#美联储9月纪要偏鹰 #每周来晒 Протокол сентябрьского заседания ФРС подаёт важный сигнал: «страховое повышение ставки» возвращается!

Ключевое изменение, отражённое в протоколе сентябрьского заседания ФРС, заключается не просто в «более ястребиной» позиции, а в возвращении риск-ориентированного подхода к принятию решений по денежно-кредитной политике. Barclays считает, что протокол показывает: ФРС начинает уделять больше внимания заблаговременному предотвращению инфляционных рисков. Некоторые чиновники полагают, что в базовом сценарии дальнейшее ужесточение по-прежнему необходимо; другие рассматривают дальнейшее повышение ставки как «страховку» от риска неожиданно высокого спроса или повторного шока со стороны предложения. На сентябрьском заседании ФРС повысила целевой диапазон ставки по федеральным фондам на 25 базисных пунктов — до 3,75–4,00%, и все участники поддержали это решение; большинство чиновников сочли, что ещё одно повышение ставки до конца года «может быть целесообразным». Комитет также подчеркнул, что дальнейшая политика будет зависеть от экономических данных и баланса рисков. Goldman Sachs считает, что протокол свидетельствует о сохраняющемся сильном консенсусе чиновников относительно дальнейшего ужесточения, однако «страховое повышение ставки» не означает предопределённости последующих действий: окончательное решение о дальнейшем повышении ставки по-прежнему будет зависеть от инфляции и экономических данных. Две организации в целом одинаково оценивают ближайшую траекторию: ожидают сохранения ставки без изменений в октябре и ещё одного повышения в декабре. Разногласие заключается главным образом в следующем: Goldman Sachs считает, что по мере изменения данных FOMC в конечном итоге может решить, что дальнейшее ужесточение не требуется; Barclays же ожидает, что после повышения ставки в декабре она останется неизменной большую часть 2027 года.

I Возвращение «страхового повышения ставки»: управление рисками вновь становится логикой политики
Протокол показывает, что многие участники заседания поддерживают траекторию более высокой ключевой ставки главным образом по соображениям управления рисками. Если спрос продолжит превышать ожидания или предложение вновь столкнётся с шоком, заблаговременное повышение ставки может снизить риск устойчивого превышения инфляцией целевого уровня. Однако некоторые чиновники считают, что в их базовом сценарии дальнейшее повышение ставки само по себе необходимо, а не служит лишь защитой от потенциальных рисков. Это различие определяет гибкость дальнейшей политики: если повышение ставки является главным образом мерой управления рисками, то при улучшении инфляционных данных и изменении баланса рисков ФРС сможет прекратить ужесточение; если же дальнейшее повышение ставки необходимо в рамках базового прогноза, это означает, что у ставок остаётся пространство для дальнейшего роста. Barclays считает, что это прямо противоположно логике предыдущего цикла снижения ставок. Тогда ФРС полагала, что риск ухудшения ситуации на рынке труда превышает риск ускорения инфляции, поэтому могла заранее снижать ставки; теперь чаша весов рисков вновь склоняется в сторону инфляции, и политика начинает заранее оставлять пространство для потенциального нового ускорения роста цен.

II Ястребиный настрой очевиден, но декабрьское решение по-прежнему зависит от данных.
Ястребиные оценки в протоколе в основном связаны с инфляцией. Все участники заседания считают, что инфляция всё ещё находится на высоком уровне, а прогресс в её снижении за последние несколько месяцев был недостаточным; почти все чиновники полагают, что инфляционные риски смещены в сторону повышения, а некоторые считают, что этот риск ещё больше вырос. В то же время риски для рынка труда оцениваются как «в целом сбалансированные» и больше не рассматриваются основным фактором, препятствующим дальнейшему ужесточению политики. Несколько чиновников также считают, что ставка до повышения «не была ограничительной или была лишь незначительно ограничительной», а ещё несколько повысили свои оценки нейтральной ставки. Однако в протоколе неоднократно подчёркивается, что политика будет «зависеть от последующих данных». Goldman Sachs ожидает ещё одного повышения на 25 базисных пунктов в декабре, но считает, что по мере публикации новых данных ФРС в конечном итоге «весьма вероятно придёт к выводу», что дальнейшее ужесточение не требуется.

III Инвестиции в AI становятся новой переменной инфляции
Ещё одно заслуживающее внимания изменение в этом протоколе заключается в том, что инвестиции в AI впервые были прямо названы потенциальным источником инфляции. Несколько чиновников отметили, что по мере проявления эффекта от развития инфраструктуры AI и постепенного ослабления влияния тарифов базовая инфляция в секторе товаров всё ещё может оставаться высокой; некоторые предупредили, что бум строительства объектов AI способен привести к превышению совокупным спросом совокупного предложения и создать новое инфляционное давление. В то же время часть инфляционного давления по показателю PCE может быть лишь временным искажением, вызванным методологией статистического учёта. Несколько участников заседания указали, что программное обеспечение и комиссии за управление активами внесли значительный вклад в недавние данные PCE, однако ожидается, что это влияние ослабнет после корректировки методики статистики Бюро экономического анализа США (BEA). Согласно отчёту Barclays, сотрудники ФРС на сентябрьском заседании ожидали, что пересмотр BEA снизит годовой темп роста PCE и базового PCE примерно на 0,2 процентного пункта, однако фактический масштаб пересмотра оказался примерно вдвое больше ожидаемого, в результате чего годовой темп роста базового PCE снизился до 3,0%, а его темп роста в пересчёте на годовые темпы за три месяца приблизился к 2%. Это означает, что инфляционный фон на момент сентябрьского заседания на самом деле был более сложным, чем показывают последние данные: инвестиции в AI могут создавать реальное инфляционное давление со стороны спроса, тогда как расходы на программное обеспечение и управление активами содержат определённое статистическое искажение. Пересмотр последних показателей ослабил часть оснований, которые в тот момент поддерживали дальнейшее повышение ставки.

IV Экономические перспективы улучшаются, пространство для изменения политики сохраняется
Сотрудники ФРС повысили прогнозы инфляции на 2026–2028 годы и ожидают, что влияние тарифов, геополитики и факторов, связанных с AI, постепенно ослабнет, а инфляция в конечном итоге вернётся к целевому уровню 2% в 2029 году, хотя риски по-прежнему смещены в сторону повышения. Одновременно улучшились перспективы экономики и рынка труда. Сотрудники ФРС ожидают восстановления реального ВВП во второй половине этого года и сохранения его роста выше потенциального уровня до 2028 года; ожидается, что уровень безработицы до 2029 года будет ниже долгосрочного уровня. Goldman Sachs отмечает, что некоторые чиновники объясняют рост доходности долгосрочных облигаций Казначейства США укреплением экономики, усилением ожиданий заимствований, связанных с AI, и геополитическими факторами, однако большинство чиновников считают, что финансовые условия в целом по-прежнему поддерживают экономический рост. Barclays сохраняет базовый прогноз повышения ставки на 25 базисных пунктов в декабре, но считает, что пересмотр инфляционных показателей, ослабление недавних экономических данных и замедление роста предложения рабочей силы могут в конечном итоге заставить ФРС отказаться от дальнейшего повышения ставки. Поэтому текущая траектория политики всё яснее выглядит следующим образом: ФРС вновь применяет логику повышения ставки для управления рисками, но необходимость этой «страховки» по-прежнему будет зависеть от последующих данных. Если инфляция продолжит замедляться, необходимость повышения ставки в декабре снизится; если инвестиции в AI будут поддерживать дальнейшее расширение спроса и вновь усилят инфляционное давление, это укрепит аргументы в пользу дальнейшего ужесточения политики.