Controverse sur la limite de 20 % : BlackRock s'oppose à la règle GENIUS, la tokenisation RWA entre dans une période de réévaluation réglementaire

Selon le projet de règle publié en février 2026 par l’Office of the Comptroller of the Currency (OCC), si la proportion d’actifs tokenisés dans un portefeuille de réserves dépasse 20 %, l’émetteur de stablecoins concerné ne pourra pas satisfaire aux exigences de conformité. Cela signifie qu’indépendamment de la qualité des actifs sous-jacents, le format lui-même détermine la limite de conformité.

Ce n’est pas une simple ajustement technique. Le marché mondial des RWA tokenisés a dépassé 19,3 milliards de dollars à la fin du premier trimestre 2026, avec une montée des obligations d’État américaines tokenisées à 15,2 milliards début mai, dont le fonds BUIDL de BlackRock gère environ 2,58 milliards de dollars, devenant ainsi l’une des principales sources de réserves pour plusieurs projets de stablecoins. Une fois cette limite de 20 % inscrite dans la règle finale, non seulement cela brisera la logique de croissance actuelle des RWA, mais cela redéfinira aussi directement la fonction de coût pour les institutions déployant des actifs en chaîne.

Le 2 mai 2026, BlackRock a soumis une lettre officielle de 17 pages à l’OCC, demandant explicitement aux régulateurs d’abandonner cette limite proposée.

Une lettre et sa direction claire

Le 25 février 2026, l’OCC a publié le projet de règle pour la mise en œuvre du GENIUS Act (publié officiellement dans le Federal Register le 2 mars), proposant la possibilité d’établir une limite sur la proportion d’actifs de réserve tokenisés, tout en sollicitant l’avis de l’industrie jusqu’au 1er mai 2026.

Le 2 mai 2026, BlackRock a déposé une réponse officielle. Ce document s’oppose fermement à la fixation d’un plafond quantitatif pour les réserves tokenisées, estimant que cette restriction n’a pas de lien avec les objectifs de régulation de l’OCC. Par ailleurs, il formule trois demandes supplémentaires : élargir la gamme d’actifs de réserve admissibles ; préciser si les ETF sur la dette américaine peuvent être inclus dans la réserve ; ajouter les obligations à taux variable de deux ans à la liste des actifs admissibles.

D’un point de vue textuel, BlackRock ne prône pas directement la suppression de toute régulation, mais suggère de remplacer la limite par un indicateur de qualité d’actifs — c’est-à-dire que le risque doit être évalué en fonction de la qualité de crédit, de la durée et de la liquidité, plutôt que du format de détention ou de transfert via registre distribué.

La limite n’est pas un fardeau récent, mais elle devient un paramètre clé aujourd’hui

Voici les principaux points chronologiques.

2019—2023 : Émergence des obligations tokenisées

En 2021, Franklin Templeton lance le fonds BENJI sur Stellar, devenant le premier fonds monétaire américain enregistré à enregistrer la propriété sur une blockchain publique. À cette époque, la tokenisation des obligations était encore marginale, avec peu d’acteurs institutionnels.

Mars 2024 : Entrée officielle de BlackRock dans le secteur

BlackRock lance le fonds BUIDL via Securitize, composé d’obligations américaines à court terme, de prêts repo overnight et de liquidités, avec un seuil minimum d’investissement de 500 000 dollars, réservé aux investisseurs qualifiés.

En moins de deux ans, BUIDL a atteint environ 2,58 milliards de dollars sous gestion, devenant le plus grand produit d’obligations tokenisées institutionnels en chaîne.

2025—début 2026 : Intégration profonde de la chaîne

BUIDL dépasse le simple produit de gestion d’actifs. En pratique, il constitue plus de 90 % des réserves pour le stablecoin USDtb d’Ethena et le stablecoin JupUSD de Jupiter. Cette chaîne « fonds → stablecoins → DeFi » transforme BUIDL d’un simple outil de gestion en un module de garantie sous-jacent pour le système financier en chaîne.

18 juillet 2025 : Signature de la loi GENIUS

Après adoption par le Sénat (17 juin) et la Chambre (17 juillet), la loi GENIUS est signée par le président le 18 juillet 2025, établissant un cadre juridique complet pour l’émission de stablecoins au niveau fédéral américain.

25 février – 2 mars 2026 : Publication du projet de règle OCC

L’OCC publie le 25 février une notification de projet pour la mise en œuvre du GENIUS Act, et le 2 mars, le texte est publié dans le Federal Register. Le projet inclut une limite de 20 % pour les actifs de réserve tokenisés.

5 mars 2026 : Documents techniques des trois régulateurs

L’OCC, la Fed et la FDIC publient une FAQ conjointe affirmant le principe de neutralité technologique — les titres tokenisés doivent bénéficier du même traitement que les titres traditionnels, indépendamment du type de blockchain (permissionnée ou publique).

Les deux publications, à dix jours d’intervalle, présentent une logique politique différente : la première prône la neutralité technologique, la seconde laisse entendre des restrictions spécifiques liées au format.

2 mai 2026 : BlackRock dépose sa réponse

BlackRock, le lendemain de la date limite de consultation, dépose une lettre claire : opposition à la limite de proportion, recommandant une évaluation basée sur la qualité d’actifs.

En récapitulant cette chronologie, deux points clés apparaissent : d’une part, avant la signature du GENIUS Act, la proportion d’actifs tokenisés dans la réserve n’était pas limitée par la loi fédérale ; d’autre part, la soumission de BlackRock après la clôture de la consultation montre une évaluation interne approfondie, et non une simple démarche formelle.

Impact de la limite sur la chaîne RWA

Avant de juger si une règle constitue un changement structurel, il faut comprendre la position réelle des obligations américaines tokenisées dans le système en chaîne.

Selon rwa.xyz, en mai 2026, le marché total des obligations américaines tokenisées atteint environ 15,2 milliards de dollars, en hausse de 1,06 milliard en 30 jours, avec un rendement annualisé moyen de 3,36 %, et 58 658 adresses détiennent 71 types d’obligations tokenisées. CoinGecko indique qu’au premier trimestre 2026, les obligations américaines tokenisées représentent environ 67,2 % du total des RWA tokenisés (193 milliards de dollars).

Plus important encore, ces obligations ne sont pas simplement stockées passivement. En 2025, la valeur transférée d’obligations américaines tokenisées sur XRP Ledger s’élève à environ 70 millions de dollars ; pour 2026, ce chiffre a atteint environ 352 millions, soit environ 5 fois la totalité de l’année précédente. La mise en chaîne ne se limite pas à une émission, mais évolue vers une nouvelle couche de circulation d’actifs en chaîne.

Dans ce contexte, la limite de 20 % peut se décomposer en trois niveaux d’impact.

Premier niveau : compression directe des produits à forte proportion tokenisée

Selon une analyse récente de Tiger Research, les plus grands détenteurs de BUIDL ne sont pas des institutions financières traditionnelles, mais des protocoles DeFi avec des exigences de rendement et de conformité — Sky/Grove détiennent environ 984 millions de dollars de BUIDL, Ethena possède environ 800 millions de dollars en USDtb. Ces réserves sont fortement concentrées en obligations tokenisées, la limite de 20 % limitant directement leur expansion.

Deuxième niveau : restriction de l’intégration profonde des actifs tokenisés dans la réserve

Par exemple, BlackRock propose dans sa réponse d’autoriser l’inclusion d’ETF sur la dette américaine et d’obligations à taux variable de deux ans dans la réserve. Si l’OCC maintient la limite à 20 %, même si ces actifs sont sur la liste blanche, leur espace de substitution sera artificiellement réduit.

Troisième niveau : frein à l’investissement institutionnel dans l’infrastructure

Les banques, plateformes de trading et dépositaires doivent évaluer la taille totale du marché disponible. La limite de 20 % réduit fortement cette capacité, ce qui pourrait freiner l’investissement dans l’infrastructure, avec des impacts économiques réels au-delà du numérique.

Analyse des opinions : faits, malentendus et interprétations

Arguments en faveur de l’abandon de la limite

La formulation de BlackRock dans sa réponse est hautement rationnelle : elle ne prône pas la suppression de la régulation, mais demande que le risque soit évalué selon la qualité de l’actif — le risque de réserve tokenisée dépend de la qualité de crédit, de la durée et de la liquidité, pas du format de détention.

L’OCC, dans la déclaration conjointe du 5 mars 2026, affirme le principe de neutralité technologique — les titres tokenisés doivent bénéficier du même traitement que les titres traditionnels, sans distinction selon la blockchain. Cependant, le projet de règle du 25 février impose une limite de 20 %, ce qui crée une tension interne : la première prône la neutralité, la seconde introduit une restriction spécifique au format.

De plus, des banques mondiales avancent aussi dans la tokenisation des réserves. En avril 2026, la Hong Kong Monetary Authority a délivré des licences de stablecoins à HSBC et Anchorpoint (joint-venture entre Standard Chartered, HKT et Animoca Brands). Au Japon, Mitsubishi UFJ, Mizuho et Sumitomo Mitsui ont lancé un projet de tokenisation des obligations japonaises (JGB) sur la plateforme Progmat, sur Canton Network, visant la gestion en chaîne et le règlement en 24 heures.

Position prudente : maintien d’un ratio prudentiel

Certains acteurs prônent une période de transition progressive, en établissant une relation non nulle mais contrôlée entre le système bancaire national et le marché des tokens. Ces positions ne s’opposent pas à la tokenisation, mais demandent un délai pour tester la résilience du système.

Il est important de préciser que ces positions prudentes ne soutiennent pas explicitement le chiffre de 20 %. Aucune documentation publique ne montre un consensus clair en faveur de ce chiffre précis.

Distinction entre faits, malentendus et interprétations

Plusieurs points doivent être clarifiés dans le débat autour de cette règle.

Fait 1 : la limite de 20 % est encore une proposition

Au 12 mai 2026, cette limite n’est qu’un projet de règle, soumis à un processus de réglementation formel. Des acteurs comme BlackRock ont déjà soumis des commentaires. La règle peut être modifiée, retirée ou réécrite.

Fait 2 : la loi GENIUS est signée mais pas encore appliquée

Signée le 18 juillet 2025, la loi GENIUS doit encore faire l’objet d’un règlement par les agences fédérales dans l’année, pour une application complète au plus tard le 18 janvier 2027. La période actuelle est donc celle de la rédaction des règles.

Malentendu : la limite équivaut à une interdiction totale de la réserve tokenisée

Le projet actuel ne proscrit pas la tokenisation, mais fixe une limite de proportion dans un portefeuille. Pour les grandes banques, 20 % peut représenter plusieurs fois leur réserve totale, mais pour des protocoles ou produits dépendant fortement de ces actifs, cette limite pourrait freiner leur croissance.

Interprétation étendue : la limite est un signal politique, pas un paramètre technique

La limite de 20 % peut être vue comme une « réservation » réglementaire de l’exposition systémique aux actifs en chaîne. Même si le volume actuel est bien inférieur, fixer un plafond fixe pourrait signifier que, peu importe la maturité du marché, cette proportion restera inchangée — ce qui explique la forte opposition de BlackRock à cette notion de « plafond rigide ».

En réalité, la limite n’est pas encore actée ni confirmée, elle reste en discussion. Sa forme finale dépendra de la version finale que l’OCC rédigera après avoir pris en compte les retours de l’industrie.

Impact sur la chaîne RWA : comment la bataille de la limite influence la prochaine étape

D’un point de vue institutionnel, la certitude ou l’incertitude réglementaire engendre des coûts réels. Voici trois directions d’impact possibles.

Rythme et structuration des émissions de produits réglementés tokenisés

BlackRock, en plus de sa réponse, a déposé le 8 mai 2026 deux nouvelles demandes auprès de la SEC : une pour créer une classe de parts numériques pour le fonds BSTBL (environ 6,1 milliards de dollars), déployée sur Ethereum, et une autre pour un nouveau fonds tokenisé BRSRV, avec un seuil minimum de 3 millions de dollars, déployé sur plusieurs blockchains, ciblant des obligations à court terme et des prêts repo. Si une limite de proportion est intégrée dans la régulation, leur croissance sera limitée.

Larry Fink, CEO de BlackRock, a souvent exprimé la vision que « tous les actifs financiers finiront par être tokenisés ». Sur le plan produit, cela reflète une ambition macro, mais aussi une stratégie concrète d’enregistrement et d’infrastructure.

Reconfiguration du bilan bancaire

Les trois régulateurs ont publié le 5 mars 2026 un document technique affirmant la neutralité technologique pour la détention d’actifs tokenisés. Cependant, si la limite de 20 % est maintenue dans la loi, même les banques souhaitant intégrer ces actifs dans leur bilan seront contraintes par cette limite artificielle, ce qui pourrait freiner leur motivation à investir dans l’infrastructure.

Développement des services de garde, d’audit et de transparence en chaîne

La croissance des obligations tokenisées crée de nouveaux besoins : oracles pour la vérification indépendante, conformité des portefeuilles, preuve d’actifs pour l’audit. En mars 2026, Securitize a annoncé avoir intégré Chronicle pour la vérification en chaîne des actifs BUIDL, avec des données indépendantes sur la détention, la disponibilité et l’intégrité.

Le développement de ces services dépendra largement des attentes à long terme du marché. La présence d’un plafond pourrait réduire l’incitation à investir dans ces infrastructures.

Conclusion

Discuter de la suppression ou du maintien d’un ratio revient à aborder une question fondamentale : lorsque la technologie permet d’évaluer le risque des obligations indépendamment de leur format d’enregistrement, la règle a-t-elle encore une raison d’utiliser ce format pour définir une limite ?

C’est aussi la question de la narration institutionnelle dans le secteur RWA : il ne s’agit pas d’un enjeu sur un token, un fonds ou une règle spécifique, mais de savoir si le système financier traditionnel accepte que le vecteur de risque des obligations puisse être un contrat intelligent ou un certificat papier — l’essentiel étant l’actif lui-même.