Рынок вместо ФРС «повышает ставки», Уолл-стрит полным ходом «борется с инфляцией»

作者：赵颖，华尔街见闻

Резкий рост доходностей по американским гособлигациям в определённой степени уже заменил эффект фактических повышений ставки, а ястребиная позиция главы ФРС Уолша дала рынку чёткий ориентир при ценообразовании. Между рынком облигаций и ФРС сейчас формируется редкое молчаливое согласие.

В июне американский индекс потребительских цен (CPI) показал первое с 2020 года помесячное снижение, что на время позволило рынку выдохнуть и быстро закрыть позиции, сделанные в расчёте на повышение ставки на этой неделе. Однако Уолш сразу же на Капитолийском холме чётко заявил, что данные CPI за июнь не означают, что задача по сдерживанию инфляции уже выполнена. Аналогичные сигналы вслед за ним также подали председатель ФРБ Канзаса Джефф Шмид, глава ФРБ Далласа Лори Логан и председатель ФРБ Кливленда Бет Хаммэк.

Сейчас ожидания трейдеров относительно повышения ставки в июле практически сошли на нет, но в целом рынок по-прежнему закладывает повышение базовой ставки на 25 базисных пунктов в сентябре или октябре, а вероятность дальнейших повышений к концу года почти воспринимается как дело решённое. При этом с конца февраля двухлетняя доходность гособлигаций США уже выросла примерно на 75 базисных пунктов до почти 4,2%, что заметно выше текущего диапазона ставки политики ФРС 3,5%–3,75%. Рост доходностей по гособлигациям уже проявился в повышении стоимости ипотек и других кредитов, по сути выполняя роль «тормозов» для экономики.

Инфляционное давление не ослабло, ожидания повышения ставки остаются высокими

Хотя данные CPI за июнь дали рынку краткую передышку, беспокойство о перспективах инфляции не исчезло. После срыва соглашения о прекращении огня между США и Ираном цены на нефть снова пошли вверх; масштабные капитальные расходы в сфере ИИ продолжают вбрасывать стимулы в экономику, даже несмотря на опасения по поводу пузырей в некоторых технологических акциях. Инфляция всё последние пять лет держалась выше годовой цели ФРС 2%, и эта упорная тенденция делает рынок менее склонным к тому, чтобы преждевременно «переобуваться».

Менеджер портфеля Columbia Threadneedle Эд Аль-Хуссайни заявил: «Если ничего не делать, вы уверены, что инфляция вернётся к 2% или 2,5%? Ответ — нет. ФРС должна чувствовать себя увереннее для повышения ставки, а не слишком беспокоиться о рисках снижения». Сейчас он держит позицию с перевесом по долгосрочным облигациям над краткосрочными — эта стратегия, по его словам, получит выгоду от более ястребиного курса ФРС.

Экономисты Bank of America прогнозируют, что ФРС повысит ставку трижды: в сентябре, октябре и декабре. После публикации данных CPI за июнь в клиентской записке банк отметил, что инфляция по-прежнему существенно выше цели и «нужно ещё увидеть несколько подобных данных, прежде чем мы пересмотрим наше текущее мнение».

Рынок «сделал работу за ФРС», Уолш может пока наблюдать

Самоценообразование рынка облигаций объективно разделяет часть давления на политику, которое иначе ложилось бы на ФРС. Заместитель главного инвестиционного директора DoubleLine Джеффри Шерман указал, что, судя по форвардному ценообразованию по ставке по федеральным фондам, рынок неоднократно забегал вперёд в сравнении с действиями ФРС. При этом ключевое изменение сейчас в том, что рынок больше не так устойчиво, как в последние три года, закладывает снижение ставки, а вместо этого начинает отражать вероятность повышения в будущем году.

Шерман отметил, что это резко отличается от предыдущих циклов политики: «Рынок услышал, как Пауэлл заявил о завершении цикла повышения, и начал ожидать снижения, но само снижение так и не реализовалось». А теперь, по его словам, «рынок, похоже, говорит так: возможно, ФРС всё же повысит ставку в какой-то момент в течение следующих 12 месяцев».

С его точки зрения, это означает, что Уолшу, возможно, не нужно предпринимать действия прямо сейчас. «То, что вы сейчас видите, — это то, что рынок фактически уже сделал работу за ФРС: кривая доходностей приобрела восходящий наклон, а политика/ставка ниже всех остальных ставок на кривой. Поэтому, возможно, председателю Уолшу временно нет необходимости действовать — можно просто наблюдать». Шерман подвёл итог: «Рынок выполняет свою роль — он прощупывает данные».

Ястребиная позиция Уолша ясна, но он сознательно оставляет пространство для гибкости

Уолш занял пост председателя ФРС два месяца назад и с начала работы неизменно ставит снижение инфляции во главу угла. На прошлой неделе, после того как он впервые провёл пресс-конференцию, он снова и снова подчёркивал необходимость борьбы с инфляцией; на прошлой неделе, во время слушаний в Конгрессе, он вновь повторил, что данные CPI за июнь не означают завершение миссии.

Важно отметить, что Уолш не дал чёткого сигнала о сроках повышения ставки и, как видно, стремится приглушать любые элементы форвардного указания ФРС по перспективам ставок. Причина — слишком ясное ориентирование может поставить лиц, принимающих решения, в пассивную позицию и затруднить гибкую корректировку. Ожидается, что на этой неделе сотрудники ФРС уйдут в обычный «режим тишины» перед двухдневным заседанием, которое начнётся 28 июля; в этот период рынок будет лишён новых сигналов по политике.

С момента последнего снижения ставки в конце прошлого декабря ФРС держится без изменений. Тогда рынок поверил, что цикл снижения перезапустится не будет: ситуация на рынке труда, начиная с февральского минимума, начала отыгрываться, а новые инфляционные импульсы принесла военная акция Трампа против Ирана. При этом Уолш однозначно заявил о намерении сохранить политическую независимость ФРС и не поддаваться давлению Трампа с требованием снижать ставки.

Разногласия на рынке сохраняются, осторожность остаётся базовой линией

Хотя ожидания повышения ставки доминируют на рынке, некоторые организации оценивают темпы реальных действий ФРС более осторожно. Сопредседательский менеджер Total Return Fund под управлением BlackRock с активами 18 млрд долларов Чи Чен сказала: «Ценообразование рынка по траектории политики ФРС более ястребиное, чем мы ожидали — при условии, что наше мнение о снижении инфляции во второй половине года и замедлении роста окажется верным. ФРС может продолжить придерживаться ястребиной позиции и дождаться того момента, когда данные окончательно смягчатся». Её команда сейчас склоняется к распределению средств в среднесрочные и краткосрочные облигации: после распродажи, последовавшей за иранской войной, «оценка заметно привлекательнее, чем раньше».

Шерман также сдержанно относится к порогу для повышения ставки в сентябре, считая, что ФРС потребуется «много данных», чтобы принять такое решение, особенно на фоне приближающихся выборов и сохраняющегося политического давления.

Аль-Хуссайни прямо сказал: «Сейчас не время рисковать и выбегать вперёд». В условиях, когда траектория политики ещё не до конца ясна, избегать чрезмерных ставок в чувствительных позициях, связанных с решениями ФРС, может быть самым безопасным выбором на данный момент.