#美国8月PPI录得5.4%高于预期

8 月 PPI 数据已经公布，对于任何希望通胀故事已经结束的人来说，这并没有带来任何缓解。总体生产者价格环比上涨 0.4%，与共识预期完全一致，但同比数据为 5.4%，比经济学家预期的 5.3% 高出十分之一个百分点，也明显高于 7 月约 4.7% 至 4.8% 的增速。这是批发通胀三个月来的最强涨幅。剔除食品和能源后，核心 PPI 环比上涨 0.2%，同比约上涨 4.6%，高于 7 月约 4.2% 的水平。这大约是美联储 2% 目标的两倍半至三倍。构成很重要：这是能源和食品推动的故事，而不是广泛需求推动的故事。布伦特原油涨破每桶 100 美元，达到 101.21 美元，西德州中质原油结算价接近 96.05 美元，汽油价格重新突破每加仑 4 美元，柴油价格创下每加仑 5.94 美元的纪录。中东战争引发的供应冲击并不会对更高利率作出良好反应，而这正是让美联储感到如此棘手的地方。

华尔街并没有等待许可才重新定价利率路径。联邦基金期货目前隐含 9 月 15 日至 16 日 FOMC 会议加息 25 个基点的概率约为 60%，这是一个确实不寻常的水平，而最新路透调查中大多数经济学家仍预计维持利率不变，这恰恰是市场躁动不安的原因。10 年期美国国债收益率已经升至 4.857%，为 2023 年 11 月以来最高水平，这是这里最重要的单一数字，因为它是市场上每一种风险资产所对应的贴现率。与此同时，美联储偏好的指标 PCE 价格指数 12 个月增幅为 3.7%，6 个月增幅为 4.1%，这正是没人想看到的重新加速信号。8 月新增就业岗位 162,000 个，失业率维持在 4.1%，因此劳动力市场没有给美联储忽略这一情况的理由。

这就是为什么周五的 CPI 从现在起成为唯一重要的数据。道琼斯共识预计 CPI 月增 0.4%，12 个月增幅为 3.4%，核心 CPI 预计约为 0.2% 至 0.3%。Natixis 美国首席经济学家 Christopher Hodge 概括了整个交易逻辑：核心 CPI 可能需要低于 0.2%，才能避免 9 月加息。任何达到或高于共识的结果，都会让加息讨论变成加息决定，所有资产类别都会再次被重新定价。

黄金已经回答了问题的前半部分。PPI 公布后数小时内，现货黄金跌至每盎司约 4,340 美元，此前周三交易价格为 4,372 美元，周二为 4,429.89 美元。机制很简单：黄金不支付票息，因此当市场开始计入加息时，持有黄金的机会成本上升，金属就会遭到抛售。支撑黄金的是交易的另一面：美元贬值、财政赤字担忧，以及中东真实发生的战争，同一周内也门胡塞武装袭击沙特城市、美国袭击伊朗油轮，以及伊朗袭击约旦境内美国基地等事件接连发生。因此黄金陷入了拉锯战。值得关注的区间是下方约 4,250 至 4,300 美元，上方约 4,500 至 4,600 美元，策略师也预计黄金将在这一范围内企稳。

美国股票是三者中反应最慢的，因为它们只在现金交易时段交易，但它们也是持仓最拥挤的资产。周三，道琼斯指数下跌略超 400 点，跌幅 0.8%，标普 500 指数下跌 0.5%，纳斯达克指数下跌 0.6%，连续第三个交易日下跌。标普 500 指数目前较 8 月 13 日创下的收盘纪录低约 2%，但年初至今仍上涨约 12%；与此同时，期货在数据公布前试图企稳，道琼斯 E-mini 期货上涨 108 点或 0.21%，标普 500 E-mini 期货上涨 9.75 点或 0.13%。盈利是缓冲垫：已公布业绩的 492 家标普 500 公司中，有 86% 超出预期，而长期平均水平为 67.5%，这也是 HSBC 将年末目标上调至 8,100 点、巴克莱上调至 7,950 点的原因。但远期市盈率约为 20.4 倍，高于接近 18.9 倍的 10 年平均水平，而在无风险利率达到 4.857% 的情况下，这一缓冲会迅速收窄。

加密货币的答案最有意思，因为它是三者中唯一一个永不收盘的市场。比特币目前交易于接近 77,041 美元，日内下跌 2.91%，市值约为 1.565 万亿美元，24 小时区间为 76,694 至 79,464 美元，接近 3.6% 的波动幅度。比特币本周下跌 2.23%，较 9 月 4 日的 81,428 美元高点低约 5.4%。以太坊报 2,427.93 美元，下跌 3.21%，市值为 300.47 亿美元，区间为 2,405.94 至 2,514.24 美元。Solana 报 99.53 美元，下跌 4.44%。XRP 报 1.3636 美元，下跌 4.74%。BNB 报 709 美元，下跌约 5.3%。Dogecoin 是主流币中表现最差的，报 0.08379 美元，下跌 7.71%。Cardano 报 0.21035 美元，下跌 4.2%。Chainlink 报 11.689 美元，下跌 3.82%。Avalanche 报 7.606 美元，下跌 4.74%。Hyperliquid 报 81.24 美元，下跌 5.95%。Tron 是例外，报 0.3384 美元，基本持平，仅下跌 0.05%，这说明资金正在转向防御，而不是离开这一资产类别。整个市场市值为 2.743 万亿美元，24 小时成交额为 895.5 亿美元，比特币 dominance 为 59%，以太坊 dominance 为 11.28%，恐惧与贪婪指数为 68，处于中性区域，山寨币季节指数为 37。

内部数据告诉你这轮走势是如何形成的。比特币未平仓合约为 535.7 亿美元，以太坊为 336.6 亿美元，Solana 为 63 亿美元。比特币资金费率仅略为正值，为 0.0057%，以太坊为 0.0024%，Solana 则略为负值，为负 0.0012%，因此 SOL 市场中空头向多头支付资金费，任何地方的杠杆都没有达到狂热程度。主动买卖盘以卖方为主。比特币主动买卖比为 0.91，主动卖出额为 323.4 亿美元，主动买入额为 294.2 亿美元；以太坊为 0.95，卖出额为 207.5 亿美元，买入额为 197 亿美元。比特币永续合约订单簿深度双边平均约为 8.04 亿美元，峰值接近 8.33 亿美元，因此流动性足以吸收大额交易，但盘面却是一边倒的。比特币小时 RSI 为 26，以太坊为 25，Solana 为 25，全部处于深度超卖状态；比特币交易价格低于 77,900 至 79,100 美元附近的小时移动平均线密集区。9 月 9 日，现货比特币 ETF 净流出 1.2024 亿美元，此前 9 月 8 日流出 4665 万美元，而 9 月 4 日曾流入 1.746 亿美元；ETF 总资产为 993.3 亿美元，成交额为 20.5 亿美元。以太坊 ETF 流入 3475 万美元，总资产为 156.9 亿美元。加密货币不再表现得像对冲资产，而是开始交易成流动性交易中贝塔最高的表达方式，ETF 资金流也证实了这一点。

那么哪个市场会先动？我的答案是加密货币，然后是黄金，最后是股票，而本周的价格走势已经证明了这一点。比特币在数据公布前连续三个交易日走低，从 9 月 4 日的 79,656 美元跌至 9 月 9 日的 78,309 美元，因为加密货币是唯一一个可以在凌晨三点表达宏观重新定价的市场。黄金对实际数据公布后的标题最快作出反应，数小时内跌至 4,340 美元，因为它是对实际收益率最纯粹的解读。股票排在最后，因为它们需要等待现金交易时段，同时也最具缓冲，因为盈利仍在超预期。按重新定价速度排序，加密货币第一，黄金第二，股票第三。按信号质量排序，黄金最诚实，因为它只对一个变量定价，而加密货币定价的是该变量加上杠杆、情绪以及周末流动性缺口。这也是为什么加密货币会在两个方向上都出现过度波动，因此若 CPI 低于预期，比特币和 Solana 的上涨百分比应该会大于股票投资者持有的任何资产。

至于第二个问题，是应该在 CPI 公布前建仓，还是等数据公布，我诚实的答案是两者兼顾，原因在于不对称性，而不是预测。若 CPI 偏热，总体 CPI 达到或高于 0.4%，核心 CPI 达到或高于 0.3%，9 月加息几乎肯定会被锁定。在这种情况下，10 年期国债收益率将突破 4.9%，黄金将测试 4,250 至 4,300 美元，股票将进一步回吐 2% 至 4%，而比特币将有明确机会测试 76,700 美元低点，随后测试 74,000 至 75,000 美元区域，那里存在下一个真正的需求支撑带。若 CPI 偏软，核心 CPI 为 0.2% 或更低，情况将剧烈反转，因为小时级别已经超卖，资金费率持平或为负，而且所有想做空的人基本都已经做空。在这种情景下，比特币将收复 79,500 至 80,000 美元，并尝试冲击 81,400 美元高点；以太坊将重新突破 2,514 美元并迈向 2,600 美元；鉴于 Solana 当日已经下跌 4.44%、本周下跌 2.7%，它将成为主流币中贝塔最高的反弹标的。因此，我会在数据公布前持有部分仓位，仓位大小控制在即使完全止损，损失也不超过正常的糟糕一天，同时为数据公布后的反应保留可用资金。在二元宏观事件前预先建仓不是信念，而是波动率。CPI 公布日真正受伤的人，很少是方向判断错误的人，而是方向判断正确但仓位过重的人。

我的更广泛判断是，这场通胀之火还没有熄灭，市场已经悄然从讨论降息转向讨论加息，这是一次制度转变，而不是一个数据点。如果这一局面持续，未来 12 个月里，黄金比股票或加密货币更受益，因为三者中只有黄金不是按照以不断上升的利率贴现的未来盈利增长来定价的。但在接下来的 72 小时内，最快、最剧烈的反应将来自加密货币，而最可靠的反应将来自黄金。先关注 10 年期国债收益率，再关注美元，并将周五的核心 CPI 数据视为唯一的分界线。我关注的水平是：比特币 76,700 美元和 79,500 美元，以太坊 2,405 美元和 2,514 美元，Solana 98 美元和 104 美元，黄金 4,250 美元和 4,500 美元，以及 10 年期国债收益率 4.857% 和 4.90%。以上都不是投资建议，只是我在 CPI 公布前对盘面的解读。