摩根大通：半导体股票可能难以跑赢云服务商，AI 交易或将出现板块轮动

7 月 3 日，JPMorgan 发布了一份题为《资本流动与流动性：对 AI 轮动的需求》的报告，称自去年 9 月以来，半导体股票，尤其是 AI 芯片与存储制造商，已经持续且几乎稳步跑赢大型云服务提供商。然而，这种表现差距在长期来看似乎有些难以维持。报告指出，由于半导体交易本质上属于更广泛的 AI 交易版图的一部分，当前的分化引发了市场对于可持续性的担忧。JPMorgan 表示，这个差距可能会通过两种方式收窄。乐观情景是，随着大型云服务提供商、AI 模型供应商以及用户在商业化、收入和盈利能力方面不断提升，它们的表现开始追赶，从而在整体 AI 价值中获得更大的份额。悲观情景则是，如果半导体继续以牺牲大型云服务提供商、AI 模型供应商或终端用户为代价跑赢，那么它可能会压低这些主体对资本开支的投资意愿，最终对半导体产品需求形成抵触。报告提到，JPMorgan 内部的看法更偏向乐观情景，但分析师的共识预期表明，大型云服务提供商资本开支的增长率将自明年开始显著放缓，这与悲观情景更为一致。报告预测，大型云服务提供商的资本开支增长率将在 2026 年达到 100%，但可能在 2027 年降至 22%，并在 2028 年进一步下滑至 7%。如果这一放缓路径得到验证，半导体交易可能面临显著压力，进而导致股权与债券市场中的 AI 交易出现更明显且更持久的修正。

JPMorgan 还表示，未来 AI 计算能力的定价将是大型云服务提供商将 AI 资本开支商业化的关键。计算能力价格越高，大型云服务提供商在维持或提高利润率方面就越有能力。此外，报告预计美国资金创造的节奏将从 2025 年的 $1.6 trillion 增至 2026 年的 $1.8 trillion，这将继续支撑美国的金融资产，尤其是美国股票。