3 акции для покупки и 3 акции для продажи на июль

Ключевые выводы

• Карусель в секторе технологий: будут ли ещё падения?
• Ожидания по ценам на нефть, инфляции и ставкам.
• Экономические и отчёты по прибыли, за которыми стоит следить на этой неделе.
• Похожа ли Micron MU на покупку после отчёта?
• Adobe ADBE — ловушка стоимости или Lululemon LULU — «лимон».
• Акции, которые стоит покупать и продавать.

В новом выпуске подкаста The Morning Filter соведущие Дэйв Секера и Сьюзен Дзиубински обсуждают прошлую неделю и дикий ход для акций технологических компаний — и стоит ли ждать новых откатов. Разбирают цены на нефть, инфляцию и возможный следующий шаг ФРС. Настройтесь, чтобы узнать, какие корпоративные отчёты стоит держать в поле зрения на этой неделе, и станет ли Micron покупкой после её впечатляющего отчёта по прибыли.

Подпишитесь на The Morning Filter в Apple Podcasts или там, где вы слушаете подкасты.

И у Adobe, и у Lululemon сейчас ужасный год. Это сегодня ловушки стоимости или возможности? Когда заканчивается июнь, они подводят итоги с тремя акциями на продажу и тремя акциями на покупку на входе в июль.

Есть вопрос для Дэйва? Отправьте его themorningfilter@morningstar.com**.**

Больше от Дэйва Секеры

Полный архив Дэйва

Обзор рынка США: сбор прироста за счёт роста, настройка «штанги»

Транскрипт

**Сьюзен Дзиубински: **Здравствуйте и добро пожаловать в подкаст The Morning Filter. Я Сьюзен Дзиубински вместе с Morningstar. Каждое воскресенье утром перед открытием рынка я сажусь с главным стратегом по рынку США Morningstar Дэйвом Секерой, чтобы обсудить, что происходило на рынке, на что инвесторам стоит обратить внимание на неделе, немного новых исследований Morningstar и несколько идей по акциям. А прежде чем начнём, у нас заметка для зрителей. Мы не будем транслировать новый выпуск The Morning Filter в следующий понедельник, 6 июля. Мы берём немного дополнительного времени, чтобы отпраздновать День независимости США. И раз уж зашёл разговор о времени — добро пожаловать обратно, Дэйв. Рад, что вы решили не оставаться в Италии навсегда.

**Дэвид Секера: **Buongiorno, Сьюзен. Удивительно, как быстро могут пройти 10 дней в Италии. Вернулся из Италии, в эти выходные заехал навестить родителей на немного. К сожалению, вчера попытался завести машину. Это_ no bueno_; не завелась, так что мы сегодня записываем подкаст здесь, в Висконсине — посмотрим, как пойдёт. К сожалению, у меня ещё нет очков для чтения, так что если я сегодня немного «поплыл» — простите меня.

Обновление по сектору технологий

**Дзиубински: **Что ж, мы просто рады, что вы вернулись, Дэйв. Ладно, начнём с того, что происходило на рынке на прошлой неделе. Мы действительно увидели довольно заметный откат по акциям технологических компаний. Пройдитесь по тому, что случилось, и — с учётом того, где мы находимся с точки зрения оценки — вы ожидаете дальнейшие откаты?

**Секера: **Да, я имею в виду, что технологический сектор упал чуть более чем на 5% на прошлой неделе. И если посмотреть на сектор и на отдельные акции, то практически все технологические бумаги упали — по сути, везде. Как и ожидалось, крупнейшими «минусами» для индекса были одновременно и самые крупные по рыночной капитализации AI-акции. Например, Nvidia NVDA упала почти на 9%, Broadcom — на 11%. Такие компании, как Oracle ORCL и Western Digital WDC, — каждая примерно на 20%. Но при этом нужно помнить, что даже после этой распродажи сектор всё ещё в плюсе на 15,25% с начала года. Я думаю, здесь играют роль несколько факторов. Во-первых, это просто естественная фиксация прибыли. Потому что у нас были очень большие росты по части этих бумаг за относительно короткий период времени. В какой-то степени, как мне кажется, люди просто «запирают» эти прибыли.

Также, думаю, есть некоторое «расстройство» из-за IPO SpaceX. Я думаю, что оно упало на 17%. И, как я понимаю, это убрало часть спекулятивной «ошибки» из сектора технологий. В качестве напоминания: я делал интервью с Ником Оуэнсом. Это equity-аналитик Morningstar, который покрывает SpaceX — он рассказывал, чем занимается компания, как выглядят её оценки, прогнозы и почему, по нашему мнению, даже на этом уровне данная акция явно переоценена. Если я не ошибаюсь, это был эпизод The Morning Filter от 8 июня.

Наконец, распродажа, как мне кажется, также связана с международными рынками. В прошлую неделю просели и многие международные рынки. Например, KOSPI — он упал на 7%; это индекс южнокорейского рынка. Но при этом даже после этого небольшого отката индекс всё равно в плюсе более чем на 100% всего за последние шесть месяцев. За последний год — рост на 173%. Колоссальные результаты в Южной Корее. Япония тоже немного просела — примерно на 3%. И снова: за последние шесть месяцев там рост на 37%. А за последний год — рост на 73%. Нужно помнить, что на этих рынках, особенно в Корее, они сильно «заложены» в ожиданиях по сегменту памяти и полупроводников — а эти бумаги за последние полгода и пару лет показывали просто невероятные цифры. И, опять же, я думаю, это тоже часть фиксации прибыли на этих рынках.

Что касается того, куда дальше пойдёт технологический сектор в краткосрочной перспективе — кто знает? Тут многое пока неясно. Но если говорить про оценки, то сейчас сектор снова выглядит привлекательнее. Сейчас он торгуется с дисконтом 13% к композиту наших справедливых значений, но это уже не так сильно недооценено, как в конце марта, когда мы рекомендовали «переоценивать» сектор технологий. Тогда было 23% дисконта. Если с этих уровней мы увидим ещё больше распродажи, то для сектора это будет становиться всё более и более возможностью покупки. Я выделю несколько акций, которые торгуются с наибольшими дисконтом относительно fair value — по рыночной капитализации, и которые действительно будут влиять на сектор дальше. Сейчас Nvidia торгуется с дисконтом 30% к справедливой стоимости. Microsoft — с дисконтом 38%, а Broadcom — с ошеломляющим дисконтом 44% к fair value.

Акции в США падают, поскольку глобальная распродажа в секторе технологий усиливается

Акции производителей оборудования и другие недавние лидеры роста получают удар на фоне роста ожиданий повышения ставки ФРС.

Нефть, инфляция и процентные ставки

**Дзиубински: **Вау. Хорошо. Давайте переключимся и разберёмся с нефтью и ценами на нефть. Как они выглядят этим утром?

**Секера: **Я быстро посмотрел. Цены на нефть: West Texas Intermediate торгуется примерно по $70 за баррель этим утром. По-прежнему немного выше уровней до начала иранского конфликта. Тогда было $67. Но, к сожалению, для меня ситуация всё ещё «как в тумане». США и Иран спорят о том, что именно они якобы согласовали. На выходных было несколько разных военных действий. Последнее, что я видел в новостях, — это что перемирие якобы снова в силе. Опять же, по крайней мере сейчас, кажется, ситуация лучше, чем была в самой горячей фазе конфликта. Но, на мой взгляд, она всё равно не полностью урегулирована и мы ещё не вышли на какое-то новое нормальное состояние.

**Дзиубински: **При этом, Дэйв, какие у вас ожидания по ценам на нефть дальше — и какой эффект вы ожидаете для инфляции?

**Секера: **Честно — в очень коротком горизонте невозможно знать, что сделает нефть. Конечно, всё будет зависеть от статуса военного конфликта и от того, проходят ли нефтяные танкеры через пролив Ормуз. На данный момент звучит так, что они продолжают проходить, и именно это снизило цены. Поскольку запасы очень истощены, думаю, это новое предложение сейчас просто начнёт пополнять баки. Впрочем, эффект от высоких цен на нефть будет с нами ещё некоторое время. Это будет удерживать заголовочную инфляцию на высоком уровне минимум ещё пару месяцев. И, разумеется, более высокие цены непропорционально негативно влияют на домохозяйства с более низкими доходами, так что я думаю, это будет давить на экономику ещё пару кварталов.

Просто нужно довольно много времени, чтобы рост зарплат «догнал» заголовочную инфляцию и чтобы покупательная способность вернулась туда, где ей и быть. Но опять же — всё про позиционирование: искать те отдельные акции, которые всё ещё недооценены. Когда мы смотрим на наш более долгосрочный прогноз по нефти, мы ничего там не меняли. Наш прогноз по нефти в рамках «midcycle» для West Texas — $60/баррель, для Brent — $65/баррель. В долгосрочной перспективе мы всё ещё ожидаем, что цены на нефть будут снижаться с этих уровней, но многие акции всё равно выглядят для нас привлекательными.

**Дзиубински: **Теперь, раз уж мы говорим об инфляции: прошлое воскресенье PCE было в соответствии с ожиданиями. В отчёте нашлось что-то, что привлекло ваше внимание?

**Секера: **Не особо. Когда смотришь на отдельных «конъюнкторов», core PCE вырос на 3,4% в годовом выражении; это выше, чем в прошлом месяце, где было 3,3%. Для меня ключевое — заголовочный показатель PCE. Он был на уровне +4,1%. Это довольно резкий рост по сравнению с предыдущим месяцем, когда было 3,8%. Опять же, раз цены на нефть снижаются, это должно немного «выпустить пар» из заголовочной инфляции, но на то, чтобы она действительно начала угасать и вернулась хотя бы ближе к целевому уровню ФРС в 2%, потребуется время. Также потребуется время, прежде чем это перестанет давить на экономику в ближайшие пару кварталов.

Отчёт PCE за май: индекс PCE растёт на 4,1%, соответствует ожиданиям

Индекс цен PCE вырос на 0,45% в мае.

**Дзиубински: **Вы уже давно говорите, что, по вашему мнению, ФРС может поднять ставки позже в этом году — и именно на это, похоже, намекнул новый председатель ФРС Уорш после недавнего заседания. Как рынок оценивает это сегодня?

**Секера: **В краткосрочной перспективе рынок сейчас оценивает вероятность повышения ставки по fed-funds до заседания в июле на уровне 30%. Это, кстати, было меньше 10% ещё месяц назад — то есть вероятность растёт довольно быстро. А если смотреть на весь остальной период года, то к декабрьскому заседанию теперь вероятность как минимум одного повышения — 77%, а это может быть даже несколько повышений к концу года. Ещё месяц назад вероятность была ниже 50%. Ещё одна вещь, на которую я бы обратил внимание — это доходность 2-летних U.S. Treasury. Она растёт. Сейчас она выше 4%. Поскольку рынок закладывает более высокую вероятность повышения ставок ФРС, это напрямую влияет на 2-летние бумаги. Фактически, сейчас доходность по US Treasury находится на самом высоком уровне с начала 2025 года.

Наблюдение: рабочие места

**Дзиубински: **Ладно. Переходим к неделе вперед. В четверг выходят nonfarm payrolls. Как думаете, Дэйв? Есть ли смысл держать это в поле зрения?

**Секера: **Да, скорее нет. Мы уже много раз обсуждали все проблемы с payrolls в прошлом. Честно говоря, я в какой-то момент перестал фокусироваться на том, какими оказываются эти цифры. На мой взгляд, в некоторой степени они просто не несут особого смысла. Потому что когда смотришь на то, насколько сильно обычно пересматривают эти числа — и помесячно, и в годовом разрезе, когда пересматривают данные — они настолько расходятся с первичными публикациями, что мне кажется, они не помогают оценить, что происходит на рынке труда. Так что нет, я не буду заострять внимание.

Мониторинг прибыли: NKE

**Дзиубински: **Ладно, в части отчётности темп, конечно, замедлился и идет «тонкой струйкой», но на этой неделе есть несколько заметных имён. Первое — Nike NKE. Morningstar присваивает акции справедливую стоимость $97, а акция, как кажется, снова переживает очередной ужасный год — мы ведь это постоянно говорим — она снизилась примерно на 75% от своей исторической максимальной цены. Дэйв, есть ли надежда у Nike? Есть ли шанс, что это наконец-то дно?

**Секера: **Не знаю. Посмотрим. С одной стороны — да, акция серьёзно недооценена. Это акция с рейтингом 5 звёзд, торгуется с дисконтом более 50% к нашей справедливой стоимости, имеет дивидендную доходность 4%, так что это тоже выглядит довольно привлекательно. Наша аналитическая команда по-прежнему верит в компанию в целом. Мы продолжили ставить рейтинг с таким широким экономическим рвом — то есть мы считаем, что у компании есть долгосрочные устойчивые конкурентные преимущества. Но на этом этапе я пока не видел и не слышал ничего такого, что было бы другим по сравнению с теми комментариями, которые мы уже делали, когда обсуждали эту акцию — даже из прошлого отчёта о прибылях. Я открыл нашу модель: наш прогноз по прибыли на этот год — $1,51 на акцию. При текущей цене это означает торговлю по 27 раз к прогнозной прибыли за этот год. Для меня это просто не дёшево, особенно для компании, чей основной доход (top line) сокращается с 2023 года.

Конечно, реальный вопрос здесь — когда Nike сможет вернуться к более исторически нормализованным типам операционных результатов. Если посмотреть на последние пару лет: их прибыль в 2023 и 2024 годах была $3,25 и $3,75 на акцию соответственно. Когда они начнут двигаться обратно к таким уровням прибыли — тогда да, акция будет очень недооценена. Она торгуется только в 11,5 раза к средней прибыли за эти годы. В фундаментальном смысле, в краткосрочной перспективе я думаю, что тарифы продолжат давить на результаты. Судя по тому, что я вижу в материалах, они всё ещё теряют долю рынка в пользу других брендов вроде On Running и Hoka. По мнению аналитиков, разработка продукта пока оставляет желать лучшего в краткосрочном периоде.

В целом — всё ещё трудности в Китае. Я думаю, что даже если потребитель в США тоже находится под давлением, то потребитель в Китае сталкивается с проблемами ещё сильнее. Если мы получим хоть какую-то индикацию того, что дно уже достигнуто и Nike начинает выравнивать ситуацию, я считаю, что у акции будет много пространства для роста. Но пока — до тех пор, пока я не увижу, что это реально начинает подтверждаться цифрами, я не хочу попасться в этот нисходящий тренд.

Мониторинг прибыли: STZ

**Дзиубински: **Ладно. На этой неделе выходит отчёт Constellation Brands — одна из ваших прошлых рекомендаций — и мы давно не обсуждали Constellation Brands STZ. В Morningstar произошли изменения в тезисе по компании и в оценке справедливой стоимости. Расскажите, что поменялось.

**Секера: **Да, там многое изменилось. Аналитик, который ранее покрывал Constellation Brands, сейчас уже не работает в Morningstar, поэтому сейчас у компании новое аналитическое сопровождение. Что произошло: после прошлого отчёта о прибылях новый аналитик глубоко разобрался в том, что происходит как на уровне самой компании, так и на уровне сектора. И он снизил справедливую стоимость — причём довольно существенно: до $170 за акцию с $220. При этом мы рекомендовали эту акцию с очень широким «запасом прочности» относительно предыдущей справедливой стоимости. Сейчас, даже после этого сокращения fair value, это всё ещё акция на уровне 4 звёзд, но дисконт теперь только около 14%. Опять же, суть здесь в том, что потребление алкоголя в США продолжает снижаться, и компания признаёт это в своих результатах: они урезали прогноз по финансовому 2027 году.

По сути, по выручке они ожидают почти плоские результаты в целом. Они, конечно, могут проводить некоторые повышения цен, но если top line при этом плоский, значит они всё равно ожидают снижения объёмов в течение следующего года примерно. Операционную маржу они снизили до 32% с 33%; это создаёт отрицательное «рычажное» влияние, когда верхняя строка стагнирует. Они также отозвали прогноз на 2028 год. Я думаю, что компании ещё сложно понять, насколько дальше может падать потребление, прежде чем оно начнёт стабилизироваться и дойти до дна. В долгосрочном плане мы в итоге тоже сократили часть наших оценок. Мы снизили прогноз по долгосрочным продажам до 3% с 4%. И даже при этом мы всё равно считаем, что в краткосрочной перспективе потребуется ещё несколько лет, прежде чем мы перейдём к новому устойчивому состоянию в будущем. Также мы снизили операционную маржу в midcycle до 31% с 34%. Если коротко: это комбинация — снижение долгосрочных ожиданий по верхней строке и более низкая маржа — и именно это привело к снижению справедливой стоимости.

MU — покупка после отчёта?

**Дзиубински: **Хорошо, теперь переключимся на новое исследование от Morningstar. Micron опубликовала довольно выдающиеся результаты на прошлой неделе. Какой взгляд у Morningstar?

**Секера: **Да, я имею в виду, результаты, которые они публикуют, просто безумные, если смотреть на цифры. Выручка выросла почти на 350% в годовом выражении. Расширилась валовая маржа — они пришли на уровне 85%. Год назад было только 39%. И снова: это одна из тех ситуаций, когда спрос настолько высок, а предложение недостаточно. Они могут назначать практически любую цену, и люди за неё платят. Похоже, что это мы будем видеть дальше в течение некоторого периода времени. Их прогноз по росту подразумевает больше роста и больше расширения маржи. Но в целом более долгосрочный взгляд всё тот же. Что происходит: мы всё ещё пытаемся понять, насколько ещё может увеличиться рост во второй половине этого года и в 2027 год, но мы всё равно думаем, что к 2028 году на рынок выйдут новые мощности. Когда это новое предложение появится, оно начнёт давить на цены и на маржи — они будут снижаться в 2028 году и далее.

Тем временем мы существенно повысили наши результаты по 2027 году и также подняли ожидания на вторую половину текущего года. Это привело к довольно существенному увеличению нашей справедливой стоимости. Даже после того как мы подняли fair value, акция всё равно торгуется с премией 33%. Это уже уровень 2 звёзд по шкале. По цене акции здесь очень много импульса. Мы всё ещё ждём роста результатов в ближайшие пару кварталов. Это может продолжать подталкивать цену акции ещё выше — и ещё дальше от нового повышения fair value. Но при этом я бы предупредил инвесторов: это история, где если акция «пробьёт» вниз по какой-то причине, то когда она начнёт падать, я думаю, она «провалится» довольно быстро.

Прибыль Micron: краткосрочный подъём продолжается, но накапливаются опасения по долгосрочному предложению

Выводы по прибыли MKC

**Дзиубински: **Ладно. McCormick MKC — одна из ваших прошлых рекомендаций — отчиталась на прошлой неделе. Дэйв, разберите ключевые выводы по этому кейсу и скажите, выглядит ли акция привлекательной.

**Секера: **После отчёта была приятная небольшая «прибавка» в цене. Я думаю, акция выросла более чем на 5%. Прибыль вышла — они, возможно, не были «звёздными», но, как минимум, были очень-очень хорошими для того, что вы ожидаете сегодня в секторе продуктов питания. Органические продажи выросли на 2%, валовая маржа расширилась на 270 базисных пунктов. И думаю, для McCormick, а это одна из причин, почему нам нравится эта акция в целом, — это то, как их портфель сформирован: он действительно смог помочь. Они расположены как в индивидуальных розничных потребителях, так и в институциональных рынках. У них сильная линейка продукции и портфель продуктов. Я думаю, эта комбинация помогла поддержать ситуацию с тем, что происходит сегодня на продовольственном рынке. По сути, более сильные сегменты смогли компенсировать часть более слабых зон, которые мы видели.

Даже после этого роста в 5% акция всё равно торгуется с дисконтом 21%. Это помещает её в район 4 звёзд. Мы оцениваем компанию со средним уровнем неопределённости. Ставим ей широкий экономический рв: также у неё почти 4% дивидендной доходности. Теперь отмечу: эта акция не обязательно из самых дешёвых в секторе еды. Есть и другие, которые ещё более недооценены. Но даже если смотреть на некоторые из этих более недооценённых «food» имен, я думаю, что нам всё равно эта история кажется привлекательной — потому что у нас также высокая уверенность в прогнозе и в компании.

Прибыль McCormick: даже когда продажи и прибыль растут, акции остаются в «корзине по распродаже»

ADBE: ловушка стоимости?

**Дзиубински: **Теперь Morningstar оставила свою оценку справедливой стоимости Adobe ADBE на уровне $380 после отчёта. На первый взгляд по оценкам Morningstar акция выглядит сильно недооцененной. Но снова — это ещё одна акция в стиле Nike: у неё ужасный год, и она упала более чем на 70% от своего исторического максимума. Дэйв, как вы смотрите на Adobe сегодня? Это возможность по стоимости или ловушка стоимости?

**Секера: **Ладно, это довольно «заряженный» вопрос.

**Дзиубински: **Да.

**Секера: **Нужно помнить, что в целом в софтверной индустрии всё получает удар. Рынок всё ещё очень обеспокоен тем, как ИИ повлияет на софтверные компании — насколько ИИ будет «нарушать» или даже полностью вытеснять их бизнес-модели. Если говорить про софтверные компании, то Adobe — одна из тех, по которым рынок испытывает наибольшие опасения, и поэтому мы видим, как она работает именно так. При этом фундаментально Adobe и, по сути, практически все софтверные компании всё ещё показывают очень хорошие результаты в краткосрочном периоде. Выручка вышла лучше ожиданий: она выросла почти на 13%. Операционная маржа была в рамках прогнозов. То есть на уровне 44,5% — очень сильные маржи. Ежегодный прогноз: были определённые компенсации, но в целом он оказался чуть выше, поэтому это добавило немного к руководству на ближайшую перспективу.

Проблема тут ещё и в том, что дело не только в ИИ. Компания также объявила, что CFO уходит. Я думаю, что CFO перейдёт в Marvell. И именно тайминг ухода CFO оказался для компании крайне неудачным. Сейчас компания ещё и ищет нового CEO: CEO объявил, кажется, пару месяцев назад, что он уходит в отставку. То есть компания ищет и замену CEO. К сожалению, в ходе всей этой трансформации на базе ИИ компания заменит и CEO, и CFO. Я думаю, что это какое-то время будет давить на акции. Что касается того, ловушка стоимости это или нет — честно: это будет зависеть от того, как в ближайшие, вероятно, 3–5 лет будет разворачиваться ИИ.

В целом наш инвесттезис остаётся прежним: мы считаем, что компании вроде Adobe смогут использовать ИИ, чтобы добавлять больше экономической ценности своим продуктам. Поэтому мы не ждём, что эти компании будут полностью «ломаться» и что их продуктовая линейка будет полностью вытеснена конкурентами. Если мы правы, то эта акция заметно недооценена. Мы прогнозируем 5-летний среднегодовой темп роста прибыли на уровне 13%. Акция сейчас торгуется примерно чуть выше 8 раз к нашей оценке прибыли за 2026 год. Разумеется, если мы ошибаемся и ИИ действительно вытеснит текущую продуктовую линейку Adobe — тогда да. В этом случае вы увидите, что прибыль будет ухудшаться со временем, и да — это будет ловушка стоимости даже на такой низкой оценке.

Прибыль Adobe: всё хорошо, но больше пользователей на freemium означает меньше ARR в ближайшей перспективе

LULU — «лимон»?

**Дзиубински: **Ладно. Пришло время вопроса недели. Напомню: если у вас есть вопрос для Дэйва, отправьте нам его по электронной почте — themorningfilter@morningstar.com. Вопрос этой недели прислали от анонимного «акционера Лу́лу». Зритель хотел бы обновление по вашему взгляду на Lululemon LULU. Дэйв и я намеренно подождали с этим вопросом до того, как Lulu опубликовала отчёт. Может начнём с этого, Дэйв. Как выглядели результаты?

**Секера: **Я бы сказал, что результаты — смешанные, максимум. Если смотреть на выручку: она выросла на 4%, и большая часть этого роста пришлась именно на Китай. Китай — это 19% их продаж, а там рост составил 30%, то есть всё очень хорошо. Более того, они хорошо идут и на других международных рынках: рост выручки там — 13%, это примерно 15% общей выручки. Проблема в том, что в Америке выручка снизилась на 3%. Это, разумеется, крупнейший географический сегмент: 66% общей выручки. Я думаю, рынок сейчас действительно фокусируется на этом снижении и ждёт, получится ли им остановить падение и снова начать рост. К сожалению, маржи тоже сильно пострадали. Операционная маржа сократилась на 730 базисных пунктов. Опять же, маржи реально «придавило».

К сожалению, компания также отметила, что результаты продолжают ухудшаться в течение последнего квартала — и что в этом квартале они тоже слабые. Это привело к снижению прогноза на 2026 год. По росту продаж теперь они ждут стагнацию или снижение до 1%. Их прошлый прогноз предполагал рост на 2%–4%, а прибыль на акцию они снизили до диапазона $10,95–$11,15 за акцию. До снижения прогноз по прибыли был $12,10–$12,30 за акцию. Это довольно существенное сокращение прогноза по прибыли. По оценке: акция торгуется примерно с 10,5 раза от середины этого нового сниженного прогноза. По виду, рынок был очень недоволен результатами и тем, что происходит с компанией в целом.

**Дзиубински: **Ладно, давайте посмотрим на более общую картину, Дэйв. Что происходит с Lululemon сейчас? Я думаю, что с момента нашего прошлого разговора компания назначила нового CEO — верно?

**Секера: **Да, и рынок совсем не в восторге от нового CEO, которого они выбрали. Она пришла из Nike, но в самой Nike дела тоже не шли так уж гладко. В Nike в последние годы она занимала пост президента потребительского продуктового направления и бренда. Я думаю, рынок сейчас рассматривает её скорее как человека «про продукт». Что я имею в виду: если подумать о том, как Nike себя продвигает, они очень сильно опираются на поддержку спортсменов. Это бренд, который пытается транслировать образ конкурентного успеха и высокий уровень амбиций. Это, по сути, довольно конкурентный продукт — и в какой-то степени противоположно тому, как продвигают Lululemon. Образ бренда там больше про стиль жизни и про wellness. В этом случае ей предстоит много работы: нужно убедиться, что она понимает, как маркетить Lululemon и что именно эти продукты значат для их клиентов — по сравнению с тем, как традиционно продвигают спортивную обувь и кроссовки для бега. Я думаю, у неё много задач, и ей определённо придётся приложить много усилий, чтобы убедить рынок, что она действительно понимает Lululemon.

**Дзиубински: **Сейчас Lululemon торгуется гораздо ниже справедливой стоимости Morningstar в $280. Почему оценка Morningstar так отличается от рынка — и вы думаете, что это возможность направить новые деньги в Lululemon?

**Секера: **Короткий ответ — да: всё ещё выглядит так, будто есть довольно неплохая возможность вложиться в это имя. Однако, как мы всегда и говорили раньше: вы знаете меня — я обычно предпочитаю начинать с частичной позиции, а дальше иметь «сухой порох» и постепенно усреднять по мере движения цены вниз. Сейчас, если смотреть на наши проекции, я пройдусь по тому, что есть в модели на сегодня и на чём основана fair value. Мы ждём стагнацию выручки в этом году: возможно, +/− один-два процента, но затем ждём восстановление к 2027 году: возврат к темпу роста 4,4%, а далее — по сути, к 6,0% среднегодового роста на ежегодной основе. То есть это гораздо больше похоже на нормальный исторический темп роста, который компания показывала раньше.

Теперь по маржам: мы ждём сокращение в этом году. Мы ждём сокращение операционной маржи до 16,1% — это ниже 19,9% в прошлом году. Если смотреть на более долгий горизонт по этой компании, то за прошедшее десятилетие они в среднем держали около 21%. И даже если смотреть вперёд, мы доводим маржу лишь до 16,7% в 2027 году, до 19,7% в 2028 и затем возвращаемся к 20,8% — то есть это нормализованная маржа в наших «внешних» годах. Что касается прибыли: после снижения в этом году мы ждём отскок на 13% в следующем, 32% в 2028 и 18% в 2029 — поскольку расширение операционной маржи создаст «рычаг», который будет уменьшать давление на прибыль в ближайшие пару лет. Если наш аналитик прав в своих допущениях и проекциях, то компания торгуется чуть более чем в 9 раз к его оценке прибыли за 2027 год.

Что это говорит мне? Рынок всё ещё закладывает дальнейшую эрозию прибыли от сегодняшнего уровня. Это история из серии: если компания сможет просто остановить «кровотечение» и хотя бы удержать прибыль на текущих уровнях, то по стагнационной логике это выглядит довольно привлекательно. А если компания развернёт ситуацию и снова начнёт расти, то здесь есть очень много пространства для роста относительно fair value нашего аналитика.

Прибыль Lululemon: разочаровывающие текущие тенденции, но долгосрочный взгляд сохранён; акции очень привлекательны

Акция на покупку: GOOGL

**Дзиубински: **Ладно. Переходим к блоку с выбором. Поскольку мы почти закрываем книги на июнь, Дэйв принёс нам три акции на покупку на июль и три акции на продажу. Начнём с покупок на этой неделе, Дэйв. Первая покупка — Alphabet GOOGL. Мы говорили об этой акции довольно много за последние год-два, но вкратце дайте нам ключевые метрики.

**Секера: **Акция торгуется с дисконтом 22%. Рейтинг — 4 звезды. Мы присвоили компании средний уровень неопределённости. Мы оцениваем её с широким экономическим рвом — и, по сути, это один из самых широких экономических рвов в нашем покрытии. Причём это одна из двух компаний, где для получения рейтинга «широкий ров» мы используем все четыре из пяти источников рва.

**Дзиубински: **Теперь Alphabet сильно вырос и недавно откатилась. Почему произошёл этот откат — и почему вам она нравится?

**Секера: **Да, с начала месяца — это снижение на 11%, и падение было достаточно сильным, чтобы вернуть акцию в «4-звёздную» территорию. Я думаю, есть несколько факторов. Во-первых, в краткосрочном горизонте появилась новость о том, что два старших исследователя по ИИ, работавшие в компании, ушли и присоединились к конкурентам. Это удар по компании, но в целом наш аналитик не считает, что сам по себе этот факт сильно влияет на их AI-усилия. Если сказать шире, что мы видели особенно в технологическом секторе: да, Alphabet формально в «коммуникационном» секторе, но многие всё равно воспринимают её как технологическую акцию. Акции того, что они называют «receivers» (получатели/заказчики оборудования), росли всё выше. Что мы наблюдали за последний месяц: это компании, которые продают AI-оборудование. То есть именно они фактически «получают деньги» за это — и их акции продолжают расти. Но акции «payers» — компаний, которые платят и покупают это AI-оборудование, то есть тех, кто покупает AI-полупроводники и оборудование, гиперскейлеров — они наоборот снижались.

В какой-то степени рынок начинает закладывать, что, возможно, гиперскейлеры «перегнули палку», тратят слишком много денег и, возможно, со временем не получат достаточную экономическую ценность от этих расходов. Теперь по Alphabet: это одна из немногих технологических компаний, которую мы считаем имеющей тот самый «полностью интегрированный AI-стек». То есть она вовлечена в энергетический сектор. Она вовлечена в чипы через свои TPUs. Она задействована в AI-инфраструктуре через Google Cloud. У них свои AI-модели. С Gemini они получают возможность монетизировать ИИ в своих приложениях — через поиск, YouTube и так далее. В целом, независимо от того, как будет развиваться ИИ в ближайшие пару лет, мы считаем, что они позиционированы так, чтобы извлекать выгоду в разных линиях бизнеса и разных продуктах.

На мой взгляд, это всё ещё базовая акция для портфеля. Торгуется по 23 раза к прибыли — не дёшево, но мы ожидаем 18% среднегодовой темп роста выручки на верхней линии, и 20% среднегодового темпа роста прибыли в следующие пять лет. Даже с мультипликатором 23 в нашей DCF-модели компания всё равно выглядит привлекательной.

Прочитайте полный отчёт Morningstar по Alphabet.

Акция на покупку: PLTR

**Дзиубински: **Ладно. Вторая акция на покупку — имя, которое я не думаю, что когда-либо было выбором прежде. Это Palantir PLTR. Дайте нам основные акценты.

**Секера: **Ну, во-первых, это вообще никогда не было рекомендацией. А раньше, в прошлом, мы с вами обсуждали, что по ней ситуация была переоценённой — и её даже можно было бы считать sell. И вот сейчас акция снизилась на 28% с начала месяца. Думаю, она примерно на 45% ниже своего максимума ноября 2025 года. На этом уровне падение уже достаточно сильное, чтобы вывести акцию в территорию 4 звёзд. Торгуется с дисконтом 26%. Опять же, это история, где нужно иметь очень хороший уровень терпимости к риску, если вы собираетесь участвовать. Мы оцениваем компанию с очень высокой неопределённостью. Здесь ценность акции по сути строится на росте. При этом мы даём компании узкий экономический ров. Мы считаем, что у компании есть долгосрочные устойчивые конкурентные преимущества минимум на ближайшие 10 лет.

**Дзиубински: **Дэйв, почему падает акция — и как мнение Morningstar по Palantir отличается от рыночного?

**Секера: **Опять же, мне кажется, это всё сводится к тому, какую оценку вы ставите на это — и какие у вас прогнозы на следующие пять лет. Чтобы дать контекст: в нашей модели у нас 45% среднегодового темпа роста выручки в следующие пять лет. Приведу контекст по цифрам: выручка компании в 2026 году — $7,8 млрд, а по финансовому 2027 мы спроецируем это до $11,4 млрд. Если взять «внешние» годы явного прогноза до 2030 года — это уже $28,8 млрд. По сути: примерно $8 млрд в 2026 году, до почти $29 млрд к 2030.

Теперь по прибыли: очень похоже по темпам сложного роста — мы ожидаем 41% в следующие пять лет. В контексте: $1,29 в 2026 году и рост до $3,84 к 2030. Это невероятный рост на протяжении ближайших пяти лет, и это ещё не всё. Посмотрев на наши внешние годы после этого, мы всё ещё прогнозируем средний темп роста около 25% для следующих пяти лет. Это один из тех случаев, когда темпы роста настолько сильны и так долго, что нельзя действительно использовать традиционные оценочные метрики вроде price to earnings, price to sales и так далее. Это кейс, где вам по сути нужен DCF-модель дисконтированных денежных потоков. Только так можно оценить текущую стоимость той будущей «жизненной» свободной денежной прибыли. В этом случае акция выглядит привлекательной, но вам всё равно нужно верить в историю, чтобы заходить.

Прочитайте полный отчёт Morningstar по Palantir.

Акция на покупку: CRM

**Дзиубински: **Ладно. Следующая акция на покупку требует крепкого желудка, Дэйв. Это Salesforce CRM. Пробегитесь по ключевым цифрам по ней.

**Секера: **Да. Опять же сложно говорить об этом, потому что, признаюсь, мы уже давно в позиции и были неправы довольно долго. Но для нашей технокоманды это всё равно одна из лучших идей. В целом по софтверному сектору — я думаю, у них больше всего уверенности в долгосрочных перспективах и в том, как эта компания будет развиваться со временем, использовать ИИ и как это изменит её бизнес-модель. И они будут меняться вместе с этим. Сейчас это акция на 5 звёзд, торгуется с дисконтом более 40% к справедливой стоимости, с высокой неопределённостью и узким экономическим рвом. Опять же, вероятно это «постерный» пример того, как начинать с относительно небольшой позиции и иметь сухой порох, чтобы докупать и долларово усреднять вниз. При этом в течение периода были пару эпизодов, когда акция давала довольно неплохой «поп», так что если вы докупали, то у вас были и моменты, чтобы забирать какую-то прибыль по дороге. И опять же: с учётом того, что за последний месяц акция упала более чем сильно, у вас появляется шанс попытаться купить бумагу подешевле.

**Дзиубински: **Да. И Salesforce действительно прошла через «мясорубку» вместе с другими софтверными акциями на фоне опасений по поводу disruption из-за ИИ. Давайте глубже: почему это всё равно pick, и почему эта акция остаётся топ-выбором наших аналитиков — и для вас.

**Секера: **Да. Очень слабая динамика с начала месяца: −17%. В сумме падение с максимума декабря 2024 — −56%. И вот несмотря на то, что она просела в этом месяце, этого оказалось достаточно, чтобы вернуть её в территорию 5 звёзд вместо 4. В целом: существенных изменений в нашем долгосрочном тезисе по инвестированию нет. По софтверным акциям — наши прогнозы тоже не менялись. Это история, в которой у нашей команды максимум уверенности. Фундаментально компания в краткосрочном периоде всё ещё работает очень хорошо. Фундаментальные показатели сильные. Если посмотреть на AI-части их бизнеса, например Agentforce и Data 360, то их годовая recurring revenue всё ещё растёт более чем на 200% год к году. В прошлом квартале они отметили, что выручка выросла на 12%. Прогноз по финансовому 2027 году был слегка повышен.

Если говорить про оценочные метрики: компания торгуется по 11,4 раза к нашей оценке прибыли на этот год. Опять же, текущая цена подсказывает в рамках этого P/E, что рынок всё ещё ждёт очень значительного сжатия мультипликатора со временем. Но даже если они будут просто удерживать: если выручка и прибыль будут где-то стагнировать на уровне 11,5 раза P/E, я всё равно думаю, что акция выглядит недооцененной здесь. Это история, где — если вы разделяете нашу логику — что компании будут использовать ИИ для увеличения экономической ценности продуктов и продолжат удерживать/наращивать клиентов — многие софтверные акции выглядят недооцененными. Если же у вас противоположная точка зрения, что ИИ будет нарушать и вытеснять большинство софтверных компаний, тогда да — вероятно, им ещё есть куда падать.

Прочитайте полный отчёт Morningstar по Salesforce.

Акция на продажу: AMAT

**Дзиубински: **Ладно, это покупки на июль. Теперь переходим к продажам. Первая акция на продажу — Applied Materials AMAT. Morningstar оценивает fair value на уровне $470. Так почему продаём, Дэйв?

**Секера: **Это просто история о том, что акция так сильно выросла.