#CorePCEandGDPFinalReading

#核心PCE与GDP终值
Los últimos datos de inflación y PIB de Estados Unidos han cambiado el tono en torno a la Reserva Federal, pero creo que el mercado debe tener cuidado de no interpretar demasiado un solo informe de inflación más moderada. El PCE subyacente de agosto aumentó un 0,2% intermensual y un 3,0% interanual, mientras que el PCE general subió un 0,3% intermensual y un 3,4% interanual. Las cifras fueron más moderadas de lo esperado, lo que redujo de inmediato parte de la presión para otra subida de tipos a corto plazo. Pero la inflación sigue claramente por encima del objetivo del 2% de la Fed, por lo que esto no supone un regreso claro a un entorno de dinero barato.

El mayor cambio se produjo en las expectativas sobre los tipos. Tras la publicación del PCE, los precios de CME FedWatch mostraron que la probabilidad de una subida de 25 puntos básicos en la reunión del 27–28 de octubre cayó aproximadamente al 37%, desde alrededor del 51% del día anterior. Es un movimiento significativo en una sola sesión. Pero no lo interpretaría como que el mercado ha abandonado por completo un mayor endurecimiento. La interpretación más acertada es que los operadores están menos convencidos de que la Fed deba actuar de inmediato y están dando a los responsables de política más tiempo para observar cómo evolucionan la inflación y la economía.

Los datos del PIB complican aún más esa decisión. La última estimación mostró que el PIB real de Estados Unidos creció a una tasa anualizada del 2,2% en el segundo trimestre, mientras que el gasto de los consumidores se mantuvo sólido. En agosto, los gastos de consumo personal aumentaron un 0,9%, aunque los ingresos personales solo subieron un 0,2%. Por tanto, la economía estadounidense no está mostrando el tipo de desaceleración pronunciada que obligaría automáticamente a la Fed a adoptar una política más expansiva. La inflación se está enfriando, pero la demanda no ha desaparecido.

Por eso creo que el mercado de bonos del Tesoro es ahora más importante que el titular de FedWatch. Incluso con la caída de las expectativas de una subida en octubre, el rendimiento del bono del Tesoro a 10 años se ha mantenido por encima del 5,3%, mientras que el rendimiento a 30 años ha alcanzado recientemente niveles no vistos desde 2002. El tramo largo del mercado de bonos está respondiendo a algo más que la próxima reunión de la Fed. Las expectativas de inflación, el endeudamiento del Gobierno, la oferta de bonos del Tesoro y la prima que exigen los inversores por mantener bonos con vencimientos más largos forman parte de la ecuación.

Para los activos de riesgo, esta distinción importa mucho. Si el rendimiento a 10 años comienza a caer de forma constante, el dato más moderado del PCE podría convertirse en un impulso mucho más fuerte para la tecnología, la IA y otros activos sensibles al crecimiento, porque la tasa de descuento aplicada a los beneficios futuros sería menos restrictiva. Pero si los rendimientos a largo plazo siguen elevados, unas expectativas más bajas de una subida en octubre podrían ofrecer solo un alivio temporal. Los mercados pueden celebrar una inflación más moderada durante un día, pero tarde o temprano tienen que afrontar el coste del dinero.

El oro afronta el mismo problema. Una inflación más moderada y unas menores expectativas de endurecimiento inmediato suelen favorecer al oro, pero el metal ya ha demostrado que la incertidumbre geopolítica por sí sola no basta para seguir impulsándolo al alza. Los elevados rendimientos del Tesoro aumentan el coste de oportunidad de mantener un activo que no genera rendimiento, mientras que unos precios de la energía elevados pueden mantener complicadas las expectativas de inflación. Por tanto, el oro necesita algo más que un único dato de inflación moderado. Necesita pruebas de que el entorno general de tipos y rendimientos se está volviendo más favorable.

Por eso tampoco debe confundirse el último cambio en las expectativas con un nuevo ciclo de recortes de tipos. La Fed todavía tiene que lidiar con una inflación por encima del objetivo, una economía que continúa creciendo y un consumidor que sigue gastando. Si los próximos informes de inflación siguen siendo moderados y el mercado laboral comienza a debilitarse, se fortalecerá el argumento a favor de mantener los tipos sin cambios. Pero si la inflación vuelve a acelerarse, especialmente debido a los precios de la energía, el mercado podría volver rápidamente a contemplar unas expectativas de tipos más altos.

Para mí, lo más importante de los datos de hoy no es que la Fed se haya vuelto repentinamente moderada. Es que el mercado ha recibido otra razón para cuestionar si es necesaria una subida en octubre. Eso da cierto margen de maniobra a los activos de riesgo, pero no elimina los riesgos macroeconómicos mayores.

El próximo movimiento probablemente lo decidirá la combinación de inflación, empleo y rendimientos del Tesoro, más que el dato del PCE de hoy por sí solo. Si la inflación sigue bajando mientras el crecimiento pierde impulso gradualmente y los rendimientos a largo plazo finalmente giran a la baja, el entorno podría volverse mucho más favorable para los activos de crecimiento y el oro. Si los rendimientos se mantienen por encima del 5% y la inflación continúa siendo persistente, el mercado podría descubrir que el alivio provocado por los datos de hoy solo fue temporal.

Por eso no interpreto esto como que «la Fed ha terminado de subir los tipos».

Lo veo como un cambio en el debate sobre el momento.

El mercado tiene menos certeza sobre una subida en octubre y está más dispuesto a esperar nuevas pruebas. Ahora la verdadera pregunta es si los datos de los próximos meses confirmarán que esa paciencia estaba justificada.

Eso es lo que observaré a continuación: la dirección de la inflación, la fortaleza del mercado laboral y el rendimiento del bono del Tesoro a 10 años.

Esos tres factores nos dirán mucho más sobre la próxima fase de los mercados globales que una sola probabilidad de FedWatch.