OpenAI 在6月秘密提交了上市申请，比 Anthropic 晚一周。9月，Altman 以 AI 安全为由表示，2026年不会 IPO。顾问曾给出两条路：等到2027年，以万亿美元估值上市；或下调估值，现在就上市。Altman 拒绝了第二条路。其财务主管也主张推迟，称信息披露尚未达到上市公司的标准。私有公司估值由谈判决定。一旦上市，每天都会接受市场评判。
Anthropic 有三个理由现在上市。第一，支出巨大。算力协议接近9000亿美元，而现金和短期持有资产约为1320亿美元。私募轮融资难以跟上。这笔交易一次就能带来近1000亿美元。第二，账目看起来已准备就绪。营收强劲，第二季度甚至实现了营业利润。OpenAI 面临更大压力，预计2026年至2030年现金消耗约为2780亿美元。第三，先发优势。全球有大量资金等待投资纯 AI 股票。三家公司合计估值超过4万亿美元，但市场上的资金有限。率先上市者会先获得资金。
#Gate直通IPO第三期Anthropic
创始人套现，市值缩水6000亿美元：这场 IPO 还是笔好买卖吗？
Anthropic 即将上市，但开局不顺。11月10日，路演启动，发行价为每股70至78美元，共发行8.25亿股，募资额最高可达644亿美元。前一晚，招股文件草案显示的估值仍为693亿美元。一夜之间，约50亿美元蒸发了。
估值从两周前被谈论的2万亿美元降至约1.4万亿美元，跌幅约30%。这低于 SpaceX IPO 时约1.77万亿美元的估值。
与此同时，7位创始人将出售旧股，总额约17.5亿美元，平均每人约2.5亿美元。
规模巨大，但并非纪录
SpaceX 在6月募资750亿美元，若加上超额配售权，约为857亿美元。Anthropic 的募资额最高为644亿美元，加上超额配售权后约为740亿美元。仍是有史以来规模第二大的 IPO。
私募配售将按 IPO 价格额外募资260亿美元。Google 和 Nvidia 各出资100亿美元。AMD、Broadcom、Micron、Microsoft 和 TSMC 分摊剩余的60亿美元。加上 IPO 募资，总额接近1000亿美元。
但这七家都是算力供应链上游的供应商。供应商出钱持有买家的一部分股份，而买家随后又向它们购买算力。资金看起来更多了，但可能只是在供应链内部打转。如果终端需求跟不上，双方都会受到影响。
营收真实，但成本高企
营收是真实的。2024年为3.86亿美元，2025年为45.85亿美元，仅第三季度就约170亿美元。截至10月底，年化营收已达到约810亿美元。同一批买家一年后花的钱约为之前的9倍。净收入留存率约为900%。上半年业务带来的现金流约为39亿美元。
但增长正在降温。第二季度环比增长144%，第三季度则为47%。利润转为亏损。第二季度营业利润为9.74亿美元，第三季度亏损5.67亿美元。算力成本占营收的比例从48%升至58%。公司不得不以高价采购约50亿美元的短期算力。降价和折扣令第三季度营收减少约6亿美元。
另一个薄弱点是：前九个月，营收的5%至7%，约17亿至23亿美元，来自后来被发现违反使用或商业条款的买家。其中大部分来自美国境外用户，他们的账户已被关闭。关闭账户且不退款，长期以来一直是惯例。这竟成为一项稳定的收入来源，很难说是好事。
账面亏损是个怪现象。九个月内，账面净亏损达到1040亿美元。实际营业亏损仅约12.6亿美元。其余部分来自对早期融资的重新估值：出资方现在付款，之后获得股份。随着估值在一年多一点的时间里从超过1000亿美元升至超过1万亿美元，这些未来股份的价值也随之上升，因此这部分涨幅必须计作亏损。这是会计上的影响，并非现金消耗，但仍让账目蒙上阴影。
承诺的支出沉重。与 Google、Amazon、Broadcom 等公司签订的长期算力采购和租赁协议接近9000亿美元。现金和短期持有资产约为1320亿美元。前五大买家在九个月内贡献了约四分之一的营收。第三季度超过80%的营收来自过去六个月推出的模型。Anthropic 必须持续跑赢所有对手。模型之间只要出现一次差距，就可能迅速失去买家。
定价安排
8.25亿股 A 类股。其中约8.01亿股为新股。按74美元的中间价计算，这部分将为公司带来约593亿美元。其余2364.8万股为7位创始人出售的旧股。
设有30天的稳价保护机制。如有需要，承销商可以按发行价额外购买最多1.2375亿股。如果股价下跌，他们会买入以支撑股价。如果股价上涨，公司可以增发股份。保护机制仅持续30天。SpaceX 也有同样的保护机制，但其股价仍在7月中旬跌破发行价。
需求强劲。发行价区间很快就被认购一空，大买家的认购热情甚至超过了对 SpaceX 的认购。但市场情绪低迷。11月5日，美国股市单日下跌5.5%，创19个月来最大跌幅，AI 芯片股也大幅下挫。在抛售潮中上市，时机不佳。
首日抛售也是一项风险。部分董事、高管和员工从首日起就可以出售最多10%的股份。许多人持有的股份是在估值很低时获得的，因此出售就能锁定一大笔收益。如果很多人同时出售，股价就会下跌。
定价已经计入了很多预期。银行依据 Anthropic 自己对2028年1900亿至2000亿美元营收的预测来定价。年化营收目前仍约为810亿美元。若要支撑当前价格，营收必须在两年内增长一倍以上。
模型动态
Fable 5.2 在路演前一天发布，距离5.1仅两个月。它的运行速度最高快30%，快速模式则还能再快2.5倍。每百万个输入 token 收费8美元，每百万个输出 token 收费40美元，比上一代便宜约20%。它在 Artificial Analysis 智能指数中得分65，排名第一，领先于得分60的 Google Gemini 4 Carbon。在 FrontierCode 2.0 中，它得分49.1%，高于之前的32.4%，并领先于 OpenAI GPT-6 Astra。
然而，Anthropic 刻意限制它的能力。在训练中，公司将 Fable 5.2 加速 AI 研究的能力上限设为 Opus 5.5 水平，比如优化芯片内核和模型设计。一边全力竞逐模型，一边压制自家最好的模型，是这家公司最大的矛盾。
OpenAI 还在等，Anthropic 为何现在上市？
三家估值达到万亿美元规模的公司已准备上市：SpaceX、Anthropic、OpenAI。SpaceX 在6月上市。Anthropic 紧随其后。OpenAI 则继续保持私有。11月6日，OpenAI 完成110亿美元融资，估值达到1.25万亿美元。
OpenAI 在6月秘密提交了上市申请，比 Anthropic 晚一周。9月，Altman 以 AI 安全为由表示，2026年不会 IPO。顾问曾给出两条路：等到2027年，以万亿美元估值上市；或下调估值，现在就上市。Altman 拒绝了第二条路。其财务主管也主张推迟，称信息披露尚未达到上市公司的标准。私有公司估值由谈判决定。一旦上市，每天都会接受市场评判。
Anthropic 有三个理由现在上市。第一，支出巨大。算力协议接近9000亿美元，而现金和短期持有资产约为1320亿美元。私募轮融资难以跟上。这笔交易一次就能带来近1000亿美元。第二，账目看起来已准备就绪。营收强劲，第二季度甚至实现了营业利润。OpenAI 面临更大压力，预计2026年至2030年现金消耗约为2780亿美元。第三，先发优势。全球有大量资金等待投资纯 AI 股票。三家公司合计估值超过4万亿美元，但市场上的资金有限。率先上市者会先获得资金。
结论：可以考虑，但要谨慎
可以考虑，因为这项业务真实存在。营收增长，买家支出增加，产品表现也印证了这一点。但价格已经计入了很多未来预期。估值从2万亿美元降至1.4万亿美元，但依然很高。营收必须在两年内增长一倍以上。算力成本、资金循环流动、买家集中度以及9000亿美元的协议，都让这件事很难实现。创始人每人出售2.5亿美元的股份，也削弱了“我们看好公司”的信号。出售本身并非罪过，但时机令人质疑。
因此，要理性看待，不要盲目炒作。控制好仓位。短期看情绪，长期看业绩。首日上涨并不能证明什么。30天的稳价保护机制结束后，股价如何表现才是真正的考验。Anthropic 可能是百年一遇的 IPO，但这不代表它不管什么价格都是笔好买卖。好买卖需要合适的价格、合适的仓位和合适的投资期限。缺少这三点，再好的故事也无法保护买家。
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