Bitwise: ¿la fuerte caída de STRC y MSTR es una característica típica del final de un ciclo?

La volatilidad extrema del precio de STRC es una parte natural y fundamental del ciclo de las criptomonedas. Creo que el mercado está a muy poco de tocar fondo.

La semana pasada, el precio de Bitcoin llegó a caer por debajo de 60.000 dólares en algún momento, marcando su nivel más bajo desde 2024. Hay muchos desencadenantes para esta corrección, pero el más importante, sin duda, es el producto de acciones preferentes perpetuas STRC emitido por Strategy (código de acciones MSTR).

Recientemente, muchos clientes me han preguntado sobre temas relacionados con STRC y MSTR. Dado que ambos reflejan con claridad la etapa actual del ciclo del mercado, responderé estas preguntas de manera unificada aquí.

¿Qué es STRC?

STRC es un producto de acciones preferentes lanzado por Strategy el año pasado. Su intención original es ofrecer a los inversores un rendimiento alto, mientras que el precio de la acción se mantiene o se mantiene cerca de un valor nominal de 100 dólares.

En el inicio de su emisión, el rendimiento por dividendos anualizados de STRC era de 9%. La empresa se comprometió a esto: si el precio cae por debajo de 100 dólares, entonces aumentará el rendimiento de dividendos en 0,25% a 0,50%, con el fin de atraer compras y empujar el precio de vuelta al valor de cien dólares.

Este mecanismo sí funcionó a corto plazo: Strategy fue aumentando gradualmente el rendimiento por dividendos hasta 11,5%, y el precio de STRC se mantuvo estable a largo plazo cerca de 100 dólares. Sus características de alto rendimiento y baja volatilidad hicieron que los inversores acudieran en masa; entraron 10.500 millones de dólares en STRC. Luego, la empresa utilizó el capital recaudado para incrementar su tenencia de Bitcoin.

¿De dónde surgió el cambio?

En las últimas semanas, Bitcoin y el precio de las acciones de MSTR se debilitaron en sincronía, y los inversores empezaron a preocuparse por si Strategy tenía la capacidad y la voluntad de seguir pagando los dividendos de STRC. El precio de STRC se desplomó con fuerza, pasando desde el valor nominal de cien dólares hasta 75 dólares.

¿Es razonable la preocupación de los inversores?

Hay pros y contras, y no se puede generalizar.

Desde la perspectiva del balance general de los activos y pasivos, la empresa tiene una resiliencia fundamental suficiente: posee Bitcoin por valor de 49.600 millones de dólares, 2.600 millones de dólares en efectivo, pasivos totales de 6.800 millones de dólares y un tamaño total de acciones preferentes de 15.500 millones de dólares. Si en este momento se vendieran todas las tenencias de Bitcoin, el efectivo obtenido sería suficiente para cubrir el pago de dividendos durante 28 años futuros.

El punto central de riesgo está en la opción: Strategy puede pausar por su cuenta la distribución de los dividendos de STRC. Aunque los dividendos no pagados seguirán acumulándose con intereses, en el momento no existe una cláusula de cumplimiento obligatorio para su pago. Con el precio de Bitcoin cayendo de forma continua, el mercado teme que la empresa carezca de flujo de caja para pagar, y los inversores entran en pánico y venden STRC.

¿La empresa dejó finalmente de pagar dividendos?

No.

El lunes de esta semana, Strategy publicó un nuevo marco de capital: la empresa puede vender Bitcoin periódicamente para cumplir con sus obligaciones de dividendos. Al mismo tiempo, anunció que ya no dará soporte al valor nominal de 100 dólares mediante el aumento del rendimiento de dividendos; el precio de STRC quedará flotando libremente. Además, la empresa también podría recomprar acciones de STRC en el mercado secundario.

El anuncio tuvo un efecto claramente positivo. El lunes, los precios de MSTR y STRC rebotaron con fuerza.

¿Por qué Strategy no eligió seguir aumentando el rendimiento de dividendos de STRC?

Si se siguiera el mecanismo anterior, sería necesario aumentar hasta un nivel de tasa extraordinariamente alto, lo que implica un riesgo considerable.

El plan original solo mantenía el precio cerca de 100 dólares con incrementos modestos. Pero cuando STRC cayó a 75 dólares, el rendimiento real del mercado ya era del 15,4%. Para recuperar el valor nominal, el rendimiento teórico de dividendos tendría que aumentar drásticamente desde 11,5% hasta 15,4%, es decir, unos 4 puntos porcentuales adicionales.

Aun así, el efecto quizá no sería el ideal. Aumentar de forma brusca la tasa podría intensificar el pánico del mercado; los inversores cuestionarían el origen del dinero para pagar dividendos, y eso presionaría aún más el precio de la acción.

Cuando el precio cae a 75 dólares, a corto plazo ya no hay capacidad para restaurar el valor nominal de 100 dólares.

Bajo el nuevo marco, ¿puede el precio de STRC volver a 100 dólares?

No necesariamente. Strategy ya no depende de métodos mecanizados para anclar el precio alrededor de 100 dólares; aunque el rendimiento oficial de dividendos se ajustó a 12%, solo si el precio de Bitcoin se fortalece con fuerza, STRC tendría posibilidades de regresar al rango de 100 dólares.

¿Qué señal transmite esto?

Hay bastante divergencia de opiniones en el mercado, pero yo creo que el papel de Strategy en el mercado de Bitcoin ha cambiado de naturaleza.

Durante años, fue el comprador más central de Bitcoin a nivel global, proporcionando demanda alcista de manera constante. Pero es muy probable que haya llegado a su fin la era de incrementos unidireccionales de tenencias. A partir de ahora, la empresa comprará y venderá Bitcoin de forma flexible según el mercado.

Lo importante es que no va a vender grandes cantidades. Los mecanismos existentes no obligan a la empresa a liquidar decenas de miles de millones de dólares en Bitcoin cada año. Si Bitcoin entra en un mercado alcista, es probable que vuelva al estado de compra neta.

Lo que pasa es que en el próximo ciclo, su influencia sobre el mercado de Bitcoin será muy inferior a la del ciclo anterior.

¿Quién reemplazará a Strategy como el mayor comprador de Bitcoin?

Creo que la respuesta es fondos de todo tipo de instituciones.

Al observar la evolución de Bitcoin, el comprador principal del mercado va cambiando: el grupo de los cripto-punks, los minoristas de Asia, los inversores individuales en Estados Unidos, Grayscale GBTC, y luego MSTR fueron dominando la tendencia de forma sucesiva. El motor central de la próxima tendencia será la inversión institucional: bancos globales, firmas de gestión de activos, fondos de pensiones, fundaciones de universidades, fondos soberanos y asesores de inversiones. Ellos controlan los mayores depósitos de capital a nivel global.

Varias señales ya han confirmado esta tendencia: Morgan Stanley lanzó recientemente su propio ETF de Bitcoin, Bank of America incluirá Bitcoin en sus carteras estándar de asignación de activos; el año pasado Texas se convirtió en el primer estado en Estados Unidos en establecer una reserva estratégica de Bitcoin; y múltiples fondos soberanos y bancos a nivel estatal ya poseen Bitcoin o han iniciado proyectos de investigación relacionados. Aunque en 2026 continúa la salida neta de fondos en los ETF de Bitcoin spot, desde su lanzamiento en 2024 han atraído acumuladamente más de 50.000 millones de dólares. Hoy, la gran mayoría de plataformas de gestión patrimonial tradicionales ya ha habilitado este producto.

¿Existe riesgo de liquidación y quiebra para Strategy?

Con base en los datos actuales, no hay indicios de que exista ese riesgo. Las teorías de conspiración sobre liquidaciones que circulan en el mercado no encajan con los cálculos financieros. Como mencioné antes, los activos líquidos totales de la empresa suman 52.000 millones de dólares y su deuda total es solo 7.000 millones de dólares. Solo una caída del precio de Bitcoin de más del 70% y que permanezca en niveles bajos durante mucho tiempo podría poner en peligro la supervivencia de la empresa.

Los bajistas sostienen que existe presión de largo plazo por el pago de las acciones preferentes de 15.000 millones de dólares, pero, como dije antes, en escenarios extremos la empresa tiene derecho a pausar la distribución del dividendo de las acciones preferentes.

¿Esto refleja en qué etapa se encuentra el mercado actualmente?

La volatilidad extrema de STRC junto con la corrección del precio de las acciones de MSTR es un rasgo típico del final de un ciclo. Tanto en el mercado cripto como en las finanzas tradicionales, cada ciclo de mercado sigue un camino similar: el mercado alcista sube → los inversores se vuelven codiciosos y aumentan el apalancamiento, ayudado por todo tipo de instrumentos financieros de arbitraje → explota el riesgo y se invierte la tendencia; después de que el mercado liquida todo el apalancamiento sobrante, el fondo aparece.

STRC es un caso típico: fondos que buscan alto rendimiento y baja volatilidad entran en Strategy; luego, la empresa usa ese dinero para comprar Bitcoin. En términos simples, el capital prefiere un rendimiento alto y relativamente estable, y entra en activos de Bitcoin con volatilidad extremadamente alta y sin un rendimiento estable.

Este tipo de capital, en esencia, no está alineado con los atributos de riesgo de Bitcoin; debe salir por completo para que el mercado encuentre el fondo, y en este momento precisamente se está produciendo ese proceso de salida.

El mercado cripto también ha vivido situaciones similares en su historia. Durante el rally alcista de 2019 a 2021, Grayscale GBTC mantuvo durante mucho tiempo una prima elevada frente al Bitcoin en cartera. Las instituciones podían suscribir GBTC por valor neto, mantenerlo bloqueado durante seis meses y luego vender en el mercado secundario con una prima del 20% al 50%. Grandes cantidades de capital entraron a Bitcoin gracias a esto, y se derivaron todo tipo de esquemas complejos de arbitraje financiero con derivados. A partir de 2021, la prima de GBTC se fue a cero rápidamente; y a medida que esas herramientas de arbitraje comenzaron a reducir su apalancamiento, el mercado también terminó encontrando el fondo de un mercado bajista.

Creo que esta historia se repetirá una vez más.

¿Cuándo llegará el fondo del mercado?

No puedo dar una fecha exacta; nadie puede predecir con precisión. El fondo de una cotización solo puede confirmarse después.

Pero en el corto plazo, pueden observarse varias señales de que se toca fondo: primero, que el precio de negociación de MSTR esté por debajo del valor neto por acción, lo que indica que el sentimiento de codicia del mercado se ha transformado por completo en pánico, una señal clave para la formación de un suelo; segundo, que el índice de miedo y codicia cripto alcance máximos históricos, entrando en un rango de miedo extremo, momento en el que conviene posicionarse en largo; tercero, que la tasa de financiación de los derivados se mantenga de forma continua en negativo, lo cual significa que la voluntad de los minoristas de apostar en contra (short) a Bitcoin supera con creces la de tomar posiciones en largo. En resumen: cuando el pesimismo del mercado llega a su punto máximo, ahí aparece la oportunidad de reversión.

El mercado actual está en fase de liquidación de excesos. Los problemas expuestos por STRC son una etapa indispensable de la corrección del ciclo. Todos los ciclos de mercado pasan por este tramo de dolor; es inevitable.

El mercado sigue digiriendo distintos riesgos. Y estoy convencido de que el fondo está a la vuelta de la esquina; este otoño dará inicio un nuevo mercado alcista.