#每周来晒 #每周来晒 #美联储加息会议 Превью FOMC: одного сентябрьского повышения ставки больше будет недостаточно, чтобы успокоить кризис доверия

Федеральная резервная система объявит о своем сентябрьском решении по денежно-кредитной политике ранним утром в четверг, 17 сентября, по пекинскому времени. Учитывая недавнюю устойчивость фундаментальных показателей США, сохраняющуюся напряженность на Ближнем Востоке и сохраняющиеся риски на длинном конце кривой доходности казначейских облигаций США, мы полагаем, что доверие к ФРС с трудом выдержит «удар» в виде отсутствия повышения ставок в сентябре, что делает сентябрьское повышение для ФРС «обязательным». Что еще важнее, в последнее время рыночные ожидания относительно продолжительности и общего масштаба повышений ставок ФРС значительно выросли. С точки зрения фундаментальных факторов и премий за риск мы считаем, что ФРС, возможно, придется совокупно повысить ставки три раза в этом и следующем году. Поэтому реализация сентябрьского повышения может принести лишь временную стабильность. Поскольку Уорш, скорее всего, откажется предоставлять прогнозы дальнейшей политики, рынки продолжат неоднократно проверять доверие к ФРС после сентябрьского заседания FOMC. Если впоследствии ФРС не подаст сигнал о дальнейших повышениях ставок или реализуется даже хвостовой риск отсутствия сентябрьского повышения, срочная премия по казначейским облигациям США может снова вырасти, сделки «антифиат» могут быстро активизироваться, а американские акции окажутся под значительным давлением.
Доверие к ФРС с трудом выдержит «удар» в виде отсутствия повышения ставок в сентябре, что делает сентябрьское повышение для ФРС «обязательным».
С момента вступления Уорша в должность доверие к ФРС укрепилось на июньском заседании FOMC, пострадало на июльском заседании FOMC и было восстановлено на августовском симпозиуме центральных банков в Джексон-Хоуле. Это не только исчерпало «терпение» рынка, но и поставило ФРС в положение, в котором ей, по всей видимости, не остается ничего иного, кроме как выполнить свое «обещание». В частности, на августовской встрече в Джексон-Хоуле Уорш подал рынку четкий ястребиный сигнал, чтобы компенсировать свои «уклончивые» высказывания на июльском заседании FOMC. Хотя последующие заявления управляющего Уоллера о необходимости проявить больше терпения в отношении инфляции ненадолго направили рыночные ожидания повышения ставок к более сбалансированному уровню, отчет о занятости в несельскохозяйственном секторе за август значительно превысил ожидания, инфляция по CPI и PPI в августе ускорилась, а продолжающийся конфликт на Ближнем Востоке продолжил подталкивать цены на нефть вверх. Даже несмотря на то, что данные допускают дискуссию — например, августовский отчет о занятости мог отражать необычное последующее наверстывание, восстановление жилищных расходов в августовском CPI было обусловлено крайне волатильным компонентом гостиничного размещения, а рост компонента связи в августовском CPI стал результатом разового искажения из-за коллективной корректировки тарифов операторами, — доверие к ФРС может с трудом выдержать «удар» в виде отсутствия повышения ставок в сентябре. Мы ожидаем, что ФРС начнет повышать ставки в сентябре.
Что касается точечной диаграммы и экономических прогнозов, мы ожидаем, что ФРС повысит прогнозируемое число повышений ставок в 2026 году и увеличит прогноз инфляции.
В точечной диаграмме среди чиновников, представивших прогнозы в июне, девять ожидали как минимум одного повышения ставок в 2026 году, тогда как девять ожидали сохранения ставок без изменений или их снижения; медианный прогноз указывал на умеренное повышение ставки. Мы ожидаем, что медианное число повышений ставок в 2026 году в сентябрьской точечной диаграмме вырастет до двух. Что касается экономических прогнозов, учитывая, что конфликт на Ближнем Востоке длится дольше ожидаемого, ФРС может умеренно скорректировать их, снизив прогноз роста на 2026 год и повысив прогноз инфляции на 2026 год, сохранив прогноз безработицы без изменений или немного понизив его.
Но даже сентябрьского повышения ставок будет недостаточно, чтобы развеять сомнения рынка в отношении доверия к ФРС или стабилизировать доходность казначейских облигаций США на длинном конце кривой. Изменения рыночных ожиданий повысили стоимость восстановления доверия к ФРС. Сейчас рынок закладывает почти полную вероятность повышения ставки на 25 б.п. в сентябре: вероятность, заложенная в котировках фьючерсов на федеральные фонды, близка к 90%, а также закладывает совокупные повышения ставок на три-четыре раза к июню следующего года, фактически отменяя все три превентивных снижения, проведенных в прошлом году. По сравнению с примерно двумя совокупными повышениями, заложенными в котировки к июню следующего года в конце августа, рыночные ожидания все сильнее смещаются в сторону непрерывного цикла повышений. Структурные противоречия, лежащие в основе текущего роста доходности на длинном конце кривой, также не могут быть устранены одним повышением ставки.
Высокий номинальный рост в США — при том, что номинальный рост по-прежнему превышает доходность 10-летних казначейских облигаций США, — энергетический шок на Ближнем Востоке, эффект вытеснения, вызванный долгосрочным финансированием частных компаний, представленных компаниями в сфере ИИ, и эрозия доверия к макроэкономической политике США — неясная функция реакции денежно-кредитной политики, ослабление бюджетной дисциплины и «обратный эффект» выкупа акций — все это обусловило текущий рост доходности казначейских облигаций США на длинном конце кривой. Структурные проблемы, такие как устойчивость государственных финансов и интервенционизм в бюджетной сфере, особенно трудно обратить вспять. В отличие от этого, учитывая, что Уорш, скорее всего, продолжит отказываться предоставлять прогнозы дальнейшей политики, мы полагаем, что реализация сентябрьского повышения может принести лишь временную стабильность. Оно по-прежнему вряд ли полностью успокоит беспокойство рынка по поводу доверия к ФРС и не обязательно окажется достаточным для закрепления доходности казначейских облигаций США на длинном конце кривой. Вопрос о том, последуют ли затем последовательные повышения ставок, может и дальше периодически тревожить рынки.
ФРС, возможно, придется повышать ставки последовательно, а также отменить как минимум три «превентивных» снижения, проведенных в 2025 году; если повышение произойдет только в сентябре, уровень ставок останется слишком низким относительно номинального роста, тогда как доверие к ФРС продолжит подвергаться неоднократным «проверкам» со стороны рынка. Еще в мае этого года мы заявляли, что ФРС необходимо повышать ставки, и тогда оценивали, что ФРС должна повысить их дважды к середине следующего года.
С точки зрения фундаментальных факторов и премий за риск ФРС необходимо последовательно повысить ставки три раза. С фундаментальной точки зрения экономический рост США остается относительно устойчивым: номинальный рост в первой половине года достиг 6,9%, а прогнозы американских компаний по прибыли остаются относительно высокими. Кроме того, в последнее время вырос риск замедления процесса дезинфляции, поскольку напряженность в отношениях между США и Ираном повышает цены на энергоносители, низкие запасы нефтепродуктов усиливают обеспокоенность по поводу цен на нефть, а перенос вызванной ИИ волны роста цен на оборудование в сектора downstream становится все более очевидным. После публикации отчетов о прибылях за второй квартал ожидания капитальных расходов на ИИ также были повышены. Поэтому мы считаем, что число повышений ставок, необходимых ФРС для закрепления инфляционных ожиданий, следует увеличить — то есть оно должно быть выше двух.
С точки зрения премии за риск, учитывая, что Уорш до сих пор не использовал «действия», чтобы доказать заявленный им первоначально ястребиный настрой, а провал коммуникации и «несоответствие слов действиям» на июльском заседании FOMC уже начали вызывать у рынка сомнения в независимости его решений — в частности, в том, не испытывает ли он давления со стороны президента, — число повышений, которые ФРС «следует» провести, может составлять около трех, чтобы в некоторой степени восстановить ее доверие. Иными словами, если фактическое число повышений окажется значительно ниже числа повышений, которые ФРС следует провести, она еще сильнее отстанет от кривой, что затруднит закрепление доходности на длинном конце кривой и нанесет дополнительный ущерб доверию к ФРС.
Если после сентября ФРС не подаст сигнал о дальнейших повышениях ставок или реализуется даже хвостовой риск отсутствия сентябрьского повышения, срочная премия по казначейским облигациям США может резко и хаотично вырасти, сделки «антифиат» могут быстро активизироваться, а краткосрочная волатильность фондового рынка может усилиться. В нашем превью августовской встречи в Джексон-Хоуле мы предложили структуру сценарного анализа, согласно которой единственным краткосрочным путем для ФРС восстановить доверие к себе или ослабить обеспокоенность рынка было сочетание «ястребиной встречи в Джексон-Хоуле и повышения ставки на сентябрьском заседании FOMC». Но, как проанализировано выше, будь то недавние предельные изменения фундаментальных факторов, изменение интенсивности ситуации на Ближнем Востоке или все более заметные структурные проблемы, такие как бюджетные проблемы США, все факторы указывают на рост как продолжительности, так и масштаба повышений ставок, необходимых ФРС для восстановления доверия. Поэтому, если ФРС не сможет предоставить в сентябре ориентиры относительно последующих повышений ставок или даже сохранит ставки без изменений на сентябрьском заседании, хаотичный рост доходности казначейских облигаций США на длинном конце кривой может возобновиться, быстро активизируя сделки «антифиат», толкая доллар вниз, а золото — вверх. Для акций рост доходности на длинном конце кривой создаст давление на знаменатель — оценочную составляющую, — тогда как числитель в краткосрочной перспективе, вероятно, не будет существенно повышен. Если ставки будут расти постепенно и относительно упорядоченно, рынок может закладывать главным образом повышение нейтральной ставки под влиянием улучшения фундаментальных факторов, что оставит возможности для ослабления давления. Но если рынок заложит ущерб доверию к ФРС или неопределенность в отношении траектории политики, хаотичные колебания доходности на длинном конце кривой могут оказать еще большее давление на американские акции.