Galaxy : stablecoins, la loi GENIUS et l'évolution du système financier en dollars

Auteur : Thaddeus Pinakiewicz, vice-président de Galaxy Digital Research ; Source : Galaxy Digital ; Traduction : Shaw, Jinse Caijing

Résumé analytique

Si les stablecoins se développent à grande échelle sous la contrainte de réserves du « Loi GENIUS », cela créera une demande continue pour les bons du Trésor américain à court terme, en abaissant légèrement les rendements à court terme, et en transférant directement la demande mondiale de dollars américains dans le système bancaire américain.

Le modèle global de Galaxy Digital Research montre que la croissance additionnelle des stablecoins proviendra principalement de l’étranger, ce qui signifie que le flux de capitaux étrangers vers l’infrastructure financière américaine dépassera largement le volume de migration des dépôts domestiques. Ce qui peut sembler contre-intuitif, c’est que l’effet net final renforcera le système dollar, plutôt que de le déstabiliser.

Nous prévoyons que des milliers de milliards de dollars de dépôts locaux américains afflueront dans les réserves de stablecoins, tandis que des dizaines de trillions de dollars de capitaux étrangers entreront dans le système bancaire américain. La demande structurelle accrue pour les US Treasuries induite par les stablecoins pourrait faire baisser les rendements des bons à court terme de 3 à 5 points de base, permettant chaque année d’économiser plus de 3 milliards de dollars pour le contribuable américain. Nous estimons que chaque dollar de stablecoin émis entraîne une expansion de 0,31 dollar de la création de crédit aux États-Unis. Les pays émergents à faibles institutions financières, ou ceux avec des systèmes faibles, pourraient subir de graves sorties de capitaux dues à la migration vers des stablecoins conformes.

Il est important de préciser : le secteur bancaire subira une pression opérationnelle. Certains dépôts à faible coût migreront, le coût marginal de financement augmentera, et la marge nette des activités sensibles aux taux d’intérêt se contractera. Mais le résultat final ne devrait pas entraîner une contraction systémique du crédit, mais plutôt une redistribution de la structure de création de crédit. Les stablecoins ne diminueront pas la capacité globale d’offre de crédit, mais redistribueront les marges de sécurité entre différents acteurs du marché. Par ailleurs, le segment des taux courts des obligations américaines, très sensible aux variations de rendement, disposera d’un groupe d’acheteurs plus large et plus stable. Le dollar, déjà dominant, verra ses seuils de détention, de transfert et d’épargne globalement encore abaissés.

Lorsque la détention d’actifs de crédit américains devient aussi simple que de télécharger une application, les dépôts locaux dans les économies financières vulnérables commenceront à s’écouler rapidement.

Cet impact pourrait dépasser les frontières américaines. Les pays avec une crédibilité monétaire faible, un secteur bancaire fragile, et des contrôles stricts sur les capitaux, seront soumis à une pression accrue. Si le public peut facilement détenir des actifs de crédit en dollars, les dépôts locaux dans ces régions à haut risque s’évaporeront rapidement. La manière dont la Loi GENIUS consolide le système dollar ne réside pas seulement dans l’optimisation de ses règles, mais aussi dans le affaiblissement de la compétitivité des autres monnaies alternatives.

Ce document considère que, l’impact de la Loi GENIUS dépasse la simple localisation ou la conformité réglementaire des stablecoins, et concerne une transformation profonde de la structure de financement de l’économie dollar : pression sur la marge d’intérêt bancaire, augmentation de la flexibilité de l’émission de dettes, introduction de capitaux étrangers additionnels dans le système financier américain, et pression accrue sur les pays souverains faibles.

Schéma global : La totalité des États-Unis en bénéficie ; certains banques voient leur marge d’intérêt diminuer ; certains systèmes bancaires étrangers perdent des dépôts ; les consommateurs américains et mondiaux détiennent des actifs en dollars plus fluides.

Contexte

Depuis l’entrée en vigueur de la « Loi GENIUS » le 18 juillet 2025, le marché a connu à la fois des analyses rationnelles et des controverses passionnées. Le gouvernement américain la présente comme une politique financière stratégique : réglementer et intégrer localement les stablecoins en conformité, accroître la demande mondiale de dollars, et créer une demande structurelle supplémentaire pour les bons du Trésor à court terme. En ce sens, la loi vise à améliorer l’infrastructure financière, plutôt qu’à simplement réglementer la spéculation sur les actifs technologiques ; elle définit qui peut émettre des dollars numériques, sur quelle base, et qui finance finalement les dépenses publiques américaines.

Les oppositions dans le secteur sont dispersées. Le débat central, au sein du secteur bancaire traditionnel, concerne une question cruciale : les stablecoins conformes à GENIUS, doivent-ils pouvoir payer des intérêts ou des récompenses aux détenteurs ? Les banques craignent que les stablecoins rémunérés entrent en concurrence directe avec leurs dépôts à vue, qui constituent depuis longtemps une source de financement à faible coût et très adhésive, soutenant leur activité de crédit traditionnelle. La principale préoccupation est la stabilité du financement : si une grande partie des dépôts migrent vers des stablecoins entièrement réservés, adossés à des US Treasuries, et offrant des rendements, cela pourrait faire augmenter durablement le coût de financement des banques et affaiblir leur base de dépôts. (La Loi GENIUS interdit explicitement aux émetteurs de stablecoins de verser directement des intérêts aux utilisateurs, mais autorise les échanges à offrir des récompenses pour la détention de stablecoins. La « Loi de Clarté » en cours de négociation prévoit une interdiction totale de telles incitations, sous pression du secteur bancaire.)

L’industrie des actifs numériques, elle, estime que l’idée d’une fuite de dépôts est exagérée. Elle avance que les stablecoins rémunérés ressemblent essentiellement à des fonds monétaires gouvernementaux : des instruments de type cash, investissant dans des dettes publiques à court terme, offrant un rendement de marché avec peu d’intermédiaires. Les fonds monétaires coexistent avec les banques depuis des décennies ; même si le risque de dévalorisation du fonds (valeur inférieure à 1 dollar) existe, c’est un risque que la Loi GENIUS cherche à prévenir via ses réserves et sa réglementation. Mais ces fonds n’ont jamais détrôné le système bancaire communautaire. La position de la cryptosphère est : interdire le paiement d’intérêts sur stablecoins revient à protéger le privilège de financement existant des banques, plutôt qu’à assurer la stabilité du système financier.

Ce document ne détaille pas la complexité législative de la loi, déjà analysée en profondeur par diverses institutions. Il se concentre sur ses clauses structurantes, en tant que contexte, et met en avant les dimensions que le marché considère comme cruciales : bilan, flux de capitaux, incitations du marché. La question centrale n’est pas une évaluation abstraite des avantages ou inconvénients des stablecoins, mais leur capacité à remodeler la configuration globale des actifs et passifs financiers.

L’analyse porte sur l’impact potentiel de la loi sur la finance et la macroéconomie américaines, tout en considérant la différenciation des intérêts globaux. Les dimensions analysées incluent : comment l’expansion des stablecoins sous GENIUS influence la demande et la tarification des bons à court terme, d’où viennent les capitaux additionnels, s’agit-il de nouveaux capitaux ou de substitution aux dépôts existants ; et quels effets secondaires cela aura sur le coût du financement bancaire, la création de crédit, et la structure du secteur financier. Pour cela, il faut combiner règles de réserve, prévisions de croissance des stablecoins, modèles de substitution de dépôts, et flux internationaux de capitaux, que nous décomposerons étape par étape.

Impact sur le marché des Treasuries : volume et mécanismes

Pour évaluer comment la Loi GENIUS pourrait remodeler le marché des bons du Trésor, il faut d’abord comprendre la relation intrinsèque entre la croissance des stablecoins et la demande pour les Treasuries. La loi impose que les réserves des stablecoins soient composées d’actifs de haute qualité, très liquides, à maturité courte. En pratique, la majorité des réserves seront investies dans des bons du Trésor américain à court terme.

Le plus grand émetteur offshore de stablecoins, Tether, détient déjà plus de 1200 milliards de dollars en bons du Trésor à court terme, devenant ainsi le principal détenteur mondial de ces titres, avec plus de 90 % de la détention souveraine mondiale. La Loi GENIUS formalise cette pratique, en la réglementant et en la localisant, consolidant la demande pour ces titres dans la catégorie des actifs de réserve des stablecoins. Par le passé, les réserves de stablecoins incluaient divers autres actifs : billets de banque, or, prêts garantis, autres instruments non gouvernementaux. À l’avenir, ces options seront fortement limitées.

Cela signifie que l’expansion des stablecoins se traduira de façon plus certaine par une croissance de la demande pour les Treasuries, bien plus que par le passé. En équilibre, chaque dollar supplémentaire de stablecoin émis nécessitera l’achat d’environ un dollar de bons du Trésor à court terme, qui sera maintenu en portefeuille jusqu’à son rachat.

Pour estimer cette ampleur, il faut trois éléments clés :

• Prévision de l’offre de stablecoins dans 2 à 5 ans ;
• Analyse historique de l’impact des flux de stablecoins sur la demande de Treasuries ;
• Construction d’un cadre analytique permettant de convertir la croissance totale des stablecoins en demande nette de Treasuries, en tenant compte de la structure variable des réserves.

La conversion de la croissance des stablecoins en demande de Treasuries est plus certaine qu’auparavant.

Prévision de croissance des stablecoins

Actuellement, la capitalisation totale des stablecoins est encore modérée, dans les milliards de dollars, mais la majorité des analystes s’accordent à dire que la Loi GENIUS accélérera leur expansion. Des institutions comme Citigroup, Standard Chartered, Coinbase, JP Morgan anticipent une forte croissance dans les années à venir, mais leurs méthodes diffèrent : certains se concentrent sur le volume des transactions, d’autres sur la substitution d’actifs en dollars, ou encore sur des extrapolations basées sur la vitesse récente de diffusion. La différence de méthodologie est cruciale, car elle influence non seulement la prévision du volume total, mais aussi l’impact potentiel sur le secteur bancaire, la demande de Treasuries, et la configuration du marché financier en dollars.

Citigroup, dans son rapport « Perspectives des stablecoins 2030 », modélise la croissance en analysant la substitution de divers actifs de bilan : dépôts transactionnels, produits d’épargne, fonds monétaires, cash physique, positions offshore en dollars. Cette approche traduit la croissance du marché en une cartographie des flux de capitaux, en identifiant quelles catégories d’actifs en dollars seront remplacées.

Le rapport, publié en avril, prévoit pour 2028 une fourchette de croissance de 422 milliards à 2,3 trillions de dollars, et pour 2030, entre 500 milliards et 3,7 trillions. En septembre, Citigroup a actualisé son modèle : même sans la Loi GENIUS, la croissance des stablecoins est révisée à la hausse, avec une réduction de l’effet de substitution de marché. La prévision de référence donne : 1,2 trillion de dollars en 2028, 1,9 trillion en 2030.

Tous les stablecoins n’ont pas le même impact macroéconomique : un dollar issu de cash physique, et un dollar issu de dépôts bancaires, ont des effets très différents.

Le cœur du modèle Citigroup est la décomposition structurelle : il distingue trois sources de financement — substitution par les dépôts domestiques, migration vers des produits de marché monétaire, et nouveaux besoins d’allocation offshore — et construit une logique reliant la croissance prévue à l’impact sur le financement bancaire et la création de crédit. La suite montrera que chaque augmentation de stablecoins a une signification économique différente : passer de cash à stablecoins, ou de dépôts à vue à stablecoins, n’a pas le même effet. La méthode Citigroup permet de distinguer clairement ces différences.

Standard Chartered, dans son rapport « Stablecoins, hégémonie du dollar et bons du Trésor à court terme », donne la prévision la plus optimiste : une croissance massive jusqu’à 2 trillions de dollars, souvent citée dans la presse. Leur analyse part du fait que, dès avant la Loi GENIUS, la croissance annuelle des stablecoins tournait autour de 50 %. Après l’entrée en vigueur, ils anticipent une accélération à près de 100 %, en phase avec l’expansion continue des échanges crypto. Dans ce scénario, le volume mensuel des transactions en stablecoins pourrait atteindre 6 trillions de dollars d’ici fin 2028, avec une part dans le marché spot des devises passant de 1 % à près de 10 %.

Le modèle de Standard Chartered suppose que la croissance du volume de transactions nécessite une croissance linéaire du stock de stablecoins, et que la vitesse de circulation reste stable (ce qui a été assoupli depuis). Pour atteindre cette croissance, le stock de stablecoins devrait passer d’environ 230 milliards à 2 trillions de dollars, soit une émission supplémentaire d’environ 1,6 trillion. La prévision de référence ne prévoit pas de scénarios pessimistes ou optimistes extrêmes, mais la croissance annuelle moyenne pourrait dépasser 100 %.

Coinbase, dans son rapport « Nouveau cadre de croissance des stablecoins », utilise une modélisation stochastique, extrapolant à partir des tendances historiques, en donnant plus de poids à la période post-2024, sous administration favorable. La vision est que la réglementation, la reconnaissance institutionnelle, et l’écosystème produit vont changer fondamentalement la diffusion des stablecoins.

Prévision de référence : 1,2 trillion en 2028, avec une fourchette pessimiste de 975 milliards à 1,4 trillion. Même dans le scénario pessimiste, Coinbase reste très optimiste sur la croissance, avec un taux annuel composé supérieur à 100 %. La projection pour 2030, basée sur leur modèle, est entre 1,4 et 2,2 trillions.

JP Morgan, dans son modèle, est le plus conservateur et prudent. Il suppose une croissance mensuelle de 2 à 3 %, et prévoit pour 2028 une fourchette de 500 à 750 milliards, et pour 2030, entre 630 milliards et 1,05 trillion.

Enfin, le BPI (Bureau de Politique Bancaire) propose une estimation très optimiste, allant jusqu’à 4 à 6 trillions de dollars de demande potentielle, pour analyser l’impact des stablecoins rémunérés sous la Loi GENIUS.

Le rapport du BPI s’appuie sur un rapport de 2025 du comité consultatif du Trésor américain (TBAC), qui considère très largement tous les dépôts sans intérêt comme potentiellement substituables par stablecoins. La taille critique de ce risque est estimée à 6,6 trillions de dollars — soit plus de 50 % de la masse totale des dépôts bancaires américains, ce qui dépasse largement la prévision la plus optimiste des autres modèles.

Une estimation extrême, basée sur le modèle Baumol-Tobin, calcule que si les stablecoins versent directement des intérêts, la fuite de capitaux pourrait atteindre 4 trillions de dollars. Ces chiffres, très élevés, servent à définir une limite maximale de risque, mais doivent être pris avec précaution. Le modèle Baumol-Tobin repose sur des hypothèses simplificatrices, et ne doit pas être considéré comme une prévision précise, mais plutôt comme une illustration des risques potentiels.

En résumé, ces différentes approches donnent un intervalle raisonnable pour la croissance des stablecoins en 2028 : entre environ 420 et 970 milliards dans le scénario pessimiste, entre 625 milliards et 1,2 trillion dans le scénario de référence, et jusqu’à 2,5 trillions dans le scénario optimiste.

D’ici 2030, ces chiffres s’écarteront encore davantage, avec des prévisions allant de 0,5 à 1,4 trillion dans le scénario pessimiste, de 0,83 à 3,1 trillions dans le scénario de référence, et jusqu’à 4 trillions dans le scénario optimiste.

Pour la suite, nous adoptons une hypothèse de référence prudente : 1 trillion de dollars en 2028, 1,5 trillion en 2030. Ces valeurs, proches du scénario de référence, servent de base pour nos analyses.

Quel que soit le modèle, l’accord général est que : la Loi GENIUS agit comme un catalyseur majeur de la croissance des stablecoins — en réduisant l’incertitude réglementaire, en élargissant la participation institutionnelle, en améliorant leur utilité pour les paiements, ou en renforçant leur crédibilité comme produit dollar global.

Mais la méthode d’analyse est cruciale : atteindre 1 trillion de dollars via une diffusion à l’étranger et une expansion transactionnelle, ou via une substitution aux dépôts bancaires domestiques, aura des impacts économiques très différents. C’est pourquoi la logique derrière la prévision est aussi importante que le chiffre final.

Structure des réserves des stablecoins sous la Loi GENIUS

En se basant sur ces prévisions globales, combien de demande supplémentaire pour les Treasuries à court terme cela peut-il générer ? Bien que la répartition précise des réserves reste à la discrétion des émetteurs, la conformité réglementaire de la Loi GENIUS limite fortement la composition des réserves à quelques catégories d’actifs.

Actuellement, la structure des réserves des stablecoins varie énormément. USDC de Circle, par exemple, détient plus de 97 % en bons du Trésor et cash. USDT, historiquement, a une réserve plus diversifiée, incluant Bitcoin, or, prêts garantis, billets commerciaux, etc. Tether a été plus risqué dans ses premières années, avec seulement 25 % en bons du Trésor à court terme en 2021, mais sa structure s’est stabilisée, avec près de 75 % en bons à court terme et cash.

La Loi GENIUS vise à réduire fortement ces écarts : elle impose des règles strictes sur la composition des réserves, en remplaçant la gestion discrétionnaire par des catégories d’actifs réglementées. L’article 4 exige que les stablecoins conformes maintiennent une réserve pleinement adossée 1:1, composée uniquement de : cash en dollars, fonds déposés à la Fed, dépôts dans des institutions de dépôt, bons du Trésor à court terme (≤93 jours), titres de créance à court terme, opérations de rachat et de prêt de titres du gouvernement, fonds monétaires investis dans ces actifs, et autres actifs équivalents approuvés.

Concrètement, la nouvelle structure de réserve sera plus proche de celle de Circle, plutôt que de la structure diversifiée de Tether. Même si la réserve n’est pas directement en bons du Trésor, la réglementation orientera les émetteurs vers des instruments très sûrs, comme les opérations de rachat de bons du Trésor, ou des fonds monétaires investis dans des titres similaires.

En intégrant la part de bons du Trésor dans ces réserves, et en tenant compte des structures de réinvestissement réglementaires, on peut raisonnablement supposer que 85 % à 95 % des réserves seront finalement investies dans des obligations gouvernementales à court terme. Ce ratio est cohérent avec la conception réglementaire et avec la configuration actuelle des stablecoins conformes (Circle USDC, World Liberty USD1).

En appliquant cette hypothèse, on constate que, dans tous les scénarios, la croissance des stablecoins entraînera une demande supplémentaire significative pour les Treasuries. Même dans le scénario pessimiste, cela représente environ 162 milliards de dollars de demande additionnelle à court terme ; dans le scénario optimiste, cela peut atteindre 3,5 trillions.

Notre hypothèse de référence — 1 trillion en 2028, 1,5 trillion en 2030 — implique qu’en 2028, la demande structurelle pour les bons à court terme sera d’environ 600 milliards de dollars, et en 2030, d’environ 1,2 trillion.

Ce changement de structure de réserve induira une demande de marché pour des actifs très sûrs, qui représentera une part importante de la demande globale. La question est : le marché pourra-t-il absorber cette demande sans distorsion ? La réponse probable est oui, mais pas de façon passive.

Lorsque la courbe des rendements des Treasuries à court terme est poussée à des niveaux très élevés, ou lorsque la demande pour des collatéraux sûrs est forte, les rendements à court terme peuvent même devenir négatifs. Si la demande de réserves en stablecoins devient massive et peu sensible au prix, le marché à court terme pourrait connaître une nouvelle configuration : ce n’est pas la fonction du marché qui disparaît, mais la sensibilité aux rendements qui diminue, sous l’effet de règles réglementaires et de la conception des produits. En clair : il est possible que les émetteurs de stablecoins soient même prêts à payer pour détenir ces obligations, si cela leur permet d’accéder à un collatéral conforme.

Mais en pratique, le Trésor américain ne laissera probablement pas cette demande non satisfaite. Si la demande pour les bons à court terme devient structurelle, le gouvernement aura intérêt à augmenter leur émission, notamment en émettant plus de bons à court terme, pour répondre à cette demande. Cela permettrait de réduire le coût global de financement, et de faciliter le refinancement des dettes arrivant à échéance.

Ce point est crucial : la stratégie de financement du gouvernement américain privilégie déjà l’émission de bons à court terme, qui sont moins coûteux et plus flexibles. La croissance de stablecoins pourrait renforcer cette tendance, en créant une base solide de demande pour ces titres. La conséquence, c’est que l’offre de bons à court terme s’adaptera pour absorber cette demande, plutôt que de faire pression sur les titres à long terme. La courbe des rendements à court terme deviendra plus plate, et le financement du déficit sera plus efficace.

Ce scénario est cohérent avec la stratégie globale du Trésor : privilégier l’émission de bons à court terme pour financer la croissance, plutôt que d’émettre massivement à long terme. La croissance des stablecoins pourrait ainsi renforcer la structure de financement à court terme, en faisant du segment à court terme le canal principal de la croissance du dollar numérique.

Impact sur les rendements

Les flux de capitaux liés aux stablecoins conformes, en particulier ceux investis dans des actifs à maturité courte, auront un impact notable sur les rendements à court terme. Mais de quelle ampleur ?

La Banque des règlements internationaux (BRI) et Coinbase ont étudié l’impact historique des fluctuations massives des réserves de stablecoins sur la courbe des rendements à court terme. Leur méthode consiste à repérer les périodes où la volatilité des stablecoins est forte, puis à analyser la corrélation avec les variations des rendements à 3 ou 10 ans, en contrôlant l’ensemble des facteurs macroéconomiques.

Les deux études estiment que la sensibilité des rendements à court terme aux flux de stablecoins est mesurable, en points de base, sur des horizons de 10 ou 30 jours. La tendance est claire : une entrée de fonds équivalente à deux écarts-types (environ 31 milliards de dollars) peut faire baisser le rendement à 3 mois de 2,5 à 3,5 points de base, voire jusqu’à 5-8 points en période de rareté de ces titres.

Deux différences importantes émergent : la BRI considère que l’impact est plus durable, car les flux massifs de stablecoins persistent ; Coinbase, en intégrant un facteur d’autorégression, pense que le marché reviendra à la moyenne à moyen terme, une fois la correction terminée.

Lequel de ces scénarios l’emportera ? Cela dépend de la nature de la demande : si elle est principalement de court terme, ou si elle devient une nécessité structurelle. Dans le contexte de la Loi GENIUS, la demande structurelle est plus probable, et l’analyse suivante s’appuiera sur cette hypothèse.

Une différence clé dans la modélisation : il ne faut pas se limiter à la structure historique des réserves pour prévoir la demande future. La Loi GENIUS, en imposant une composition stricte, devrait augmenter la part des obligations dans les réserves. En ajustant le modèle, on suppose que la part de bons du Trésor dans la réserve passera de 75 % à 85 %, ce qui reflète une augmentation marginale de la part de la dette publique en garantie.

Avec cette hypothèse prudente — 1 trillion de dollars en 2028, 1,5 trillion en 2030 — on prévoit une baisse des rendements à 3 mois de 3 à 4,4 points de base d’ici 2030, avec des baisses proches de 10 points en période de tension. Dans un scénario plus optimiste, notamment avec la substitution par des actifs proches, la baisse pourrait atteindre 14 à 20 points.

La courbe des rendements à court terme, généralement ancrée par le taux directeur de la Fed, sera aussi influencée par d’autres facteurs : spreads entre les bons à court terme et les swaps OIS, entre les bons et d’autres collatéraux, ou encore par la valorisation relative des échéances proches. La demande de stablecoins, en tant que collatéral rigide peu sensible aux prix, pourrait faire baisser durablement ces spreads, et augmenter la demande pour des collatéraux très liquides.

Il est aussi possible que la sensibilité historique sous-estime l’impact futur : si la croissance des stablecoins dépasse la capacité d’adosser ces actifs à des obligations américaines conformes, la réaction du marché pourrait être plus forte. La croissance de stablecoins pourrait alors exercer une pression plus importante sur les rendements, en dépit de l’offre limitée.

Une contrepartie importante est que, si la demande structurelle devient durable, le gouvernement américain aura tout intérêt à augmenter l’émission de bons à court terme, pour répondre à cette demande. La croissance de l’offre de ces titres à court terme, combinée à une demande stable, pourrait faire baisser encore davantage les rendements, dans une dynamique d’équilibre.

Ce scénario, cohérent avec la stratégie de la Fed et du Trésor, renforcerait la stabilité des financements à court terme, tout en limitant la volatilité des taux. La croissance des stablecoins pourrait ainsi contribuer à une baisse durable des coûts de financement, en particulier à court terme.

Sources et effets sur le marché

Les études de la BRI et de Coinbase montrent que l’impact historique des flux massifs de stablecoins sur la courbe des rendements à court terme est mesurable, mais modéré. La sensibilité estimée est de quelques points de base, sur des horizons de 10 à 30 jours. La tendance est que chaque entrée de 31 milliards de dollars peut faire baisser le rendement à 3 mois de 2,5 à 3,5 points de base, voire plus en période de tension.

Les deux modèles diffèrent sur la durabilité de cet impact : la BRI pense qu’il est plus durable, Coinbase que la correction reviendra à la moyenne. La question est de savoir si la demande est de court terme ou structurelle. Dans le contexte de GENIUS, la demande structurelle est plus probable, et l’impact pourrait durer.

Une autre différence concerne la prévision de la réaction du marché : il ne faut pas se limiter à l’histoire, mais aussi considérer que la croissance des stablecoins pourrait dépasser la capacité d’adosser ces actifs à des obligations conformes. Si cela se produit, la réaction du marché pourrait être plus forte, avec une baisse plus importante des rendements.

En résumé, la croissance des stablecoins conformes pourrait faire baisser durablement les rendements à court terme, en particulier si la demande devient structurelle. La réponse du marché dépendra aussi de la capacité du gouvernement à augmenter l’émission de bons à court terme pour absorber cette demande.

En conclusion, la croissance des stablecoins, sous la contrainte réglementaire, pourrait renforcer la stabilité et réduire les coûts de financement à court terme, tout en modifiant la dynamique des taux et la composition du collatéral.

Ce résumé synthétise les principaux mécanismes et impacts anticipés, en insistant sur la nécessité d’une analyse fine des flux, des structures de réserve, et des réponses politiques pour comprendre l’effet global.