Охлаждение CPI — всеобщая радость на рынке, а Уолш льёт ведро холодной воды: нож по ставкам на второе полугодие ещё не опустился

14 июля на мировых финансовых рынках разыграли спектакль «сначала праздник, потом трезвение наоборот».
Американские данные по CPI за июнь вышли: в годовом выражении 3,5%, в помесячном -0,4% — по всем показателям заметно лучше ожиданий. Это мгновенно подогрело настроение покупки рисковых активов: биткоин подскочил к рубежу 65 000 долларов, золото за день прибавило более 50 долларов, доходности U.S. Treasuries дружно рухнули, а трейдеры буквально за ночь пересчитали вероятность повышения ставки в июле — с почти 50% до менее 20%.
И как раз когда рынок массово поднял шампанское и выкрикивал «конец цикла повышения ставок», заявления главы ФРС Уолша на слушаниях в конгрессе разбили всем радужные ожидания, вылив ушат ледяной воды.

I. CPI выше ожиданий: впервые за шесть лет — отрицательный темп в помесячной динамике

Сначала разберём эту «крупную позитивную новость», которой рынок счёл CPI.
По данным Бюро статистики труда США, CPI за июнь без сезонной корректировки в годовом выражении вырос на 3,5% — заметно ниже ожиданий рынка 3,8% и ниже предыдущего значения 4,2% на 0,7 процентного пункта; с сезонной корректировкой помесячно показатель снизился на 0,4% — это не только далеко лучше ожиданий -0,1%, но и впервые после пандемии 2020 года зафиксирована отрицательная помесячная динамика, при этом минимум за шесть лет .

Если разложить структуру, главный вклад в снижение инфляции внесло резкое падение цен на энергоносители. В июне энерго-CPI в помесячном выражении упал на 5,7%, при этом цены на бензин за месяц снизились на 9,7%, напрямую «утянув» общий CPI в помесячном выражении на 0,43 процентного пункта — почти полностью объяснив наблюдаемое снижение.
При исключении продуктов питания и энергоносителей картина тоже умеренная: в годовом выражении 2,6% — ниже ожиданий 2,8%; в помесячном выражении 0% — минимальный прирост с 2021 года. Цены на основные товары подряд второй месяц снижались в помесячном выражении: спад отмечается в одежде, на рынке подержанных автомобилей и в страховых премиях по полисам на автомобили; даже ранее наиболее «упрямо» державшаяся инфляция жилья показала некоторое ослабление на марже.
Одними цифрами видно, что инфляция, похоже, движется к целевому уровню ФРС 2% — именно это и стало ключевой логикой мгновенного разворота рынка.

II. Рынок довёл до предела пересчёт ожиданий: ставка в одночасье поменяла лицо

В течение нескольких часов после публикации данных рынок провёл радикальную корректировку ожиданий.
В первую очередь среагировал крипторынок: биткоин в коротком промежутке быстро пошёл вверх — внутридневной максимум был близок к 64 800 долларам, а рост за 24 часа превысил 3,6%; сильнее всего выглядел эфир — дневной рост пробил 5%, и склонность к риску на рынке в целом заметно восстановилась.
В традиционных сегментах тоже было движение: спотовое золото за день поднялось более чем на 100 долларов и в какой-то момент превысило 4100 долларов за унцию; доходность 2-летних U.S. Treasuries — наиболее чувствительных к ставкам — во время торгов обвалилась на 14 б.п., показав крупнейшее однодневное падение за год; индекс доллара резко просел примерно на 50 пунктов, а три главных фьючерсных индекса по U.S. акциям пошли вверх по всей линии.

Самое наглядное — как резко поменялись ожидания по повышению ставки. По инструменту FedWatch CME, вероятность повышения ставки ФРС в июле до выхода данных доходила почти до 46%; после публикации она быстро упала до около 15%. Рынок фактически сразу вынес «приговор» июльскому повышению ставки и даже начал обсуждать временное окно для снижения ставки.

III. Уолш льёт холодную воду: месячные данные — не победа

Когда рыночные настроения достигли пика, Уолш на слушаниях в комитете по финансовым услугам Палаты представителей сказал в самой прямой форме, разбив оптимистичные ожидания.
«Кто-то может сказать: задача выполнена. Я так не считаю».
«Я не удовлетворён ни одним из показателей по инфляции».
Эти два заявления напрямую поставили на паузу праздник рынка. Уолш чётко указал: ФРС уже 63 месяца подряд не удаётся достичь цели по инфляции 2%; в прошлом пятилетии инфляция устойчиво держалась выше целевой линии — и, по его мнению, именно это и является провалом ФРС.

В его логике улучшение лишь за один месяц недостаточно, чтобы доказать победу в устойчивом тренде. Падение CPI в июне в значительной степени опиралось на временное снижение цен на энергоносители, а энергокомпонент по своей природе крайне волатилен и не даёт устойчивого ориентира. Ключевое — базовая инфляция в годовом выражении всё ещё 2,6%, до законодательно закреплённой цели 2% остаётся заметное расстояние, и «липкость» инфляции не устранена полностью.
На следующий день на слушаниях в Сенате Уолш ещё раз подтвердил эту позицию: ФРС будет рассматривать все инструменты политики, включая ставки и баланс, чтобы оценить, нужно ли корректировать меры для противодействия инфляции; позиция «нулевой терпимости» к антиинфляционной задаче не изменилась.

IV. «Иллюзия инфляции» за красивыми цифрами

На самом деле, даже эта на вид идеальная CPI-статистика содержит заметный элемент «иллюзии».
Энергетические цены, которые резко сдвинули CPI вниз, по сути отражают краткосрочный откат из-за частичного смягчения на фоне конфликта США и Ирана. Но с начала июля геополитическая ситуация на Ближнем Востоке вновь стала разворачиваться с перебоями, и у цен на нефть уже появились признаки восстановления. Как только энергокомпонент снова пойдёт вверх, наклон снижения CPI сразу сузится и, возможно, даже сменит направление.

С другой стороны, несмотря на охлаждение базовой инфляции сверх ожиданий, «липкость» сервисной инфляции сохраняется. Компонент жилья в годовом выражении всё ещё удерживается на высоком уровне 3,3%; при близкой к предельной занятости ситуации на рынке труда рост зарплат поддержит общий тренд, а значит, со стороны спроса инфляции будет подставлена «подпорка».
Это означает, что снижение инфляции в июне больше похоже на «передышку» от благоприятного шока со стороны предложения, а не на полное снятие инфляционного давления. Рынок воспринимает данные за один месяц как переломный момент тренда — и в этом есть риск чрезмерного ценообразования.

V. Подсказка для крипторынка: после праздника — остерегайтесь повторных качелей ожиданий

Вернёмся к крипторынку: этот отскок, вызванный CPI, больше похож на восстановление котировок вследствие коррекции ожиданий, а не на начало устойчивого тренда.
Заявление Уолша уже прозрачно передало сигнал: ФРС не откажется от «ястребиной» позиции только из-за месячных данных; нож по ставкам во втором полугодии лишь временно приподнят, но не отозван окончательно. Окна для повышения ставок ещё возможны в сентябре и октябре: если в дальнейшем данные по инфляции начнут вновь ухудшаться, рыночные ожидания мгновенно повернутся снова.

Для инвесторов это означает: вместо того чтобы гнаться за ростом на волне праздника, лучше спокойно оценить структуру данных и связанные риски. Война с инфляцией далека от завершения, а разворот денежно-кредитной политики, вероятно, окажется куда более долгим, чем многим кажется. На этапе постоянных колебаний ожиданий контроль размера позиции и осторожность к эмоциональному догону роста могут оказаться самым надёжным решением.