Pantera Capital : Rapport sur l'état de la tokenisation au premier trimestre 2026

Auteur : Franklin Bi · Ally Zach · Danning Sui

Traducteur : Jiahua, ChainCatcher

Ce rapport a été rédigé par l’équipe de recherche de Pantera Capital, avec des données provenant de RWA.xyz, DeFiLlama et de documents de protocoles publics. Le tableau de bord interactif complet est disponible ici.

Chaque grande banque a sa propre stratégie de tokenisation. Mais combien d’entre elles sont réellement des infrastructures ? Combien ne sont que du “papier collé en ligne” ? (Au début d’Internet, les journaux se contentaient de coller des articles imprimés tels quels sur des pages web. La vitesse augmentait, la couverture s’étendait, mais le produit lui-même ne changeait pas.)

Nous avons construit un tableau de bord sur l’état actuel de la tokenisation et un indice de progrès de la tokenisation (TPI) pour y voir plus clair.¹

I · Résumé exécutif

La tokenisation aujourd’hui : phase du “papier collé en ligne”

320,6 milliards de dollars de capitalisation totale suivie, en forte croissance par rapport à environ 200,6 milliards en 2024.

2,04 en score TPI global moyen (sur 5), couvrant 542 actifs en ligne évalués.

77,6 % encore en “couche d’emballage” (Wrapper), 11,1 % en couche hybride, 2,7 % en couche native.

La tokenisation est l’un des récits les plus centraux du secteur cryptographique institutionnel d’ici 2026. Chaque grande banque, dépositaire et société de gestion a désormais sa stratégie de tokenisation.

Mais l’activité du marché elle-même ne nous dit pas si les actifs tokenisés libèrent tout le potentiel de la blockchain ou s’ils ne sont qu’une couche numérique superposée à une infrastructure traditionnelle.

Ce rapport examine 593 actifs dans 11 catégories, avec une capitalisation totale d’environ 321,1 milliards de dollars.

Nous utilisons l’indice de progrès de la tokenisation de Pantera Capital (TPI) pour évaluer 542 actifs actifs. Ce cadre s’articule autour de trois dimensions de maturité on-chain : émission et rachat, transférabilité et règlement, complexité et composabilité. Chaque dimension est évaluée de 1 à 5, la moyenne des trois donnant le score TPI global.²

La moyenne du marché entier est de 2,04 sur 5. Selon notre cadre de stratification, environ 77,6 % des actifs suivis relèvent de la “couche d’emballage”, 11,1 % de la “couche hybride” (Hybrid), et seulement 2,7 % de la “couche native” (Native).

Ce cadre ne vise pas à nier la valeur des produits de la couche d’emballage. Dans de nombreux cas, ils reflètent ce que les clients, émetteurs et régulateurs acceptent aujourd’hui : des structures familières, une réglementation plus stricte, et une amélioration progressive de l’efficacité dans la distribution, le règlement et l’accès.

L’objectif du TPI n’est pas de rejeter cette étape initiale, mais d’identifier où le système on-chain commence à remplacer substantiellement les processus hors chaîne, et où les actifs tokenisés commencent à débloquer des fonctionnalités que l’infrastructure traditionnelle ne peut pas fournir.

Les médias en ligne à leurs débuts copiaient simplement des articles dans des sites web. La vitesse de publication augmentait, la couverture s’étendait. Mais le format restait identique, le produit n’était qu’un article imprimé digitalisé.

Personne n’avait anticipé à quoi ressemblerait un média natif de l’Internet : podcasts, flux d’informations recommandés par algorithme, visualisations interactives, plateformes de créateurs, formes qui étaient impossibles à l’époque de l’impression.

La tokenisation est actuellement dans cette phase de “papier collé en ligne”. Le marché de 321 milliards de dollars a déjà prouvé que les actifs peuvent être distribués sur la chaîne. Mais il n’a pas encore produit d’outils financiers natifs qui définiront le véritable avenir de la tokenisation : conformité programmable, gestion autonome des collatéraux, optimisation en temps réel des rendements, gouvernance intégrée, capacité à décomposer un actif en flux de risque et de revenu.

Ces produits ne peuvent pas être simplement “emballés” à partir de versions hors chaîne ; ils doivent être créés nativement sur la chaîne.

Ce qui pousse Internet hors de la phase du “papier collé”, ce n’est pas une idéologie, mais la pression produit : cycles de feedback plus rapides, nouveaux comportements utilisateurs, nouvelles méthodes de monétisation, et des formes de contenu qui ne peuvent exister que dans un nouveau média.

Le chemin d’évolution de la tokenisation pourrait suivre un schéma similaire. La prochaine étape ne sera pas simplement “mettre plus d’actifs sur la chaîne”, mais créer des produits financiers “plus performants parce qu’ils sont sur la chaîne” : ils supportent un règlement continu, peuvent optimiser en temps réel les collatéraux, distribuer les revenus de façon programmable, intégrer la conformité dans le code, et décomposer la propriété, les flux de trésorerie et le risque en nouveaux blocs de construction financiers.

² Le score TPI sert uniquement à évaluer la maturité technique et structurelle de la tokenisation, et ne constitue pas une recommandation d’investissement ou une évaluation de la valeur ou des perspectives de performance d’un actif sous-jacent.

II · Tableau de bord de l’état actuel de la tokenisation

Pour suivre la progression de la sortie de la phase du “papier collé”, nous avons lancé un tableau de bord “État de la tokenisation”, un tableau de bord sectoriel mis à jour trimestriellement.

Ce tableau de bord intègre des données structurées provenant de RWA.xyz, DeFiLlama, et autres sources publiques, combinées à la méthodologie de l’indice de progrès de Pantera et à une évaluation par actif, offrant une couche analytique interprétable, illustrant l’évolution de la tokenisation entre émetteurs, plateformes, catégories d’actifs et zones géographiques.

Carte du marché (Market Map) : organisation des actifs tokenisés par valeur et TVL, couvrant secteurs, plateformes et blockchains, montrant où le marché a le plus d’traction et où la valeur est concentrée.

Aperçu de l’écosystème (Ecosystem Overview) : exploration interactive des actifs, plateformes et classifications de marché.

Indice de progrès de la tokenisation (TPI) : évaluation selon trois dimensions — émission et rachat, transférabilité et règlement, complexité et composabilité — pour chaque actif, indiquant à quel stade de maturité la propriété, la valeur et le TVL se trouvent.

Six découvertes clés sur l’écart entre spéculation et maturité

1. La majorité des émissions sont limitées (91,1%)

La moyenne du score d’émission et de rachat est de 1,82, le plus faible des trois dimensions TPI. Sur 542 actifs évalués, 494 ont encore un score de 1 ou 2, ce qui signifie que la création et la sortie contrôlées par un gestionnaire restent la norme.

Les barrières à l’émission sont faibles, celles au rachat limitées — voilà la situation du marché.

2. La transférabilité s’améliore plus vite que l’émission (37,8%)

L’interopérabilité et le règlement sont les dimensions les plus avancées, avec une moyenne de 2,29 ; 205 actifs ont atteint un score de 3, indiquant la formation d’une zone intermédiaire où les actifs peuvent circuler sur la chaîne, même si la blockchain n’est pas encore le seul registre souverain.

Mais seulement 35 actifs (6,5%) ont atteint 4 ou 5, la souveraineté sur la chaîne restant rare.

3. La composabilité dans DeFi est fortement concentrée (12,0%)

Sur 542 actifs, seuls 65 ont un score ≥3 en complexité et composabilité, seuil pour une intégration substantielle à DeFi.

Les stablecoins dominent en valeur absolue (environ 26,4 milliards de dollars verrouillés dans DeFi) ; en termes de pénétration par catégorie, le crédit privé (21,4%) et les stratégies de gestion active (19,6%) sont celles où la valeur active sur la chaîne est la plus élevée hors stablecoins.

4. Les stablecoins ont atteint une véritable échelle opérationnelle (2,67)

Le score TPI moyen des stablecoins est d’environ 2,67, nettement supérieur à la moyenne du marché, restant la seule catégorie avec une grande échelle économique et une utilité réelle sur la chaîne.

Les autres catégories restent en phase d’émergence, même si leur croissance est rapide.

5. Le marché s’élargit mais ne s’approfondit pas (168)

En 2025, 168 nouveaux actifs ont été lancés, contre 78 en 2024. La valeur totale suivie est passée d’environ 200,6 milliards en 2024 à 313,7 milliards en 2025, et à 320,6 milliards dans le dernier snapshot 2026.

La couverture s’étend, mais la vitesse de nouvelle émission dépasse encore celle de la construction d’une infrastructure profonde.

6. La taille et le progrès commencent à converger

Au niveau des catégories, une relation directionnelle apparaît : les catégories plus grandes tendent à avoir un TPI moyen plus élevé.

Mais cette relation reste superficielle. Le capital commence à se tourner vers des structures plus solides, mais la majorité du marché reste dans des zones de progrès moyen ou faible, plutôt que dans une conception native véritable.

III · Contexte et motivation

Chaque banque a sa stratégie de tokenisation, mais peu construisent une infrastructure

Le fonds BUIDL de BlackRock a dépassé 2 milliards de dollars d’actifs sous gestion en avril 2025. Le fonds FOBXX de Franklin Templeton opère en chaîne depuis 2021. Kinexys de J.P. Morgan traite des dizaines de milliards de dollars par jour. Les gros titres décrivent un secteur en rapide mutation.

Mais ces titres ne mesurent que des indicateurs superficiels. Un actif tokenisé qui fonctionne sur une blockchain permissionnée, nécessite un rachat OTC manuel, ne peut être transféré qu’avec l’accord de l’émetteur, et n’a pas d’intégration DeFi, est fonctionnellement identique à une valeur mobilière traditionnelle avec un reçu blockchain.

La tokenisation ajoute une couche de données, mais ne change pas la façon dont l’actif fonctionne réellement.

Ce rapport introduit un cadre pour distinguer la tokenisation précoce de celle qui repose sur une infrastructure de marché plus native.

Nous avons constitué une base de données de 593 actifs tokenisés, intégrant les meilleures informations publiques provenant de DeFiLlama, RWA.xyz, et autres sources³, et évalué tous les actifs visibles par un cadre d’évaluation unifié.

Nous évaluons chaque actif selon trois dimensions de maturité on-chain, pour répondre à une question concrète : jusqu’où la tokenisation a-t-elle progressé ? Où en est-elle encore à ses débuts, dans la phase du “papier collé” ?

Dans ce sens, ce rapport ne cherche pas à juger si la tokenisation est “réelle”, mais plutôt à identifier quels produits restent de simples copies numériques du secteur traditionnel, et lesquels commencent à développer des fonctionnalités supportées uniquement par le marché on-chain.

Les destinataires principaux sont les responsables des actifs numériques dans les banques et sociétés de gestion, confrontés à la décision de construire ou d’acheter leur infrastructure de tokenisation. Les données de ce rapport doivent leur permettre de benchmarker leurs produits, et d’identifier où se forment les véritables avantages compétitifs.

Il constitue aussi une ressource pour les constructeurs natifs cryptographiques, pour évaluer où se trouvent les plus grands écarts entre l’état actuel et le potentiel dans chaque catégorie d’actifs et phase de cycle.

IV · Méthodologie

Cycle de vie de l’actif

Nous modélisons le cycle de vie d’un actif tokenisé comme un processus linéaire. Il commence par “Originate & Structure” : la mise en place juridique hors chaîne (création de l’entité, SPV/trust, enregistrement).

Ce stade n’est pas évalué dans le score, non pas parce qu’il est peu important, mais parce qu’il varie énormément selon la juridiction, n’est pas encore stabilisé, et ne peut pas être évalué de façon cohérente à l’échelle du marché.

À long terme, cette situation changera. Avec une réglementation plus claire et une structuration de marché standardisée, la conception juridique deviendra un différenciateur plus pertinent entre produits.

Au fil du temps, la représentation native dans la structure juridique — propriété, restrictions, faillite, droits de rachat — sera aussi importante que le mécanisme on-chain. Aujourd’hui, nous considérons la structure juridique comme un contexte important, tout en concentrant le TPI sur les dimensions opérationnelles qui peuvent être comparées plus facilement entre actifs.

Les trois dimensions du TPI

En partant de ces trois étapes clés, nous évaluons trois aspects d’autonomie et de nativeness on-chain :

• Émission et rachat : l’actif peut-il être créé et détruit de façon plus autonome et symétrique sur la chaîne ?
• Transférabilité et règlement : la blockchain est-elle le registre souverain de gestion et de règlement, ou simplement une copie hors chaîne ?
• Complexité et composabilité : l’actif peut-il être utilisé via des contrats intelligents, et sa capacité à générer une composabilité de ses flux de revenus ?

Illustration 1. Cycle de vie de l’actif tokenisé et dimensions du TPI

Les trois phases évaluées, de gauche à droite : Mint & Burn (création et destruction), Trade & Transfer (liquidité et contrôle du registre), Deploy & Earn (capacité de gestion autonome et intégration DeFi).

Le TPI évalue chaque actif sur ces trois dimensions, de 1 à 5. Les dimensions sont orthogonales : un actif peut avoir une haute transférabilité mais une faible composabilité, ou inversement. La note globale est la moyenne des trois.

Chaque dimension repose sur la précédente — on ne peut pas déposer un actif dans Aave si on ne peut pas d’abord le transférer à un contrat Aave.

Critères de notation : Définition de chaque niveau

L’objectif n’est pas de noter la complexité en soi, mais de distinguer les parties du processus de tokenisation où le système on-chain commence réellement à remplacer le hors chaîne.

Chaque critère vise à capter une forme de progrès : la symétrie entre émission et rachat, la souveraineté du registre, et la capacité à déployer l’actif dans une infrastructure programmable.

Émission et rachat

_ Tableau 1. Critères de notation pour l’émission et le rachat_

_ Tableau 2. Critères de notation pour la transférabilité et le règlement_

_ Tableau 3. Critères de notation pour la complexité et la composabilité_

Trois niveaux : couche d’emballage, couche hybride, couche native

Pour rendre le TPI plus lisible à l’échelle du marché, nous classons les actifs en trois niveaux selon leur score global moyen.

Ce classement vise à transformer une note isolée en une vision plus intuitive, montrant où en est la trajectoire d’un actif de la simple digitalisation à un produit financier véritablement natif.

Nous utilisons la moyenne du TPI global pour stratifier :

Tableau 4. Les trois niveaux de la tokenisation

Ces seuils ne signifient pas que la maturité progresse à un rythme parfaitement uniforme. Ils offrent une façon pratique de résumer combien de l’actif a réellement migré sur la chaîne dans son cycle de vie.

• Couche d’emballage : l’actif est principalement une preuve numérique d’un actif sous-jacent, qui reste géré hors chaîne. La blockchain peut améliorer la distribution ou la visibilité, mais ne constitue pas une couche opérationnelle souveraine.
• Couche hybride : certaines parties du cycle de vie sont sur la chaîne, comme l’émission, le transfert, le règlement ou une composabilité limitée, mais les fonctions clés dépendent encore d’intermédiaires hors chaîne, de processus juridiques ou de contrôles manuels.
• Couche native : l’actif est conçu pour fonctionner principalement sur la chaîne. L’émission, le transfert, le règlement, et au moins une partie de la gestion continue sont gouvernés par des contrats intelligents, avec une dépendance minimale à l’infrastructure hors chaîne.

Ce cadre de stratification doit être vu comme une couche d’interprétation au-dessus du TPI, et non comme un substitut aux scores de chaque dimension. Deux actifs peuvent se trouver au même niveau pour différentes raisons : l’un peut être très transférable mais peu rachetable, l’autre très composable mais avec des contraintes opérationnelles.

Ce classement aide à comprendre où se situe le marché, et pourquoi.

⁴ Toute mention d’actifs dans ce rapport est à titre illustratif uniquement, et ne doit pas être interprétée comme une recommandation d’investissement ou d’achat/vente de titres ou tokens.

V · Analyse de données

593 actifs, 11 catégories, 320,6 milliards de dollars suivis

L’analyse suivante couvre 542 actifs évalués parmi les 593 (les 51 actifs restants étant en phase pilote ou en annonce, non encore listés).

Les données par actif proviennent de RWA.xyz, DeFiLlama, documents de protocoles, et sources publiques d’actualités et de recherches. Les données TVL et AUM sont actualisées au premier trimestre 2026.

Les données de déploiement réseau sont basées sur la vérification de contrats sur Etherscan, Solscan, Polygonscan et Basescan. En intégrant ces sources, nous avons consolidé une série d’indicateurs de valeur de marché (y compris la capitalisation des ponts, l’AUM, la valeur active sur la chaîne ou en activité) en une seule couche de valeur de marché.

Ensuite, nous avons associé cette couche de valeur à un ensemble de métadonnées plus larges, traitées avec l’aide d’un LLM : émetteurs, sponsors, plateformes, juridictions, actualités.

Nous avons aussi pris un instantané du “DeFi Active TVL” de DeFiLlama, comme mesure de la TVL productive sur la chaîne, pour alimenter la discussion sur la composabilité en DeFi, inspirée par le travail de Nexus Data Labs.

La catégorisation normalisée des actifs est l’un des aspects les plus difficiles de la constitution de ce dataset. En coordonnant plusieurs sources de classification, nous avons consolidé le marché en 11 catégories :

Le marché est en phase d’emballage, en transition vers la couche hybride

Environ 77,6 % des actifs suivis relèvent de la couche d’emballage, seulement 11,1 % ont atteint la couche hybride, et 2,7 % la couche native. En d’autres termes, la tokenisation a atteint une échelle de représentation, mais pas encore une pleine fonctionnalité sur la chaîne. La majorité reste hors chaîne, même si de plus en plus d’actifs font des pas significatifs dans cette direction.

Les stablecoins sont un cas évident de spécialité, et la catégorie la plus mature : 14 % des actifs dans cette classe atteignent la couche native. Ils disposent du groupe le plus large en couche hybride et de la plus grande part en couche native, suivis par les stratégies de gestion active et le crédit privé.

Les bons du Trésor américain, marchandises et private equity montrent des signes précoces d’évolution vers des structures plus hybrides, mais restent majoritairement en couche d’emballage.

Les infrastructures RWA sont considérées comme une catégorie à part.

Ce n’est pas une classe d’actifs avec une capitalisation comparable aux autres, mais nous évaluons ces éléments avec le TPI en utilisant les informations disponibles. Elle inclut aussi la majorité des pilotes et annonces à venir, indiquant que beaucoup d’infrastructures et de cadres juridiques sont encore en construction autour de l’écosystème RWA.

Nous résumons ci-dessous 51 actifs non évalués, principalement des pilotes ou annonces de RWA en phase de lancement. La majorité se concentre sur l’infrastructure RWA, avec une répartition géographique large.

Lancement d’actifs et croissance du marché en 2025

168 nouveaux actifs tokenisés en 2025, soit une croissance de 115 % par rapport aux 78 en 2024. La période 2023-2025 reflète un FOMO institutionnel, chaque acteur majeur cherchant à lancer rapidement ses produits tokenisés.

Mais le score TPI global n’a pas augmenté proportionnellement. Le marché s’élargit, mais ne s’approfondit pas. La majorité des nouveaux entrants reproduisent le modèle de la couche d’emballage de premier niveau, plutôt que d’étendre la capacité de la tokenisation.

Les données montrent clairement que l’émission est concentrée dans quelques catégories, plutôt que répartie uniformément. Sur les deux dernières années complètes (2024 et 2025), le crédit privé domine avec 48 émissions, suivi de stablecoins avec 46, puis immobilier avec 36, et bons du Trésor américain avec 32.

En valeur, même si la diversification des émissions progresse, le marché continue de croître rapidement : la valeur totale suivie est passée d’environ 200,6 milliards de dollars en 2024 à 313,7 milliards en 2025, et environ 320,6 milliards dans le dernier snapshot 2026.

Cela représente une augmentation d’environ 120,5 milliards depuis 2024, soit une croissance d’environ 60 %, renforçant l’idée que la tokenisation s’étend non seulement en nombre d’actifs, mais aussi en valeur totale, avec une croissance composée significative.

Les stablecoins détiennent 293 milliards de dollars, soit 91,6 % de la capitalisation totale suivie

Les stablecoins dominent la valeur des actifs tokenisés, représentant plus de 293 milliards de dollars (environ 92 %) du marché total suivi de 320,6 milliards. Sous l’effet de la demande institutionnelle pour des rendements on-chain, les bons du Trésor américain ont atteint environ 120 milliards de dollars.

Les marchandises ont aussi fortement augmenté, atteignant environ 71 milliards de dollars, mais cette hausse reflète surtout la hausse du prix de l’or en 2025 : les produits en or tokenisé existants ont pris de la valeur en raison de la hausse du sous-jacent, plutôt que par de nouveaux actifs mis en chaîne.

Les autres catégories de longue traîne — private equity, immobilier, corporate bonds — restent faibles en AUM. La valeur du marché est concentrée dans les catégories qui ont atteint une maturité on-chain plus avancée, plutôt que dans celles où les annonces institutionnelles sont les plus nombreuses.

Les institutions ont porté le bon du Trésor américain à 120 milliards de dollars, devenant la deuxième plus grande catégorie d’actifs en chaîne

La tokenisation du Trésor américain (appelée ici “T-Bill”) est un cas de succès notable : passant de quasi zéro en 2021 à environ 120 milliards de dollars en 2026.

La croissance est exponentielle, probablement renforcée par la compression continue des rendements DeFi ces derniers mois, rendant parfois les T-Bills plus attractifs que les rendements US. La tokenisation des T-Bills devient un lieu de stationnement de capitaux plus attrayant en chaîne.

Malgré cette croissance rapide, l’analyse TPI montre que la majorité des produits restent en phase d’emballage de premier niveau, avec une intervention de dépositaire pour le rachat, et une architecture de registre hors chaîne prioritaire.

Cette croissance est de plus en plus portée par de grands acteurs reconnus, plutôt que par une multitude de petits expérimentateurs. Parmi les plus grands produits de tokenisation du T-Bill, on trouve :

BlackRock (BUIDL, environ 2,1 milliards de dollars, via Securitize)

Franklin Templeton (FOBXX/BENJI, environ 1 milliard de dollars, via Franklin Templeton Benji Investments)

J.P. Morgan / Anemoy (environ 1 milliard, via Centrifuge)

WisdomTree (WTGXX, environ 752 millions, via leur propre canal de fonds numériques)

Fidelity (FDIT, environ 162 millions, via Fidelity Investments)

Cela montre que la tokenisation du T-Bill est devenue la première ligne claire pour les institutions : une catégorie de produits en dollars à court terme que de grandes sociétés financières sont prêtes à mettre en chaîne, même si ses fonctionnalités natives plus avancées ne sont pas encore déployées.

Les acteurs institutionnels commencent aussi à s’étendre à d’autres catégories.

Dans le crédit privé, Apollo via le fonds Apollo Diversified Credit Securitize (environ 131 millions) apparaît dans le dataset, tout comme J.P. Morgan / Anemoy avec ses produits structurés dans l’écosystème Centrifuge.

Dans le domaine des stablecoins, le produit EURCV de Société Générale FORGE est un exemple précoce de cash natif pour les banques majeures.

Le modèle plus large est : de grandes institutions entrent dans la tokenisation non pas via des structures financières entièrement natives, mais en utilisant des produits familiers, déployés par des partenaires spécialisés comme Securitize, Centrifuge ou Libra.

Croissance différenciée : certains segments saturent, d’autres débutent

La courbe de croissance par catégorie montre que la tokenisation n’est pas une adoption linéaire, mais un cycle. Le marché RWA existe depuis plusieurs années, mais la chute de 2022 a montré qu’il n’était pas isolé du reste du secteur crypto.

Ce qui compte dans ce cycle, c’est la rapidité de la reprise après le creux : depuis ce point bas, la majorité des catégories principales ont retrouvé une tendance haussière, indiquant que la tokenisation passe d’expérimentations ponctuelles à une structure de marché plus durable.

Stablecoins et stratégies de gestion active ont été les segments qui ont rebondi le plus vite et le plus fortement, même si leur croissance semble ralentir après une année très forte.

En revanche, private equity et marchandises ont connu la croissance la plus forte ces deux dernières années, sans montrer de signe évident de ralentissement.

Les bons du Trésor américain et actions tokenisées sont des développements plus récents, apparus après 2022, mais leur courbe semble plus plate que lors de leur première percée, ce qui pourrait indiquer une saturation rapide.

L’immobilier et la dette souveraine hors États-Unis semblent encore en phase d’adoption plus précoce : leur croissance est plus courte, leur tendance à long terme moins claire, mais ce sont deux domaines où la valeur sous-jacente est encore en formation.

Les dettes d’entreprises, apparues seulement en 2025 dans le graphique, sont la catégorie la plus récente, mais avec un potentiel de croissance élevé, partant d’une base très faible.

Leurs trajectoires sont à peine visibles, mais leur orientation est encourageante, ce qui en fait peut-être l’un des segments émergents avec le plus de potentiel de croissance.

La taille du marché et le score TPI commencent à évoluer en tandem

Le graphique de dispersion ci-dessous montre chaque catégorie en fonction de son score TPI moyen (axe x) et de sa valeur verrouillée totale (axe y, échelle logarithmique). La structure récente du marché indique que la taille et le progrès de la tokenisation ne sont plus indépendants.

Au niveau des catégories, une relation positive devient visible : les plus grandes ont tendance à avoir un TPI moyen plus élevé. Les stablecoins sont en tête sur les deux dimensions, et les bons du Trésor aussi, avec une progression de la tokenisation plus avancée que la plupart des autres catégories.

À l’autre extrémité, immobilier et private equity ont une faible valeur et un faible progrès, soulignant leur forte dépendance aux processus juridiques, de garde et de service hors chaîne. Mais cette relation reste directionnelle, pas linéaire.

Des catégories comme marchandises et crédit privé ont accumulé une valeur significative, mais n’ont pas encore atteint de haut score TPI. En d’autres termes, le capital tend vers des structures plus solides, mais la maturité sur la chaîne reste à venir plus vite que la croissance de la taille.

91 % des actifs tokenisés ont encore des restrictions d’émission et de rachat

Les scores par dimension montrent que le marché reste concentré dans les faibles niveaux, avec l’émission et le rachat comme principal goulot d’étranglement.

Dans le dernier dataset, 494 actifs (91,1 %) ont encore un score de 1 ou 2 pour l’émission, ce qui signifie que la création et le rachat contrôlés par un gestionnaire restent la norme. Seuls 13 actifs (2,4 %) ont un score de 4 ou 5, indiquant une capacité réelle d’émission et de destruction autonome ou symétrique.

Transférabilité et règlement montrent une dispersion plus grande : 205 actifs (37,8 %) ont atteint 3, indiquant une zone intermédiaire où les tokens circulent sur la chaîne, mais la blockchain n’est pas encore le seul registre souverain.

Complexité et composabilité sont encore très faibles : 394 actifs (72,7 %) ont un score de 2, et seulement 21 (3,9 %) ont atteint 4 ou 5, ce qui montre que la majorité des produits restent de simples emballages, pas des primitives financières programmables avancées.

Le crédit privé domine avec 64,3 % d’utilisation en DeFi

En décomposant le score TPI par catégorie, les stablecoins dominent dans tous les aspects, avec une transférabilité et un règlement à 3,2, reflétant une déploiement multi-chaînes et une architecture de registre de plus en plus on-chain.

Les actions tokenisées et bons du Trésor suivent, avec des scores relativement équilibrés. En bas du classement, immobilier et private equity ont des scores moyens inférieurs à 1,5, reflétant leur architecture fermée et principalement hors chaîne.

Parmi toutes les catégories, seulement 10,6 % atteignent un score ≥3 en complexité et composabilité (seuil pour une intégration DeFi substantielle). Cela confirme que la majorité des actifs tokenisés restent principalement des emballages de distribution, plutôt que des primitives financières productives.

Les stablecoins restent en tête en valeur absolue, avec environ 26,4 milliards de dollars verrouillés dans DeFi, bien au-delà de toutes les autres catégories.

Mais le signal plus révélateur est la pénétration interne à chaque catégorie : la dernière donnée indique une tendance inattendue : le crédit privé est devenu la catégorie avec la plus forte intégration DeFi dans le dataset, avec 64,3 % de sa valeur totale en TVL actif dans DeFi, suivi par les stratégies de gestion active à 19,0 %.

En revanche, les stablecoins ont une pénétration beaucoup plus faible dans cette métrique, à seulement 9,0 %, malgré leur dominance en valeur absolue.

Une différence importante est que ces deux indicateurs mesurent des choses différentes : le score TPI est une moyenne par actif, tandis que l’utilisation en DeFi est en dollars. Ainsi, une catégorie comme le crédit privé peut avoir un score TPI moyen modéré, mais une pénétration DeFi très élevée.

Une raison est la concentration : dans le crédit privé, l’utilisation en DeFi est principalement concentrée sur quelques protocoles et produits. Par exemple, Maple avec syrupUSDT et syrupUSDC représente environ deux tiers du TVL actif dans cette catégorie. La composabilité est réelle, mais l’intégration n’est pas encore généralisée.

Une autre raison est la nature même de l’actif : ces produits de crédit privé sont des outils de rendement, acceptant des stablecoins comme collatéral, et s’intègrent naturellement dans des stratégies DeFi de rendement, où ils peuvent être recyclés dans des coffres multi-niveaux pour augmenter le levier et le rendement composé.

Dans ce sens, la pénétration en DeFi n’est pas seulement une question de concentration d’émetteurs ; elle montre aussi que des architectures plus natives peuvent améliorer l’utilité. Ces actifs offrent une forme de rendement différente du bêta cryptographique, ce qui les rend particulièrement utiles dans la construction de portefeuilles on-chain.

Les stratégies de gestion active suivent un schéma similaire. Ce segment, en deuxième position en termes de composabilité DeFi, est fortement concentrée dans quelques produits.

Seul le Superstate Crypto Carry Fund représente environ 80 % du TVL actif dans cette catégorie, le reste étant constitué de quelques autres produits limités, comme Re Protocol reUSDe, Midas mBASIS, Resolv Liquidity Provider Token.

En revanche, des catégories plus larges comme les bons du Trésor américain et marchandises ne voient que 3,2 % et 2,5 % de leur valeur dans DeFi, respectivement, et l’immobilier et la dette d’entreprise sont pratiquement à zéro.

Les stablecoins restent la pièce maîtresse en valeur absolue dans la DeFi, avec environ 264 milliards de dollars verrouillés, mais la majorité de leur offre reste hors de la finance productive, utilisée pour le paiement, le trading, la gestion de fonds et le règlement, comme une réserve de cash.

Autrement dit, leur utilisation en DeFi est faible, non pas parce qu’ils ne sont pas matures comme collatéral, mais parce que leur utilité intrinsèque les pousse à circuler plutôt qu’à être verrouillés dans des coffres.

En revanche, le crédit privé et les stratégies de rendement montrent des propriétés d’outils d’investissement, et sont de plus en plus acceptés comme collatéral, utilisés dans la finance on-chain.

La tokenisation est plus concentrée qu’il n’y paraît

Comme évoqué, le marché de la tokenisation est en réalité plus concentré qu’il n’y paraît. Même en excluant les stablecoins, les 5 plus grands plateformes représentent environ 50 % de tous les actifs évalués.

Securitize (spécialisé dans l’émission institutionnelle) détient environ 2,7 milliards de dollars d’actifs, en plusieurs catégories, en tête, suivi de Maple (crédit et bons du Trésor), Tether Holdings (marchandises en or) et Ondo (multi-actifs).

Les scores TPI des plateformes varient notablement : Ondo en moyenne 2,3, Securitize 1,6, et certains autres (Robinhood, MetaWealth) autour de 1,0, indiquant une forte concentration dans la couche d’emballage.

Géographiquement (y compris stablecoins), les îles Vierges britanniques dominent avec 191,5 milliards de dollars (dont 1,85 milliard pour USDT, qui a migré en 2025 à El Salvador), suivies de Bermudes (76,1 milliards, 24 %) et des États-Unis (23,6 milliards, 7 %).

Il est intéressant de noter que la moyenne TPI des actifs enregistrés aux États-Unis est de 2,0, alors que celle des actifs en Îles Vierges ou à Liechtenstein (souvent en émission Reg S) est plus faible.

L’environnement réglementaire semble lié à la manière dont la tokenisation est réalisée : les produits régulés par la SEC tendent à rester en couche d’emballage, tandis que les protocoles DeFi natifs enregistrés dans des juridictions plus crypto-friendly atteignent des scores plus élevés.

Analyse TPI par blockchain : permissionnée = moins native

Les données actuelles montrent que l’architecture réseau influence fortement la maturité de la tokenisation.

Les blockchains publiques avec une composabilité plus avancée et des fonctionnalités secondaires plus développées ont généralement un TPI moyen plus élevé : Optimism et Base approchent les scores les plus élevés, autour de 2,6 et 2,5, alors qu’Ethereum et Solana tournent autour de 2,3.

En revanche, des environnements plus restrictifs comme XRP Ledger sont proches de 2,0.

Canton Network offre un cas instructif : cette chaîne permissionnée, supportée par Digital Asset, Goldman Sachs et la banque de New York Mellon, a un score moyen de 1,75, inférieur à la moyenne du marché (2,04).

Ce n’est pas un échec d’exécution, mais une conséquence structurelle de la philosophie de conception et des besoins du marché. La conformité et le contrôle dans un système permissionné placent la souveraineté sur la chaîne en second plan.

Canton confirme que les chaînes permissionnées produisent, par leur conception, une tokenisation moins native, même avec un support institutionnel fort.

VI · Guide stratégique de la tokenisation

Emballer, connecter, composer, natif

La majorité des stratégies de tokenisation sont conçues comme des projets de réduction des coûts : compression des back-office, réduction des délais de règlement, automatisation des workflows de réconciliation, et conversion des économies en bénéfices.

C’est une voie légitime pour activer la valeur de la tokenisation, mais une voie plus étroite.

Une voie plus large consiste à