#8月CPI数据出炉

#每周来晒
Августовский CPI США вышел 11 сентября и выглядел как событие, не заслуживающее внимания: общая инфляция выросла на 0,4 процента в месячном выражении и на 3,4 процента в годовом, оба показателя совпали с консенсусом. Важны детали, и, как мне кажется, большинство людей читает этот релиз задом наперёд.

Вопрос здесь в том, меняют ли эти данные траекторию снижения ставок ФРС. Мой ответ однозначен. Менять нечего: траектории снижения ставок нет. Рынок закладывает повышение ставки, и именно это стало главной историей недели.

Вопрос первый: изменит ли CPI траекторию ФРС

Да, но не в том направлении, которое подразумевает вопрос. Базовый CPI за август составил 0,3 процента в месячном выражении против консенсуса в 0,2 процента, тогда как базовый показатель в годовом выражении снизился до 2,4 процента с 2,5 процента в июле. Основной ущерб нанесла энергетика: бензин подорожал на 3,9 процента за месяц и обеспечил более трети всего роста, при этом цены на энергоносители выросли на 16,3 процента в годовом выражении, а бензин — на 27,4 процента. Жильё, компонент, определяющий, действительно ли базовая инфляция остаётся устойчивой, подорожало всего на 0,3 процента за месяц и на 3,0 процента в годовом выражении, а эквивалентная арендная плата владельцев жилья выросла лишь на 0,2 процента. Базовые товары подорожали на 0,1 процента за месяц и на 0,7 процента в годовом выражении, так что перенос тарифов в цены товаров всё ещё далёк от кошмарного сценария, заложенного рынком несколько месяцев назад.

Динамика по месяцам: март — плюс 0,9 процента, апрель — плюс 0,6, май — плюс 0,5, июнь — минус 0,4, июль — плюс 0,1, август — плюс 0,4. Июнь и июль выглядели так, будто дезинфляция одерживает верх. Август вновь открыл этот спор.

Именно поэтому ожидания по ставкам так резко изменились. Целевой диапазон ставки по федеральным фондам составляет 3,50–3,75 процента, и до публикации этих данных рынок оценивал примерно в 68 процентов вероятность повышения ставки на заседании 16 сентября. После публикации она подскочила примерно до 85,6 процента по котировкам CME FedWatch, до около 82 процентов по оценке Reuters, а внутри дня достигала почти 90 процентов. Если это произойдёт, это станет первым повышением ставки с 2023 года, а не первым снижением в новом цикле. Теперь рынок закладывает возможное второе повышение в декабре, а базовый сценарий как минимум одного крупного банка предусматривает три повышения в сентябре, декабре и марте. Доходность 10-летних казначейских облигаций США 11 сентября достигла 4,97 процента — максимума с конца 2023 года — против примерно 4,20 процента в начале года, то есть переоценка составила около 77 базисных пунктов. Именно это значение, а не сам релиз CPI, двигает сейчас все рискованные активы на рынке.

По моему мнению, отчёт подтвердил существующий режим, а не создал новый. ФРС больше опасается повторного ускорения инфляции, чем замедления роста, и показатель базовой инфляции в 0,3 процента даёт ей основания для действий. Теперь важно, будет ли сентябрьское повышение выглядеть как одно повышение с долгой паузой или как начало серии.

Вопрос второй: как криптовалюты и акции реагируют в краткосрочной перспективе

Фондовый рынок отреагировал необычно. 11 сентября Dow закрылся на отметке 52 573,29, прибавив 0,98 процента, S и P 500 — на отметке 7 656,98, прибавив 0,86 процента, Nasdaq Composite — на отметке 26 333,04, прибавив 0,96 процента, а Russell 2000 — на отметке 2 903,94, прибавив 0,45 процента, прервав четырёхдневную серию снижения. Если посмотреть на неделю целиком, картина меняется: Dow потерял около 1,6 процента, S и P 500 — около 0,8 процента, Nasdaq — около 0,7 процента. Это был отскок внутри нисходящего тренда, а не пробой. Нефть помогла рынку: Brent достигла 109,97 доллара за баррель, а затем закрылась со снижением на 2,8 процента, на отметке 104,61, тогда как WTI снизилась примерно на 3 процента, до 99,28. Золото завершило день почти без изменений, на отметке 4 408,90 доллара за унцию: рынок не может решить, что представляет большую угрозу — инфляция или удар по росту.

Пока криптовалюты ведут себя более последовательно, чем акции.

Bitcoin торгуется около 77 327 долларов, снизившись примерно на 0,7 процента за 24 часа и примерно на 2,8 процента за семь дней. Свеча 11 сентября открылась на 76 577 и закрылась на 77 228, прибавив 0,85 процента, однако внутридневной диапазон составил от 76 023 до 79 874, то есть чуть более 5 процентов. Относительно закрытия 6 сентября на уровне 80 341 Bitcoin снизился примерно на 3,9 процента. Цена примерно на 1,9 процента ниже 200-дневной средней около 78 830, а полосы Боллинджера на часовом графике сузились до диапазона 76 967–77 649. Это рынок, затаивший дыхание в ожидании ФРС.

Внутренние показатели говорят больше, чем цена. Открытый интерес по Bitcoin составляет около 51,9 миллиарда долларов, снизившись примерно на 1,9 процента за 24 часа, а финансирование бессрочных контрактов остаётся умеренно положительным — примерно 0,003 процента за каждый восьмичасовой период. Слегка положительное финансирование при снижении открытого интереса, на мой взгляд, указывает на сокращение кредитного плеча, а не на новую атаку шортов, а соотношение длинных и коротких позиций около 1,165 показывает чисто длинное позиционирование без эйфории.

Ethereum — главный выделяющийся актив. ETH торгуется около 2 535 долларов, а 11 сентября открылся на 2 437,97 и закрылся на 2 516,66, прибавив 3,23 процента, при внутридневном диапазоне от 2 433,85 до 2 666, то есть при колебании на 9,5 процента. За семь дней ETH вырос примерно на 3,4 процента, тогда как Bitcoin снизился примерно на 2,8 процента, разрыв составил более шести процентных пунктов. Соотношение ETH к BTC изменилось примерно с 0,0313 6 сентября до нынешних примерно 0,0328. ETH примерно на 2 процента выше своей 200-дневной средней около 2 487, тогда как Bitcoin находится ниже своей. Это смена лидера, а не шум.

Потоки объясняют почему. Спотовые ETF на Ethereum получили чистый приток в размере 216,4 миллиона долларов 11 сентября, причём только на ETHA от BlackRock пришлось 149 миллионов, а совокупный чистый приток за четыре дня с 8 по 11 сентября составил 197,1 миллиона. Общий объём активов ETF на Ethereum составляет около 16,31 миллиарда долларов, а накопленный чистый приток — 13,39 миллиарда. ETF на Bitcoin двигались в противоположную сторону: минус 13,3 миллиона 11 сентября, минус 282,6 миллиона 10 сентября, минус 120,2 миллиона 9 сентября — примерно 416 миллионов оттока за три дня против около 97,6 миллиарда долларов общих активов ETF.

Solana торгуется около 102 долларов, прибавив 3,84 процента 11 сентября, но всё ещё примерно на 4 процента ниже уровня закрытия 6 сентября; открытый интерес составляет около 6,2 миллиарда долларов. Общая капитализация крипторынка составляет 2,74 триллиона долларов, увеличившись на 1 процент за 24 часа при объёме торгов 102,8 миллиарда долларов; доминирование Bitcoin составляет 58,65 процента, Ethereum — 11,68 процента, а индекс сезона альткоинов — 42, что по-прежнему указывает на территорию лидерства Bitcoin. Индикатор страха и жадности показывает 68 — это далеко от паники.

Под поверхностью торгов есть и проблема безопасности. Около 4 000 BTC, примерно на 320 миллионов долларов, были выведены из федерационного кошелька Liquid Network 6 сентября, после чего сеть приостановила работу, а потери от эксплойта Coldcard достигли около 1 806 BTC, примерно на 143,9 миллиона долларов.

Вопрос третий: где я вижу возможности

Скажу прямо о своих взглядах — это не инвестиционный совет.

Во-первых, относительная сила Ethereum — самое чистое выражение текущей ситуации. Когда институциональные потоки направляются в ETH, а ETF на BTC фиксируют отток, аллокаторы обычно ищут более высокую бету внутри того же класса активов. 200-дневная средняя около 2 487 — это уровень, который меня интересует. Удержание этого уровня сохраняет тезис в силе; его потеря быстро его опровергнет.

Во-вторых, зона 76 000–77 000 долларов для Bitcoin — область принятия решения. Она удержалась в качестве минимума 11 сентября на уровне 76 023 и является нижней границей диапазона. Выше должны быть пробиты 79 874 и максимум 6 сентября на уровне 80 560, чтобы это стало чем-то большим, чем консолидация.

В-третьих, на рынке акций режим повышения ставок имеет чёткую внутреннюю логику. Финансовый сектор выигрывает от расширения чистой процентной маржи, энергетический сектор — от роста нефти, который стал одной из причин этой инфляции, тогда как долгосрочные растущие активы, полупроводники, REIT и коммунальные компании несут наибольший риск переоценки при доходности 10-летних облигаций, приближающейся к 5 процентам. Сильнее всего страдают акции малой капитализации, поэтому отскоку Russell 2000 я доверяю меньше всего.

В-четвёртых, золото по 4 408 долларов при доходности 10-летних облигаций около 5 процентов — ненормальная комбинация. Это должно давить на золото. То, что оно лишь удерживается на прежнем уровне, говорит мне о сохраняющемся спросе на страховку, который нельзя объяснить одной лишь математикой ставок.

Куда рынок пойдёт отсюда

Я обозначу условия, а не прогнозы, поскольку следующая неделя будет бинарной.

Если ФРС повысит ставку на 25 базисных пунктов 16 сентября, но представит это как паузу с траекторией, зависящей от данных, моим базовым сценарием станет ралли облегчения. Я ожидаю, что Bitcoin вернётся к 79 000–80 500, а Ethereum атакует максимум 11 сентября на уровне 2 666, при этом притоки в ETF на ETH продолжатся. Это сценарий, при котором данный релиз CPI стал пиком страха.

Если ФРС повысит ставку, а обновлённые прогнозы укажут на дальнейшие повышения, в результате чего декабрьское повышение станет базовым сценарием, доходность 10-летних облигаций, вероятно, превысит 5 процентов. Тогда я ожидаю, что Bitcoin потеряет 76 000 и направится к 72 000–74 000, акции малой капитализации поведут фондовый рынок вниз, а альткоины упадут сильнее Bitcoin, поскольку доминирование на уровне 58,65 процента говорит о том, что деньги уже прячутся в крупнейшем активе.

Средний сценарий — повышение ставки без чёткого сигнала — кажется мне наиболее вероятным. Я ожидаю резкого движения в обе стороны в течение 48 часов, неудачного пробоя либо 76 000, либо 80 500 и движения рынка в диапазоне вплоть до публикации CPI 14 октября и начала сезона отчётности за третий квартал в середине октября. Снижение открытого интереса перед событием говорит о том, что кредитное плечо уже сокращено.

Быстрее всего моё мнение изменят три фактора: возвращение базового CPI к 0,2 процента или ниже, решительное падение доходности 10-летних облигаций к 4,5 процента или устойчивый разворот потоков в ETF на Bitcoin к положительным значениям. Пока не появится хотя бы один из них, наименьшее сопротивление выглядит как боковое движение с уклоном вниз, перемежающееся резкими движениями вокруг макроэкономических публикаций.

Итоговая мысль

Консенсусная оценка заключается в том, что этот отчёт по CPI оказался пустышкой, поскольку общий показатель совпал с ожиданиями. Я считаю, что это в корне неверно. Общий показатель совпал с ожиданиями, базовый показатель превысил их в сторону роста, на бензин пришлась треть ущерба, вероятность повышения ставки за одну сессию выросла с 68 процентов до более чем 85 процентов, а доходность 10-летних облигаций достигла 4,97 процента. Именно в этот момент рынок перестал делать вид, что снижения ставок неизбежны. Криптовалюты выдержали это лучше акций, Ethereum лидирует, а Bitcoin консолидируется ниже своей 200-дневной средней в ожидании решения, которое будет принято через четыре дня.

#weeklyshare