#夏日创作营 Waller habló durante dos días consecutivos: ¿qué es exactamente lo que el mercado debería extraer de ello?

La inflación no ha anunciado que haya terminado, y el gasto en capital en IA tampoco ha frenado. Waller no ha emitido una alerta de subidas de tipos, ni ha sonado la señal para recortes. Lo que realmente quiere decirle al mercado es esto: la inflación está mejorando, pero aún no hay motivo para celebrar; la inversión en IA se está acelerando, y eso ayudará a mantener resiliente la economía de EE. UU.
El 14 y 15 de julio, Waller apareció en el Capitolio durante dos días seguidos: el primer día, ante la Comisión de Servicios Financieros de la Cámara, y el segundo día, después de pasar a la Comisión Bancaria del Senado. Ambas audiencias se extendieron y estuvieron llenas de preguntas. Pero si quitas las partes repetitivas, el hilo principal no es complicado. Primero, un pequeño detalle: los dos días presentaron el mismo testimonio escrito. Así que observa una y otra vez los juicios subyacentes que él enfatizó, y luego mira qué información verdaderamente nueva merece la atención del mercado en la sesión de preguntas y respuestas en vivo.
I. La inflación se enfría, pero Waller no descorchará el champagne todavía
El IPC y el PPI publicados alrededor de las audiencias fueron más suaves de lo que el mercado temía. Si hubiera sustituido a un presidente de la Fed que estuviera más dispuesto a calmar al mercado, quizá habrían aprovechado el momento para decir unas palabras como “el avance es alentador”.
Waller, por supuesto, también reconoció que los datos van en la dirección correcta, pero frenó rápido. “Alguien podría mirar los datos de esta mañana y decir: el trabajo está hecho, todo está bien. Pero así no lo veo.”
En el Senado, lo expresó incluso con más precisión: “Estos indicadores no pueden reflejar perfectamente el estado real de la inflación subyacente”. En lenguaje de mercado, esto significa: los datos ciertamente están mejorando, pero un mes de IPC y PPI no es suficiente para demostrar que la inflación ya está totalmente bajo control. Lo que a Waller le importa más es si la inflación subyacente, los precios de los servicios, los salarios y las expectativas de inflación pueden enfriarse todos juntos durante varios meses consecutivos. Por lo tanto, su postura subyacente sigue siendo de tono restrictivo (hawkish). En su testimonio formal, dijo que la Fed “no tiene tolerancia para una inflación persistentemente elevada”. Sin embargo, un objetivo hawkish no equivale a subidas inmediatas de tipos: entre ambos todavía hay todo un conjunto de datos.
II. Lo que de verdad le interesa es que el gasto de capital siga acelerando
Si tuviera que recordar solo una variable económica de los dos días de declaraciones de Waller, no elegiría el IPC: elegiría el gasto de capital de las empresas. “El rasgo más llamativo de la economía en este momento es la inversión empresarial.” Su testimonio destacó dos cifras destacadas: a partir del Q1, la inversión en equipamiento subió aproximadamente un 8% interanual, y dentro de eso, la inversión en alta tecnología creció casi un 25% en el Q4. Los centros de datos, los chips, los servidores, el software y la infraestructura energética están formando la fuerza incremental más importante en la economía de EE. UU. Esto también ayuda a explicar por qué la economía estadounidense no ha mostrado una recesión clara durante tanto tiempo: el consumo quizá no sea especialmente fuerte y el sector inmobiliario es relativamente débil, pero la inversión de las grandes empresas tecnológicas sigue manteniendo la economía en marcha. Mientras esta ronda de gasto de capital no golpee claramente los frenos, la Fed no tiene una razón urgente para recortar tipos con el fin de salvar la economía.
Para el mercado, lo que de verdad merece vigilar a continuación no es solo el dato mensual de inflación, sino también los resultados de las grandes firmas tecnológicas, los planes de expansión de centros de datos y la guía de gasto de capital para la segunda mitad del año. Especialmente cuando se acerca agosto, las nuevas guías de las empresas pueden importar más que un único mes de IPC para moldear las opiniones del mercado sobre el crecimiento y los tipos de interés.
III. ¿La IA empujará los precios al alza?
Waller estableció una distinción importante: la inversión en IA no es gratis. Los centros de datos necesitan comprar chips y equipos, consumir energía y competir por talento de ingeniería y técnico. Cuando la demanda se dispara de manera concentrada, los precios relacionados pueden subir fácilmente. Waller reconoció en el Senado que la inversión en IA podría empujar algunos “precios medibles” durante el próximo año. Pero añadió de inmediato: “No creo que un cambio único en los precios necesariamente constituya inflación.”
Esa distinción es crucial. Los chips pueden subir una vez debido a tensiones entre oferta y demanda; esos son cambios de precio relativamente puntuales. El banco central se preocupa por el momento en que los aumentos de precios se expanden a salarios, servicios y expectativas de inflación, formando ciclo tras ciclo; entonces sí tendrías inflación persistente.
La lógica de Waller es: el gasto de capital en IA aumentará la demanda a corto plazo, pero a largo plazo podría mejorar la productividad y expandir la oferta. Si termina en inflación o en menores costos depende no solo de la respuesta de la oferta, sino también de si la Fed maneja de manera oportuna el posible sobrecalentamiento de la demanda.
IV. IA y empleo: optimista, pero no lo dijo todo
Sobre el empleo, Waller fue en general más optimista de lo que espera el mercado. Cree que construir centros de datos e infraestructura de IA requerirá una inversión sustancial en el corto plazo, y eso también impulsará la contratación en sectores como ingeniería, chips, software y energía. “En el corto plazo, la inversión en IA tiene un efecto positivo sobre el empleo.” “A lo largo del largo plazo, se espera que la IA se convierta en un creador neto de empleos.” Aun así, admitió que la transición tecnológica no será sin fricciones. Algunos empleos serán reemplazados y algunos roles se redefinirán. El hecho de si las ganancias de productividad de la IA realmente se traducen en salarios más altos sigue siendo un “enigma”. Eso sugiere que la Fed no aflojará la política temprano solo porque “la IA pudiera causar desempleo”. Al menos por ahora, lo que ve Waller es que el gasto de capital está impulsando empleos, no que la IA esté detonando despidos masivos.
V. ¿Subidas o recortes de tipos ahora? Él simplemente no lo va a decir
En ambas audiencias, los legisladores siguieron presionando con la misma pregunta: ¿qué viene exactamente después? La respuesta de Waller se mantuvo consistente: sin guía de tipos. “Si hoy te digo lo que la reunión en dos semanas está preparada para hacer, quizá solo querramos aceptar información que encaje con los juicios existentes y rechazar la que no.”
Esa es su justificación para debilitar el “forward guidance”. En cuanto la Fed insinúe subidas o recortes con anticipación, podría terminar atándose a compromisos, y el mercado trataría cada frase como una contraseña de trading.
El problema es que el mercado no puede dejar de especular. Menos orientación significa que la publicación de un solo dato económico futuro podría provocar movimientos más grandes en los rendimientos de los Treasuries de EE. UU. y volatilidad en las acciones. Que Waller hable menos no significa que el mercado vaya a estar más tranquilo: a menudo, ocurre lo contrario. Al unir los dos días de comentarios y los datos de inflación más recientes, la probabilidad de subidas inmediatas hacia finales de julio claramente ha disminuido. Pero como la inflación todavía está por encima del objetivo del 2%, la economía no está en recesión y la inversión en IA sigue expandiéndose, tampoco hay razones suficientes para recortes de tipos recientemente. El escenario de base más razonable sigue siendo mantenerse estable y seguir observando.
VI. Sobre la reforma de la Fed, y el foco del mercado en la reducción del balance. Más allá de las tasas, Waller también se prepara para reexaminar a la Fed misma.
Formó cinco grupos de trabajo para estudiar métodos de comunicación, el balance, datos económicos, IA y empleo, y el marco de inflación. Suena como una revisión integral después de que entre un nuevo líder. El balance es lo que más le importa al mercado.
Waller ha creído durante mucho tiempo que, después de que termine una crisis, la Fed no debería seguir manteniendo durante el largo plazo un portafolio de bonos excesivamente grande. Pero esta vez, primero tranquilizó al mercado: “Cualquier cambio se discutirá a fondo, se explicará públicamente y se asegurará de que el mercado pueda entenderlos.”
En otras palabras, un balance de alrededor de 6,8 billones de dólares no puede encogerse de un día para otro. Incluso si se hacen ajustes a las tenencias de Treasuries y MBS o al régimen de abundantes reservas en el futuro, habrá comunicación previa. Para el corto plazo, no hay necesidad de preocuparse por una “contracción repentina del balance”. Sin embargo, de cara al mediano y largo plazo, los inversores deberían vigilar si podrían subir las primas por plazo de los Treasuries. Aun así, su intención es buscar oportunidades para reducir el balance. Después de que se divulgó esta noticia, los mercados de EE. UU. cayeron el 15. Las acciones tecnológicas que habían subido antes y que estaban cotizando con valoraciones altas siguieron desplomándose.
VII. Bajo presión política, dio una respuesta muy “estilo banca central”
Los legisladores también preguntaron qué haría si Trump exigiera recortes de tasas. No dijo directamente: “Le diría que no al presidente”, pero usó una respuesta muy típica de un banco central: “Seguiré la ley y seguiré los datos”.
Esa respuesta está bien en principio, pero todavía deja margen. En la audiencia del Senado, tampoco confirmó si había hablado con Trump después de convertirse en presidente. Las preguntas del mercado sobre la independencia de la Fed no desaparecerán del todo por una sola audiencia; solo pueden verificarse mediante decisiones futuras sobre la tasa de interés real. Al menos con base en lo que hemos visto en estos dos días, Waller no se ha inclinado hacia la Casa Blanca señalando recortes inmediatos. En cambio, enfatizó repetidamente el objetivo de inflación y la disciplina de la política—mostrando, en cierta medida, que no está aquí para presionar un “botón de recorte de tasas”.
Entonces, ¿qué debería entender el mercado al final?
Al comprimir casi seis horas de audiencias en un resumen, hay cuatro conclusiones:
Primero, la tendencia de la inflación está mejorando, pero la Fed no está lista para declarar victoria.
Segundo, el riesgo a corto plazo de subidas de tasas está bajando, pero eso no significa que la ventana de recortes ya esté abierta.
Tercero, el apoyo más importante a la economía de EE. UU. sigue siendo el gasto de capital impulsado por la IA; mientras la inversión siga creciendo, es difícil que la economía pierda impulso rápidamente.
Cuarto, el verdadero punto de giro de la política solo llegará cuando la inflación persistente, el empleo y el gasto de capital empresarial ofrezcan señales más claras al mismo tiempo. Por lo tanto, estos dos días de comentarios no son ni una “alarma de subidas de tasas” ni una “trompeta de recortes de tasas”. Más precisamente: los riesgos de cola a corto plazo han disminuido, pero el mercado aún necesita esperar a que el gasto de capital y la tendencia de la inflación den la respuesta.
Waller no está dispuesto a escribir el guion del siguiente paso para el mercado. A continuación, es probable que los rendimientos de los Treasuries de EE. UU., las acciones tecnológicas y los activos de riesgo global tengan que encontrar su propio camino a través de los datos.