#Gate直通IPO第三期Anthropic Оценка сократилась на 600 млрд долларов, 7 основателей готовятся продать акции на 250 млн каждый: так ли привлекательна Anthropic с её IPO века?

Anthropic наконец выходит на биржу, вот только цена немного огорчает. 10 ноября Anthropic официально начала роуд-шоу перед IPO: 825 млн акций по 70–78 долларов за штуку, максимальный объём привлечённых средств — 64,4 млрд долларов. В предварительном плане, который Anthropic отправила инвестиционным банкам накануне вечером, фигурировала сумма в 69,3 млрд. За одну ночь она сократилась почти на 5 млрд долларов. Оценка самой Anthropic тоже упала: с 2 трлн долларов, которые рынок обсуждал ещё две недели назад, примерно до 1,4 трлн — почти на 30%. Это меньше рыночной капитализации SpaceX на момент выхода на биржу — около 1,77 трлн долларов. Ещё примечательнее то, что одновременно со снижением оценки основатели компании тоже продают акции.

Согласно обновлённому проспекту эмиссии, 7 сооснователей продадут в рамках IPO уже выпущенные акции и в общей сложности получат около 1,75 млрд долларов — примерно по 250 млн на человека. Так ли привлекательно это IPO века?

01 — Насколько масштабно это IPO века

Начнём с цифр. В июне SpaceX привлекла 75 млрд долларов, установив мировой рекорд IPO. С учётом опциона на дополнительное размещение итоговая сумма составила около 85,7 млрд. В случае Anthropic объём публичного размещения по верхней границе диапазона — около 64,4 млрд долларов. Даже если андеррайтеры полностью воспользуются опционом на дополнительное размещение, сумма составит всего около 74 млрд. Рекорд по максимальному объёму привлечённых средств в ходе публичного размещения не побит. Но это всё равно второе по величине IPO в истории: его масштаб примерно в 2,5 раза превышает IPO Alibaba в 2014 году и в 4 раза — IPO Facebook в 2012-м.

Именно одновременное частное размещение, а не публичное, позволяет привлечь больше, чем SpaceX. Объём этого раунда — 26 млрд долларов, его выкупают семь технологических гигантов по цене IPO. Google и Nvidia вложат по 10 млрд долларов, а оставшиеся 6 млрд разделят AMD, Broadcom, Micron, Microsoft и TSMC. Если сложить публичное размещение и частный раунд, общая сумма привлечённых средств приблизится к 100 млрд долларов. Вот это действительно масштаб.

Однако все семь участников частного раунда — представители верхнего звена цепочки поставок вычислительных мощностей Anthropic. Поставщики платят за акции своего клиента, а клиент на эти деньги закупает вычислительные мощности у поставщиков. В индустрии ИИ такую модель называют «циклическими сделками»: кажется, что денег становится всё больше, но они могут просто вращаться внутри отрасли. Если конечный спрос не оправдает ожиданий, под ударом окажутся и поставщики, и их клиенты.

Так что на фоне стремительного роста эта IPO словно внезапно ударила по тормозам. Снаружи всё выглядит весьма эффектно, но внутри проблем хватает. Почему рынок капитала вдруг стал таким осторожным? Дело не в том, что у Anthropic дела идут плохо: напротив, её выручка растёт с невероятной скоростью. /* QUOTE */За весь 2024 год — 386 млн долларов, в 2025-м — 4,585 млрд, а уже в третьем квартале этого года выручка за один квартал составила около 17 млрд. На конец октября годовая выручка в пересчёте на текущий темп достигла примерно 81 млрд долларов. При этом постоянные клиенты тратят всё больше. Согласно проспекту, коэффициент чистого удержания выручки составляет около 900%. Те же корпоративные клиенты через год тратят на Claude примерно в 9 раз больше. В первом полугодии денежный поток от операционной деятельности тоже был положительным — около 3,9 млрд долларов.

Но в действительности положение Anthropic не настолько благополучно, как может показаться по кривой выручки.

Во-первых, темпы роста замедляются.
Во втором квартале выручка выросла на 144% по сравнению с предыдущим кварталом, а в третьем — уже на 47%.

Кроме того, Anthropic снова ушла в убыток после того, как только-только начала зарабатывать. Во втором квартале компания впервые получила операционную прибыль — 974 млн долларов, но в третьем квартале снова зафиксировала убыток в 567 млн. Главная причина — слишком дорогие вычислительные мощности и слишком быстро растущий спрос: Anthropic пришлось купить около 5 млрд долларов краткосрочных вычислительных мощностей по высокой цене. Доля расходов на вычислительные мощности в выручке выросла с 48% во втором квартале до 58% в третьем. А из-за снижения цен и скидок по контрактам выручка в третьем квартале сократилась примерно на 600 млн долларов.

Кроме того, часть выручки Anthropic связана с не слишком привлекательным источником. Согласно проспекту, за первые девять месяцев около 5–7% общей выручки — примерно 1,7–2,3 млрд долларов — поступило от клиентов, которые впоследствии были признаны нарушившими правила использования или коммерческие условия. Большая часть этих денег получена от пользователей за пределами США, чьи аккаунты заблокировали. Блокировать аккаунты без возврата денег — давняя практика Anthropic. Но не думал, что это ещё и полноценная статья доходов в бухгалтерской отчётности.

Есть и ещё один парадокс: чем успешнее бизнес Anthropic, тем больше её убытки на бумаге. За первые девять месяцев бумажный чистый убыток компании достиг колоссальных 104 млрд долларов. Более 100 млрд из этой суммы возникли не из-за убытков от операционной деятельности — сам бизнес потерял всего около 1,26 млрд, — а из-за переоценки, вызванной ростом оценки компании.

Что это значит? На раннем этапе Anthropic часть инвестиций привлекала по схеме «сначала деньги, потом акции». Инвесторы перечисляли деньги сейчас, договариваясь позднее обменять их на акции компании на заранее установленных условиях. Именно это в проспекте называется конвертируемыми облигациями и SAFE.

Проблема в том, что каждый квартал компании приходится заново рассчитывать по текущей оценке, сколько стоят эти «акции, которые нужно будет передать в будущем». Менее чем за два года оценка Anthropic выросла с сотен миллиардов до более чем триллиона долларов. Акции, которые инвесторы получат, тоже резко подорожали, а весь прирост стоимости приходится отражать как убыток.

Представьте, что вы открываете магазин, берёте у друга 100 тысяч и договариваетесь, что позже он сможет обменять эти деньги на долю в магазине. Чем популярнее становится магазин, тем дороже доля друга, а в бухгалтерии это приходится записывать как ваш «убыток». Поэтому давление из-за бумажных убытков в отчётности Anthropic очень велико.

Помимо всего этого, на Anthropic висят обязательства по оплате вычислительных мощностей почти на 900 млрд долларов. Это долгосрочные обязательства по закупке и аренде мощностей, принятые на себя в соглашениях с Google, Amazon, Broadcom и другими компаниями. Даже если выручка перестанет расти, платить по этим обязательствам всё равно придётся.

При таких огромных расходах у Anthropic есть ещё один, более серьёзный недостаток: и клиенты, и продукт слишком сконцентрированы. На пять крупнейших клиентов пришлось около четверти выручки за первые девять месяцев; более 80% выручки третьего квартала обеспечили новые модели, выпущенные за последние полгода.

Иными словами, Anthropic должна постоянно бежать быстрее всех. Если с выпуском новых моделей возникнет пауза, клиенты тут же уйдут — и всё решится в один миг.

02 — Как поведёт себя цена акций?

Прежде чем обсуждать рост или падение цены, разберём основные данные из проспекта.

В рамках IPO Anthropic планирует разместить 825 млн акций класса A, из них около 801 млн — новые акции, выпускаемые самой компанией. При средней цене 74 доллара это принесёт компании около 59,3 млрд долларов. Эти деньги станут ресурсом для предстоящей борьбы за вычислительные мощности. А вот оставшиеся 23,648 млн акций — уже другое дело: это акции существующих владельцев, и все они достанутся 7 основателям.

Помимо структуры размещения, стоит обратить внимание и на механизм стабилизации цены после выхода на биржу. Чтобы акции не катались на «американских горках», Anthropic предоставила андеррайтерам во главе с Goldman Sachs и Morgan Stanley опцион сроком на 30 дней: при необходимости они смогут купить дополнительно до 123,75 млн акций по цене размещения. Этот механизм называется опционом «зелёный башмак».

Если цена акций падает, андеррайтеры выкупают их на рынке, поддерживая котировки; если растёт — приобретают у компании дополнительные акции по цене размещения. Это своего рода страховка для цены: при падении есть покупатель, а при росте компания может привлечь ещё больше средств.

Однако эта страховка действует только 30 дней. SpaceX тоже использовала «зелёный башмак» при выходе на биржу, но уже в середине июля её акции всё равно опустились ниже цены размещения.

Так что же будет с акциями Anthropic после истечения этих 30 дней?

Начнём с хороших новостей. Акции Anthropic сейчас пользуются большим спросом. Роуд-шоу только началось, а заявки уже покрыли всё предложение в пределах ценового диапазона; интерес институциональных инвесторов даже выше, чем был к IPO SpaceX. Но и тут не всё так просто: резкий скачок в первый день не гарантирован. Во-первых, неблагоприятна общая ситуация на рынке. 5 ноября Nasdaq за один день обвалился на 5,5%, показав крупнейшее падение за 19 месяцев, а акции компаний — производителей ИИ-чипов резко подешевели. Выходить на биржу именно тогда, когда акции ИИ-компаний получают удар, — далеко не лучший выбор момента.

Во-вторых, пример SpaceX ещё свеж в памяти. В первый день торгов в июне её акции резко выросли, но уже в июле упали ниже цены размещения. Когда ажиотаж проходит, рынок всё равно смотрит на реальные результаты.

Кроме того, уже в первый день торгов появится дополнительное давление продавцов. Согласно проспекту, некоторые директора, руководители и сотрудники смогут с первого дня после листинга продать до 10% своих акций.

У многих сотрудников Anthropic есть акции, полученные ещё при низкой оценке компании. Если они продадут их в день выхода на биржу, то практически наверняка получат большую прибыль. Если многие решат продать одновременно, это окажет давление на цену.

Итак, в краткосрочной перспективе всё зависит от настроений рынка, а в долгосрочной — от финансовых результатов. В текущую цену размещения уже заложены большие ожидания. При оценке Anthropic инвестиционные банки ориентировались на прогноз самой компании по выручке в 2028 году — от 190 до 200 млрд долларов.

На конец октября годовая выручка в пересчёте на текущий темп составляла всего около 81 млрд долларов. Иными словами, за следующие два года она должна вырасти более чем вдвое, чтобы сегодняшняя цена была оправдана. Это IPO повлияет не только на саму Anthropic.

Среди компаний — лидеров мирового рынка больших языковых моделей Anthropic стала первой, вышедшей на биржу. Её цена акций фактически задаст «ориентир» для всей индустрии ИИ. Если акции Anthropic вырастут, оценивать OpenAI станет легче; если же цена окажется ниже цены размещения, пострадает весь сектор ИИ. Не останутся в стороне и китайские компании, торгующиеся в Гонконге, — Zhipu и MiniMax.

03 За день до роуд-шоу выпустила Fable 5.2

За день до роуд-шоу Anthropic представила новейшую флагманскую модель Fable 5.2. С момента выхода предыдущей версии, Fable 5.1, прошло всего два месяца.

По скорости генерация у неё до 30% быстрее, чем у 5.1; новый «быстрый режим» ускоряет её ещё в 2,5 раза.

Цена — 8 долларов за миллион входных токенов и 40 долларов за миллион выходных. По сообщениям, это на 20% дешевле, чем у предыдущей версии.

В тестах Fable 5.2 набрала 65 баллов в рейтинге интеллекта Artificial Analysis, независимой организации, и заняла первое место, опередив Gemini 4 Carbon от Google с результатом 60 баллов.

Самый заметный прогресс — в программировании. В опубликованном компанией тесте FrontierCode 2.0 Fable 5.2 набрала 49,1%, тогда как предыдущая версия получила лишь 32,4%. Результат оказался выше и чем у GPT-6 Astra от OpenAI.

Но результаты тестов — лишь цифры на бумаге. Как модель покажет себя на практике?

Несколько тестов, набравших популярность в X, получили очень высокие оценки.

Однако даже такая мощная Fable 5.2 всё ещё намеренно ограничена Anthropic. Во время обучения компания специально сдерживала её возможности в сфере «ускорения разработки ИИ» — например, при оптимизации вычислительных ядер чипов и проектировании архитектур больших моделей. В этих задачах она остаётся на уровне Opus 5.5. Это самое противоречивое в Anthropic: компания изо всех сил совершенствует модели, но при этом сама ограничивает возможности своей сильнейшей модели.

04 Anthropic спешит на биржу, а OpenAI не торопится. Почему?

В этом году на биржу собираются выйти три компании с оценкой в триллион долларов: SpaceX, Anthropic и OpenAI. SpaceX первой ворвалась на рынок в июне, Anthropic последовала за ней, а OpenAI предпочла остаться на частном рынке. Только 6 ноября OpenAI завершила первый этап очередного раунда финансирования: 11 млрд долларов при оценке в 1,25 трлн долларов.

Одна компания даже со скидкой готова выйти на биржу, а другая предпочитает оставаться частной, лишь бы не снижать оценку. Почему?

Вообще-то OpenAI уже давно готовится к выходу на биржу. В июне, на неделю позже Anthropic, она также конфиденциально подала заявку на листинг. Но в сентябре Altman публично заявил, что в 2026 году компания не выйдет на биржу. Он объяснил это вопросами безопасности ИИ: когда вокруг так много проблем с безопасностью, выход на биржу — «неразумный шаг».

Но это, возможно, лишь одна из причин. По сообщениям, консультанты давно предложили OpenAI два варианта: либо подождать до 2027 года и выйти на биржу с оценкой в триллион долларов, либо снизить оценку и провести листинг как можно скорее. Altman отказался от второго варианта. Финансовый директор OpenAI тоже неофициально советовал отложить выход на биржу, объясняя это тем, что финансовая отчётность компании пока не соответствует стандартам публичной компании.

Проще говоря, на частном рынке оценка определяется в ходе переговоров между раундами финансирования, и компании не приходится каждый день проходить проверку акционеров. После выхода на биржу тебя оценивают ежедневно, и все взлёты и падения видны как на ладони.

Почему же Anthropic так стремится выйти на биржу именно сейчас? Думаю, главных причин три.

Первая — компании нужно слишком много денег.

Как уже говорилось, Anthropic несёт обязательства по оплате вычислительных мощностей почти на 900 млрд долларов, а её наличные средства и краткосрочные инвестиции составляют всего около 132 млрд. Привлечения частных инвестиций раунд за раундом не хватит, чтобы угнаться за расходами. А благодаря IPO и частному размещению компания сразу получит почти 100 млрд долларов.

Вторая — Anthropic есть что показать в своей отчётности.

После выхода на биржу финансовую отчётность придётся открыть для всех. Anthropic решилась на листинг, потому что её выручка действительно выглядит внушительно и во втором квартале компания даже ненадолго вышла на операционную прибыль. На OpenAI давят куда более серьёзные проблемы: по её собственным прогнозам, с 2026 по 2030 год ей предстоит сжечь ещё около 278 млрд долларов наличных средств.

Третья — возможность опередить конкурентов.

По всему миру огромное количество инвесторов ждёт появления «чистого ИИ-актива».

Совокупная оценка трёх компаний превышает 4 трлн долларов, но денег на рынке не бесконечно много. Кто первым выйдет на биржу, тот первым и привлечёт эти средства.

05 Кто станет настоящей денежной машиной эпохи ИИ?

Если смотреть только на цифры, Anthropic уже впереди. На конец октября её годовая выручка в пересчёте на текущий темп составляла около 81 млрд долларов; согласно данным, которые OpenAI сообщила инвесторам, на конец сентября её выручка достигла примерно 50 млрд.

Но напрямую сравнивать эти цифры нельзя: компании используют разные методы учёта.

Например, если клиент тратит 100 долларов на Claude через облачную платформу, Anthropic учитывает всю сумму в 100 долларов как выручку, а примерно 16 долларов, которые она отдаёт платформе в качестве комиссии, записывает в расходы. OpenAI, продав тот же продукт, учитывает только ту сумму, которая остаётся у неё после вычета комиссии. Если применить методику Anthropic, то, по оценкам рынка, выручка OpenAI на конец сентября составила бы около 70 млрд долларов. У Anthropic за тот же период она была примерно 71 млрд.

Иными словами, масштабы выручки двух компаний уже примерно сопоставимы. Главное различие — в том, как именно они зарабатывают.

Однако OpenAI догоняет Anthropic на корпоративном рынке. С третьего квартала её выручка от корпоративных клиентов выросла более чем вдвое, и теперь на неё приходится больше половины общей выручки.

У обеих моделей есть свои слабые места.

Anthropic быстро получает деньги, но слишком зависит от крупных клиентов и новых моделей. Если модель начнёт отставать, клиенты могут в любой момент уйти.

У OpenAI много пользователей, но большинство из них — бесплатные. Обслуживание 1,2 млрд человек обходится в астрономические суммы только по затратам на вычислительные мощности.

Так кто же из них — денежная машина?

Честно говоря, пока ни одна. Anthropic направляет почти 60% выручки на оплату вычислительных мощностей: чем быстрее растёт выручка, тем быстрее увеличиваются и счета за вычислительные ресурсы. OpenAI же предстоит сжигать деньги ещё несколько лет. А стабильно зарабатывают те, кто продаёт этим компаниям чипы и облачные услуги: Google, Nvidia, Microsoft, TSMC… В этой золотой лихорадке ИИ первыми деньги зарабатывают те, кто продаёт лопаты.

06 Заключение

Компания, которой ещё нет и шести лет, достигла оценки в триллион долларов и вышла на Nasdaq. ИИ — это уже не просто лабораторная технология и не просто чат в телефоне. Он стал одним из самых дорогих бизнесов на Уолл-стрит.

Это, конечно, захватывает. Но чем быстрее приходят деньги, тем важнее сохранять хладнокровие. Если стоимость компании может измениться на сотни миллиардов долларов всего за несколько недель, значит, даже у самых опытных инвесторов нет однозначного ответа.

Возможно, в этот раз Anthropic предложит частным инвесторам 15–20% акций — гораздо больше, чем обычные 5–10% при IPO. Для многих это, вероятно, будет первый шанс напрямую купить акции ведущей компании в сфере ИИ.

Но возможность купить не означает, что за ними стоит гнаться. В первые дни после выхода на биржу акций, доступных для торгов, мало, а ажиотаж высок, поэтому колебания цены усиливаются. Если покупать на пике, легко остаться с убытком.

И главное: покупая акции, вы покупаете не компанию, которая уже много зарабатывает, а ожидания от её будущего на ближайшие годы. Если ожидания оправдаются, цена акций сможет удержаться; если нет — падение тоже может быть стремительным.

Поэтому, если действительно хотите купить акции, сначала подумайте о двух вещах: готовы ли вы потерять эти деньги и что именно вам нравится — индустрия ИИ или ажиотаж вокруг этих акций в первый день торгов.

Но одно можно сказать точно. В последние годы мы могли судить о том, насколько ИИ — хороший бизнес, только по историям, которые рассказывали сами компании. После 19 ноября ответ на этот вопрос будет каждый день давать рынок.