Résumé du rapport annuel 2025 et du premier trimestre 2026 de China Securities Medical & Health : La performance du secteur innovant se concrétise, la synergie interne et externe stimule le début d'une transformation qualitative de l'industrie

智通财经APP获悉，中信证券发布研报称，“十五五”开局之年，医药行业首次列为国家新兴支柱产业，紧随其后的价格机制优化改革(集采优化)、支持创新药械高定价、以及推动商业医疗保险发展等行业增量改革政策趋势，叠加国内医药行业在创新领域集中兑现等产业内外催化因素驱动下，看到2026Q1国内医药行业业绩开始修复反转，尤其是创新药、创新器械等新兴产业板块。从宏观角度来看，医保基金和医药工业运行保持稳健，医药改革进入密集期，看到国内医药政策逐渐往支持创新方向倾斜，同时商保和长护险在今年开始进入落地期，带来确定性较高的行业支付增量。从行情和估值来看，2025年以来医药行情已经开始筑底回暖，但是医药基金重仓规模仍处历史低位水平。

医疗健康产业的内外因催化因素都有望在一季度后开启一轮新的高潮，其中最亮眼的创新集中兑现有望继续超预期的延续，以及5月份开始随着包括ASCO、ESMO等国际医药大会的重磅产品数据读出，中国医药创新产品的国际化竞争力将进一步体现，同时政策大变革也开始逐步重新回归到临床价值和需求导向的市场价格定价体系，带来稳定且持续的国内医药市场环境和长坡厚雪的发展主基调，带来行业成长确定性较高的阿尔法和贝塔。建议在一季报后重点关注医疗健康产业投资机会，加大龙头创新医药器械的布局。

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中信证券主要观点如下：

Pharma：L’innovation et la transformation deviennent le moteur principal de l’augmentation du revenu et de la rentabilité.

Les revenus du secteur en 2025 et la croissance du bénéfice net hors éléments exceptionnels par rapport à la société sont respectivement de +2,77% et +5,76%; au premier trimestre 2026, la croissance du chiffre d’affaires et du bénéfice net hors éléments exceptionnels sont respectivement de +4,74% et +5,10%. La structure des principales activités pharmaceutiques évolue rapidement, passant de la médecine traditionnelle à l’innovation pharmaceutique, avec une augmentation progressive du volume des médicaments innovants devenant la principale force motrice de la croissance du chiffre d’affaires. Les entreprises avec une forte proportion d’innovations pharmaceutiques affichent une tendance favorable à la croissance, tandis que celles avec une forte proportion de médicaments génériques et autres activités traditionnelles subissent une pression sur leurs revenus et profits : Hengrui Medicine en 2025, la croissance du chiffre d’affaires et du bénéfice net hors éléments exceptionnels est de 13,0% et 21,7%, avec une part des revenus issus de médicaments innovants atteignant 51,7%; Hansoh Pharma en 2025, la croissance du chiffre d’affaires est de 22,6%, celle du bénéfice net est de 27,1%, avec une part des médicaments innovants à 82,2%; Simcere en 2025, la croissance du chiffre d’affaires est de 16,5%, celle du bénéfice net est de 86,2%; China Biopharmaceutical en 2025, la croissance du chiffre d’affaires est de 10,3%, avec une augmentation de la part des médicaments innovants à 47,8%. Les investissements en R&D continuent d’augmenter, soutenant l’accélération de la transformation vers l’innovation. En 2025, le taux de dépenses en R&D du secteur pharma sera de 13,47%, en hausse de 4,55 points de pourcentage par rapport à 2024; au premier trimestre 2026, ce taux est de 13,03%, en hausse de 4,11 points par rapport au premier trimestre 2025. La forte croissance des dépenses en R&D dans un contexte de revenus élevés reflète une accélération de la tendance globale de transformation vers l’innovation, et avec la maturation progressive des pipelines des leaders du secteur, on prévoit que d’ici 2026, plusieurs données clés de phase III seront publiées et de nouvelles indications approuvées, ce qui pourrait encore augmenter la part des activités innovantes dans le secteur. La réduction progressive des risques liés aux prix des médicaments génériques en raison des baisses de prix lors des achats groupés, ainsi que les revenus issus des accords de développement et de royalties, devraient également commencer à générer des revenus stables cette année, renforçant la performance des principales entreprises pharmaceutiques.

Biotech/Biopharma : De nombreuses sociétés atteignent un point d’inflexion bénéficiaire, la commercialisation domestique et la valorisation globale étant les moteurs clés de la croissance.

Les revenus du secteur en 2025 devraient croître d’environ 27,8%, maintenant une tendance de croissance rapide. La mise sur le marché de nouveaux médicaments et l’expansion des indications, ainsi que les licences de développement commercial, entraînent une croissance rapide des revenus, avec plusieurs biotech et biopharma atteignant un point d’inflexion bénéficiaire : BeiGene en 2025, réalise un bénéfice annuel selon la norme GAAP, avec un bénéfice net de 2,017 milliards de yuans; Innovent, Rongchang, Junshi et d’autres ont également réussi à atteindre la rentabilité annuelle, tandis que plusieurs entreprises de médicaments innovants non encore rentables ont réduit leurs pertes. La commercialisation rapide des produits innovants, notamment ceux avec une valeur BIC/FIC, est un moteur clé de la croissance : l’intégration dans l’assurance maladie domestique et l’exportation vers l’étranger permettent une croissance à double voie, avec une capacité commerciale mondiale renforcée, et la validation de la valeur des produits FIC/BIC. L’amélioration des capacités opérationnelles optimise la structure des coûts, tandis que l’augmentation des réserves de trésorerie soutient la R&D continue. En 2025, la réserve de trésorerie moyenne du secteur biotech augmente de 54,74% par rapport à l’année précédente, tandis que les dépenses en R&D augmentent de 22,50%. Avec la croissance rapide des revenus, le taux de dépenses en R&D diminue de 47,34% en 2024 à 32,45%, illustrant la capacité croissante des biotech domestiques à générer des flux de trésorerie. La croissance des revenus issus des produits en volume et des accords de développement et de licence accélère la génération de flux de trésorerie, permettant à davantage de biotech d’atteindre une boucle vertueuse entre R&D, commercialisation et rentabilité. La voie de la R&D vers la commercialisation et la profitabilité se déploie progressivement, et en 2026, davantage d’entreprises innovantes pourraient atteindre un point d’inflexion bénéficiaire.

L’exportation de médicaments innovants : La valeur mondiale des médicaments innovants chinois continue d’être vérifiée, avec une période intensive de publication de données prévue en 2026.

Depuis 2026, le volume des transactions de licences sortantes de médicaments innovants chinois dépasse les attentes, confirmant la valorisation croissante des pipelines chinois : au premier trimestre 2026, les paiements initiaux des transactions de licence-out ont atteint 3,85 milliards de dollars (soit une hausse de 1066,7% par rapport au T1 2024, et de 229,1% par rapport au T1 2025), pour un total de 52,53 milliards de dollars (hausse de 449,1% par rapport à T1 2024, et de 43,8% par rapport à T1 2025); en se basant sur les données annuelles 2025, la proportion des transactions du T1 2026 par rapport à l’année complète est de 26,7% pour le volume, 49,7% pour les paiements initiaux, et 37,9% pour le total. En vue des nombreux congrès internationaux en 2026 : ASCO, WCLC, ESMO dans le domaine oncologique, ainsi que ADA, ENDO, ACR, ASH dans les domaines métabolique, auto-immun, etc. La qualité et la quantité des résultats de recherche chinois présentés lors de l’ASCO 2026 ont atteint de nouveaux sommets, avec 94 résultats originaux en oral, en hausse de 29% par rapport à 2025 (73), et de 68% par rapport à 2024 (56); pour la première fois, une recherche chinoise a été sélectionnée en session plénière (Kangfang Biotech avec l’essai HARMONi-6 sur l’ivocytumab). La validation du potentiel des pipelines chinois lors de ces événements clés devrait renforcer la valorisation des médicaments innovants chinois à l’échelle mondiale. En résumé, la valeur globale de l’industrie des médicaments innovants chinois s’accroît, et la période intensive de publication de données en 2026 est attendue. Il est conseillé de surveiller : ① la performance potentielle des principales entreprises innovantes; ② la publication de données clés sur les pipelines majeurs; ③ l’accélération de l’internationalisation des pipelines à potentiel mondial.

Dispositifs médicaux : Innovation et internationalisation, deux axes majeurs, attention aux consommables à forte dépense et équipements.

En 2025, la croissance des revenus et du bénéfice net du secteur des dispositifs médicaux est respectivement de -0,51% et -17,29%, en raison de la lutte anticorruption, des achats groupés et du retard dans la mise en place des fonds d’achat médical. La croissance globale est inférieure à la moyenne économique nationale. Pour l’avenir, l’innovation et l’exportation continueront d’être les deux axes principaux de développement. Plus précisément : 1) IVD & ICL : l’effet des achats groupés se manifeste, la performance en 2026 pourrait rebondir, les leaders continueront à gagner des parts de marché après la mise en œuvre. 2) Dispositifs à haute valeur ajoutée : revenus stables, exportations en hausse, rentabilité en amélioration progressive. 3) Dispositifs à faible valeur : après la pandémie, le déstockage s’est bien déroulé, le cycle de croissance s’amorce, avec une performance stable, une forte proportion d’exportation, mais une attention particulière à la fluctuation des changes. 4) Équipements médicaux & upstream : les politiques de renouvellement assurent une croissance stable, mais les stocks élevés nécessitent du temps pour se dénouer, la marge nette est impactée par les achats groupés.

Médicaments génériques essentiels / préparations hospitalières : la performance se redresse rapidement.

En 2025, avec la normalisation progressive de la lutte anticorruption et la reprise des soins liés aux besoins fondamentaux, le secteur affiche une croissance rapide : +10,32% de revenus et +37,69% de bénéfice net hors éléments exceptionnels. La part des dépenses en R&D reste élevée, ce qui pourrait soutenir une augmentation de la valorisation. En 2025, la demande en perfusions a légèrement diminué, avec une croissance de 1,20% du chiffre d’affaires, et une baisse du bénéfice net et du bénéfice net hors éléments exceptionnels de -17,79% et -19,90%, en raison de la baisse des prix suite aux achats groupés et de la concurrence accrue. En 2026, avec la mise en œuvre des réglementations anticorruption les plus strictes, les leaders devraient profiter des réformes de conformité marketing pour gagner davantage de parts de marché.

CRO : La croissance du financement grâce à la dynamique BD innovante, le secteur CRO domestique pourrait connaître une décennie dorée.

En 2025, le chiffre d’affaires du secteur CRO progresse de 13,00%, avec une croissance du bénéfice net et du bénéfice net hors éléments exceptionnels de 87,50% et 30,15%. La reprise rapide de la demande mondiale en R&D biopharmaceutique, combinée à la capacité efficace des CRO chinois, devrait accélérer la croissance à partir du premier trimestre 2026. En 2025, sous l’impulsion de la croissance de la BD innovante domestique, la part des paiements initiaux dans le financement des entreprises chinoises de médicaments innovants augmente, tandis que la part du financement par actions diminue, avec une amélioration structurelle du financement. En 2026, on prévoit une poursuite de la reprise du financement domestique, et la demande en R&D préclinique et clinique devrait continuer à croître, avec une stabilisation du secteur.

CDMO : La demande forte due aux nouvelles molécules, croissance rapide des commandes et des résultats.

En 2025, le chiffre d’affaires du secteur CDMO augmente de 9,35%, avec une croissance du bénéfice net et du bénéfice net hors éléments exceptionnels de 34,26% et 15,47%. La part de marché des petites molécules et des ADC en Chine continue de croître, avec des avantages compétitifs mondiaux (ex : Lilly prévoit d’investir 3 milliards USD dans l’expansion de ses capacités en Chine). La croissance des commandes dans les grandes entreprises et la demande croissante pour le développement de processus et la conception d’essais pour de nouveaux médicaments ou technologies renforcent la perspective à moyen et long terme, avec une demande accrue pour l’externalisation.

Principaux intrants : principes actifs et intermédiaires : la demande reste faible, mais la hausse des prix pourrait être favorisée par le conflit au Moyen-Orient.

Sous l’effet de la baisse des prix lors des achats groupés, de la concurrence accrue et des fluctuations de change, en 2025 et au premier trimestre 2026, la croissance du chiffre d’affaires des principes actifs et intermédiaires est respectivement de -1,27%/-0,19%, avec une baisse du bénéfice net de -23,63%/-4,75%. La guerre au Moyen-Orient continue d’impacter les prix des matières premières, mais la hausse des coûts pourrait entraîner une augmentation des prix des principes actifs. À moyen terme, la stabilité relative de l’approvisionnement énergétique en Chine, et si le conflit persiste, pourrait entraîner un retour de commandes en Chine, comme durant la pandémie.

Chaîne d’approvisionnement en sciences de la vie en amont : tendance de reprise progressive, forte demande de reprise globale.

Avec la reprise des investissements en biotechnologie et la réduction de la compétition par prix dans certains domaines, le secteur montre des signes de reprise. En 2026, la dynamique est favorable : la croissance des investissements en R&D en Chine, la reprise du marché boursier, la relance des critères de cotation du STAR, et l’expansion à l’étranger des entreprises chinoises renforcent la perspective d’une reprise complète. La politique nationale encourage la recherche et l’autonomie de la chaîne d’approvisionnement, offrant des opportunités pour les entreprises locales. De plus, de nombreuses PME dans des sous-secteurs à faible capitalisation présentent une forte sensibilité au bêta.

Produits sanguins : performance sous pression en raison de multiples facteurs, mais l’équilibre offre-demande pourrait revenir.

Sous l’effet de la maîtrise des coûts, de la réforme des paiements, de l’expansion des achats groupés et du contrôle des médicaments, la demande à court terme est faible. Selon les annonces des entreprises cotées, la collecte de plasma en Chine en 2025 a augmenté de 5,6%. La croissance du volume de collecte ralentit, tandis que les importations de produits sanguins ont diminué. À moyen terme, le plasma, ressource rare, reste sous-utilisé en Chine, mais avec l’augmentation des indications pour l’immunoglobuline intraveineuse, l’accumulation de preuves scientifiques, la généralisation clinique et le vieillissement démographique, le marché des produits sanguins devrait croître de façon stable.

Services médicaux : croissance des revenus et des profits, tendance de fond à la reprise.

Au premier trimestre 2026, le secteur des services médicaux montre une faible reprise : croissance de 5% en revenus, 11% en bénéfice net, 10% hors éléments exceptionnels. La croissance est soutenue par : ① la mise en œuvre continue de politiques de stimulation de la consommation, renforçant la confiance des consommateurs ; ② la résilience opérationnelle du secteur, avec une demande accrue et une optimisation de l’offre. La mise à niveau des techniques de chirurgie réfractive a augmenté la valeur moyenne par patient, avec une performance supérieure aux attentes au premier trimestre 2026. La croissance annuelle pourrait atteindre +6,4% en revenus et +15,5% en bénéfice net, faisant du secteur un leader dans la consommation médicale.

Dispositifs domestiques : ajustements des canaux locaux et expansion à l’étranger.

Au premier trimestre 2026, la croissance des revenus, bénéfice net et bénéfice net hors éléments exceptionnels est respectivement de +4%, -12%, +7%. La performance reste stable. La consolidation des équipes de vente et la diversification des canaux, ainsi que l’expansion à l’étranger, devraient soutenir la croissance. Les grandes entreprises chinoises investissent stratégiquement à l’étranger, et à mesure que leurs activités deviennent matures, leurs indicateurs financiers devraient se stabiliser. La croissance et la rentabilité du secteur devraient s’améliorer, notamment avec la mise en œuvre du nouveau régime d’assurance longue durée, qui pourrait générer une nouvelle vague de paiements et valoriser davantage le sous-secteur.

Secteur de la médecine esthétique : pression à court terme, mais reprise attendue.

En raison de la faiblesse macroéconomique, le secteur a connu une performance dégradée au premier trimestre 2026 : -4,1% en revenus et -26,2% en bénéfice net. La poursuite des politiques de stimulation de la consommation pourrait relancer le secteur, avec une reprise attendue sur l’année. La croissance pourrait s’accélérer à mesure que la confiance des consommateurs se redresse.

Commerce pharmaceutique : revenus sous pression, amélioration des profits, tendance de retournement.

En 2025, le secteur affiche +1,72% en revenus, +27,91% en bénéfice net, +18,39% hors éléments exceptionnels. Au premier trimestre 2026, la croissance est de -0,14% en revenus, +8,76% en bénéfice net, +10,00% hors éléments exceptionnels. La baisse des revenus est liée à la réglementation accrue, à la concurrence et à la réduction de l’ouverture de nouvelles pharmacies. À partir du deuxième trimestre 2026, la normalisation réglementaire et la reprise des expansions par les leaders devraient inverser cette tendance.

Santé numérique : Bénéfices de plusieurs facteurs favorables, période de récolte.

En 2025, la croissance du chiffre d’affaires est de 18,59%, avec une tendance à l’accélération au second semestre. La croissance est portée par la demande en médicaments innovants hors établissement, et la digitalisation des canaux de distribution. La rentabilité s’améliore : marge brute à 22,91% (+1,82 points), frais de vente à 7,39% (-0,28 points), frais de gestion à 3,01% (-1,83 points), marge nette à 5,32% (+2,35 points). La croissance du bénéfice net et du bénéfice hors éléments exceptionnels est de +108,88% et +102,28%. La synergie entre la croissance, l’intelligence artificielle et le développement des assurances privées renforce la position de leader du secteur, avec un pouvoir de négociation accru.

Santé par intelligence artificielle : Amélioration de la commercialisation, accélération de la transformation du marché de plusieurs billions.

En 2025, le chiffre d’affaires de l’IA médicale progresse de 27,66%, soutenu par la croissance du secteur. La rentabilité est encore déficitaire (-61,88%), mais la perte se réduit significativement grâce à la croissance des revenus et à la rigidité des coûts. La commercialisation renforcera la croissance future, et 2026 pourrait devenir une année clé pour la concrétisation de l’IA médicale. Avec l’entrée de plus en plus d’entreprises dans la phase de lancement et d’introduction en bourse, la stabilité financière du secteur s’améliorera, renforçant la croissance et la sensibilité au bêta.

Santé traditionnelle chinoise et grande santé : Amélioration notable de la rentabilité des entreprises publiques, anticipation de la mise en œuvre du plan “15e cinq ans”.

Les entreprises publiques de médecine traditionnelle chinoise restent sous pression, avec une croissance en 2025 et au T1 2026 de -1,02% et +0,03% en revenus, et -2,46% et -11,25% en bénéfice net. Les entreprises privées affichent une croissance de 2025 à 2026Q1 de -9,91% à +1,10% en revenus, et de 4,29% à 7,68% en bénéfice net, avec une amélioration significative de la marge brute et de la rentabilité.

Produits de consommation en médecine traditionnelle : performance temporairement faible, point de retournement attendu.

En raison de la pression macroéconomique et du contrôle des prix de Pianzihuang, le secteur affiche en 2025 une baisse de -6,08% en revenus, -16,84% en bénéfice net, et -21,44% hors éléments exceptionnels. Au premier trimestre 2026, la baisse se poursuit : -6,25% en revenus, -17,25% en bénéfice net, -17,84% hors éléments exceptionnels. La fin du contrôle des stocks et des prix, ainsi que l’ouverture des importations de NiuHuang, devraient améliorer la rentabilité et inverser la tendance.

Vaccins biologiques : Ajustements structurels, attente d’un rebond.

En 2025 et au premier trimestre 2026, le chiffre d’affaires chute respectivement de -47,39% et -1,15%, tandis que la perte nette s’atténue (-578,77% en 2025, et une réduction de la perte au T1 2026). La baisse est liée à la diminution des naissances, à la déstockage des produits phares, et à la concurrence accrue. La croissance future dépendra de la relance des volumes et de l’expansion à l’export.

Facteurs de risque :

Risque d’aggravation des tensions géopolitiques ; reprise macroéconomique plus faible que prévu ; baisse des prix lors des achats groupés et intensité supérieure aux attentes ; baisse de l’intérêt pour le financement des biotechs en premier marché ; baisse des prix des consommables à forte dépense et avancée des achats groupés ; échecs en R&D clinique de médicaments innovants ; risques liés aux politiques de santé et d’assurance ; risques liés aux accidents médicaux ; changements de politiques industrielles ; développement insuffisant de la santé numérique ; retard dans la progression des politiques d’assurance commerciale ; intensification de la concurrence sectorielle.