#TemasekInvestsSKHynixJapanPlant

淡马锡与 SK Hynix 的日本工厂。今年很少有新闻能像这两则消息一样，对 AI 内存故事具有更大的分量，而市场正以长期投资者应有的方式解读它们：主权资本与制造产能正共同进入同一场短缺。它是建立在三条支柱上的信心信号：内存对 AI 需求的杠杆效应、持续进行的股东回报计划，以及全球领先的高带宽内存供应商地位。

两则 2026 年 8 月的报道共同构成了这个故事。8 月 12 日，韩国《亚洲商业日报》报道称，新加坡国家投资机构淡马锡正准备通过自己的内部团队直接投资 Samsung Electronics 和 SK Hynix。8 月 21 日，《韩民族日报》的一则被 Reuters 转引的报道指出，SK Hynix 正考虑在日本东北部宫城县建设一座内存芯片晶圆厂，投资规模可能达到数十万亿韩元。此前，SK Group 董事长崔泰源访问了该地区，而东京已将其指定为半导体枢纽。如果项目推进，这将成为韩国芯片制造商在日本进行的首笔大规模半导体制造投资，正是 AI 扩张所需的供应多元化。公司表示相关事项仍在审议中，并已将 2026 年 9 月 18 日列为更新日期，这使该故事拥有了明确日期的催化剂，而不是一个没有期限的希望。

最初的反应显示出投资者对此有多么渴望。8 月 12 日，SK Hynix 收涨约 5.5%，至约 1,504,000 韩元，Samsung 收涨 6.7%，KOSPI 上涨 3.7%，两家芯片制造商盘中一度均上涨超过 8%。8 月 21 日，宫城报道推动 SK Hynix 上涨 2.3%，至 1,730,000 韩元，而 KOSPI 收跌 0.67%，该股跑赢大盘。此后淡马锡表示，它最早在两年多以前就投资了这两家公司，这笔资本已经穿越了一个周期。

现在来看锚定一切的价位。SK Hynix 于 9 月 15 日收于 1,690,000 韩元，按美元计算每股约 1,250 美元，按 730.49 百万股计算，市值接近 1,234.5 万亿韩元，约合 9180 亿美元。从 1,250 美元附近出发，算术结果有利于耐心持有。回到 9 月 9 日接近 1,380 美元的区域，意味着上涨约 10%；9 月 10 日盘中高点 1,890,000 韩元约合 1,405 美元，比当前高出约 11.8%；而 2026 年 6 月高点 2,987,000 韩元约合 2,221 美元，比当前高出约 76.7%。52 周区间从 325,000 韩元、约合 242 美元，到 2,987,000 韩元的高点；该股年初至今仍上涨约 150%，过去十二个月上涨约 379%。

近期行情显示，即使在震荡洗盘期间，仍有大量真实资金流经这只股票。9 月 7 日，在内存库存降至十天以下的报道后，股价上涨 8.26% 至 1,783,000 韩元，成交量为 3.47 百万股，成交额约 6.10 万亿韩元。9 月 8 日上涨 0.56% 至 1,793,000 韩元，成交量为 4.12 百万股，成交额为 7.58 万亿韩元，是这轮行情中成交量最大的一天。9 月 9 日上涨 3.51% 至 1,856,000 韩元，成交量为 3.52 百万股，成交额为 6.51 万亿韩元。9 月 10 日基本持平，下跌 0.16% 至 1,853,000 韩元，但在 4.37 百万股成交量下创下这段时期最高的 8.09 万亿韩元成交额。9 月 11 日下跌 2.21% 至 1,812,000 韩元，成交量为 2.62 百万股，成交额为 4.69 万亿韩元。9 月 14 日下跌 6.35% 至 1,697,000 韩元，股价在 1,740,000 至 1,686,000 韩元之间波动，成交量为 3.74 百万股，成交额为 6.41 万亿韩元。9 月 15 日收跌 0.41% 至 1,690,000 韩元，最高 1,729,000 韩元，最低 1,671,000 韩元，成交量为 2.55 百万股，成交额为 4.33 万亿韩元。

其中两个数字应当让任何关注流动性的人感到鼓舞。过去二十个交易日的日均成交量约为 3.46 百万股，过去三十一个交易日约为 3.83 百万股，因此大额仓位可以自由建立和退出；仅过去一周，每日现金成交额就在 4.33 万亿韩元至 8.09 万亿韩元之间。9 月 15 日的成交量仅为二十日均值的 74%，这通常意味着想要离场的卖方已经退出。成交量萎缩下的回调，比标题所暗示的情况更健康。

下方支撑异常清晰，来源有三。第一是回购：8 月 19 日，董事会批准了一项规模为 40 万亿韩元、约合 286 亿美元的回购并全部注销，涉及约 24.07 百万股，占已发行总股本的 3.3%，执行期为 8 月 20 日至 11 月 19 日。这是韩国上市公司历史上规模最大的库存股注销计划，目标是将 2025 年至 2027 年累计自由现金流的超过 50%返还给股东。Samsung 自身的计划使合计承诺金额接近 55 万亿韩元。第二是主权资金买入，据报道淡马锡正直接入场，而外资持股比例仍接近 50.47%。第三是指数权重带来的被动买盘：韩国央行指出，两家芯片制造商约占 KOSPI 市值的 51.2%，BIS 提出，到 2026 年年中，两者占韩国股票交易额的比例已超过一半，高于 2025 年的 12%。任何跟踪韩国市场的基金都必须大规模持有该股。

日本计划在产业逻辑上也成立，这正是市场将其视为利好而非成本的原因。日本经济产业省 METI 已在 2026 年预算中为半导体和 AI 划拨约 1.23 万亿日元，Rapidus 将获得超过 1 万亿日元，TSMC 的熊本项目已获得最高 4760 亿日元，因此宫城项目将处于一个能够降低产能净成本的补贴框架内。Micron 已在广岛运营一座 DRAM 工厂，证明当地生态系统行得通。该选址还使 SK Hynix 更接近日本供应商和客户，并将生产从韩国和中国分散出去，这是 AI 客户在经历三年供应冲击后所希望看到的。该计划还叠加在 54 万亿韩元的龙仁和清州计划、Dalian NAND 重启项目，以及印第安纳州一座投资超过 40 亿美元的封装工厂之上，所有这些都瞄准同一轮需求浪潮。

财务引擎仍在全速运转。2026 年第二季度，营收达到 79.3187 万亿韩元，环比增长 51%，同比增长 257%；营业利润达到 60.5426 万亿韩元，环比增长 61%，同比增长 557%，营业利润率为 76%。EBITDA 为 64.56 万亿韩元，现金为 88 万亿韩元，债务为 18.6 万亿韩元，净现金接近 69.4 万亿韩元，DRAM 平均售价环比上涨约 30%。93.9226 万亿韩元的净利润受到约 62.2 万亿韩元非经营性收入的抬高，因此应重点关注营业利润。营收和营业利润略低于最激进的市场共识预期，但相对于现金创造的规模而言，这只是四舍五入层面的差异，并非方向发生改变。

内存定价才是这里真正的看涨故事。HBM3E 合约价格已上调约 20%，面向 2026 年；HBM4 堆叠芯片预计每颗定价在 500 至 600 美元之间，较上一代高出约 55%至 70%；DRAM 制造商一直在将约 20%的涨价推向第三季度；据报道，库存已跌至十天以下，这是真正的短缺，而不是库存周期。HBM 市场预计将从 2025 年约 350 亿美元增长至 2026 年的 546 亿美元，并在 2028 年左右迈向 1000 亿美元。SK Hynix 以领导者身份进入这一窗口期。

估值是机会最清晰的地方。按 1,250 美元等值价格计算，凭借上半年 262.69 万亿韩元的权益，账面价值约为每股 359,000 韩元，因此该股市净率接近 4.7 倍。将第二季度营业利润年化后约为 242 万亿韩元，因此公司对应这一指标的估值约为 5.1 倍；在净现金基础上，EV/EBITDA 约为 4.5 倍，市销率按年化营收计算接近 3.9 倍。按每股收益 227,525 韩元计算，市场公布的约 7.4 倍市盈率因一次性收益而低估了实际倍数。Micron 股价约为 1,016 美元，按当前财年盈利计算的市盈率约为 11 至 12 倍；Samsung 股价为 248,500 韩元，按 2026 年盈利计算的市盈率接近 5.4 倍。已公布的目标价集中在 2.8 百万至 3.2 百万韩元之间，约合每股 2,080 至 2,380 美元，显著高于当前水平。

我个人的看法偏积极。淡马锡的报道与宫城计划是同一条信息的两半：资本和产能都指向同一场短缺，而且两者是在周期收紧而非缓和之际同时到来。再加上注销 3.3%流通股的回购计划、接近 70 万亿韩元净现金的资产负债表、在 AI 数据中心无法缺少的产品上所拥有的领导地位，以及处于现金收益中个位数中段倍数的估值，错过这轮上涨的风险看起来大于短期波动的风险。9 月 14 日的抛售并非针对这家公司，而是全球 AI 情绪重置，同一天 SoftBank 下跌 10.72%，KOSPI 下跌 3.26%，而 SK Hynix 在下一交易日企稳。

催化剂已经排好顺序并确定日期，这使一个故事变成了清晰路径。9 月 18 日是公司就日本审查事项进行更新的截止日期；如果确认一项具备规模、时间表和补贴的计划，将是最理想的消息。9 月 30 日将公布 Micron 业绩，这是对整个行业内存定价的首次硬数据检验；随后是 10 月初 Samsung 的初步数据、10 月下旬 SK Hynix 的第三季度报告，以及持续到 11 月 19 日的回购计划。如果内存价格继续上涨，回购继续吸收供应，那么回到 9 月高点附近的 1,380 至 1,405 美元，并最终走向 6 月接近 2,221 美元的峰值，就不再显得雄心过大。值得关注的是：资本支出的纪律性、更强的韩元，以及 2027 年至 2028 年的供应问题，这些都是在繁荣周期中持有龙头企业的正常风险。从 1,250 美元出发，在下方有短缺支撑的情况下，耐心持有的理由强于怀疑的理由。
#GateSquareMidAutumnReunion