras utilise une structure à double classe d’actions (Classe A / Classe B), avec 99,2 % des droits de vote détenus par les insiders après l’IPO. Même si l’équipe fondatrice ne détient que 5 % des actions en circulation, elle contrôle toujours la société. Cela limite le pouvoir des petits actionnaires externes.

• La société signale deux “failles majeures de contrôle interne” (material weaknesses in internal control over financial reporting). En tant qu’entreprise en croissance, elle pourra bénéficier d’une exemption de l’audit SOX 404(b) pendant cinq ans après l’IPO. Ce n’est pas un signal rouge, mais à noter.

Sur le plan géopolitique, le CFIUS a levé la question du contrôle de G42, mais les restrictions à l’exportation (permis d’exportation vers les Émirats pour CS-2, CS-3, CS-4) restent un facteur à long terme. La politique américaine sur l’exportation de puces IA vers le Moyen-Orient n’est pas encore stabilisée, et tout changement pourrait raviver le risque de queue de l’IPO.

Conclusion

L’IPO CBRS, en tant qu’événement, est la plus importante en 2026 dans le domaine du matériel IA, elle fixe la référence de valorisation de toute la filière dans le marché secondaire, et son comportement influencera la tarification de tous les acteurs liés.

En tant qu’investissement à long terme, c’est une mise à risque élevée, avec une forte incertitude, basée sur la narration “l’inférence comme roi”, la capacité de Cerebras à exploiter OpenAI pour dominer une niche, et la volonté du marché de continuer à valoriser le secteur IA hardware à 95 fois le chiffre d’affaires. La réussite de ces trois conditions simultanément pourrait générer des retours très importants ; leur échec entraînerait une chute brutale.

Pour les investisseurs institutionnels, la stratégie consiste généralement à ne pas acheter le premier jour, attendre les résultats du troisième trimestre, l’avancement des clients clés, et la digestion de la valorisation. Pour les investisseurs individuels, on peut considérer cette IPO comme une petite position en fin de portefeuille, ou comme un pari de conviction total, en relisant ces trois paradoxes.

Ce qui est plus intéressant que la hausse immédiate de CBRS demain, c’est la signification plus profonde : qu’une société dont 86 % du chiffre d’affaires provient de deux entités liées aux Émirats, et qui est encore en perte réelle, puisse être valorisée à 48,8 milliards de dollars, montre à quel point la course au capital dans le secteur de l’infrastructure IA a atteint un niveau extrême.