Bitwise: ¿La fuerte caída de STRC y MSTR es una característica típica del final del ciclo?

Autor: Matt Hougan, CIO de Bitwise; Traducción: Shaw, Jinse Finance

La fuerte volatilidad del precio de STRC es una parte natural y clave del ciclo de las criptomonedas. Creo que el mercado está muy cerca del fondo.

La semana pasada, Bitcoin cayó por debajo de los $60,000, alcanzando el nivel más bajo desde 2024. Hay muchas razones para esta corrección, pero el detonante principal es sin duda el producto de acciones preferentes perpetuas STRC emitido por Strategy (código bursátil MSTR).

Recientemente, muchos clientes me han consultado sobre STRC y MSTR. Ambos reflejan claramente la etapa actual del ciclo del mercado, por lo que responderé aquí de manera unificada.

¿Qué es STRC?

STRC es un producto de acciones preferentes lanzado por Strategy el año pasado, diseñado para ofrecer a los inversores altos rendimientos mientras el precio de la acción se mantiene o se acerca a su valor nominal de $100.

En su lanzamiento inicial, la tasa de dividendo anualizada de STRC era del 9%. La empresa prometió: si el precio de la acción cae por debajo de $100, aumentará la tasa de dividendo entre 0.25% y 0.50%, para atraer compras y llevar el precio de vuelta a los $100.

Este mecanismo funcionó a corto plazo: Strategy aumentó gradualmente la tasa de dividendo hasta el 11.5%, y el precio de STRC se mantuvo estable cerca de los $100 durante mucho tiempo. La alta rentabilidad y baja volatilidad atrajeron a los inversores, acumulando $10,500 millones en STRC. La empresa utilizó los fondos para comprar más Bitcoin.

¿Por qué ocurrió el cambio?

En las últimas semanas, Bitcoin y las acciones de MSTR se debilitaron simultáneamente, y los inversores comenzaron a preocuparse por la capacidad y voluntad de Strategy para pagar los dividendos de STRC. El precio de STRC se desplomó, cayendo desde su valor nominal de $100 hasta un mínimo de $75.

¿Es razonable la preocupación de los inversores?

Hay pros y contras; no se puede generalizar.

Desde la perspectiva del balance general, la empresa tiene una base sólida: posee $49,600 millones en Bitcoin, $2,600 millones en efectivo, deuda total de $6,800 millones y un total de acciones preferentes de $15,500 millones. Si liquidara todo su Bitcoin hoy, los fondos serían suficientes para cubrir los pagos de dividendos de los próximos 28 años.

El riesgo principal radica en la opcionalidad: Strategy puede suspender el pago de dividendos de STRC a su discreción. Aunque los dividendos no pagados se acumulan, no hay cláusulas que obliguen a su pago inmediato. La caída continua del precio de Bitcoin hace que el mercado tema que la empresa no tenga suficiente flujo de caja para pagar los dividendos, lo que provoca ventas de pánico de STRC.

¿Finalmente la empresa suspendió el pago de dividendos?

No.

El lunes, Strategy anunció un nuevo marco de capital: la empresa puede vender Bitcoin periódicamente para cumplir con sus obligaciones de dividendos. También declaró que ya no respaldará el valor nominal de $100 mediante el aumento de la tasa de dividendo, por lo que el precio de STRC fluctuará libremente; además, la empresa podría recomprar acciones de STRC en el mercado secundario.

Este anuncio tuvo un efecto de impulso notable, y tanto MSTR como STRC se recuperaron significativamente el lunes.

¿Por qué Strategy no optó por seguir aumentando la tasa de dividendo de STRC?

Si se hubiera mantenido el mecanismo anterior, habría sido necesario aumentar la tasa a un nivel extremadamente alto y riesgoso.

El esquema original mantenía el precio de $100 con pequeños aumentos de la tasa, pero cuando STRC cayó a $75, el rendimiento real del mercado ya era del 15.4%. Para devolverlo a su valor nominal, la tasa nominal de dividendo habría tenido que aumentarse drásticamente de 11.5% a 15.4%, casi 4 puntos porcentuales.

Incluso así, el efecto no habría sido necesariamente bueno. Un gran aumento de la tasa habría intensificado el pánico del mercado, y los inversores habrían cuestionado la fuente de los fondos para pagar los dividendos, presionando aún más el precio.

Cuando el precio cae a $75, es difícil restaurar el valor nominal de $100 a corto plazo.

Bajo el nuevo marco, ¿puede el precio de STRC volver a $100?

No necesariamente. Strategy ya no depende de medios mecánicos para anclar el precio de $100; aunque la tasa oficial de dividendo se ha aumentado al 12%, solo si Bitcoin se fortalece significativamente, STRC podría volver al rango de $100.

¿Qué señal envía esto?

Las opiniones del mercado están divididas, pero creo que el papel de Strategy en el mercado de Bitcoin ha cambiado cualitativamente.

Durante años, ha sido el comprador más importante de Bitcoin a nivel mundial, proporcionando constantemente demanda alcista al mercado. Pero esta era de acumulación unilateral probablemente ha terminado. En adelante, la empresa comprará y venderá Bitcoin según las condiciones del mercado.

Lo importante es que no venderá en masa. El mecanismo actual no obliga a la empresa a vender miles de millones de dólares en Bitcoin cada año; si Bitcoin entra en un mercado alcista, la empresa probablemente volverá a ser compradora neta.

Solo que en el próximo ciclo, su influencia en el mercado de Bitcoin será mucho menor que en el anterior.

¿Quién reemplazará a Strategy como el mayor comprador de Bitcoin?

Creo que la respuesta es fondos institucionales de todo tipo.

A lo largo de la historia de Bitcoin, los principales compradores han ido cambiando: cypherpunks, inversores minoristas asiáticos, inversores individuales estadounidenses, Grayscale GBTC, y MSTR han dominado el mercado en diferentes épocas. El motor principal del próximo ciclo serán los inversores institucionales: bancos globales, gestoras de activos, fondos de pensiones, dotaciones universitarias, fondos soberanos y asesores financieros, que poseen el grupo de capital más grande del mundo.

Las señales ya confirman esta tendencia: Morgan Stanley lanzó recientemente su propio ETF de Bitcoin, Wells Fargo incluyó Bitcoin en su cartera de activos estándar; el año pasado, Texas se convirtió en el primer estado de EE. UU. en establecer una reserva estratégica de Bitcoin; varios fondos soberanos y bancos nacionales ya poseen Bitcoin o han iniciado proyectos de investigación. A pesar de las salidas continuas de los ETFs de Bitcoin al contado en 2026, desde su lanzamiento en 2024 han atraído más de $50 mil millones, y ahora la mayoría de las principales plataformas de asesoría financiera los ofrecen.

¿Existe riesgo de liquidación forzosa o margin call para Strategy?

Según los datos actuales, no hay tal peligro. Las teorías conspirativas sobre liquidación no se sostienen con los cálculos financieros. Como se mencionó anteriormente, la empresa tiene activos líquidos totales de $52 mil millones frente a una deuda total de solo $7 mil millones. El precio de Bitcoin tendría que caer más del 70% y mantenerse bajo durante mucho tiempo para poner en peligro la supervivencia de la empresa.

Los bajistas creen que la presión de pago de $15 mil millones en acciones preferentes es una carga a largo plazo, pero como se dijo, en casos extremos la empresa tiene derecho a suspender el pago de dividendos de las acciones preferentes.

¿Qué etapa del mercado refleja esto?

La fuerte volatilidad de STRC combinada con la corrección de MSTR es una característica típica del final del ciclo. Tanto en cripto como en finanzas tradicionales, cada ciclo de mercado sigue un camino similar: mercado alcista → codicia de los inversores, apalancamiento, y uso de diversas herramientas financieras para arbitraje → estallido del riesgo, reversión del mercado; después de que se elimina todo el exceso de apalancamiento, aparece el fondo.

STRC es un caso típico: flujos de capital que buscan altos rendimientos y baja volatilidad ingresan a Strategy, y la empresa usa ese dinero para comprar Bitcoin. En pocas palabras, capital que busca rendimientos estables y seguros entra en un activo de alta volatilidad sin rendimientos estables como Bitcoin.

Este tipo de capital no coincide con el perfil de riesgo de Bitcoin y debe ser completamente eliminado para que el mercado encuentre su fondo, y eso es exactamente lo que está sucediendo ahora.

El mercado cripto ha visto situaciones similares en el pasado. Durante el mercado alcista de 2019-2021, Grayscale GBTC cotizó con una prima significativa sobre su Bitcoin subyacente. Las instituciones podían suscribir GBTC al valor neto, mantenerlo por seis meses y luego venderlo en el mercado secundario con una prima del 20% al 50%, atrayendo enormes cantidades de capital a Bitcoin y generando complejos esquemas de arbitraje financiero. A partir de 2021, la prima de GBTC se desvaneció rápidamente, varias herramientas de arbitraje se desapalancaron y el mercado encontró el fondo del mercado bajista.

Creo que la historia se repetirá esta vez.

¿Cuándo llegará el fondo del mercado?

No puedo dar una fecha exacta; nadie puede predecirlo con precisión. El fondo siempre se confirma después de los hechos.

Pero hay señales clave a observar en el corto plazo: Primero, que MSTR cotice por debajo de su valor neto por acción, lo que indica que la codicia del mercado se ha convertido por completo en pánico, una señal clave de formación de fondo; Segundo, que el índice de miedo y codicia cripto alcance valores históricos extremos en la zona de miedo extremo, momento ideal para posiciones largas; Tercero, que la tasa de financiación de derivados sea negativa de forma sostenida, lo que significa que los minoristas están mucho más dispuestos a vender en corto Bitcoin que a comprar. En resumen, cuando el pesimismo del mercado es extremo, es el momento del cambio.

El mercado actual está en una fase de eliminación, y los problemas expuestos por STRC son una etapa necesaria del ajuste cíclico. Todos los ciclos de mercado pasan por este dolor, es inevitable.

El mercado sigue digiriendo diversos riesgos, y estoy convencido de que el fondo está muy cerca. Este otoño comenzará un nuevo mercado alcista.