该信托是独立的法律实体，与其发起人相互隔离。如果发起人申请破产，发起人的债权人通常无法触及该信托持有的比特币。受托人仍保留继续让信托运作或以有序方式终止（wind it down）的权限。
发起人的倒闭很可能触发写入信托协议中的终止条款。受托人会出售比特币，支付费用并清偿债权人，然后通过 Depository Trust Company 将剩余现金分配给股东。交易可能会暂停，并且在这一过程中，净资产价值（NAV）的计算可能会受到干扰；在任何清算完成之前，份额也可能相对底层比特币价格出现折价交易。
如果发起人或托管方失败，比特币 ETF 投资者会发生什么？
要点摘要
Blackrock 的 Ishares Bitcoin Trust（简称 IBIT）在规模上远远领先同类产品。根据 Blackrock 自己披露的持仓信息，截至 2026 年 7 月 15 日，该基金持有 734,762 枚比特币，价值 480 亿美元。
Fidelity 的 Wise Origin Bitcoin Fund、Grayscale 的 Bitcoin Trust 以及其他若干产品占据了剩余大部分供给。
这是一种信托，而不是银行账户
这些资金并非依据 1940 年《投资公司法》（Investment Company Act of 1940）注册的投资公司。它们是特拉华州的法定授予人信托（Delaware statutory grantor trusts）。这一区别之所以重要，是因为 1940 年法案下的资金会受到托管规则、杠杆上限和治理要求的约束，而现货比特币 ETF 并不适用这些要求。
每一份额都代表对信托净资产的一种份额性权益，主要由托管人持有比特币。股东并不拥有特定的币，也不对发起人（sponsor）享有直接的索偿权。股东拥有的是信托本身的受益权益。
典型结构会将职责在多个参与方之间拆分：
如果 Blackrock 或 Fidelity 发生失败
该信托是独立的法律实体，与其发起人相互隔离。如果发起人申请破产，发起人的债权人通常无法触及该信托持有的比特币。受托人仍保留继续让信托运作或以有序方式终止（wind it down）的权限。
发起人的倒闭很可能触发写入信托协议中的终止条款。受托人会出售比特币，支付费用并清偿债权人，然后通过 Depository Trust Company 将剩余现金分配给股东。交易可能会暂停，并且在这一过程中，净资产价值（NAV）的计算可能会受到干扰；在任何清算完成之前，份额也可能相对底层比特币价格出现折价交易。
当然，这只是一个 100% 的理论情形：因为截至目前，自 2024 年 1 月资金上线以来，没有任何主要现货比特币 ETF 发起人失败过，因此到目前为止没有直接先例。申报文件依赖特拉华州信托法，而不是已被验证过的案例历史。
托管人失败是更大的风险
大多数现货比特币 ETF 都将托管集中在一家机构：Coinbase Custody Trust Company。Fidelity 是一个例外，它使用自己的关联方 Fidelity Digital Assets；另外，一些基金（Vaneck 和 Hashdex）在托管人名单中列出了 Gemini Trust Company 和 Bitgo Trust Company。
招募说明书的申报文件会直接描述这种风险暴露。如果 Coinbase Custody 进入破产程序，法院可能裁定：为 ETF 客户隔离持有的比特币仍然算作该托管人的破产财产。如果出现这种情况，信托将变成无担保债权人。在诉讼展开期间，自动中止（automatic stay）会冻结回收行动。整个过程可能持续数年，最终只会返还基金价值的一小部分。由于其影响方式可能在现货比特币 ETF 的多数发行主体中引发不稳定，Coinbase 的崩塌可能是灾难性的；与单一发起人或单一 ETF 的失败不同，它可能会在更大范围内扩散。
申报文件也承认：用其自身表述来说，在托管人破产中对数字资产的法律处理方式“相对缺乏检验”。纽约州金融服务部门（Department of Financial Services）已发布指导意见，支持“托管客户应被视为受益人而不是普通债权人”这一思路，但该指导不对联邦破产法院产生约束力。2022 年 FTX 的崩塌——当时混同的客户资产被拉入破产程序——是监管机构和律师在评估“托管人失败可能如何演变”时所指向的最接近真实世界的例子。
保险只能覆盖一部分风险暴露
Coinbase 维持犯罪保险，覆盖约 3.2 亿美元，且在其机构托管客户之间共享。现货比特币 ETF 合计持有的比特币超过 1000 亿美元。托管人责任协议往往会将赔偿损害设定为固定上限；在某些情况下甚至低至 $5 million（5,000,000 美元），并且排除与过失门槛相关的损失或不可抗力事件（force majeure events）。
持有 ETF 份额的经纪账户可享受 SIPC 保护，最高可达 $500,000（500,000 美元），其中包括 $250,000（250,000 美元）现金——前提是经纪商本身发生失败。该保护覆盖的是作为证券的份额权益。它不覆盖因托管人崩塌导致信托持有的比特币价值下跌；而针对底层比特币也没有 FDIC 类似的保险。
可能的四种发展方式
撰写这些招募说明书风险章节的律师通常会将可能性归纳为三种情景：
在所有情景下，散户股东都无法直接用比特币形式赎回份额。只有获授权的参与方（authorized participants）才能以大宗方式创建或赎回，这意味着二级市场流动性取决于这些机构持续介入并对价格进行套利。持有纸面形式的 ETF 本质上意味着你持有一份 IOU（债务承诺）；如果发行方失败，你无法直接获得比特币。
投资者接下来会看到什么
监管机构已做出一些结构性改进。SEC 在 2025 年批准现货比特币 ETF 的实物创建与实物赎回。这一变更降低了为满足现金赎回而被迫抛售比特币的情况。效率因此有所提升，但并未消除托管风险。
招募说明书披露指出，投资者可以自行采取一些更具操作性的步骤。比如，将持仓分散到由不同托管人托管的基金中，例如把 IBIT 与 FBTC 组合搭配，可以降低对任何单一托管人失败的暴露。阅读招募说明书中的风险因素章节，并通过 8-K 和 10-K 申报文件持续关注托管安排是否发生变化，是股东可用的主要工具。
从申报文件中得出的底线结论是“两边都可能出问题，但结果不同”。较小规模的发起人失败看起来更容易“扛过去”：股东大概率会在有序终止（wind-down）过程中回收与比特币价格挂钩的现金。托管人失败是行业尚未实际检验的情景，也是招募说明书最直接警示的情景——在这种情况下，回收可能被拖延、可能是部分回收，甚至在严重情形下接近于全部损失。
托管人失败这一情景将对市场造成冲击，并且远远超出少数几家 ETF 发行主体。如果 Coinbase 遭遇严重的托管问题，其影响几乎肯定会波及比特币价格以及更广泛的加密货币市场。