#GoldmanSachsBullishOnCXMT

Goldman Sachs настроен оптимистично в отношении CXMT: почему Уолл-стрит теперь видит прорыв DRAM в Китае

Goldman Sachs только что повысил рейтинг CXMT до Overweight, установив целевой ориентир почти на 45% выше текущего уровня, и присвоил компании рекомендацию Conviction Buy. Вывод заключается в том, что CXMT, которую ранее считали низкозатратным клоном, теперь контролирует 15% мирового объёма битов DRAM и может достичь 22% к 2026 году, при этом выход годных чипов DDR5 превышает 82%, а пилотное производство HBM запланировано на конец 2024 года.

В отчёте отмечается, что выручка CXMT в пересчёте на годовой показатель приближается к 11,5 миллиарда долларов, увеличившись на 71% год к году, а валовая маржа достигла примерно 38% против 19% годом ранее благодаря росту доли DDR5 и наращиванию производства LPDDR5.

Почему Goldman теперь настроен оптимистично

Указаны три фактора.

Во-первых, скачок выхода годных чипов DDR5. Выход годных кристаллов CXMT DDR5 ёмкостью 16 Гбит теперь превышает 82% против 61% годом ранее. Себестоимость одного бита снизилась на 31% год к году, тогда как Samsung и SK Hynix сократили выпуск пластин DDR4 и DDR5 на 8%, чтобы удержать цены. Это позволяет CXMT продавать DDR5 по 3,2 доллара за 16 Гбит против рыночных 3,8 доллара и при этом получать маржу 38%.

Во-вторых, путь к HBM. В июле образцы CXMT HBM2E прошли квалификацию у двух крупных китайских покупателей, продемонстрировав 8-слойную сборку со скоростью 3,2 Гбит/с на контакт. Образец HBM3 ожидается в 4-м квартале. Goldman прогнозирует долю CXMT в битах HBM на уровне 5% к концу 2025 года и 9% к 2026 году, при этом цена одной сборки будет близка к 110 долларам для HBM2E, что значительно ниже 180 долларов у мирового лидера и открывает возможности для строительства серверов в Китае, сталкивающемся с экспортными ограничениями.

В-третьих, защищённый спрос в Китае. Местные производители серверов и телефонов вынуждены покупать локальную DRAM, чтобы избежать рисков. Xiaomi, Oppo, Lenovo и Huawei теперь получают 41% DRAM от CXMT против 18% в прошлом году. При ежегодном объёме производства телефонов и серверов в Китае на сумму свыше 42 миллиардов долларов эта доля является устойчивой.

Картина предложения и цен

Goldman повышает прогноз роста мирового объёма битов DRAM до 18% в 2025 году, при этом CXMT обеспечит 34% этого роста, а Samsung и SK Hynix добавят лишь по 9%. Ценовой прогноз остаётся сильным: контрактная цена DDR5 выросла на 12% год к году, а LPDDR5 — на 14% из-за спроса со стороны серверов для ИИ и телефонов с ИИ на устройстве.

Объём производства пластин CXMT приближается к 200 тыс. в месяц против 120 тыс. годом ранее, а новый завод в Хэфэе добавит ещё 50 тыс. в месяц к 1-му кварталу 2025 года. При производстве 200 тыс. пластин и выходе годных 82% объём битов будет эквивалентен 18% мирового рынка DRAM, приблизившись к показателю Micron в 20%.

На фоне BTC выше 81 тыс. долларов, ETH выше 2 500 долларов, золота выше 2 650 долларов и доходности 10-летних гособлигаций США около 4,70%, тогда как федеральный долг США превысил 40 триллионов долларов, твёрдые активы и цепочки поставок чипов остаются в центре внимания. DRAM, ранее бывшая исключительно циклическим активом, теперь связана с капитальными расходами на серверы для ИИ, которые выросли на 52% год к году.

Риски и возможные проблемы

Goldman выделяет три риска.

Снижение выхода годных чипов. Если выход годных DDR5 упадёт ниже 75%, себестоимость одного бита вырастет на 12%, а маржа снизится до 29%.

Экспортные ограничения на оборудование. Оборудование ASML и Tokyo Electron для 1-бета-техпроцесса может быть заблокировано. CXMT располагает запасами на 7 месяцев, но 12-месячная блокировка может сократить выпуск пластин на 15%.

Ценовая война. Если Samsung увеличит рост объёма битов с 9% до 15%, цена DDR5 может упасть на 8–10%, что сократит прибыль CXMT на 18%.

Тем не менее при выручке NVIDIA в размере 30 миллиардов долларов и выручке от центров обработки данных в размере 26,3 миллиарда долларов серверное строительство для ИИ нуждается в DRAM. Вывод Goldman представляет CXMT как следующего бенефициара роста доли на рынке DRAM объёмом 95 миллиардов долларов, с потенциалом роста на 45%, если квалификация HBM будет успешной, а выход годных чипов останется выше 80%.