Сможет ли AI восстановиться на следующей неделе? Четыре ключевых катализатора, которые помогут понять направление рынка

В четверг американские акции компаний сектора AI резко обвалились, а рынок охватил крайний пессимизм. Одновременно проявились сразу несколько негативных факторов: замедление строительства дата-центров, сокращение закупок вычислительных мощностей облачными гигантами и усложнение привлечения финансирования для AI-компаний. Похоже, этап стремительного расширения отрасли AI, продолжавшийся последние несколько лет, подошёл к концу.

Однако в пятницу появились явные признаки восстановления: акции производителей чипов дружно отскочили, индекс полупроводниковой отрасли Филадельфийской фондовой биржи вырос на 3%, а индекс S&P 500 прибавил 0,3%. Рынок начал постепенно корректировать чрезмерно пессимистичные ожидания, сформировавшиеся в четверг. Но стоит отметить, что более половины компаний, входящих в индексы, всё ещё торговались в минусе. Это говорит о том, что рынок пока не вернул себе полную уверенность во всей цепочке поставок для отрасли AI.

С точки зрения оценки ключевые акции сектора AI в краткосрочной перспективе всё ещё могут отскочить после чрезмерного падения. Например, даже с учётом роста на 3% по итогам пятницы форвардное соотношение цены к прибыли (P/E) Nvidia составляет лишь немногим больше 25. По прогнозам Уолл-стрит на следующий год, форвардный P/E — около 14, а скользящий P/E за 24 месяца — всего чуть больше 10. Это самая низкая оценка с 2013 года.

Для сравнения: во время краха интернет-пузыря в 2000 году P/E лидера рынка Cisco превышал 100. Сегодня P/E традиционных потребительских компаний, таких как Coca-Cola и Procter & Gamble, тоже выше 20. При этом выручка Nvidia в прошлом квартале выросла на 106%, а рынок ожидает её роста на 91% и 83% в следующих двух кварталах. Технологический лидер с сотнями миллиардов денежного потока и почти двукратным ростом показателей сейчас торгуется так, словно будущий рост оценён практически в «ноль». Очевидно, такая оценка не вполне разумна.

Однако сможет ли сектор AI перейти от технического восстановления к устойчивому росту, зависит прежде всего от четырёх ключевых катализаторов:

1. Инфляция в США и ожидания по ставкам ФРС

В пятницу число новых рабочих мест вне сельского хозяйства выросло на 165 000 — значительно больше ожидавшихся 65 000, — а безработица снизилась до 4,1%. Это на какое-то время подняло вероятность повышения ставки в декабре примерно до 85%, что на первый взгляд не сулит ничего хорошего технологическим акциям. Чем сильнее экономика, тем больше оснований у ФРС продолжать ужесточение политики; доллар и доходность казначейских облигаций США также с большей вероятностью останутся высокими.

Но здесь действует и обратная логика: резкие колебания на фондовом рынке сами могут ограничивать возможности ФРС. ФРС следит не только за экономическими данными, но и за тем, как финансовые условия влияют на перспективы экономики. AI уже стал важнейшим двигателем инвестиций американских компаний и экономического роста. Если акции AI продолжат падать, снизится склонность инвесторов к риску, AI-компаниям станет сложнее привлекать финансирование, сроки реализации проектов дата-центров будут сдвигаться, а облачные гиганты могут сократить капитальные затраты. Финансовые рынки начнут ужесточать условия кредитования, стоимость финансирования для компаний вырастет, а желание инвестировать ослабнет. В результате могут снизиться спрос в экономике и инфляционное давление.

Неофициальный рупор ФРС также отметил, что одним из важнейших факторов при обсуждении политики в декабре может стать вопрос о том, изменили ли недавние распродажи активов AI финансовые условия. Кроме того, на этой неделе цены на нефть резко упали: американская нефть подешевела на 12%, а Brent — на 13%. Если снижение цен на энергоносители постепенно отразится на инфляционных данных, опубликованные во вторник данные по индексу потребительских цен за октябрь и в пятницу — по индексу цен производителей могут дать рынку повод для роста.

2. Удастся ли сдержать панические продажи и стабилизировать кредитный рынок

Индекс паники Goldman Sachs достиг 9,57 пункта. Исторически после крайнего страха на рынке часто появлялись возможности для среднесрочного отскока. Вместе с тем Goldman Sachs оценивает, что стратегии следования за трендом могут привести на следующей неделе к продажам фьючерсов на S&P 500 ещё на 28 млрд долларов. Отскок в пятницу пока не доказывает, что все вынужденные продажи со стороны пассивных инвесторов завершились.

Ещё важнее состояние кредитного рынка. На фоне обвала в четверг кредитные спреды по инвестиционным облигациям расширились всего на 3,6 базисного пункта — меньше заложенных в модели 8,2 базисного пункта. Это хороший знак: паника на фондовом рынке не переросла в масштабное ухудшение кредитных рисков компаний.

Теперь нужно следить за тем, удастся ли стабилизировать кредитные спреды. Если акции перестанут обновлять минимумы, а кредитные спреды не продолжат расширяться, это будет означать, что рынок, возможно, уже переваривает последствия шока. Если же стоимость финансирования для компаний, строящих дата-центры для AI, продолжит резко расти, а кредитные риски начнут распространяться на рынок облигаций, удержать минимум четверга может не получиться.

3. Возможности AI-компаний привлекать финансирование и оценка их стоимости

Ключевое значение для направления движения сектора имеют возможности AI-компаний привлекать финансирование и цены, которые инвесторы готовы за них платить. Особенно важно это для готовящихся к выходу на биржу Anthropic и OpenAI. Обсуждавшаяся ранее потенциальная оценка Anthropic в диапазоне от 1,4 до 1,5 трлн долларов снизилась до 1,2–1,3 трлн долларов. OpenAI недавно завершила первый этап привлечения финансирования на 11 млрд долларов при оценке в 1,25 трлн долларов, однако целевой объём всего раунда снизился с прежнего максимума в 30 млрд до 20 млрд долларов.

У этой ситуации есть две стороны. Хорошая новость: AI-гиганты по-прежнему могут привлекать огромные суммы, а значит, капитал не покинул эту отрасль. Плохая — инвесторы начали требовать более разумных цен и уже не готовы платить за будущий рост без ограничений.

Если Anthropic начнёт роуд-шоу IPO по графику на следующей неделе, особое значение будет иметь спрос со стороны институциональных инвесторов. Если после снижения оценки спрос останется высоким, это покажет, что окно для привлечения финансирования на первичном рынке AI всё ещё открыто. Если же институциональные инвесторы продолжат добиваться снижения цены или даже потребуют уменьшить объём размещения, вторичному рынку придётся заново оценить возможности финансирования всей цепочки поставок для отрасли AI.

4. Заказы и прибыльность компаний в цепочке поставок AI

Именно это в наибольшей степени определит, сможет ли отскок перерасти из реакции на настроения рынка в рост, подкреплённый фундаментальными факторами. Особое внимание стоит обратить на телефонную конференцию Nvidia по итогам финансового квартала 17 ноября: важно, как глава компании Дженсен Хуанг ответит на вопросы рынка, продолжат ли облачные гиганты увеличивать капитальные затраты, достаточно ли заказов на чипы нового поколения, удастся ли сдавать дата-центры в срок, а также будут ли загрузка вычислительных мощностей и отдача для клиентов соответствовать вложениям.

Особенно показательно, что Microsoft недавно скорректировала условия аренды вычислительных мощностей на некоторых чипах предыдущего поколения, а клиенты стали предъявлять более высокие требования к закупкам. Это говорит о том, что спрос на AI по-прежнему высок, но не означает, что каждая новая облачная компания, каждый тип GPU и каждый дата-центр получат одинаковые возможности для роста.

В целом нынешняя ситуация в секторе AI больше похожа на новый отбор, чем на возможность покупать всё без разбора. Рынок уже заложил в цены крайне пессимистичные ожидания. Если по четырём ключевым катализаторам появятся признаки улучшения, сектор AI может отскочить после чрезмерного падения. Но для устойчивого роста рынку потребуются дополнительные подтверждения со стороны фундаментальных показателей.