El auge de la IA no ha disminuido, pero ¿por qué la bolsa de Corea del Sur cayó primero?

Los centros de datos siguen construyéndose, los GPU siguen comprándose, pero el mercado ya ha empezado a preguntarse cuánta ganancia realmente podrán generar finalmente ese dinero.

Si solo se miran los resultados trimestrales, ahora casi estamos en la mejor época de la industria global del almacenamiento.

Samsung Electronics, en el primer trimestre, registró una utilidad operativa en el negocio de semiconductores de 53,7 billones de wones surcoreanos; SK hynix tiene un margen de utilidad operativa de hasta 72%; Micron acaba de entregar uno de sus mejores trimestres de la historia y prevé que en el siguiente trimestre los ingresos sigan creciendo; TrendForce estima que en el tercer trimestre los precios de los contratos de DRAM seguirán subiendo entre 13% y 18%, y los precios de NAND subirán entre 10% y 15%.

En cualquier ciclo tradicional de semiconductores, esto casi siempre es una señal de que las acciones seguirán subiendo. Por desgracia, justo en este momento, el mercado bursátil de Corea del Sur de repente dio la vuelta.

Cuando el “buenas noticias” dejan de funcionar

A principios de julio, Samsung Electronics y SK hynix cayeron consecutivamente con fuerza; el índice compuesto de Corea del Sur vivió una de las correcciones más intensas de los últimos años y llegó a activar un corte por venta automatizada. A los pocos días, las acciones locales de SK hynix volvieron a registrar una de las mayores caídas de un solo día desde su salida a bolsa.

El mercado encontró rápidamente toda clase de explicaciones: Meta explora ofrecer parte de la capacidad de cómputo de IA como servicio externo; SK hynix completa su listado de ADR; el apalancamiento de la financiación en Corea del Sur es demasiado alto; los ETF apalancados de una sola acción amplifican la volatilidad… Prácticamente cada día aparece una nueva razón, y cada razón suena como un nuevo “cuento de fantasmas”.

El problema es: ¿por qué precisamente en este momento empiezan a afectar al mercado?

Hace apenas un mes, la capitalización de SK hynix llegó a superar a la de Samsung Electronics y se convirtió en la mayor empresa listada por valor de mercado de Corea. Es una escena poco común en el mercado de capitales coreano de más de dos décadas, y también significa que el dinero global para IA había concentrado casi todas las expectativas más optimistas en los chips de memoria de almacenamiento.

En ese momento, HBM seguía escaseando; los pedidos de GPU estaban programados hasta el próximo año; y las empresas de computación en la nube aumentaban de forma constante el gasto de capital. El mercado coreano casi se convirtió en el beneficiario más directo de la inversión en infraestructura de IA a escala global.

Pero los datos de la bolsa de Corea muestran que, en la primera mitad de este año, entre las acciones netamente vendidas por inversores extranjeros en KOSPI, Samsung Electronics y SK hynix sumaron aproximadamente 87%. El capital no se está retirando de Corea de manera generalizada: está materializando ganancias de las dos compañías que habían mostrado el mayor aumento en el último año y que concentraban la mayor posición.

La valoración va por delante de la transición de la industria

Si este es el techo del ciclo de almacenamiento, los datos de la cadena industrial deberían empezar a debilitarse al mismo tiempo. Pero la industria no ha acompañado al mercado. TrendForce aún prevé que los precios de DRAM y NAND seguirán subiendo en el tercer trimestre; Samsung y SK hynix no han frenado sus planes de ampliación de HBM; Micron, con sus últimos resultados trimestrales, vuelve a batir récords y sus guías de ingresos para el siguiente trimestre están por encima de las expectativas del mercado.

Es difícil creer que la demanda de almacenamiento para IA ya esté enfriándose. En junio, TrendForce mencionó que, al seguir subiendo el precio de la DRAM para servidores, el ingreso unitario por oblea de DDR5 64GB RDIMM ya comenzó a superar el de HBM. Durante el último año, el mercado casi puso toda su atención en HBM. Este informe fue la primera vez que le recordó al mercado que la alta coyuntura impulsada por la IA se está extendiendo al conjunto de la industria de almacenamiento.

Si esto pasara el año pasado, casi sería una razón para seguir persiguiendo compras al alza. Pero el mercado no lo entendió así. Si la DRAM de servidores “normal” también entra en un rango de alta rentabilidad, ¿cuánto tiempo podría sostener HBM los beneficios extraordinarios de hoy? Si la construcción de infraestructura de IA entra gradualmente en una fase madura, ¿los próximos años seguirán necesitando mantener el mismo ritmo de inversión? No hay respuestas estándar para estas preguntas. Pero el mercado de capitales no tiene que esperar a que aparezcan respuestas para decidir la dirección del precio de las acciones.

En los últimos dos años, Wall Street tenía clara una sola cosa: los modelos serán cada vez más grandes y la demanda de GPU seguirá creciendo; cuanto más escasos sean los GPU, más valioso será HBM; mientras Microsoft, Meta, Alphabet y Amazon sigan expandiendo sus centros de datos, toda la cadena industrial se beneficiará. Al menos hasta hoy, esa lógica no ha sido desmentida por la realidad.

Meta sigue ajustando al alza su gasto de capital este año; y las inversiones en infraestructura de IA anunciadas por Microsoft, Alphabet y Amazon siguen situadas en máximos históricos. Samsung, SK hynix y Micron tampoco han frenado el ritmo de expansión de capacidad por los recientes ajustes del mercado.

Los centros de datos siguen construyéndose, los GPU siguen comprándose, pero el mercado ya está empezando a preocuparse por cuánto de esa inversión puede recuperarse finalmente.

En las últimas conversaciones telefónicas de varios trimestres con empresas de computación en la nube, los analistas ya preguntan cada vez menos cuándo se entregarán los GPU y cuándo se ampliará HBM, y empiezan a insistir una y otra vez en otras preguntas: ¿cuánta utilización real tienen los GPU? Después de que los modelos sean cada vez más eficientes, ¿cuánta capacidad de cómputo adicional se seguirá necesitando? Si se invierten cientos de miles de millones de dólares, ¿cuándo se logrará recuperarlo?

Para la cotización, estas preguntas suelen pesar más que una noticia negativa puntual. Al fin y al cabo, ya no hablan del próximo trimestre: hablan de si las ganancias futuras todavía podrán seguir creciendo. Samsung aún entregó un informe trimestral atractivo en el segundo trimestre, pero el mercado casi no recompensó ese crecimiento; SK hynix también igual. Batir récords en utilidades no significa que la valoración todavía pueda seguir expandiéndose.

Por qué el mercado coreano reacciona de forma más intensa

Por lo menos por ahora, no hay datos que respalden que la industria de almacenamiento ya haya entrado en un ciclo a la baja. El ajuste en las acciones se parece más a una negociación adelantada de los cambios que ocurrirán en los próximos años. El mercado coreano amplifica ese cambio.

En lo que va de este año, Samsung Electronics y SK hynix han casi monopolizado el relato de IA en el mercado bursátil coreano. El saldo de financiación ha subido rápido; se han lanzado, una tras otra, ETF apalancados de una sola acción; SK hynix además completó una emisión de ADR, introduciendo nuevos anclajes de precios y más flujos de dinero entre mercados.

Cuando el mercado sube, esta estructura amplifica las ganancias; con solo que cambien un poco las expectativas, también se amplifica la volatilidad. Por eso, cuando se ajusta el hardware de IA, el mercado coreano suele reaccionar con mayor intensidad.

En las últimas semanas, la industria y el mercado de capitales parecían mirar dos cronogramas distintos. La cadena industrial se enfoca en lo inmediato: si las órdenes de HBM han disminuido, si los precios de DRAM aún pueden seguir subiendo, si la demanda de GPU sigue fuerte. El mercado de capitales, en cambio, ya empezó a mirar hacia atrás: le interesa cuánto de esos altos beneficios de hoy quedará cuando esta ronda de construcción de infraestructura de IA entre en una fase madura.

Por eso el mercado ha mostrado recientemente una situación algo extraña: la industria cada vez va mejor, pero las acciones empiezan a retroceder; en realidad, las dos partes ni siquiera están mirando el mismo punto del tiempo.

Tal vez, dentro de unos años, mirar hacia atrás haga ver que este ajuste del mercado bursátil coreano fue solo un retroceso normal dentro de la racha alcista de la IA; o quizá se convierta en el punto de inflexión con el que el mercado reevalúa la inversión en infraestructura de IA.

Al menos hoy, las órdenes de HBM no muestran una disminución clara; el precio de DRAM sigue subiendo; y los cuatro grandes proveedores de nube no han recortado su gasto de capital. La industria todavía está respondiendo a las preguntas de este año, mientras el mercado ya está dando la valoración para dentro de dos años.