#USCoreCPIMissesExpectations

Показатель CPI, который промахнулся: почему июньский «прохладный» отчёт по инфляции почти ничего не меняет

Бюро статистики труда во вторник утром опубликовало отчёт по CPI за июнь, и заголовочные цифры выглядели почти слишком хорошими, чтобы быть правдой. Базовый CPI составил 2,7% в годовом выражении — ниже консенсуса 2,8% и по сравнению с майскими 2,9% снизился. Общая инфляция? Она фактически упала на 0,1% в месячном выражении, зафиксировав первое отрицательное значение за месяц после паники времён пандемии в апреле 2020 года. Годовая ставка по общей инфляции снизилась с 4,2% до 3,8%.

Рынки обрадовались. Доходности казначейских облигаций резко снизились. Доходность 10-летних бумаг упала на 7,4 б.п. до 4,205%, а 2-летних — более надёжного индикатора политики ФРС — почти на 12 б.п. до 4,511%. Фьючерсы на S&P 500 перешли в плюс. Вероятности повышения ставки на июль, которые держались около 50%, заметно снизились.

Но вот неудобная правда, скрытая под поверхностью: этот «промах» не меняет расчётов ФРС сколько-нибудь значимо.

Давайте чётко разберёмся, что именно стояло за этим «охлаждением». Цены на энергоносители рухнули — на 5,7% в месячном выражении, самое резкое падение после локдаунов во время COVID. Цены на бензин отступили, поскольку геополитическая напряжённость на Ближнем Востоке временно ослабла, а нефтяные рынки нашли некоторую стабильность.

Это не дезинфляция. Это дефляция в волатильной компоненте, которую ФРС при установлении политики прямо исключает. ФРС не нацеливается на общий CPI. Она нацеливается на базовый PCE и, что более важно, ей важна динамика лежащих в основе инфляционных давлений, а не разовые шоки по энергии.

Липкая реальность базовых услуг

Если убрать из расчёта еду и энергию, картина выглядит куда менее радужно. Инфляция по базовым услугам — категория, которая действительно важна для денежно-кредитной политики — остаётся заметно повышенной. Стоимость жилья продолжает неумолимый рост. Автострахование, которое с признаками замедления после снижения на 1,7% в мае всё ещё показывало более высокий уровень, драматически выше, чем до пандемии. Медицинские услуги, обучение, подписки — эти цены не пересчитываются ежемесячно. Их пересматривают ежегодно, а иногда и вовсе никогда.

Именно об этой инфляции председатель Кевин Уорш предупреждал Конгресс в течение всего нескольких часов после выхода CPI. «Дел еще много», — заявил он, пообещав добиться целевого показателя ФРС в 2%. Сообщение было однозначным: один мягкий отчёт по CPI не является признаком тренда.

Федеральная резервная система оказалась в всё более уязвимом положении. Протокол июньского заседания FOMC показал, что комитет глубоко разделён. Девять из 18 участников указали, что в этом году они выступают как минимум за одно повышение ставки, если инфляция будет оставаться выше целевого уровня. Тем временем рынки уже закладывали возможные снижения ставок к началу 2027 года — ещё до того, как возобновление конфликта на Ближнем Востоке вновь разожгло опасения по инфляции.

В понедельник губернатор Кристофер Уоллер сформулировал дилемму ФРС, заявив, что центробанку может понадобиться повысить ставки «в ближайшей перспективе», если данные покажут, что инфляция продолжит оставаться значительно выше цели. Его посыл: ФРС не должна быть «вялой».

Немедленная реакция рынка облигаций — отправка доходностей вниз — отражает облегчение, а не уверенность. Трейдеры пересчитывают вероятность июльского повышения ставки, но не закладывают снижения. Доходность 2-летних бумаг на уровне 4,5% по-прежнему предполагает, что ставка по федеральным фондам будет заметно выше текущих уровней вплоть до конца года.

Для инвесторов урок очевиден: не путайте отдельную цифру с трендом. Цены на энергию могут падать так же быстро, как и расти. Инфляция по жилью, затраты на страхование и ценовая сила сектора услуг не переключаются «по щелчку». ФРС предельно ясно дала понять, что ей нужно устойчивое подтверждение охлаждения — а не один единственный мягкий отчёт — чтобы изменить курс.

Июньский CPI стал долгожданной паузой. Но для тех, кто ожидал, что ФРС объявит победу и перейдёт к снижению, ожидание продолжается. Целевой показатель 2% всё ещё далеко. И в коридорах здания Eccles борьба с инфляцией далека от завершения.