Récemment, j'ai vu un événement assez intéressant. Un ancien développeur de Solana a utilisé 11 pseudonymes pour empiler des protocoles sur Solana afin de gonfler les données on-chain, mais il a été découvert. Cela illustre un problème : que signifie réellement le TVL que nous regardons souvent ? Peut-il vraiment refléter la force d’un projet ?

Commençons par la définition de base du TVL. La valeur totale verrouillée est la taille des fonds gérés par un projet DeFi, plus le chiffre est élevé, plus cela semble impressionnant. Mais il y a un piège — le TVL est un indicateur statique, il ne montre que la situation actuelle, personne ne peut prévoir ce qu’il en sera à l’avenir. Le marché des cryptos étant très volatile, si l’incitation d’un projet change ou si le prix du token chute, le TVL peut chuter fortement. Pire encore, le sens du TVL varie complètement selon le type de projet, et au niveau des blockchains publiques, il peut aussi y avoir des doublons dans le calcul.

Dans les DEX, le TVL correspond directement à la liquidité. Uniswap n’a pas de minage ni de staking, donc le TVL représente simplement la liquidité des paires de trading. Mais des projets comme Curve ou Sushi permettent de staker des tokens de gouvernance pour gagner des frais, et ces tokens stakés sont souvent listés séparément dans la catégorie « Staking » chez les fournisseurs de données.

Les protocoles de prêt sont encore plus complexes. Le TVL de Compound est la différence entre les dépôts et les emprunts, c’est-à-dire la somme des fonds encore disponibles dans le protocole. Aave, en plus, permet de staker AAVE et des tokens LP pour obtenir des récompenses, et cette partie est aussi classée séparément. MakerDAO est différent, car il prête en DAI émis par le protocole, ce qui n’affecte pas la valeur des fonds verrouillés, donc le TVL est simplement égal aux dépôts totaux.

Ce qui peut vraiment créer une bulle, ce sont les projets construits sur d’autres protocoles. Par exemple, Convex Finance, qui est un agrégateur de rendement basé sur Curve, utilise en réalité les fonds dans Curve, mais ils sont comptabilisés deux fois. Quand le TVL de Solana atteignait 10,5 milliards de dollars, Saber et Sunny représentaient à eux seuls 7,5 milliards, c’est le même principe.

Les protocoles de staking de liquidité sont aussi sujets à piège. Le stETH de Lido, par exemple, est utilisé comme collatéral dans Aave ou pour fournir de la liquidité sur Curve, mais ces usages sont déjà comptabilisés dans le TVL d’autres protocoles, ce qui entraîne des doublons lorsqu’on fait le total au niveau de la blockchain. En août dernier, DeFi Llama a modifié sa méthode de calcul pour ne plus compter ces doublons dans le TVL de la blockchain, ce qui a fait chuter beaucoup de chiffres, mais cela donne une image plus fidèle.

Les outils comme Instadapp, qui agissent comme des middleware, gèrent aussi des fonds entièrement stockés dans Aave ou Compound, et les inclure dans le total de la blockchain revient à compter deux fois.

En fin de compte, le TVL est un indicateur qui peut être mal interprété, mais il n’est pas totalement inutile. Sur le plan pratique, il permet de comparer la taille des projets horizontalement. Au niveau des blockchains publiques, il y avait effectivement beaucoup de « bruit » auparavant, mais les ajustements récents ont permis d’obtenir des données plus propres. Comprendre ce que le TVL signifie réellement dans différents contextes est beaucoup plus sage que de suivre aveuglément des chiffres en hausse.