#USCoreCPIMissesExpectations

CPI“落空”并非偶然：为何 6 月那份“走冷”的通胀数据几乎改变不了什么

美国劳工统计局周二上午发布了 6 月 CPI 报告，整体标题数据看起来好得几乎不真实。核心 CPI 同比录得 2.7%——低于 2.8% 的一致预期，且较 5 月的 2.9% 回落。至于总体通胀如何？它实际上环比下降了 0.1%，这是自 2020 年 4 月疫情恐慌以来的首次负月度读数。年度总体增速则从 4.2% 降至 3.8%。

市场欢呼。美国国债收益率暴跌。10 年期下跌 7.4 个基点至 4.205%，而更能作为美联储政策可靠风向标的 2 年期则几乎大幅下挫 12 个基点至 4.511%。标普 500 期货转为上涨。7 月加息的概率此前一直在约 50% 附近徘徊，如今显著回落。

但不舒服的真相被埋在表面之下：这种所谓的“落空”在任何有意义的层面上都不会改变美联储的判断框架。

先把“降温”到底由什么驱动说清楚。能源价格崩塌——环比下降 5.7%，是自 COVID 封锁以来最剧烈的下跌。随着中东地区的地缘紧张局势暂时缓和、油市找到了一些稳定性，汽油价格也随之回落。

这不是通胀回落。准确说，是发生在美联储在制定政策时会明确剔除的那一项波动性组成项中的通缩。美联储并不以“headline CPI”（headline 消费者物价指数）为目标。它关注的是核心 PCE，更重要的是，它关心潜在通胀压力的趋势，而不是一次性的能源冲击。

核心服务的“黏性”现实

剔除食品和能源后，情况就远没有那么乐观。核心服务通胀——那个真正影响货币政策的类别——仍然顽固地居高不下。住房成本仍在持续攀升。汽车保险在 5 月出现了 1.7% 的下滑、显示出一定降温迹象，但与疫情前水平相比，它依然大幅上升。医疗服务、学费、订阅——这些价格不会按月重置。它们按年重置，或者有时甚至根本不会重置。

就在 CPI 发布后的数小时内，联邦储备委员会主席 Kevin Warsh 就曾警告国会这种通胀。“还有很多工作要做，”他作证时说道，并承诺实现美联储 2% 的目标。信息非常明确：一份偏弱的 CPI 并不能构成趋势。

美联储如今处在越来越危险的境地。6 月 FOMC 会议纪要显示，委员会内部分歧日益尖锐。18 名成员中有 9 人表示，如果通胀继续高于目标，他们倾向于今年至少进行一次加息。与此同时，市场此前已经在为 2027 年初可能出现的降息进行定价——而这发生在中东冲突重新点燃通胀担忧之前。

周一，理事 Christopher Waller 将美联储的两难处境说得更直白。他表示，如果数据显示通胀仍会远高于目标，美联储可能需要在“近期”上调利率。他传递出的信息是：美联储不应当“缺乏紧迫感”。

债券市场的直接反应——推动收益率下行——反映的是松一口气，而不是信服。交易员正在重新评估 7 月加息的概率，但他们并未把降息纳入定价。即便 2 年期收益率仍在 4.5%，也意味着美联储的联邦基金利率在年末前仍将明显高于当前水平。

对投资者而言，教训再清楚不过：不要把一个数据点误当成趋势。能源价格可能会像上涨一样迅速下跌。住房通胀、保险成本以及服务业的定价能力也不会“说变就变”。美联储已经把话说得非常清楚：要改变政策方向，它需要的是持续的、令人信服的降温证据——而不是单次偏弱的通胀放缓数据。

6 月 CPI 是一次令人欢迎的喘息。但对任何期待美联储宣布胜利并转而采取降息的人来说，等待仍将继续。2% 的目标依旧遥远。在 Eccles 大厦的走廊里，这场通胀之战远未结束。