#8月CPI数据出炉

#每周来晒
ИПЦ совпал с консенсусом — и именно поэтому борьба только начинается

Отчёт об инфляции в США за август опубликован, и, как обычно, заголовочный показатель перетягивает на себя всё внимание. Потребительские цены выросли на 0,4% месяц к месяцу — это самый быстрый месячный темп с июня, — тогда как годовой показатель удержался на уровне 3,4%. Если исключить продукты питания и энергоносители, картина заметно смягчается: базовый ИПЦ вырос на 0,3% за месяц, но замедлился до 2,4% год к году против 2,5% в июле. Оба заголовочных показателя точно совпали с консенсусом, и именно поэтому первая реакция рынка была столь сдержанной. Ничто не стало шоком, но многое получило подтверждение.

Прежде чем отвечать, меняет ли это позицию ФРС, я хочу прямо обозначить фон, поскольку формулировка здесь важна. Ставка по федеральным фондам сейчас находится в диапазоне 3,50–3,75%. Энергетический шок, связанный с конфликтом с Ираном, удерживал нефть Brent около 97–100 долларов за баррель и поднял среднюю цену бензина в августе до 4,192 доллара за галлон против 4,064 доллара в июле. Цены производителей в августе выросли на 5,4% год к году, а дизельное топливо подорожало на 24,1%. Председатель ФРС Кевин Уорш назвал 2% твёрдой и фиксированной целью, в достижении которой он пока не убеждён. Именно поэтому актуальный спор на рынках теперь идёт уже не о том, когда возобновится снижение ставок. Вопрос в том, повысит ли ФРС ставку ещё на 25 базисных пунктов на заседании 15–16 сентября. Перед публикацией отчёта фьючерсы оценивали вероятность этого повышения примерно в 70–72%.

Так меняет ли этот показатель ИПЦ ожидаемую траекторию ФРС? Мой честный ответ: он её не переписывает, но усиливает ястребиный уклон и одновременно незаметно лишает голубей одного из их лучших аргументов. Высокий заголовочный показатель почти полностью объясняется энергетикой, и это поддерживает лагерь сторонников повышения: ФРС может указать на высокие цены бензина и топочного мазута и заявить, что инфляция не движется по чёткой траектории снижения. Однако замедление базового показателя даёт лагерю сторонников сохранения ставки реальные аргументы: базовый показатель 2,4% год к году — самый низкий за последнее время, и именно базовый показатель, а не заголовочный, фактически влияет на предпочитаемый ФРС индикатор PCE. Неловкая деталь заключается в том, что месячный базовый показатель составил 0,3% — это всё ещё выше темпа, совместимого с целью в 2%. Мой вывод таков: один этот отчёт не слишком меняет исход, поскольку главный риск события связан не только с решением по ставке, но и с сентябрьским «Резюме экономических прогнозов», где прогнозы ставок на 2027 год могут оказаться важнее самого решения. Если регуляторы подадут сигнал о дальнейшем ужесточении, функция реакции для каждого рискового актива будет пересмотрена, включая криптовалюты.

Это подводит меня к тому, как на самом деле позиционирован крипторынок, и ответ здесь — уязвимо. Bitcoin торгуется около 77 300 долларов, поднявшись примерно на 0,7% с полуночи по UTC, но всё ещё снизившись примерно на 0,87% за 24 часа и находясь примерно на 6% ниже максимума прошлой недели в 82 284 доллара. Ethereum находится около 2 465 долларов после роста на 1,6% в пятницу, будучи одним из немногих крупных активов, восстановивших ночные потери, тогда как Solana торгуется около 104 долларов, прибавив чуть менее 1%. Общая капитализация крипторынка держится около 2,78 триллиона долларов, при доминировании Bitcoin примерно на уровне 59%, а Ethereum — около 11,3%, что показывает: капитал по-прежнему прячется в крупнейших и наиболее ликвидных активах, а не перемещается вниз по кривой риска.

Данные по деривативам показывают, насколько на самом деле нервничают трейдеры. Совокупный открытый интерес по криптовалютным фьючерсам снизился до 59,5 миллиарда долларов с 62,4 миллиарда долларов в середине недели при объёме торгов за 24 часа в 94,2 миллиарда долларов, а объём ликвидаций за один день достиг 256,3 миллиона долларов, из которых на Bitcoin пришлось 60,3 миллиона долларов, а на Ethereum — 46,5 миллиона долларов. Днём ранее ущерб был ещё больше: ликвидации затронули около 142 000 трейдеров примерно на 388 миллионов долларов, причём почти 70% пришлось на длинные позиции, то есть пострадали те, кто ставил на рост. Zcash стал наиболее наглядным примером сворачивания позиций с кредитным плечом: он упал на 9% до 1 112 долларов, открытый интерес обвалился на 20,1% до 1,4 миллиарда долларов, а ставка финансирования стала отрицательной и составила -0,0016% — это единственный крупный токен с отрицательной ставкой. Именно так выглядит принудительное снижение кредитного плеча.

Ликвидность — это часть этой истории, которую, как мне кажется, недооценивают. Совокупное предложение стейблкоинов составляет от 308 до 322 миллиардов долларов: в мае оно достигало пика около 322 миллиардов долларов, а в июле стабилизировалось около 312 миллиардов долларов. На USDT приходится примерно 188 миллиардов долларов, или около 59% рынка, а на USDC — около 78 миллиардов долларов, или 23,6%, поэтому два эмитента контролируют более 80% свободного капитала. Эти деньги не исчезли: они припаркованы и ждут, а это лучший оперативный индикатор того, сохраняют ли покупатели боеприпасы. На институциональной стороне рынка потоки стали фактором, определяющим направление. Американские спотовые Bitcoin-ETF привлекли около 987 миллионов долларов за неделю, завершившуюся 4 сентября, включая примерно 731 миллион долларов только 3 сентября, и около 3,5 миллиарда долларов за весь август, при этом совокупный объём активов BTC-ETF поднялся выше 116 миллиардов долларов. Приток в Ether-ETF за неделю составил около 815,7 миллиона долларов, а объём активов приблизился к 19 миллиардам долларов. Стоит помнить, что во втором квартале чистый отток из американских спотовых Bitcoin-ETF составил примерно 4,9 миллиарда долларов, поэтому этот спрос реален, но обратим, и это риск, который никому не следует игнорировать.

Акции застряли в той же перетягиваемой канате. Индекс S&P 500 закрылся на рекордном уровне 7 798,99 13 августа, затем откатился примерно к 7 718 по мере роста вероятности повышения ставки, а зона 7 695–7 700 теперь является уровнем, за которым следят технические аналитики; эквивалентная поддержка Nasdaq находится около 26 301. Золото, классический инструмент защиты от инфляции, остыло примерно до 4 454 долларов за унцию, но всё ещё выросло примерно на 29% год к году, а его январский пик в 5 608 долларов показывает, насколько большой спрос на хеджирование уже был сформирован заранее. Иными словами, рынок месяцами закладывал в цены инфляционную проблему, а этот показатель ИПЦ ни не решил её, ни не усугубил однозначно.

Итак, где при таких условиях я настроен наиболее конструктивно? Мой честный взгляд таков: это рынок, на котором управление рисками важнее поиска возможностей. Для Bitcoin я слежу за диапазоном 76 000–77 000 долларов как за ключевым уровнем: уверенный пробой ниже него открывает путь примерно к 75 700, а затем к 71 800 доллара, тогда как возврат примерно к 82 800 доллара открыл бы путь к 90 000 долларов. Я предпочёл бы постепенно наращивать позиции в крупных активах на снижении, а не гнаться за пробоями, поскольку ястребиный набор прогнозов 16 сентября всё ещё может привести к просадке Bitcoin на 5–12%, а цена преждевременного входа с кредитным плечом в таком сценарии будет крайне высокой. Здесь моим предпочтением в относительной стоимости остаётся Ether: замедление базовой инфляции, стабильный приток в ETF и рост ликвидности стейблкоинов — всё это играет ему на руку, и в дни восстановления он опережает рынок. Solana около 104 долларов — это высокобета-выражение для тех, кто хочет большей динамики, но именно так её и следует учитывать при определении размера позиции. За пределами крупных активов мне нравится сочетание базовых позиций в BTC и ETH, некоторой доли доходных стейблкоинов, чтобы получать доход в ожидании, и умеренной позиции, привязанной к золоту, в качестве защиты от инфляции. Я избегаю чрезмерно закредитованных направленных ставок перед событием, где само решение почти заложено в цены, а прогнозы — нет.

Мой вывод прост. Этот показатель ИПЦ не разрешил спор: он дал обоим лагерям аргумент для дискуссии и оставил исход на прогнозы 16 сентября и последующие публикации данных. Криптовалюты стоят дёшево по сравнению с прошлой неделей, кредитное плечо уже частично вымыто, свободная ликвидность в стейблкоинах находится около рекордных уровней, а спрос через ETF по-прежнему положительный, что создаёт конструктивное сочетание в среднесрочной перспективе. Но краткосрочная траектория зависит от ФРС, которая обсуждает повышение ставки, а не снижение, и эта асимметрия говорит в пользу терпения, а не убеждённости. На таких рынках возможность редко находится в главном активе в день выхода главной новости. Она заключается в наличии готовой ликвидности, небольшом размере позиций и покупке паники, а не нарратива. Таков мой взгляд.