#USCoreCPIMissesExpectations

Не тот CPI, который ожидали: почему рынки читают мелкий шрифт инфляции

Показатель инфляции за июнь оказался прохладнее — и это выглядит как победа, пока не углубишься в детали.

Бюро статистики труда опубликовало заголовок, который звучал почти слишком хорошо, чтобы быть правдой: базовый CPI США составил 2,7% в годовом выражении за июнь, не дотянув до консенсуса 2,8% и снизившись с майских 2,9%. Общая инфляция в заголовке фактически упала на 0,1% м/м — это первое отрицательное ежемесячное значение с пандемийного хаоса 2020 года. Годовой показатель общей инфляции снизился с 4,2% до 3,8%.

Рынки отреагировали ровно так, как и следовало ожидать. Доходности гособлигаций снизились. Вероятности повышения ставки в июле — ранее держались около 50% — рухнули за одну ночь. Фьючерсы на S&P 500 пошли вверх. Сюжет «выше надолго» на рынке облигаций внезапно стал выглядеть шатко.

Но вот что заголовок не говорит: это не победный круг, каким кажется.

Энергетический подарок, который не прекращается

Давайте честно: что именно стояло за этим промахом. Цены на энергию рухнули. Стоимость бензина снизилась на 9,7% м/м — самое большое падение среди всех отслеживаемых позиций. Мазут упал на 9,2%. Более широкий энергетический сектор сократился на 5,7%.

Это не было органическим замедлением инфляции. Это была геополитическая случайность — короткая пауза в напряженности на Ближнем Востоке, которая отправила цены на нефть вниз. Brent в начале месяца снова поднялась к $80 с уровня ниже $70, но окно для фиксации CPI попало как раз на спад.

Энергетическая волатильность дает, но энергетическая волатильность и отнимает. Если кто-то празднует этот релиз как доказательство устойчивого замедления инфляции, он не видит лес за деревьями.

Липкая часть не сдается

Если убрать из картины еду и энергию, становится гораздо мрачнее. Инфляция базовых услуг — «суперкор», который действительно важен для политики ФРС — остается упорно повышенной.

Расходы на жилье? По-прежнему растут. Автострахование? Как всегда, «липкое». Платные медицинские услуги? Не подчиняются. Это те категории, которые не сбрасываются быстро, не реагируют мгновенно на точечные повышения ставок и не зависят от временных падений цен на нефть.

Исследование ФРС Далласа говорит это прямо: инфляция жилья держалась около 3,8% при весе 15% в корзине, внося примерно 0,7 процентного пункта в core PCE. Базовые услуги без жилья — например, страхование, здравоохранение, подписки — растут примерно на 3,3% и имеют вес 55%. Это те цены, которые важны, и они не сдвигаются.

Как отметила исследовательская команда BlackRock, «инфляция услуг застряла». Категории с редкими пересмотрами цен — обучение, медицинские услуги, регулируемые премии по страхованию — не показывают гибкость, которую демонстрировали товары во время нормализации цепочек поставок в 2023–2024 годах.

Что ФРС видит на самом деле

Свидетельство председателя ФРС Кевина Уорша перед Конгрессом на этой неделе прояснило одну вещь: центральный банк не обманут мягкостью, вызванной одним месяцем в энергетическом сегменте. Денежно-политический отчет ФРС в Конгресс, опубликованный за несколько дней до релиза CPI, признал, что инфляция «продолжила ускоряться этой весной» из‑за тарифов, энергетических издержек, связанных с войной, и всплеска спроса на инфраструктуру для ИИ.

Предпочитаемая ФРС метрика — core PCE — к маю держалась примерно вдвое выше целевого уровня 2%. Это тот показатель, за которым они следят, и он не двигается достаточно быстро.

Даже если рынки переоценили шансы повышения ставки в июле вниз — до примерно 10%, — собственные прогнозы ФРС предполагают, что ставка политики, вероятно, останется без изменений до конца года. Сторонники позиции «выше надолго» не сдались — они просто на минуту притихли.

Расщепленная психология рынка

На этом становится особенно интересно. Фондовые рынки выросли на промахе CPI: Nasdaq повел рост с прибавкой 0,9%. Но движение было избирательным — бумаги здравоохранения тянули вниз, а Dow в итоге закрылся ровно.

Реакция рынка облигаций была более нюансированной. Доходности 10-летних U.S. Treasuries сначала снизились, но затем быстро развернулись и поднялись выше 4,5%. Доходность 2-летних — прокси-показателя политики ФРС — оставалась повышенной. Трейдеры не закладывают снижения ставок; они закладывают отсутствие повышений. Это очень разные вещи.

Инструмент CME FedWatch теперь показывает примерно 80% шансов на отсутствие изменений на заседании 28–29 июля. Но если смотреть дальше, рынок все еще закладывает одно повышение на 25 базисных пунктов в какой‑то момент в 2026 году. Битва с инфляцией не завершена — она просто вступает в новую фазу.

Главный вопрос

Промах по CPI дает ФРС пространство для дыхания, но не дает им повода снижать ставку. Базовая инфляция на уровне 2,7% все еще на 70 базисных пунктов выше цели. Рынок труда остается «примерно в балансе» с уровнем безработицы 4,2% — это едва ли похоже на крик о срочном смягчении.

По сути, этот отчет перенастраивает ожидания. Нарратив «неминуемого снижения ставки», который набрал обороты в начале 2025 года, выглядит все более преждевременным. Сценарий «агрессивных повышений», который напугал рынки в июне, также представляется маловероятным. Мы в режиме ожидания, и ФРС, похоже, вполне комфортно чувствует себя в этом режиме.

Для инвесторов вывод очевиден: не путайте временное обрушение цен на энергию с устойчивым замедлением инфляции. «Липкие» компоненты инфляции — жилье, услуги, страхование — никуда быстро не уйдут. И пока они не уйдут, целевой уровень ФРС 2% остается скорее стремлением, чем реальностью.

Промах CPI был реальным. Победа? Она все еще впереди.