L'industrie de la cryptographie est en train de se déchirer en forme de K

Auteur : Vaidik Mandloi ; Traduction : BitpushNews

Un célèbre influenceur en cryptomonnaie, connu sous le nom de ThreadGuy, a gagné en notoriété en 2021 pour avoir enseigné aux gens comment trader des NFT.

Aujourd'hui, il est assis dans son appartement à New York, avec un baril de pétrole américain derrière lui, négociant des actions pharmaceutiques et des matières premières sur Hyperliquid. Il y a quelques semaines, il a invité Cobie à participer à une diffusion en direct. Cobie, l'une des voix les plus expérimentées du secteur depuis 2012, a vendu Echo à Coinbase pour 375 millions de dollars, où il travaille désormais à plein temps.

Lorsque ThreadGuy lui a demandé quel était l’état actuel des cryptomonnaies, Cobie a décrit un phénomène appelé la dynamique en « K ».

« Il se passe une étrange dynamique en « K » dans le secteur crypto, » dit-il, « les cryptomonnaies semblent connaître un succès extraordinaire, plus que jamais auparavant. Mais ce succès ne se reflète pas du tout dans les prix des actifs que les gens peuvent acheter. »

Cette phrase est restée gravée dans mon esprit depuis. Parce qu’il avait raison. Polymarket et Kalshi sont devenus un monopole à deux dans un marché de prédiction valant 440 milliards de dollars. Les stablecoins sont utilisés pour payer les freelances. DoorDash paie désormais ses conducteurs via Tempo. Hyperliquid, construit à partir de zéro sur sa propre blockchain, traite un volume de transactions supérieur à la plupart des échanges centralisés. Trade XYZ prévoit que l’écart d’ouverture du marché boursier lundi sera inférieur à 50 points de base.

Les cryptomonnaies devraient permettre de transférer des fonds sans banques, de créer des marchés sans courtiers, et de permettre à quiconque de trader n’importe quoi, n’importe quand, n’importe où. Sur presque tous les critères de critique, elles ont réussi.

Et ceux qui y ont cru en premier, ceux qui détiennent des tokens, n’ont presque rien obtenu. Vous ne pouvez pas acheter des parts de Polymarket, ni Tempo. Circle est coté en bourse, mais la moitié de la marge nette de USDC — avant que les actionnaires ne voient un centime — a été versée à Coinbase en tant que frais de distribution. Les plateformes sont gagnantes, mais les détenteurs de tokens perdent à chaque fois.

C’est la théorie en « K ». En approfondissant mes recherches, j’ai réalisé que ce n’était pas seulement un problème de cryptomonnaie.

Où va la valeur ?

Commençons par les stablecoins, car ils représentent le véritable « produit-market fit » (adéquation produit-marché) de la cryptomonnaie. On estime que Tether a gagné 10 milliards de dollars en 2025, avec seulement une centaine d’employés. C’est l’une des entreprises les plus rentables par habitant sur Terre. Circle est cotée en bourse, avec une capitalisation de 23 milliards de dollars au 28 avril. La masse de stablecoins a augmenté de 100 fois ces dernières années, passant de 6,8 milliards de dollars en 2020 à plus de 3 150 milliards aujourd’hui. Le département du Trésor américain prévoit même qu’elle atteindra 20 000 milliards de dollars d’ici 2028.

Il s’agit d’une infrastructure financière réelle en cours de construction sur la trajectoire crypto. Et pour tous ceux qui détiennent des tokens, leur relation économique avec tout cela est nulle. Les profits de Tether vont à ses actionnaires. Les revenus de Circle vont à ses détenteurs et à Coinbase (qui ne prend que 50 % de ses revenus en mettant USDC devant ses utilisateurs). DoorDash paie ses conducteurs via Tempo, et la valeur de cette transaction s’accumule pour DoorDash, Tempo et les conducteurs, pas pour un quelconque portefeuille de tokens.

Les marchés de prédiction racontent la même histoire. Polymarket est passé d’une expérience cryptographique verticale à un habitué de CNN. Le Wall Street Journal utilise désormais ses données avec ses reportages. Substack a intégré directement Polymarket, permettant aux auteurs d’insérer des cotes en temps réel dans leurs articles, transformant chaque bulletin en un terminal de données en direct. La société derrière le NYSE, ICE, a investi 2 milliards de dollars pour une valorisation de 8 milliards. Kalshi a gagné un procès contre la CFTC et s’est étendu dans l’économie, le sport et la science. En 2025, ces deux plateformes ont atteint un volume de transactions combiné de 44 milliards de dollars, avec un pic mensuel de 10 milliards.

Toute cette valeur ne va pas aux détenteurs de tokens. Les premiers investisseurs de Polymarket — Founders Fund, General Catalyst et Blockchain Capital — réalisent d’énormes profits latents. L’un des plus grands succès dans la cryptosphère, construit sur la trajectoire crypto, mais qui finit par apparaître dans une structure de propriété traditionnelle, avec tous les gains revenant aux VC.

Vous pourriez dire que Polymarket n’a pas encore émis de tokens. C’est vrai, mais cela pourrait arriver. Et même s’il le fait, la valorisation est déjà fixée à 8 milliards de dollars par des investisseurs privés. La fenêtre d’opportunité pour les premiers utilisateurs de réaliser des gains significatifs se ferme avant que la majorité ne prenne conscience de son existence. Si jamais il n’émet pas de tokens, toute la valeur de la révolution des marchés de prédiction — ce que les crypto-enthousiastes ont débattu pendant des années, ce qui pourrait changer la façon dont le monde traite l’information — sera entièrement capturée par la structure traditionnelle de propriété. Financement par VC, sortie vers les institutions, sans propriété en chaîne pour les utilisateurs.

Même dans la DeFi (finance décentralisée), le modèle est le même. La cryptomonnaie a passé près de dix ans à construire l’infrastructure de la finance décentralisée — des protocoles de prêt, des automated market makers, des échanges perpétuels, aux stablecoins. La plupart ont été construits dans la transparence, avec des tokens, et souvent dans un contexte de régulation tentant de les étouffer. Ceux qui ont construit ces systèmes ont pris de gros risques. Dans une période où un simple bug dans un smart contract pouvait tout faire disparaître, ceux qui fournissent la liquidité et testent ces protocoles prennent aussi des risques.

Et maintenant, la technologie a fait ses preuves. Il est évident que les stablecoins, les transactions en chaîne et la tokenisation d’actifs sont possibles. Mais ce sont ceux qui prennent le risque qui ne capturent pas la valeur.

Ce sont des entreprises traditionnelles avec une structure de propriété, des tours de financement privé, et aucune obligation de partager la valeur créée avec les utilisateurs ou la communauté qui a rendu la technologie possible. Stripe construit des paiements en stablecoin. PayPal a lancé son propre stablecoin. Les banques tokenisent des actifs sur des blockchains privées.

Ils ont toujours regardé de loin la construction de la cryptosphère, et une fois que cela a été prouvé, ils ont commencé à reconstruire à l’intérieur de « jardins clos », pour que la valeur économique aille aux actionnaires.

Les profits sont privatisés. Les tokens devraient être un mécanisme pour empêcher cela, permettant aux premiers participants de partager la valeur qu’ils ont aidé à créer. Au lieu de cela, les projets qui ont réussi ont soit jamais émis de tokens, soit émis trop tard, avec une valorisation si élevée que les détenteurs publics deviennent en réalité des « liquidités de sortie » internes, et que le prix d’entrée des insiders n’est qu’une fraction.

La problématique du capitalisme en « K »

Ce n’est pas un échec spécifique à la cryptomonnaie. C’est la façon dont la création de richesse fonctionne aujourd’hui, partout, et la cryptomonnaie n’est qu’un héritier de cette même maladie qu’elle aurait dû guérir.

La valorisation privée de SpaceX est passée de zéro à environ 1,75 billion de dollars. OpenAI est évaluée à 852 milliards. Anthropic vaut aussi environ 800 milliards. Ces trois entreprises représentent des dizaines de billions de dollars de création de valeur. Si vous étiez un citoyen ordinaire dans les années 1970 ou au début des années 2000, et que vous pensiez qu’Apple, Amazon ou Google allaient devenir importants, vous pouviez simplement acheter leurs actions. Vous pouviez participer à la création de richesse de ces entreprises en croyant en leur avenir. La relation entre « voir le futur » et « obtenir une récompense » était le contrat social fondamental du capitalisme. Mais ce contrat n’existe plus.

Ces entreprises révolutionnaires restent privées à chaque étape de leur croissance. La seule façon pour certains d’y accéder est d’être déjà dans le cercle : réseaux de Silicon Valley, fonds-mères, LP qui écrivent des chèques de 50 millions de dollars aux VC. Quand SpaceX ou OpenAI finiront par entrer en bourse, leur prix reflétera des gains privés cumulés sur dix ans, et les petits investisseurs n’y auront jamais accès. Depuis 1997, le nombre d’entreprises cotées en bourse aux États-Unis a chuté de 46 %, passant d’environ 7 500 à 4 000.

Plus de 1 400 « licornes » soutenues par du capital-risque, d’une valeur totale de 5 billions de dollars, restent toutes privées. Les entreprises qui se sont autrefois financées en entrant en bourse lèvent maintenant des milliards dans des tours privés auprès d’un petit cercle de fonds. Lorsqu’elles entrent en bourse, la découverte du prix a déjà été faite dans une salle que le grand public ne peut jamais rejoindre.

Les données le confirment : ce n’est pas une paranoïa. Entre 1970 et 1990, le rendement moyen des IPO était de 5 %, moins de la moitié des gains d’une entreprise cotée équivalente. Les IPO à faible flottant, comme celles de SpaceX ou OpenAI, ont un taux d’échec historique de 90 %. Depuis 1980, 10 des 11 IPO à faible flottant ont sous-performé le marché de plus de 50 % en trois ans. La conclusion : quand une entreprise vaut 10 millions de dollars et est en croissance, vous ne pouvez pas y investir. Quand elle vaut 1,5 billion de dollars et que les insiders cherchent à sortir, c’est le moment d’entrer.

C’est ce qu’on appelle l’économie en « K » : la richesse circule dans des cercles fermés, privatisée, tandis que les pertes sociales se manifestent par des IPO surévaluées, l’achat d’indices à des prix élevés, et une inflation et une stagnation salariale réparties à tous.

C’est aussi la raison pour laquelle les talents quittent la cryptosphère. Depuis début 2025, le nombre de commits de code dans la cryptomonnaie a chuté de 75 %, passant de 850 000 par semaine à 210 000. Le nombre de développeurs actifs a diminué de 56 %, pour atteindre environ 4 600. Où sont-ils allés ? Vers l’IA. GitHub compte aujourd’hui 4,3 millions de dépôts liés à l’IA. L’intégration des grands modèles de langage (LLM) a augmenté de 178 % en un an.

Si vous pensez selon la théorie en « K », tout cela est logique. Chaque grande vague d’adoption des cryptomonnaies — des altcoins en 2013, des ICO en 2017, de la DeFi et des NFT en 2021, aux memecoins — a un point commun : les gens ordinaires peuvent faire rapidement de l’argent. L’IA possède cette même énergie aujourd’hui. Une personne nommée Peter Steinberger a construit seul OpenClaw, qu’il a ensuite vendu à OpenAI pour plusieurs milliards de dollars. C’est cette énergie que la cryptomonnaie a autrefois possédée. Si vous êtes un jeune de 22 ans comme moi, et que vous décidez où passer les cinq prochaines années, la réponse est simple : la cryptomonnaie vous offre une gouvernance valorisée à 16 milliards de dollars dès le lancement, puis une chute de deux ans ; l’IA, elle, vous offre la possibilité de construire un agent IA avec deux autres personnes, qui pourrait valoir un milliard avant votre prochain anniversaire.

La fuite des talents s’explique parce qu’à un moment donné, la cryptomonnaie a cessé de distribuer la valeur qu’elle a créée. La dynamique en « K » pousse la valeur vers le haut, vers les VC, les détenteurs de parts, et vers ces insiders que le secteur voulait remplacer. Où sont partis les héros anonymes décentralisés ?