所以锌在2025年基本回到了起点，这其实说明了今年市场有多乱：1月价格大约为每公吨$2,927，4月遭遇重击降至$2,562，随后又爬升，年末收在接近$3,088附近。这对某种本应“无聊”的大宗商品来说，已经算是一次很疯狂的过山车了。

当特朗普发布关税公告时，锌价在4月被狠狠砸下。大家都以为这会引发衰退，从而压垮来自住房和制造业的需求——这两个领域基本通过镀锌钢的生产来驱动锌的消费。关税威胁最终被降温，但市场情绪受到的伤害已经造成。

下面这些才是真正压着锌价的因素：美国住房市场正卡住了。可负担性非常糟糕，新建项目无法推进，而且大量未售房屋堆在市场上。与此同时，中国的房地产市场仍然是一团糟。恒大和碧桂园在2020年爆雷，尽管政府多年持续向问题“投放刺激”，但局面并没有真正改善。到2025年11月，中国前100大开发商的销售额同比下降36%。

尽管面临这些疲弱表现，但有个“怪”的地方——LME锌库存其实从1月的230,000 MT骤降到11月的仅33,000 MT。产量方面是全面上升的（矿山产量达到10.51 million MT，精炼产量达到11.52 million MT），但需求几乎没有怎么动，仍为11.44 million MT。国际铅锌研究小组（International Lead and Zinc Study Group）原本预测2025年将出现85,000 MT的过剩，可库存水平却还是在下降。

展望2026年，供应形势只会更糟。国际铅锌研究小组（ILZSG）预计全球精炼锌需求仅增长1%，达到13.86 million MT。中国方面预计保持平稳，因为房地产危机会拖到2027年。美国住房市场可能会从新的政策提案中得到一些帮助，但它仍在与高按揭利率和高昂房价作斗争。欧洲是唯一看起来将能实现不错增长的地区。

但关键在于——供应正在明显加速释放。预计2026年矿山产量将增长2.4%，至12.8 million MT。你会看到来自葡萄牙的 Almina-Minas Aljustrel mine 的新增产能、来自爱达荷的 Bunker Hill 的扩产，以及中国的 Xinjiang Huoshaoyun mine（它将成为全球第六大铅锌生产/运营）。精炼产量也在上升，预计增长2.4%至14.13 million MT。国际铅锌研究小组（ILZSG）现在预测2026年全球将出现271,000 MT的过剩——规模比今年大得多。

至于2026年的锌价，Fastmarkets认为，2025年均价$3,218所带来的上行动能可能会延续到今年上半年，主要原因是区域供需错配：一边是中国的产量“开得很热”，另一边则是全球其他地区更紧。但他们预计2026年下半年市场会重新平衡，届时随着全球过剩开始显现，价格将被压下。摩根士丹利的观点更偏看空，认为锌价年均将为$2,900。与此同时，LME库存偏低正推动价格在短期走高，因而也带来一些短期不确定性。

有一件事可能会改变叙事：如今锌在美国被列为国防和基础设施项目的关键矿物。South32 的 Hermosa 项目获得了 FAST-41 的加速审批，以推进更顺畅的许可流程。如果与中国的贸易紧张局势继续升级，美国和西方的锌生产商可能会获得真正的提振。但更现实地看：在精炼锌仍将处于过剩状态、需求增长也仍然偏弱的情况下，我们在2026年推进过程中大概率要面对锌价的更多下行压力。不过，对有耐心的投资者而言，这或许是一个值得关注的入场点。