Galaxy：Stablecoins, la Ley GENIUS y la evolución del sistema financiero en dólares

Autor: Thaddeus Pinakiewicz, Vicepresidente de Investigación de Galaxy Digital; Fuente: Galaxy Digital; Traducción: Shaw, Jinse Caijing

Resumen ejecutivo

Si las stablecoins alcanzan escala bajo las restricciones de reserva del “Proyecto GENIUS”, crearán una demanda sostenida de bonos del Tesoro a corto plazo en EE. UU., presionando ligeramente a la baja las rentabilidades de los vencimientos cortos y canalizando directamente la demanda global de dólares hacia el sistema bancario estadounidense.

El modelo integral de Galaxy Digital Research muestra que el crecimiento incremental de las stablecoins provendrá principalmente del extranjero, lo que implica que la entrada de capital extranjero en la infraestructura financiera de EE. UU. será mucho mayor que la migración de depósitos domésticos. Aunque parezca contraintuitivo, el efecto neto final consolidará el sistema del dólar en lugar de dañarlo.

Predecimos que miles de millones de dólares en depósitos nacionales en EE. UU. fluirán hacia reservas de stablecoins, mientras que billones de dólares en capital extranjero también ingresarán al sistema bancario estadounidense. La demanda estructural de bonos del Tesoro estadounidense impulsada por stablecoins podría reducir las rentabilidades de los bonos a corto plazo en 3–5 puntos básicos, ahorrando anualmente más de 3 mil millones de dólares en costos para los contribuyentes estadounidenses. Estimamos que por cada dólar de stablecoin emitido, se generará una expansión de la creación de crédito en EE. UU. de 0.31 dólares. Los países emergentes con sistemas financieros débiles, o que tengan flujos de capital hacia stablecoins regulatorias, podrían experimentar las mayores salidas de capital.

Es importante aclarar: los bancos enfrentan presiones operativas. Algunos depósitos de bajo costo migrarán, elevando los costos marginales de financiamiento y reduciendo el margen neto en sectores sensibles a las tasas. Sin embargo, lo más probable es que no se produzca una contracción sistémica del crédito, sino una redistribución en la estructura de creación de crédito. Las stablecoins no reducirán la capacidad total de oferta de crédito, sino que redistribuirán los diferenciales de rentabilidad de activos seguros entre diferentes actores del mercado. Al mismo tiempo, los bonos del Tesoro en la parte más sensible de la curva de rendimiento, en el corto plazo, tendrán un grupo de compradores más grande y más sólido estructuralmente. La posición dominante del dólar en circulación, transferencia y ahorro se verá aún más facilitada a nivel global.

Cuando poseer activos de crédito en EE. UU. se vuelva tan sencillo como descargar una aplicación, los depósitos locales en economías vulnerables podrían experimentar salidas de capital aceleradas.

Este impacto podría extenderse más allá de las fronteras de EE. UU. Los países con poca confianza en su moneda, sistemas bancarios frágiles y controles de capital estrictos enfrentarán mayores presiones. Si los ciudadanos pueden acceder fácilmente a activos de crédito en dólares, los depósitos locales en regiones de alto riesgo podrían salir rápidamente. La forma en que el Proyecto GENIUS fortalece el sistema del dólar no solo consiste en optimizar sus reglas, sino también en debilitar la competitividad de otras monedas alternativas.

Este artículo sostiene que, el impacto del Proyecto GENIUS va mucho más allá de la localización y regulación de las stablecoins, y se relaciona con una transformación profunda en la estructura de financiamiento de la economía del dólar: presión sobre el diferencial de tasas bancarias, mayor flexibilidad en la emisión de bonos del Tesoro, introducción de inversión extranjera incremental en el sistema financiero estadounidense y mayor competencia financiera para países soberanos vulnerables.

Visión general: EE. UU. se beneficia en conjunto; algunos bancos pierden margen; algunos bancos extranjeros pierden depósitos; consumidores en EE. UU. y globales obtienen derechos sobre activos en dólares más líquidos y fáciles de transferir.

Contexto

Desde que entró en vigor el 18 de julio de 2025, el Proyecto GENIUS ha generado tanto análisis racional como controversia acalorada. El gobierno de EE. UU. lo presenta como una política financiera estratégica: regular y absorber localmente las stablecoins en cumplimiento, expandiendo la demanda global de dólares y creando una demanda estructural adicional de bonos a corto plazo. Desde esta perspectiva, la esencia del proyecto es mejorar la infraestructura financiera, no solo regular activos tecnológicos especulativos; define quién puede emitir dólares digitales, qué activos los respaldan y quién financia los gastos fiscales del gobierno estadounidense.

Las voces en la industria están dispersas. El sector bancario tradicional centra su preocupación en un tema clave: si las stablecoins conformes a GENIUS podrán pagar intereses o recompensas a los poseedores. Los bancos consideran que las stablecoins con intereses competirán directamente con los depósitos a la vista tradicionales. Estos depósitos han sido durante mucho tiempo la fuente de fondos de bajo costo y alta fidelidad que sustentan los negocios crediticios tradicionales. La principal preocupación bancaria es la estabilidad del financiamiento: si una gran parte de los depósitos migra a stablecoins totalmente respaldadas por reservas y bonos del Tesoro, los bancos podrían enfrentar costos de financiamiento más altos a largo plazo y pérdida de base de depósitos (aunque la ley prohíbe explícitamente que los emisores de stablecoins paguen intereses directamente a los usuarios, permitiendo solo recompensas en plataformas de intercambio, y la ley de claridad actualmente está en negociación, con presión de los bancos para prohibir estos incentivos).

El sector de activos digitales argumenta que la fuga de depósitos está exagerada. La industria sostiene que las stablecoins con intereses son similares a fondos del mercado monetario gubernamentales: instrumentos de efectivo, que invierten en bonos públicos a corto plazo, ofreciendo rendimientos de mercado con mínimos intermediarios. Los fondos del mercado monetario y los bancos han coexistido durante décadas; incluso si ocasionalmente el valor neto cae por debajo del valor nominal, ese riesgo es precisamente lo que la ley GENIUS busca prevenir mediante requisitos de reserva y supervisión. Pero los fondos del mercado monetario nunca han desplazado por completo a los bancos comunitarios. La visión de las criptomonedas es que prohibir los intereses en stablecoins en realidad protege las rentas de subsidios existentes de los bancos, en lugar de mantener la estabilidad del sistema financiero.

Este artículo no entra en detalles sobre las complejidades legislativas del proyecto, ya que varias instituciones ya han realizado análisis exhaustivos. Solo se presenta un resumen de los aspectos estructurales clave del proyecto, centrados en los aspectos más relevantes para el mercado: balance, flujos de fondos y mecanismos de incentivos. La cuestión central no es una evaluación abstracta de los pros y contras de las stablecoins, sino cómo estas reconfiguran la estructura de activos y pasivos del sistema financiero en su conjunto.

El análisis se enfoca en los posibles efectos del proyecto en la economía y las finanzas de EE. UU., así como en la fragmentación de intereses a nivel global. Los aspectos analizados incluyen: cómo la expansión de stablecoins bajo GENIUS afectará la demanda y precios de bonos a corto plazo, de dónde provendrá el capital adicional, si será capital nuevo o solo sustitución de depósitos existentes; y qué efectos secundarios tendrá en los costos de financiamiento bancario, la creación de crédito y la estructura del intermediario financiero. Para entender esta lógica, se analizarán las reglas de reserva, las proyecciones de crecimiento de stablecoins, los modelos de sustitución de depósitos y los flujos internacionales de capital, desglosando cada capa en los siguientes apartados.

Impacto en el mercado de bonos del Tesoro: tamaño y mecanismos

Para evaluar cómo el Proyecto GENIUS puede transformar el mercado de bonos del Tesoro, primero hay que entender la relación intrínseca entre el crecimiento de stablecoins y la demanda de bonos. La ley exige que los activos de reserva de stablecoins sean de alta calidad crediticia, alta liquidez y con vencimientos cortos. En la práctica, la mayor parte de las reservas se invertirá en bonos del Tesoro a corto plazo de EE. UU.

El mayor emisor offshore de stablecoins, Tether, ya posee más de 120 mil millones de dólares en bonos del Tesoro a corto plazo, siendo uno de los mayores tenedores mundiales de estos bonos, con más del 90% de los bonos soberanos globales en esa categoría. La formalización de este modelo en GENIUS consolidará esa demanda, integrándola en la categoría de activos de reserva de stablecoins. Anteriormente, las reservas de stablecoins incluían diversos activos como pagarés comerciales, oro y otros instrumentos no gubernamentales, pero en el futuro esa diversificación se reducirá significativamente.

El significado profundo es que la expansión de stablecoins se traducirá en un aumento seguro y directo en la demanda de bonos del Tesoro, mucho mayor que en ciclos anteriores. En equilibrio, cada dólar adicional en stablecoins requerirá aproximadamente un dólar en bonos del Tesoro a corto plazo, que se mantendrá en rotación hasta que la stablecoin sea redimida.

Para estimar el tamaño de este impacto, se necesitan tres datos clave:

• Proyección de la oferta de stablecoins en 2–5 años;
• Análisis de cómo las entradas de fondos en stablecoins históricamente afectaron la demanda de bonos del Tesoro;
• Un marco analítico que, considerando la estructura variable de reservas, convierta la emisión total de stablecoins en demanda neta de bonos del Tesoro.

La conversión del crecimiento de stablecoins en demanda de bonos del Tesoro será mucho más segura que en ciclos pasados.

Predicción del crecimiento de stablecoins

Actualmente, el valor total de mercado de stablecoins está en unos pocos miles de millones de dólares, pero la mayoría de los analistas prevé que, con GENIUS, se acelerará significativamente su expansión. Analistas de Citi, Standard Chartered, Coinbase y JP Morgan ven un crecimiento sustancial en los próximos años, aunque con diferentes enfoques: algunos se centran en el volumen de transacciones, otros en la sustitución de activos en dólares, y otros en proyecciones estadísticas basadas en la velocidad de adopción reciente. La diferencia en los métodos es crucial, ya que afecta tanto la estimación del tamaño total del mercado como la evaluación de su impacto en bancos, demanda de bonos y la estructura del sistema financiero en dólares.

Citi, en su informe “Perspectivas de stablecoins 2030”, modela el crecimiento considerando la sustitución de diferentes categorías de activos: depósitos de transacción, productos de ahorro, fondos del mercado monetario, efectivo físico y posiciones offshore en dólares. Este método traduce la estimación del tamaño del mercado en un mapa de fuentes de fondos, prediciendo no solo el volumen final, sino qué activos en dólares reemplazarán.

En su primera versión en abril, Citi proyectaba que en 2028 la oferta de stablecoins sería entre 422 mil millones y 2.3 billones de dólares, y en 2030 alcanzaría entre 500 mil millones y 3.7 billones. En su actualización en septiembre, ajustó al alza las expectativas incluso sin GENIUS, y redujo las sustituciones de mercado: ahora estima que en 2028 la oferta será de 1.2 billones y en 2030 de 1.9 billones de dólares.

No toda la expansión de stablecoins tendrá el mismo impacto económico: un dólar que sale en efectivo físico tiene efectos diferentes a uno que sale de depósitos bancarios.

El valor central del modelo de Citi radica en su análisis estructural: distingue tres fuentes de fondos — sustitución de depósitos domésticos, migración de fondos de productos del mercado monetario, y demanda adicional extranjera — y conecta estas fuentes con las implicaciones en financiamiento bancario y creación de crédito. Esto permitirá entender que cada incremento en stablecoins tiene una connotación económica distinta, dependiendo de si proviene de efectivo físico, depósitos en bancos o fondos del mercado monetario, y cómo cada uno afecta la estructura del sistema.

Por ejemplo, la conversión de efectivo en stablecoins tiene un impacto diferente al de sustituir depósitos en bancos. La estructura de Citi ayuda a distinguir claramente estas diferencias.

Standard Chartered, en su informe “Stablecoins, hegemonía del dólar y bonos a corto plazo”, presenta una previsión optimista de crecimiento masivo, con una valoración de 2 billones de dólares, citada frecuentemente en análisis del Departamento del Tesoro. Basándose en el crecimiento actual, que ya alcanza un 50% anual antes de GENIUS, y en la expectativa de que tras la ley la tasa se duplique a casi 100%, el banco proyecta que el volumen mensual de transacciones en stablecoins podría subir de unos 700 mil millones a casi 6 billones de dólares en 2028, y su participación en el mercado spot de divisas aumentaría del 1% al 10%.

Su hipótesis clave es que el crecimiento en volumen requiere que la cantidad de stablecoins en circulación crezca linealmente con las transacciones, y que la velocidad de circulación se mantenga constante (aunque posteriormente ajustaron esa suposición). Para alcanzar esas cifras, la oferta de stablecoins debería pasar de unos 230 mil millones a 2 billones de dólares, lo que implica una emisión adicional de aproximadamente 1.6 billones de dólares para 2030. No consideran escenarios pesimistas o optimistas alternativos, solo un crecimiento lineal basado en esas premisas.

El modelo de Citi, en cambio, se centra en la sustitución de activos y en la estructura de fuentes de fondos, no en el volumen de transacciones. La diferencia radica en que la sustitución de efectivo en circulación tiene efectos diferentes a la sustitución de depósitos en bancos, y Citi distingue claramente esas vías.

Coinbase, en su informe “Nuevo marco de crecimiento para stablecoins”, usa un modelo aleatorio basado en tendencias históricas, ponderando más las fases de crecimiento tras la llegada de regulaciones favorables en 2024. Considera que el entorno actual es un punto de inflexión: regulación, reconocimiento institucional y ecosistema de productos cambian la velocidad de adopción.

Su escenario base estima que en 2028 la oferta será de unos 1.2 billones de dólares, con un rango pesimista-optimista de 975 mil millones a 1.4 billones. Incluso en el escenario pesimista, la tasa de crecimiento compuesta en 2028 sería superior al 100%. No hace proyecciones más allá de 2028, pero si se extrapolan, estima que en 2030 la oferta alcanzaría entre 1.4 y 2.2 billones de dólares.

JP Morgan, en su modelo más conservador y prudente, asume un crecimiento mensual del 2–3%, proyectando para 2028 entre 500 y 750 mil millones de dólares, y para 2030 entre 630 mil millones y 1.05 billones.

Finalmente, el BPI (Instituto de Políticas Bancarias) presenta una previsión extremadamente optimista, con una demanda potencial de entre 4 y 6 billones de dólares, basada en un análisis del informe del Comité Asesor de Endeudamiento del Tesoro en abril de 2025. Este escenario asume que toda cuenta corriente sin intereses puede ser sustituida por stablecoins, lo que implica una demanda de depósitos de aproximadamente 6.6 billones de dólares, más del 50% del total de depósitos bancarios en EE. UU.

El informe del BPI también usa un modelo simplificado, el Modelo Baumol-Tobin, que describe cómo los consumidores optimizan entre efectivo para transacciones y ahorros. Si se aplicara mecánicamente, la fuga de fondos podría llegar a 4 billones de dólares, aunque esas cifras son solo una referencia de presión máxima y deben interpretarse con cautela, dado que el modelo depende de hipótesis muy simplificadas y no refleja toda la complejidad del mercado.

En resumen, los diferentes enfoques ofrecen un rango razonable de estimaciones para 2028: desde unos 420 mil millones en escenario pesimista, hasta 2.5 billones en escenario optimista, con un valor base en torno a 625 mil millones a 1.2 billones. Para 2030, esas cifras se amplían aún más, alcanzando hasta 4 billones en el escenario más optimista.

Para facilitar análisis posteriores, se adopta una hipótesis base conservadora: stablecoins en 2028 alcanzarán 1 billón de dólares, y en 2030, 1.5 billones. Este valor, en la parte baja del rango base, servirá como referencia para las estimaciones.

Coinciden en que, independientemente del método, el Proyecto GENIUS actúa como un catalizador clave para el crecimiento de stablecoins, ya sea reduciendo incertidumbre regulatoria, ampliando la participación institucional, mejorando la utilidad en pagos o fortaleciendo la confianza en el dólar como producto global.

Lo importante es que, con la misma escala de 1 billón de dólares, un crecimiento impulsado por adopción internacional y volumen de transacciones tendrá efectos muy diferentes a uno basado en la sustitución de depósitos domésticos. La lógica del análisis y el marco de predicción son tan relevantes como los números en sí.

Estructura de reservas de stablecoins bajo el Proyecto GENIUS

Con las proyecciones anteriores, ¿cuánto aumento en la demanda de bonos del Tesoro a corto plazo se puede esperar? Aunque la proporción de activos de reserva todavía la deciden los emisores, los requisitos regulatorios de GENIUS limitarán estrictamente la composición a unas pocas categorías de activos.

Actualmente, las reservas de los emisores de stablecoins varían mucho. USDC de Circle tiene más del 97% en bonos del Tesoro y efectivo; USDT, en cambio, ha tenido una estructura más diversificada, incluyendo en diferentes etapas Bitcoin, oro, préstamos garantizados y pagarés comerciales. Tether, en sus primeros años, invirtió en activos de mayor riesgo, con solo un 25% en bonos del Tesoro a corto plazo en 2021; ahora, su estructura es más conservadora, con cerca del 75% en bonos del Tesoro a corto plazo y efectivo.

El Proyecto GENIUS busca reducir significativamente esas diferencias, sustituyendo la autonomía de los emisores en la clasificación de activos por reglas regulatorias estrictas. La sección 4 del proyecto exige que los emisores de stablecoins conformes mantengan reservas respaldadas 1:1, solo pudiendo invertir en activos específicos: efectivo en dólares, fondos en la Reserva Federal, depósitos en instituciones de pago, bonos del Tesoro a corto plazo (hasta 93 días) y fondos del mercado monetario que inviertan en estos activos, además de otros instrumentos aprobados y equivalentes tokenizados.

Desde la perspectiva de la estructura de activos, las reservas de nuevos stablecoins serán similares a las de Circle, en lugar de la diversificación previa de Tether. Aunque no posean bonos del Tesoro directamente, las regulaciones guiarán a los emisores a invertir en instrumentos de alta seguridad similares, como repos de bonos del Tesoro, préstamos respaldados por bonos y fondos del mercado monetario con activos similares.

Considerando la inversión en bonos del Tesoro y los mecanismos regulatorios, una hipótesis razonable es que entre el 85% y el 95% de las reservas de nuevos stablecoins terminarán en bonos del gobierno a corto plazo. Este rango cumple con el diseño del proyecto y con las prácticas actuales de stablecoins reguladas en EE. UU. (USDC, WUSD).

Al aplicar esta proyección, se observa que en todos los escenarios de crecimiento, la demanda adicional de bonos del Tesoro será significativa. Incluso en el escenario pesimista, la demanda sería de unos 162 mil millones de dólares; en el optimista, podría acercarse a 3.5 billones de dólares.

La hipótesis base de 1 billón en 2028 y 1.5 billones en 2030 implica que, en ese período, la demanda estructural de bonos del Tesoro a corto plazo será de aproximadamente 600 mil millones en 2028 y 1.2 billones en 2030.

Este cambio en la estructura de reservas generará una demanda de activos seguros que, en todos los escenarios, será sustancial. La demanda de bonos del Tesoro a corto plazo se convertirá en un componente estructural del mercado, con una demanda que superará los 160 mil millones en el escenario más conservador y llegará a varios billones en el más optimista.

El mercado de bonos a corto plazo, con unos 6.8 billones en total y 4.8 billones con vencimiento en menos de 93 días, será el principal objetivo de inversión. La oferta de bonos del Tesoro a corto plazo, incluyendo los que vencen en menos de 93 días, puede ser estimada en unos 6000–7000 millones en cualquier momento, según informes del Departamento del Tesoro.

Los emisores de stablecoins podrán invertir en estos bonos, que incluyen bonos existentes y nuevos, aunque probablemente evitarán bonos con vencimientos cercanos a la madurez por cuestiones de liquidez. La capacidad de absorción del mercado para estos activos dependerá de la demanda, pero en principio, no debería haber una distorsión significativa, ya que la demanda de activos seguros en dólares es muy alta y la oferta puede ajustarse.

El riesgo es que la demanda de bonos a corto plazo supere la oferta, elevando los precios y bajando las rentabilidades. Sin embargo, el Tesoro tiene incentivos para ampliar la emisión de bonos a corto plazo, especialmente en un escenario de alta demanda, para mantener la estabilidad del mercado y reducir los costos de financiamiento.

Por tanto, la tendencia será a una expansión controlada de la emisión de bonos a corto plazo, con una estructura que favorezca la flexibilidad y la estabilidad del financiamiento del gobierno, en línea con la estrategia de política fiscal y monetaria de EE. UU.

Tamaño del mercado de activos elegibles

El stock actual de bonos del Tesoro a corto plazo es de unos 6.8 billones de dólares, con unos 4.8 billones en vencimientos en menos de 93 días, que cumplen con los requisitos de colateral de GENIUS y constituyen la principal reserva para stablecoins.

Independientemente del modelo de proyección, los emisores de stablecoins serán los principales tenedores de bonos a corto plazo, solo por detrás de los fondos del mercado monetario (que tienen unos 2.6 billones en cartera). Es probable que superen a todos los bancos extranjeros y privados en esa categoría.

Además, cada mes entran en vencimiento numerosos bonos con intereses (pagarés y bonos a largo plazo) que se acercan a los 93 días. La oferta de estos activos, según informes del Departamento del Tesoro, ronda los 6000–7000 millones en cualquier momento.

Los emisores de stablecoins podrán invertir en estos bonos, que incluyen tanto los existentes como los nuevos, aunque probablemente evitarán bonos con vencimientos cercanos a la madurez. La demanda de estos activos será significativa y podrá absorber una parte importante de la emisión adicional de bonos del Tesoro a corto plazo.

El desafío será si el mercado puede absorber esa demanda sin distorsiones. La respuesta probable es que sí, pero no de forma pasiva. La curva de rendimiento de los bonos del Tesoro a corto plazo puede experimentar una bajada en sus rentabilidades, incluso en valores negativos en condiciones de escasez de activos seguros y líquidos. Si las stablecoins se convierten en una demanda rígida y de gran escala, los compradores de bonos a corto plazo podrían reducir sus expectativas de rentabilidad, presionando a la baja las tasas y aumentando la demanda de activos de alta liquidez y seguridad.

El Tesoro, en su interés, probablemente ampliará la emisión de bonos a corto plazo para satisfacer esa demanda, especialmente en escenarios de alta demanda, ya que esto reduciría los costos de financiamiento y facilitaría la gestión de la deuda.

Este escenario es coherente con la estrategia del Tesoro de priorizar la emisión de bonos a corto plazo para mantener la flexibilidad y reducir los costos. La demanda de stablecoins impulsará la emisión de bonos a corto plazo, reforzando la estructura de financiamiento del gobierno y facilitando la gestión de la deuda en un entorno de alta demanda de activos seguros.

Impacto en las rentabilidades

El flujo de fondos hacia stablecoins regulatorias, en comparación con los activos de inversión en bonos del Tesoro, será sustancial. ¿Qué impacto tendrá en las tasas de interés a corto plazo?

El BIS y Coinbase han estudiado cómo las fluctuaciones en la oferta de stablecoins afectan las rentabilidades de los bonos del Tesoro a corto plazo. Ambos análisis utilizan métodos similares: identifican períodos de alta volatilidad en la oferta de stablecoins, y hacen regresiones con las variaciones en las rentabilidades de los bonos a corto plazo, controlando por las condiciones generales del mercado, liquidez y shocks específicos del mercado cripto.

Los resultados empíricos muestran que, en promedio, un aumento de dos desviaciones estándar en la oferta de stablecoins en una semana (unos 31 mil millones de dólares) puede reducir en 2.5–3.5 puntos básicos la rentabilidad de los bonos a 3 meses, y en períodos de escasez de bonos, la caída puede llegar a 5–8 puntos básicos.

Existen diferencias en los modelos: el BIS considera que los efectos de la entrada sostenida de fondos son más duraderos, mientras que Coinbase, con un modelo autoregresivo, sugiere que las tasas tenderán a volver a la media con el tiempo, tras la corrección de precios y shocks técnicos.

La lógica dominante dependerá de si la demanda de stablecoins es temporal o estructural. En el contexto de GENIUS, la demanda estructural es más plausible, y el análisis posterior se basará en esa hipótesis.

Un aspecto clave en los modelos es que no basta con analizar la estructura histórica de reservas para proyectar la demanda futura de bonos del Tesoro bajo GENIUS. La ley probablemente aumentará la proporción de bonos del gobierno en las reservas, en comparación con ciclos anteriores. Para reflejar esto, se ajustará el modelo, incorporando una mayor ponderación de bonos en las reservas de stablecoins conformes, usando un multiplicador de aproximadamente 1.2 en la compra de bonos adicionales, en comparación con la estructura histórica.

Con una hipótesis conservadora de reservas en 2028 de 1 billón y en 2030 de 1.5 billones, los efectos en las tasas de interés serían moderados: una reducción de 3.0–4.4 puntos básicos en los bonos a 30 días en 2030, y hasta 10 puntos en condiciones de mercado tensas. En escenarios más optimistas, con sustitución de depósitos, la caída podría llegar a 14–20 puntos básicos.

La curva de rendimiento a corto plazo seguirá anclada en la política de la Reserva Federal, pero la demanda de stablecoins, que actúan como compradores de activos seguros y de alta liquidez, presionará a la baja las tasas a corto plazo, y aumentará la demanda de colaterales líquidos. La sensibilidad histórica puede subestimar el impacto futuro, ya que si la tasa de crecimiento de stablecoins supera la oferta de bonos del Tesoro, la elasticidad de las tasas será mayor que la estimada en modelos pasados.

Por otro lado, existe un contrapeso importante: si la demanda de bonos a corto plazo se vuelve estructural y persistente, el Tesoro tendrá incentivos para ampliar la emisión de bonos a corto plazo, para absorber esa demanda y mantener los costos de financiamiento bajos. La emisión de bonos a corto plazo es más flexible y económica, y puede ajustarse rápidamente a los cambios en la demanda.

Este escenario es coherente con la estrategia del Tesoro de priorizar la emisión de bonos a corto plazo para gestionar la deuda y reducir los costos. La demanda de stablecoins impulsará esa emisión, reforzando la estructura de financiamiento y facilitando la gestión de la deuda en un entorno de alta demanda de activos seguros.

El impacto en las tasas será, en principio, una presión a la baja, pero condicionado por la oferta y la respuesta del Tesoro. La elasticidad de las tasas a corto plazo puede ser mayor en la práctica, y la expansión de la emisión de bonos a corto plazo puede moderar esa caída, manteniendo la estabilidad del mercado.

Efecto en las tasas de interés

El flujo de fondos hacia stablecoins regulatorias, en comparación con los activos de inversión en bonos del Tesoro, será sustancial. ¿Qué impacto tendrá en las tasas de interés a corto plazo?

El BIS y Coinbase han estudiado cómo las fluctuaciones en la oferta de stablecoins afectan las rentabilidades de los bonos del Tesoro a corto plazo. Ambos análisis utilizan métodos similares: identifican períodos de alta volatilidad en la oferta de stablecoins, y hacen regresiones con las variaciones en las rentabilidades de los bonos a corto plazo, controlando por las condiciones generales del mercado, liquidez y shocks específicos del mercado cripto.

Los resultados empíricos muestran que, en promedio, un aumento de dos desviaciones estándar en la oferta de stablecoins en una semana (unos 31 mil millones de dólares) puede reducir en 2.5–3.5 puntos básicos la rentabilidad de los bonos a 3 meses, y en períodos de escasez de bonos, la caída puede llegar a 5–8 puntos básicos.

Existen diferencias en los modelos: el BIS considera que los efectos de la entrada sostenida de fondos son más duraderos, mientras que Coinbase, con un modelo autoregresivo, sugiere que las tasas tenderán a volver a la media con el tiempo, tras la corrección de precios y shocks técnicos.

La lógica dominante dependerá de si la demanda de stablecoins es temporal o estructural. En el contexto de GENIUS, la demanda estructural es más plausible, y el análisis posterior se basará en esa hipótesis.

Un aspecto clave en los modelos es que no basta con analizar la estructura histórica de reservas para proyectar la demanda futura de bonos del Tesoro bajo GENIUS. La ley probablemente aumentará la proporción de bonos del gobierno en las reservas, en comparación con ciclos anteriores. Para reflejar esto, se ajustará el modelo, incorporando una mayor ponderación de bonos en las reservas de stablecoins conformes, usando un multiplicador de aproximadamente 1.2 en la compra de bonos adicionales, en comparación con la estructura histórica.

Con una hipótesis conservadora de reservas en 2028 de 1 billón y en 2030 de 1.5 billones, los efectos en las tasas de interés serían moderados: una reducción de 3.0–4.4 puntos básicos en los bonos a 30 días en 2030, y hasta 10 puntos en condiciones de mercado tensas. En escenarios más optimistas, con sustitución de depósitos, la caída podría llegar a 14–20 puntos básicos.

La curva de rendimiento a corto plazo seguirá anclada en la política de la Reserva Federal, pero la demanda de stablecoins, que actúan como compradores de activos seguros y de alta liquidez, presionará a la baja las tasas a corto plazo, y aumentará la demanda de colaterales líquidos. La sensibilidad histórica puede subestimar el impacto futuro, ya que si la tasa de crecimiento de stablecoins supera la oferta de bonos del Tesoro, la elasticidad de las tasas será mayor que la estimada en modelos pasados.

Por otro lado, existe un contrapeso importante: si la demanda de bonos a corto plazo se vuelve estructural y persistente, el Tesoro tendrá incentivos para ampliar la emisión de bonos a corto plazo, para absorber esa demanda y mantener los costos de financiamiento bajos. La emisión de bonos a corto plazo es más flexible y económica, y puede ajustarse rápidamente a los cambios en la demanda.

Este escenario es coherente con la estrategia del Tesoro de priorizar la emisión de bonos a corto plazo para gestionar la deuda y reducir los costos. La demanda de stablecoins impulsará esa emisión, reforzando la estructura de financiamiento y facilitando la gestión de la deuda en un entorno de alta demanda de activos seguros.

El impacto en las tasas será, en principio, una presión a la baja, pero condicionado por la oferta y la respuesta del Tesoro. La elasticidad de las tasas a corto plazo puede ser mayor en la práctica, y la expansión de la emisión de bonos a corto plazo puede moderar esa caída, manteniendo la estabilidad del mercado.

Conclusión

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El Proyecto GENIUS no es solo una regulación de criptomonedas, sino una reforma profunda en la estructura de financiamiento de la economía del dólar. Su impacto se transmitirá en cascada en el mercado de bonos, los balances bancarios y los flujos internacionales, redistribuyendo la liquidez en dólares y los beneficios asociados.

En comparación con el impacto total, la redistribución interna de beneficios y costos será más relevante: los bancos cambiarán su rentabilidad de los intereses por comisiones y actividades en mercados de capital; los bancos regionales perderán depósitos de bajo costo, mientras que los bancos sistémicos internacionales captarán la mayor parte del capital adicional; y los países emergentes con depósitos dolarizados verán acelerarse esa tendencia, con mayor competencia y menor dependencia de los bancos locales.

Para los responsables políticos, esto representa una innovación controlada: regular el dólar digital, expandir su uso y aprovechar los beneficios de la moneda programable, evitando los riesgos de un mercado sin regulación que llevó a la fragilidad en el pasado. La clave será la implementación efectiva: cómo se regula la reserva, cómo funciona la redención en momentos de presión, y cómo los países gestionan la competencia en sus sistemas financieros.

Para los bancos, la estrategia será adaptarse: mantener los negocios de depósitos, pero diversificar ingresos en servicios, crédito y gestión de activos. Los bancos que solo compitan en precio y conveniencia sufrirán márgenes más estrechos, mientras que los que ofrezcan servicios integrados y relaciones sólidas podrán mantener rentabilidad. La resistencia no será de los bancos que enfrentan competencia, sino de los que rechazan la transformación.

Para el sistema del dólar, GENIUS será una evolución gradual, no una revolución. El dólar ya domina el escenario global, y esta ley lo fortalecerá aún más: reducirá barreras, aumentará la demanda de bonos y facilitará la circulación de activos en dólares en todo el mundo. La infraestructura de pagos en dólares en EE. UU. se modernizará, y el dólar digital programable llegará a mercados y usuarios que antes estaban fuera del alcance de los bancos tradicionales.

En resumen, el impacto será positivo para EE. UU.: mayor demanda de bonos, menor costo de financiamiento, mayor estabilidad y expansión del dólar en el mundo. Los bancos podrán aprovechar nuevas oportunidades, y los países emergentes deberán gestionar mejor sus riesgos. La innovación será controlada, y el sistema financiero estadounidense se adaptará para seguir siendo líder en la era digital.

Este no es un relato de la disrupción de las criptomonedas, sino una evolución del sistema financiero estadounidense, que incorpora tecnología y mantiene sus ventajas estructurales. GENIUS no destruye el dólar, sino que moderniza su funcionamiento, redistribuye rentas y extiende su alcance global.

La verdadera cuestión ya no es si las stablecoins cambiarán el dólar, sino quién podrá aprovechar esa transformación y quién asumirá los costos del cambio.