Destacados

#US30-YearTreasuryYieldHits5.595%,HighestSince2002

El número que captó mi atención esta semana no fue Bitcoin, el oro ni el mercado bursátil.

Fue el rendimiento de los bonos del Tesoro de EE. UU. a 30 años, que alcanzó el 5,62%.

Ese nivel importa porque nos lleva de vuelta a una parte del mercado que no habíamos visto en más de dos décadas. El rendimiento a 30 años alcanzó su nivel más alto desde 2002, mientras que el rendimiento a 10 años también subió a un máximo de varios años. Esto no es simplemente otro movimiento en un gráfico. Nos indica que los inversores están exigiendo una compensación significativamente mayor por mantener deuda pública estadounidense a largo plazo.

Y aquí es donde creo que comienza la historia más importante.

Cuando se mueven los tipos a corto plazo, el mercado reacciona principalmente a las expectativas sobre la política monetaria.

Pero cuando los rendimientos a largo plazo siguen subiendo, la conversación se vuelve mucho más amplia.

Inflación.

Endeudamiento público.

Emisión de deuda.

Crecimiento económico.

Y la cantidad de riesgo que los inversores creen estar asumiendo al inmovilizar dinero en bonos de larga duración.

Por eso no veo esto simplemente como una «venta masiva de bonos».

El mercado está reajustando el coste del dinero durante un periodo mucho más largo.

La Reserva Federal ya elevó su tipo oficial al 3,75%–4,00% en septiembre, su primer aumento en más de tres años. Al mismo tiempo, la inflación sigue por encima del objetivo del 2% de la Fed, mientras que los precios más altos de la energía están creando otra fuente de presión inflacionaria.

Curiosamente, los últimos datos ya han cambiado parte de la historia sobre las subidas de tipos. La inflación PCE de agosto fue del 3,4% interanual, por debajo del 3,7% que esperaban los economistas, y la cotización de los futuros del 30 de septiembre situaba la probabilidad de una subida en octubre en solo aproximadamente una de cada tres.

Así que el mercado no está diciendo simplemente: «la Fed seguirá subiendo los tipos».

El mensaje más complicado es que los rendimientos a largo plazo pueden mantenerse elevados incluso cuando cambian las expectativas sobre el próximo movimiento de la Fed.

Esa distinción es extremadamente importante.

Porque si todo el aumento de los rendimientos de los bonos del Tesoro se debiera únicamente a la Fed, un cambio en las expectativas para octubre debería haber provocado una reversión mucho mayor de los rendimientos a largo plazo.

En cambio, el extremo largo de la curva sigue bajo presión.

Eso sugiere que los inversores también están pensando en la oferta de deuda pública a largo plazo, el riesgo de inflación y la compensación que exigen por mantener bonos durante décadas.

Y aquí es donde la oferta de bonos del Tesoro adquiere importancia.

El Gobierno de EE. UU. necesita seguir refinanciando la deuda existente y, al mismo tiempo, financiando grandes déficits fiscales. Cuando aumenta la cantidad de deuda que el mercado debe absorber, los inversores pueden exigir mayores rendimientos para asumir ese riesgo de duración.

Eso no significa automáticamente que se aproxime una crisis fiscal.

Pero sí significa que el coste de financiación importa más que cuando los tipos estaban cerca de cero.

Esta es también la razón por la que el entorno actual puede volverse incómodo para los activos de riesgo.

Los mayores rendimientos a largo plazo elevan la rentabilidad disponible en activos de renta fija relativamente menos arriesgados. Al mismo tiempo, aumentan la tasa de descuento utilizada para valorar los beneficios empresariales futuros.

Esa combinación puede ejercer presión sobre las acciones de crecimiento caras, especialmente las empresas cuyas valoraciones dependen en gran medida de beneficios previstos para dentro de varios años.

El mismo mecanismo de transmisión puede afectar a las criptomonedas.

Bitcoin no cae mecánicamente cada vez que sube el rendimiento a 30 años, pero la liquidez global y el coste del capital importan. Cuando los inversores se vuelven más defensivos respecto a la duración y el apalancamiento, los activos especulativos pueden sentir la presión antes que los activos tradicionales.

El oro es más complicado.

Los mayores rendimientos pueden crear un lastre por coste de oportunidad, porque el oro no genera ingresos por intereses. Pero las preocupaciones por la inflación, la sostenibilidad fiscal y el riesgo del sistema financiero pueden respaldar simultáneamente la demanda de oro.

Por eso un mismo movimiento macroeconómico puede crear fuerzas completamente distintas en diferentes activos.

Eso es lo que hace interesante este entorno.

Tampoco calificaría lo que estamos viendo de crisis todavía.

La pregunta más útil es si esto es simplemente un reajuste de los tipos a largo plazo o el comienzo de un deterioro mucho más grave de las condiciones del mercado de bonos.

Para mí, hay varias cosas que merece la pena vigilar a partir de ahora.

Primero, ¿el rendimiento a 30 años seguirá marcando nuevos máximos o se estabilizará en torno a los niveles actuales?

Segundo, ¿qué ocurrirá con la inflación durante los próximos meses?

Tercero, ¿la Fed seguirá centrada en la inflación mientras las condiciones financieras se endurecen?

Y, por último, ¿cuánta oferta adicional de bonos del Tesoro tendrá que absorber el mercado con estos rendimientos?

Estos factores nos dirán mucho más que un único movimiento diario dramático.

Ya hemos visto que esto no se limita a Estados Unidos. Los rendimientos de los bonos a largo plazo han estado subiendo en varios mercados importantes, y Japón también ha experimentado máximos de varias décadas. Reuters describió septiembre como uno de los meses más turbulentos para los mercados mundiales de bonos en años.

Esa es la parte que no quiero ignorar.

Si esto fuera solo una historia de Estados Unidos, la explicación sería más sencilla.

Pero cuando varios mercados importantes de bonos se reajustan al mismo tiempo, empieza a parecer más un ajuste generalizado del coste global del capital.

Y eso cambia la forma en que observo cada activo de riesgo.

No intento predecir que las acciones se desplomarán ni que Bitcoin necesariamente caerá porque los rendimientos de los bonos del Tesoro sean elevados.

El mercado es más complicado que eso.

Pero sí creo que cada vez resulta más difícil justificar la idea de que la liquidez será permanentemente barata.

El rendimiento de los bonos del Tesoro a 30 años, en el 5,62%, recuerda que el dinero vuelve a tener un precio.

Y cuando cambia el precio del dinero a largo plazo, las valoraciones, el apalancamiento, las hipotecas, el endeudamiento empresarial, la financiación pública y la liquidez de las criptomonedas tienen que ajustarse de alguna manera.

Para mí, el gráfico más importante ahora mismo no muestra necesariamente el próximo nivel de soporte de BTC.

Podría ser el gráfico que nos indica qué exigen los inversores para prestar dinero al Gobierno de EE. UU. durante 30 años.

Porque si esa cifra sigue subiendo, las consecuencias llegarán mucho más allá del mercado de bonos.

La verdadera pregunta no es si el 5,62% es el máximo.

Es si el mercado está empezando a aceptar un coste del capital estructuralmente más elevado.

Esa es la señal que estoy observando.

DYOR. En un entorno como este, el apalancamiento puede convertir rápidamente un ajuste macroeconómico normal en un problema mucho mayor.