#BessentPlansToShakeBondBears

План Бессента встряхнуть медведей по облигациям: новая стратегия для рынка казначейских облигаций

На протяжении нескольких месяцев медведи по облигациям удерживали верх. Длинные бумаги США распродавались, доходность 10-летних облигаций держалась около 4,70%, а более крутой наклон кривой доходности стал консенсусной сделкой. Теперь Скотт Бессент, новый глава Казначейства, готовит набор инструментов, который может заставить эту толпу закрывать позиции.

В основе его плана лежит не снижение ставки. Это исправление инфраструктуры рынка.

Выкуп как оружие, а не техническая деталь

Бессент удвоил объём выкупа непервичных выпусков до 4 миллиардов долларов в неделю. Для неискушённого читателя это выглядит как небольшая операция по управлению долгом. Для дилеров это прямое облегчение балансов.

В настоящее время первичные дилеры держат более 340 миллиардов долларов старых неликвидных облигаций, которые загромождают их балансы и ограничивают способность участвовать в новых аукционах. Покупая эти старые бумаги за счёт средств общего счёта Казначейства, Бессент высвобождает только в этом квартале до 35 миллиардов долларов дилерской ёмкости. Большая ёмкость означает более узкий спред между ценами покупки и продажи, более плавные аукционы и меньшую необходимость для дилеров требовать высокую доходность для поглощения предложения.

В июле, когда был запущен первый выкуп на 2 миллиарда долларов, средняя разница между доходностью на аукционе и ориентиром снизилась до 0,8 б.п. с 2,1 б.п. При объёме в 4 миллиарда долларов Бессент намерен снизить её менее чем до 0,5 б.п. Это станет явным проигрышем для медведей, ставящих на провальные аукционы.

Смена структуры сроков погашения

Второй элемент — изменение структуры заимствований. Бессент дал понять, что Казначейство сместит новые размещения в сторону векселей и краткосрочных купонных бумаг, а не длинных облигаций. Сейчас векселя составляют 22,4% всего обращающегося долга, что выше целевого диапазона в 15–20%, однако Бессент утверждает, что лучше несколько месяцев занимать под 5,2% через векселя, чем фиксировать ставку 4,70% на 30 лет, когда спрос слабый.

Для медведей по облигациям, открывающих короткие позиции по бумагам с длинной дюрацией, это создаёт условия для шорт-сквиза. Меньшее предложение 10-летних и 30-летних облигаций означает меньше боеприпасов для распродажи. На прошлой неделе коэффициент покрытия аукциона 30-летних облигаций составил 2,58x — максимум за 8 месяцев, сразу после новостей о выкупе.

Денежный буфер как рычаг

Третий элемент — буфер общего счёта Казначейства в размере 780 миллиардов долларов. Бессент может сократить его, чтобы ввести деньги в систему без действий ФРС, компенсируя количественное ужесточение, которое по-прежнему выводит 25 миллиардов долларов в месяц. После того как этот момент стал очевиден, индекс доллара завершил неделю снижением на 0,6%. Золото удержалось выше 2 650 долларов, а BTC преодолел отметку в 81 тыс. долларов — оба сигнала указывают на то, что ликвидность воспринимается как улучшающаяся.

Медведи рассчитывают на скачок ставки репо или дефицит финансирования, который подтолкнёт доходность вверх. Бессент использует денежный буфер, чтобы ставка репо оставалась низкой: ставка овернайт находится около 5,31% и значительно ниже верхней границы диапазона.

Почему медведям сейчас стоит быть осторожнее

Сделка на понижение облигаций строилась на трёх идеях: бесконечном предложении длинных бумаг, слабом спросе на аукционах и ограниченном финансировании. Бессент атакует все три одновременно. Он сокращает предложение длинных бумаг, повышает спрос на аукционах за счёт разгрузки дилеров и смягчает условия финансирования благодаря использованию денежного буфера.

Если приток иностранного капитала в Японию может достичь рекордных 29% в годовом выражении, в то время как долг США превышает 40 триллионов долларов, это показывает, что глобальные покупатели по-прежнему хотят длинную дюрацию, но предпочитают рынки с работающей инфраструктурой. Бессент пытается вновь наладить работу американской рыночной инфраструктуры.

Следующим испытанием станет августовское рефинансирование. Если сочетание выкупа и смещения в сторону краткосрочных бумаг удержит доходность 10-летних облигаций ниже 4,65% даже при новых размещениях на 120 миллиардов долларов, медведи по облигациям столкнутся с реальными потерями и будут вынуждены выкупать позиции по длинной дюрации.

Именно этого Бессент и хочет.