波士顿联储银行新研究：油价杀不死美国就业，停滞性通膨概率大降但恐更持久

波士頓聯儲最新研究指出，美国经濟对油价衝擊的脆弱度已「根本性改變」，同等規模的油价衝擊对就业的打擊从 1970 年代的 1.8 个百分点降至幾近为零，停滯性通膨重演机率大降，但通膨壓力反而更难消退，PCE 物价指數仍会被推高约 1.5 个百分点。
（前情提要：鮑爾哈佛座談：聯準会有底气「忽略油价衝擊」，駁斥 1970 停滯性通膨重演）
（背景補充：Fed 发布 4 月 FOMC 会议紀要：通膨回升恐迫使利率凍結更久，不排除重啟升息可能）

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• 就业「免疫」但通膨黏性增加
• 大摩喊全年按兵不动，2027 才降息
• 华許首场 FOMC 鷹味漸濃

重点摘要

• 波士頓聯儲研究：同規模油价衝擊对就业影響从 1970 年代的 -1.8 个百分点降至近乎为零，滯脹重演机率大降
• 通膨壓力更持久：油价衝擊仍推高 PCE 约 1.5 个百分点（vs 1970 年代 2.2 个百分点），就业緩衝減弱使能源通膨更黏
• 摩根士丹利预计聯準会 2026 全年利率不动（3.50-3.75%），2027 年 3 月及 6 月各降 25 个基点

油价曾经是美国经濟最怕的那隻熊。1970 年代，一波石油危机就能同时炸掉就业和物价，逼著聯準会在衰退和通膨之间二选一。但波士頓聯儲 6 月 4 日发布的研究报告《Reassessing the U.S. Economy’s Vulnerability to Oil Shocks》告訴我們那个时代結束了，但有其他代价。

这份研究的背景是伊朗戰爭引发的最新一輪油价衝擊。报告結論明確指出，美国经濟的脆弱度已「根本性改變」，聯準会的政策焦点应該从「怕衰退」转向「打通膨」。

就业「免疫」但通膨黏性增加

报告的核心发现是一組对照數字。在 1970 至 1980 年代，33% 幅度的油价衝擊会在一年內拖累全国就业成长约 1.8 个百分点，但这个數字在近年已降至幾近为零。

原因有二个，美国本土原油产量大幅成长，加上整體经濟的能源效率提升。據 Axios 报導，研究團队发现在類似当前規模的油价衝擊下，德州的相对就业成长率可上升约 1.7 个百分点，而麻州則下降约 0.4 个百分点。油气产州的擴产紅利部分抵消了其他州受到的壓力，整體就业幾乎不动。

但硬币的另一面是通膨更难消退。同樣 33% 的衝擊，1970 年代推高 PCE 物价指數约 2.2 个百分点，如今仍有 1.5 个百分点。

大摩喊全年按兵不动，2027 才降息

摩根士丹利对本輪油价衝擊的定性是「短期供給擾动」。該机構预估布蘭特原油 Q2 均价 110 美元、Q3 回落至 100 美元、2027 年进一步降至 80 美元。荷莫茲海峽的出口量已在逐步恢復，预计 10 月前回到穩態水準。

基於这个判斷，摩根士丹利预计聯準会 2026 全年維持利率 3.50% 至 3.75% 不动，2027 年 3 月和 6 月各降 25 个基点，开啟漸进式正常化。油价不構成推动升息的核心因素，降息门檻已明顯提高，但方向仍是往下。

大摩的逻辑是油价自己会退燒，问題是市场不一定有耐心等到那天。

Kevin Warsh cuts rates at first Fed meeting?
Yes 2% · No 98%

View full market & trade on Polymarket

华許首场 FOMC 鷹味漸濃

6 月 16 至 17 日的 FOMC 会议將是新任主席 Kevin Warsh 5 月 22 日上任后首度主持。预測市场給出 97.8% 的机率按兵不动，幾乎沒有懸念。

但按兵不动不代表沒有訊號。4 月 FOMC 会议紀要已揭露明確的鷹派转向，多數官員傾向移除寬鬆偏向（easing bias），強调若通膨持续高於 2% 目標，不排除升息。Kalshi 资料顯示，交易員认为 2027 年 7 月前升息机率达 63%；Polymarket 上 2026 年內升息的机率约 35%。

常见问題

波士頓聯儲研究对聯準会政策有什麼影響？

研究指出油价衝擊对就业的打擊已大幅減弱，聯準会无需过度擔心能源漲价引发衰退，应將政策重心放在壓制通膨上。在油价仍推高 PCE 约 1.5 个百分点的情境下，維持緊縮甚至升息的理由更充分。

聯準会 2026 年会升息嗎？

市场预计 6/16-17 FOMC 以 97.8% 机率按兵不动（利率 3.50-3.75%），但 Kalshi 资料顯示 2027 年 7 月前升息机率达 63%。摩根士丹利认为 2026 全年利率不动，2027 年才啟动降息。