Тройное переплетение скрытых течений: У американского рынка акций назревает «идеальный шторм»?

После долгих празднеств рынок американских акций, похоже, незаметно входит в туманный перекрёсток. Раньше считавшиеся незыблемыми нарративы про ИИ и «пир по ликвидности» теперь подвергаются мощному удару со стороны трёх волн. Когда переплетаются бездонная воронка капитальных затрат, парадокс прибыльности из-за «внутренней гонки» моделей и резкий поворот денежно-кредитной политики ФРС, рыночная неопределённость накрывает рынок в беспрецедентном масштабе.

Первая скрытая волна: расширение кредитного спреда CSP и тревога вокруг «бездонной» пропасти Capex в триллионы

Раньше технологические гиганты могли действовать на рынке капитала по принципу «что хочу — то и беру», опираясь на сильные денежные потоки и бесконечные истории. Однако по мере вскрытия «поглощающего» характера ИИ-инфраструктуры направление на рынке облигаций начинает меняться тонко, но заметно. В последнее время риск-премия по облигациям технологических компаний с высоким рейтингом заметно расширилась: облигации, выпущенные такими гигантами, как SpaceX и Alphabet, уже в момент листинга столкнулись с распродажами, цены пошли вниз. Это отчётливо показывает: инвесторы в облигации больше не настроены безусловно оптимистично. Они начинают беспокоиться, что масштабы капитальных затрат этих техногигантов на ИИ (Capex) окажутся куда больше ожиданий.

Ещё более тревожно то, что даже если гиганты продолжают поддерживать высокий уровень Capex, его структура может исказиться. На фоне крайне сильного спроса и дефицита предложения инфляция по компонентам, включая память и накопители, проявляется особенно явно. Рост цен на оборудование «съедает» значительную часть капитальных затрат, создавая риск, что объём эффективных вычислительных мощностей, доступных помимо памяти, не увеличится, а сократится. Когда капитальные расходы гигантов приближаются к операционному денежному потоку или даже превышают его, ужесточение каналов финансирования и рост стоимости долга станут мечом Дамокла, нависшим над головами компаний.

Вторая скрытая волна: скачок мощностей моделей, и большая модель попадает в «парадокс рва» и прибыльности

Пока вычислительные мощности разгоняются, возможности больших моделей тоже растут впечатляющими темпами. Но в среднем эшелоне компаний, создающих модели, разворачивается неудобный бизнес-парадокс: если ИИ действительно помогает компаниям сэкономить 1 млн, то почему компании не готовы заплатить 100 тыс. крупной модельной компании?

По мере прогресса открытых моделей «муром замка» у закрытых моделей сужается. Когда разрыв в возможностях сокращается, они превращаются в продукт общего пользования — как «водопроводная вода»: пользователи принимают только крайне низкую цену. Чтобы отвоёвывать долю рынка, цены на вызовы API рушатся вниз. Компании среднего эшелона превращаются в «перевозчиков», которые упаковывают дорогие вычисления в дешёвые Token. Да, предприятия действительно реализуют «экономию» за счёт ИИ, но сэкономленные таким образом деньги становятся чистой прибылью самих компаний и не перетекают к разработчикам больших моделей. При структуре, где фиксированные затраты крайне высоки, а предельные — почти нулевые, без формирования абсолютной монополии или превращения в Agent, которые могут тарифицировать по эффекту, у компаний, создающих большие модели, трудно увидеть свет в конце тоннеля прибыльности.

Третья скрытая волна: «практический монетаризм» Уоша и неизвестность от ухода ликвидности

Если на уровне отрасли скрытые риски ещё в пределах управляемости, то макро-поворот в ликвидности способен вызвать системные потрясения. Ещё с середины 2025 года, когда на рынке заговорили о том, что Кевин Уош может сменить председателя ФРС, такие риск-активы, как биткоин, уже начали разворачиваться и достигли пиков раньше. Хотя ИИ-индустрия пока держится на сильных фундаментальных показателях, «практический монетаризм», который отстаивает Уош, превращается в меч, нависающий над американскими акциями.

Главный тезис Уоша — «снижение ставки + сокращение баланса», причём прежде всего через агрессивное количественное ужесточение (QT), чтобы сократить баланс ФРС и напрямую забрать избыточную ликвидность, подавляя инфляционные ожидания. К высокой инфляции он демонстрирует «нулевую терпимость» и прямо включает крупные инвестиции в ИИ-сфере в число ключевых переменных, влияющих на инфляцию, предупреждая, что они могут разогнать инфляцию дальше. Самое опасное — рынок привык к «пут-опциону»: когда американские акции падают, ФРС выходит на спасение. Но в рамках подхода Уоша, даже под давлением Белого дома по вопросу снижения ставок, ФРС будет строго опираться на экономические данные при выработке политики и больше не позволит политическое вмешательство. Когда исчезает понятная страховка, остаётся только гадать — а это для американских акций, которые сильно зависят от оценок на основе ликвидности, безусловно становится большим риском.

Послесловие

Когда усложняется финансирование CSP, большие модели увязают в тисках прибыльности, а «кран ликвидности» ФРС сталкивается с ужесточением — эти три проблемы переплетаются и формируют главную неопределённость для американского рынка акций. В период отчётов за июль—август рынок будет жарко спорить о состоянии спроса в ИИ и текущей позиции по денежным потокам. На этом этапе, полном неизвестности, слепой оптимизм уже не уместен. Уважение к риску и пересмотр реальной стоимости активов, возможно, — самый рациональный выбор на сегодня. #比特币 #币圈